【开源证券】公司首次覆盖报告：汽车尼龙管路老兵，受益轻量化与国产替代.pdf

2024-02-08

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1、深耕尼龙管路行业，充分受益汽车电动化

1.1、深耕尼龙管二十余年，新能源转型迅速

深耕尼龙管路业务，以新能源客户为新增长点。公司于 1999 年在重庆市成立，并于 2023 年在深交所创业板上市，主营业务为汽车用塑料流体管路产品及其零部件的设计、研发、生产及销售，适用于燃油车及新能源车。公司经过二十多年的技术积累和市场开拓，成功凭借其产品优势，成为了国内少数同时进入国产与合资品牌整车厂供应体系的汽车流体管路企业之一。目前，公司已成为长安汽车、上汽通用五菱、比亚迪、宁德时代、赛力斯等整车厂和汽车零部件供应商合作。

专注热管理领域，提供汽车尼龙管路总成。公司主要产品包括以尼龙材料为主要原材料的管路总成以及汽车流体控制件及紧固件，主要应用于汽车燃油系统、制动系统、新能源汽车电池热管理系统及储能系统等。（1）流体管路总成：为汽车燃油系统、蒸发排放系统、真空制动系统、新能源汽车热管理系统的关键组成部分；（2）流体控制件：用于连接及控制上述各系统管路总成产品的关键零部件；（3）塑料紧固件：用于汽车管路的紧固、连接与保护。

1.2、业绩快速增长，盈利能力优秀

公司业绩快速增长，2018 年营收为 2.89 亿元，2022 年营收实现 8.49 亿元，2018-2022 年 CAGR 为 30.92%。受益于汽车行业电动化进程加速，同时在“国六”标准实行下，公司持续获得比亚迪、长安汽车、赛力斯等客户新车型项目定点并拓展新能源客户，因此公司的蒸发排放管路和新能源热管理系统管路总成等实现了量价齐升，2023 上半年营收占比相较于 2018 年分别提升了 15pct 和 18pct。2023 年上半年，新能源客户订单持续增加，公司营收实现 4.30 亿元，同比增加 19.02%；归母净利润实现 0.77 元，同比提升 22.57%。2023H1，公司新能源产品收入占比高达 41%，处于可比公司领先水平。截至 2022 年，公司已广泛布局 30 多家新能源产业链客户，遍布整车、动力电池、热管理系统、储能等领域，形成了较为完善的新能源客户结构。目前，公司已为问界 M7、M9 供货，并陆续长安汽车开发应用于阿维塔、SDA 平台的新能源热管理系统，公司将受益于新能源客户订单放量而实现业绩落地。

毛利率保持在 30%以上，费控水平优秀驱动净利率持续提升。2021 年开始，随着蒸发排放和新能源热管理系统管路总成等高毛利产品的销售增加，加之关键零部件自制率提升，公司综合毛利率持续提升，2022年/2023H1毛利率分别为32.72%/32.34%，同比分别提升 2.19pct/0.31pct。此外，公司规模效应进一步显现，并持续降本增效，期间费用率从2018年的17.90%降低到2022年的12.13%，2022年净利率实现18.02%，维持在较高水平。

2、轻量化和电动化，驱动汽车尼龙管路发展

2.1、尼龙材料优势明显，符合轻量化和降本需求

就管路而言，橡胶管混炼硫化后分子结构稳定性低，耐腐蚀渗透能力差，寿命低，污染高。国五以后在燃油车的油路和蒸发排放系统里面几乎都是尼龙管路，胶管主要应用于发动机冷却水管；在新能源汽车中，尼龙管首先应用于狭窄电池包内，因为其体积更小，液体分子阻隔性能更好，且电池包内部无法维护，寿命要求更长。随着整车域控制技术升级，动力、三电、空调等各大模块的热管理系统呈一体化趋势，功能高度集成，管路接口、材料将进一步整合。而尼龙作为工程塑料的一种，因其密度小、壁厚小等优势减重效果明显。根据杜邦新能源数据，传统冷却管材料以 EPDM 三元乙丙橡胶为主，通常有 3 层结构，通过管芯定型后放入硫化罐成型，壁厚通常为 3-4mm，EPDM 橡胶管优势在于材质较软，便于弯曲装配。尼龙管壁厚通常 1-1.5mm，且密度较低，减重效果明显。

根据杜邦公司数据，使用尼龙材质的冷却水管重量较胶管可减重约 50-60%。图 10 中不同材料的冷却水管，1 号管全部使用塑料挤出管和若干快插接头，在转弯处可使用尼龙波纹管，便于组装和连接，重量 83g；图中 2 号管使用部分塑料挤出管、橡胶管和快插接头或卡箍，重量 122g，在转弯处使用橡胶，具有较好的弯曲度和安装性能；3 号管使用全胶管和卡箍连接，整体重量 241g，具有优异的弯曲度，但重量也较大。此外，尼龙管不需要硫化工艺，且可以回收使用，因此在成本上也低于橡胶管。

冷却管路作为新能源汽车上的重要零部件，需要满足耐水解、耐油、耐高温、轻量化等多种要求。新能源汽车冷却系统按照冷却介质可分为气冷、液冷和相变材料。液冷是目前新能源汽车冷却的主要方式，包括水冷和油冷。近年来，越来越多新能源汽车，尤其是纯电动和混合动力汽车推向市场，其中大部分采用水冷方案对电驱动和动力电池系统进行冷却。由于新能源汽车的冷却系统水温较低，如电驱动水冷系统水温低于 70℃，电池水冷系统水温低于 50℃。同时，大部分尼龙材料的工作温度小于 120℃，而尼龙管由于重量轻，加工工艺简单，能够满足冷却系统的耐温要求，逐渐成为冷却润滑管路的主要使用材料。尼龙类冷却液管路也将是未来新能源汽车上冷却液管路最主要的产品类型。

2.2、尼龙管路优势明显，单车用量和单车价值量持续提升

2.2.1、汽车排放标准趋严带动燃油车尼龙管路用量提升

国六排放标准 6b 阶段的实施为管路行业带来新增量。2023 年 5 月，生态环境部、工信部等 5 部门发布《关于实施汽车国六排放标准有关事宜的公告》：自 2023 年 7 月 1 日起，全国范围轻型汽车全面实施国六排放标准 6b 阶段，禁止生产、进口、销售不符合国六排放标准 6b 阶段的汽车。随着排放标准的严格化，燃油车管路的复杂度、集成度的提升带动了尼龙管路使用量的提高。

根据公司公告，随着国六标准的发布，尼龙管路在燃油管、蒸发管以及曲轴通风管中完成了橡胶管的替代，趋严的排放标准推动了尼龙管路的用量和单车价值量。

2.2.2、轻量化、电动化和智能化推动新能源车尼龙管路单车价值量提升

轻量化技术可以在满足车辆安全性要求的前提下，减轻零部件质量，提高行驶距离，降低部件损耗。据中国汽车协会披露，若汽车整车重量降低 10%，燃油效率可提高 6%-8%；汽车整车重量每减少 100 公斤，百公里油耗可降低 0.4-1.0 升；据《节能与新能源汽车技术路线图 2.0》，到 2035 年，燃油乘用车和新能源乘用车的轻量化系数，分别比 2019 年降低 25%/35%，汽车轻量化将提升续航里程，减少损耗。

新能源车热管理管路比传统车使用量更多。新能源汽车由于取消了发动机、变速箱等部件，新增了电池、电机、电控和减速器，热管理系统就包括了电池热管理系统、汽车空调系统、电机电控冷却系统及减速器冷却系统等四部分。与传统燃油汽车相比，新能源汽车对热管理系统的集成度及温控管理提出了更高要求，过高或过低的温度均会影响电池、驱动电机等部件的性能及使用寿命，因此新能源车新增了动力电池、电控、电机等相关的热管理管路。

据 TI Fluid Systems 官网数据，传统燃油车冷却管路系统长度约 5 米，纯电车型电池包外的冷却管路系统长度可达 12-20 米，混动车型约为 22 米，新能源车型单车尼龙管路用量可达传统燃油车的 2.4-4.4 倍。此外，随着管路系统长度增加，管路接头等连接件的用量也有较大增长。传统燃油车单车使用约 15 个接头，纯电车型使用量为 65 个，混动车型用量可达 75 个，新能源车型的管路接头等连接件用量可达传统车油车 4-5 倍。受益于电动化和轻量化大趋势，尼龙管路、连接件的单车用量和市场空间有望持续增长。

随着新能源汽车智能化进程提速，智能驾驶、智能座舱等科技功能在消费者购车决策中的权重持续提高，支撑智能化功能的感知、决策和执行系统中高算力芯片、智驾域控、座舱域控，以及未来的舱驾一体域控、中央域控等零部件的热管理难度和需求也在快速提升。根据邦迪管路预测，配备高级别自动驾驶功能的高阶智能车型冷却管路单车用量有望达到 40 米，较普通电车汽车 20 米用量实现翻倍增长，随着管路用量增加，连接件数量也有望达到 85 个，智能化硬件底座拉动的尼龙管路和连接件需求增量远超冷却管路系统集成化模块化产生的减量，支撑尼龙管路系统单车用量和价值量的持续提升。

从单车价值量来看，以发动机燃油系统管路和热管理系统管路为例，发动机燃油系统的单车价值总量约 300-500 元，燃油车的冷却水管约 200-400 元（目前主要为橡胶管），新能源汽车相关管路单车价值量约 500-1200 元，价值主要分布在混动发动机、电池、电机电控、底盘以及空调暖通、热泵部分。

2.3、尼龙管路行业由海外公司主导，国产替代空间广阔

2.3.1、行业进入壁垒高，海外企业居主导地位

汽车用塑料流体管路具有一定的进入壁垒，主要是客户壁垒、技术壁垒、资金壁垒。（1）客户壁垒：客户要求严格，导入期在 2-4 年。车用塑料流体管路属于汽车安全件，质量直接关系到整车的质量和安全，各大整车厂对供应商的选择严格审慎，供应商需要通过第三方的 IATF16949 质量管理体系认证，还要各整车厂质量认证、综合评审考核等多道程序，考核通常需要持续 1-2 年。供应商通过考核后，从产品开发制造样件到最终批量生产，仍需 1-2 年。因此长期合作的供应商对整车厂有更深入、完整的理解，可以快速熟练地响应整车厂的开发要求，大幅降低生产成本。（2）技术壁垒：快速接头被外资/合资垄断，需要较强的技术。以快速接头为主的管路连接件作为系统的关键零部件，主要掌握在少数几家外资（合资）紧固件品牌以及尼龙管路系统供应商手中。对于不具备受主机厂认可的连接件的生产能力的供应商，除了采购成本较高之外，大批量供货也需要较长的订单周期，且较难获得定制化的产品。而自主的连接件生产能力需要在主机厂得到相关认证，还要建立较强的模具加工能力以满足高性能、高精密的塑料连接件的开发和持续生产需求，同时快速接头的认证等级高于管体，因此需要有较强的研发技术。（3）资金壁垒：投资大、周期长，回报不确定。汽车流体管路行业需要较好的设备、建立完整的流体实验验证能力、建立大部分关键零部件自主能力和主要工装模具的自制能力。由于流体管路产品需要更长时间的实验认证，而且前期基础投入较大，产品本身单车价值不高，需要达到一定的批量才能得到足够回报，因此对于新进入者而言，投资大、周期长，且因质量问题和车型的市场风险会造成回报的不确定性。

欧美及日本等发达国家最早开始尼龙管路在汽车上的应用，其通过数十年的发展，尼龙管路制造业成熟，市场集中度高，企业积累了很强的综合实力及研发能力，海外主要有邦迪、库博标准、三樱、弗兰克希等外资企业，国内布局尼龙管路的企业相较于海外更晚，且由于较高的壁垒企业数量更少，主要有标榜股份、溯联股份等民营企业、亚大汽车（凌云股份）等合资企业。进入新能源汽车热管理领域后，尼龙管企业与中鼎股份、川环科技、鹏翎股份等橡胶管企业开始了一定程度的市场竞争。随着新能源汽车渗透率增加，性能和技术要求也随着车型加速迭代而不断提高，热管理系统的结构和功能也进一步复杂，带来尼龙管路系统单车价值量的持续提高。

2.3.2、 2027 年市场空间有望达 185 亿，国产替代空间广阔

受益于新能源车轻量化需求和零部件国产替代化，国内汽车尼龙管路市场规模稳步提升。据溯联股份招股书的数据，我们假设 2022 年传统燃油车尼龙管路单车价值量为 440 元，新能源车尼龙管路单车价值量为 800 元，自 2023 年开始，单车价值量在 2022 年的基础上以 1%的年降进行调整，我们测算 2023/2027 年的乘用车尼龙管路市场规模将分别为 146.01/185.30 亿元，2023-2027 年 CAGR 为 6.14%，其中新能源车为重要驱动力，2023/2027 年新能源车尼龙管路市场规模将分别达到 71.96/127.52 亿元，份额分别为 49%/69%。根据我们测算，2022 年溯联股份市场份额约 7%，处于本土企业领先水平。随着中国新能源汽车渗透率提升以及自主汽车品牌市场份额提升，溯联股份等本土尼龙管路企业有望凭借深厚的技术积累、优秀的成本控制能力、及时的客户响应以及广泛的自主品牌覆盖，能够在国内汽车尼龙管路行业竞争中维持领先地位，逐步提升市场份额，实现国产替代。

3、客户资源丰富叠加自研关键部件，有望实现量利齐升

同外资企业相比，公司在价格及快速响应客户需求方面具有比较优势，在行业内具有丰富的研发生产经验，与主要供应商拥有稳定的长期合作关系，可以有效控制各项成本。同内资企业相比，公司具有行业内丰富的设计、生产经验，客户众多，在技术研发、质量控制、成本控制、品牌认可度等方面具有一定优势。公司是国内最早实现汽车管路系统快速接头技术突破的公司之一。公司掌握多项快速接头核心技术并可自主生产相关产品，无需受制于外资专业插接紧固件供应商，并逐渐推出了控制阀、消音器等流体控制部件为了与对手形成更为明显的竞争差异，发行人继续深挖产业链上游，建立了 IN-HOUSE(自制) 的工装、模具设计制造能力，提高了产品开发的质量和反应时间，降低了成本，更解决了被上游子零件“卡脖子”的问题。通过深挖上游产业链的价值，公司形成了自己独特的竞争优势，业务得到长足发展。

3.1、同步开发能力强，自主品牌客户资源丰富

公司以传统车企客户为基石，积极向外拓展新能源客户。主要客户包括长安汽车、上汽通用五菱、比亚迪、北京汽车、奇瑞汽车、上汽通用、长安福特、吉利汽车、一汽解放和八千代、邦迪管路等，主要客户行业地位和信誉度较高。同时，公司在稳固现有品牌客户份额的基础上，紧跟行业趋势，深度参与新能源产业链业务布局：（1）以 Tier 1 的身份向比亚迪、长安、赛力斯、岚图、小鹏等车企供货，公司已与 2022 年新能源乘用车零售销量排名前 15 中大部分车企开展合作；（2）以 Tier 2 身份通过向宁德时代、欣旺达等企业交付电池冷却管路总成产品为蔚来、理想、北汽极狐、吉利、埃安、路特斯等厂商供货。2022 年前五大客户分别为比亚迪、长安汽车、上汽通用五菱、宁德时代和广汽集团，占营业收入比例分别为26.46%、21.05%、11.25%、 5.78%、4.23%，CR5 集中度为 68.77%。

积极响应客户需求，比亚迪和长安汽车为公司前两大客户。2022 年，公司快速响应同步开发，同步开发取得的收入为 6.44 亿元，占营收比重提升到 75.90%，同比提升了 3.50pct。2022 年公司前两大客户为比亚迪和长安汽车，收入贡献占比分别为 26.46%/21.05%。

3.1.1、第一大客户比亚迪，提供稳定业绩支撑

第一大客户比亚迪为公司提供稳定业绩。公司与比亚迪合作的车型为王朝、海洋系列，2018-2022 年，比亚迪对公司收入贡献占比从 4.60%提升至 26.46%，成为公司第一大客户。此外，公司成功自主研发出新能源汽车电池冷却管路快速接头后，于 2019 年向比亚迪小批量供应新能源热管理系统管路总成产品，比亚迪逐渐成为公司的主要新能源客户。2023 年比亚迪完成 302.4 万辆销售，同比增长 61.9%。其中比亚迪王朝系列全年销售 149.2 万辆，同比增长 31.8%。公司配套比亚迪旗下多个品牌，重点配套比亚迪多款王朝系列车型，有助于公司业绩稳定增长。

3.1.2、定点长安多个新能源品牌，打开长期成长空间

与长安汽车合作长达 24 年，自主新能源品牌深蓝汽车、启源、阿维塔有望持续带来业绩增量。公司自 1999 年成立起，便与长安汽车合作，目前合作已达 24 年，2022 年公司来自长安汽车的收入占比为 21.05%。2023 年长安汽车销量超过 255 万辆，其中自主品牌新能源超 47 万辆，旗下长安启源定位数智进化新汽车，深蓝汽车定位年轻科技数字品牌，阿维塔科技定位高端情感智能品牌，3 大电动车品牌是长安汽车新能源“香格里拉”计划的重要支撑。2023 年下半年，长安 CS75PLUS 月销量稳定在 2 万辆以上，成为公司稳定的收入来源之一。此外，据深蓝汽车公众号，深蓝 S7 上市 2 个月连续交付破万，同时深蓝汽车 14 个月销量突破 10 万辆，成为自主新能源品牌最快突破 10 万销量新纪录的公司。公司已配套深蓝多款车型，有望为公司带来新的业绩增量。

3.1.3、配套赛力斯全系车型，充分受益问界放量

公司充分受益问界系列车型持续放量。问界新 M7 发布 4 个月，大定数已超 13 万辆；问界 M9 于 2023 年 12 月 26 日发布，上市七天累计大定突破 30,000 辆，2023 全年 AITO 问界系列累计交付 94,380 辆。作为重庆本地企业，公司自 2005 年就与赛力斯（前身金康汽车）合作，配套的产品为汽车燃油管路总成、汽车蒸发排放管路总成、汽车真空制动管路总成、其他流体管路及流体控制件、塑料紧固件、其他部件等，乘用车方面合作的车型包括华为智选 SF5、问界 M5、M7、M9。此外，问界将于 2024 年推出 M8，公司有望持续与问界新车型合作。

3.1.4、新建溧阳基地，开拓华东市场

2023 年 8 月，公司通过《关于拟签订投资合作协议暨对外投资的议案》，同意与江苏省溧阳经济开发区管理委员会签订《投资合作协议》，拟在溧阳经济开发区投资人民币 2.8 亿元，通过设立全资子公司建设新能源汽车流体管路系统智能化工厂项目。公司已于 2023 年 9 月完成工商注册登记手续并取得营业执照，完成新能源汽车流体管路系统智能化工厂可研报告、环评报告等文件的编制工作。计划于 2023 年内完成项目备案和土地招拍挂工作，2024 年春节前完成入场准备，预计在 2025 年内完成建设，预计新增产值 5 亿元以上。另外，过渡厂房的装修和生产准备工作也计划在 2024 年春节前完成，预计新增价值 1 亿元以上的尼龙管路总成的产能建设。溧阳工厂的建立将显著提高公司在华东地区吉利、奇瑞、上汽大众等多个主机厂的市场拓展能力和及时响应速度，更好发挥公司技术和成本优势，为后续新车型定点的获取和长期业绩增长提供强力支撑。

3.2、关键部件自制率高，降本增效提升利润

持续开发技术，减少上游产业链的依赖。公司积极向产业链上游延伸，建立了自制的工装、模具设计制造能力，截至 2023 年 6 月 19 日，公司发明专利数为 20 项，合计专利数为 88 项。公司持续对技术进行开发和创新，可有效解决及满足客户对于流体管路关键零部件在连接可靠性、噪音控制、阀门低压开启与持久密封性等方面的要求，逐步降低对上游产业链的依赖，具备较强的自主创新能力及行业竞争力。2022 年，溯联股份/标榜股份/凌云股份/鹏翎股份/川环科技/中鼎股份研发费用率分别为 4.52%/4.44%/3.73%/5.29%/3.80%/4.43%，公司处于可比公司较高水平。

公司核心技术主要可分为流体管路用快速接头锁紧结构技术及其核心生产工艺技术、流体管路控制阀技术与消音器及其核心生产工艺技术、流体管路制备核心工艺技术及核心工艺装置三大类，公司已掌握多项快速接头核心技术并可自主生产相关产品，并且逐渐推出控制阀、消音器等流体控制部件。部分零部件自研自产有助于公司维持较高毛利率，2022 年公司毛利率提升至 32.72%，同比增加 2.19pct，处于可比公司领先地位。

3.3、布局储能、氢能热管理，打开长期增长天花板

公司的热管理系统管路总成产品能广泛应用在储能模块中，相比汽车级产品规格更大，回路更复杂，能耐极寒天气以及长时间的高温工况。储能模块主要用在野外作业、社区、别墅、工地、通讯、光伏和风力发电等基础设施中，市场前景广阔。公司的储能产品目前已经向客户小批量供货。2019 年，公司开发出电池包内专用水管快换接头，该产品较同类外资产品尺寸更小，结构更方便拆装，解决了能量密度大幅提升趋势下电池包内空间减少、不利于热管理系统设计布局的问题，并以性价比和高的可靠性，成为宁德时代电池包平台的指定二级配件，可为其动力电池和储能系统供货。宁德时代的产品可用于储能发电侧、输配电侧、用电侧等场景，其户外液冷储能电柜 EnerOne 具有长寿命、高集成和高安全的特点。

公司紧跟新能源汽车技术发展趋势，开发氢能源燃料电池领域，开拓新的增长点。目前，公司为客户同步开发的燃料电池乘用车专用排氢管、电堆出气管等产品已实现小批量交付。同时，公司正与某全球零部件巨头合作开发应用于商用车氢燃料输送中压管道，可应用于氢气燃料电池、内燃机和存储、运输系统。根据商用车碳中和平台公众号，氢燃料电池商用车相较于内燃机商用车，具有能源利用效率高、排放物无污染等优势；相较于纯电动商用车，具有续驶里程长、载货效率高、补能时间短等优势，是商用车实现零碳转型的重要技术路线之一。随着氢燃料电池商用车向中长途运输场景渗透，公司长期布局的氢能源燃料电池产品有望受益。

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