2024石油石化行业报告：中海油服业绩增长与市场机遇分析
1.综合海上油服公司，油价+业绩驱动市场表现
1.1.中海油旗下综合油田服务供应商
中海油服隶属于中海油，股权结构稳定。1982年国务院批准中国海洋石油总公司为国家石油公司，享有中国海域对外合作开采油气业务专营权。2001年12月中海油将五家从事钻井油井服务和石油物探的公司合并为中海油田服务有限公司（COSL），后中海油服于2002年11月和2007年9月分别于香港交易所和上海交易所上市。截至2023年Q3，中海油持有公司50.53%股份，公司向其提供油田服务、装备租赁料及其它辅助服务。
中海油服属油田服务行业，是亚洲近海市场较具规模的综合型油田服务供应商。公司业务贯穿海上石油及天然气勘探，开发及生产各个阶段，主要分为钻井服务、油田技术服务、物探勘察服务及船舶服务四大板块。公司占据中国近海油田技术服务市场大部分份额，拥有和操作我国规模最庞大和功能最广泛的大型装备群，多项服务在中国近海拥有绝对市场优势。同时公司已将服务区域拓展至亚太、中东、美洲、欧洲、非洲、远东六大区域，覆盖全球40多个国家和地区。
1.2.市场持续复苏，创收降本抬升业绩
受益行业回暖，公司业绩逐步恢复。中海油服近五年归母净利润于2021年出现下滑，主要是由于2021年疫情影响装备使用率导致大额计提资产减值准备20.17亿元。随着油气资本开支逐步回暖，公司2022年营业收入及归母净利润分别同比上升22.11%和651.22%，恢复此前水平。2023年前三季度公司营业收入达295.07亿元，归母净利润22.73亿元，相较2022年同期继续上升21.70%和9.94%。
公司致力成本控制，降本增效成果显著。公司自2018年以来不断采取提高自有资源利用效率、压缩行政开支、加强设备自修等措施控制成本，2018年至2023前三季度各项费用率不断下降，其中管理费用率自3.01%下降至2.07%，销售费用率自0.12%下降至0.01%。2023年前三季度公司期间费用率为6.47%，处历史较低水平，后续公司有望在行业回暖期持续挖掘降本增效空间，扩展同油价水平下更大盈利空间。
1.3.公司股价表现受油价与业绩双重驱动
1.3.1.公司股价复盘
公司上市首日的股价为33.53元，市值为1447.27亿元，自2007年9月公开发行A股上市后于10月12日创股价历史最高点43.40元（YoY+29.45%），市值达1820.51亿元。自上市以来有三次随市场走高，2008年10月股价从7.60元上升至2009年7月16.72元（YoY+120%），对应市值自312.56亿元至703.29亿元；在2014年5月至2015年6月期间，公司股价从14.43元升至28.69元（YoY+99%），市值从731亿元升至1119.97亿元；自2020年11月至2021年2月，公司股价从10.11元上升至19.68元（YoY+95%），市值从381.28亿元升至750亿元。
2010年、2013年、2019年中海油服相较市场明显走出独立行情，股价分别上涨152%、84%、134%，股价表现良好。2023年以来公司股价维持在13-17元之间，股价最高涨至16.99元，对应市值668.65亿元。当前股价为14.65元（2023年2月27日），2024年至今股价涨幅0.21%。
1.3.2.公司股价表现受国际油价波动影响
中海油服相对收益受到国际油价的波动影响明显。2008-2010年、2014-2016年以及2018-2020年国际油价暴跌背景下，中海油服相对收益出现下行趋势甚至股价跑输市场；2008年、2010-2014年国际油价回到高位时，中海油服获得明显且持续相对收益。2023年以来，油价进入新的较高运行中枢，公司相对收益处于低估区间。
1.3.3.业绩影响或造就股价表现与油价波动相背离
我国油服公司盈利能力存在明显的周期性规律，复盘国内外油服公司ROE与股价变动关系，油价可以作为判断趋势拐点的信号指标，同时持续的股价表现离不开公司业绩支撑：油价对于股票的影响，在于预期未来油服行业景气度的变化。1）当油价出现趋势性下跌，由于预期业绩进入下滑期，股价往往很快开始跑输市场；2）当油价回暖时，股价往往在业绩复苏拐点确认之后迎来反弹。
例如2012-2015年以及2017-2020年，油价高位运行，但中海油服股价直至ROE拐点出现开始回升。当前油价处较高位置，国外油服公司ROE恢复迅速，股价已出现上升趋势；而中海油服因ROE尚未回归此前水平，股价相对保持平缓，但自2022年下半年以来，公司ROE呈迅速增长态势，2023Q3中海油服ROE同比上升5.98%，待业绩进一步回归此前高点，股价可期有较大程度涨幅。
2.原油价格中枢提升，海洋油气前景广阔
2.1.原油价格有望继续维持中高位震荡
复盘2000年以来长周期油价走势经历六个阶段。长周期原油价格走势与供求关系、技术进步、国际间的政治格局演变有较大的关系，自2000年以来布伦特原油价格经历2000年起持续上涨、2008年至2010年“深V型”暴跌反弹、2011年保持平稳、自2014年中期开始持续下跌、2016年震荡反弹以及自2020年至今重回高位六个阶段。2023年布伦特原油现货均价82.18美元/桶，2024年1月日均价79.15美元/桶，油价保持中高位震荡。
OPEC+主要产油国联合减产下原油供应紧张。沙特（不含凝析油）和俄罗斯的石油产量合计占全球约20%，2023年沙特原油产量和俄罗斯石油产量分别为955万桶/天和1076万桶/天，较上年分别下降88.58万桶/天和21.75万桶/天。2023年OPEC剩余产能达367万桶/天，EIA预测2024/2025将达448/402万桶/天。2022年10月以来，OPEC+总计宣布了减产366万桶/天，2023年7月份沙特再次单方面减产100万桶/天；2023年11月30日，OPEC+成员国各自宣布在2024年一季度自愿减产，总规模合计219.3万桶/日。尽管其成员国间增减产方向并未能完全达成一致，但客观上形成了利益的再分配和均衡，原油供应保持紧张态势。
美国工作钻机数与原油增产显现疲软。1）从世界及美国钻机数及布伦特原油价格可以看出两者存在极强相关性，从数值来看本轮油价上行钻机数尤其是美国钻机数增长幅度偏低，主要是源于高成本下投资者施压叠加拜登政府政策限制导致美国资本开支仍然谨慎；2）从美国工作钻机数和美国原油产量的关系：可见上游支出的高景气度体现到原油产量的增长期间约有一年不到的滞后时间，而2020年以来工作钻机数与产量的正相关性，主要源于新冠大流行导致的全球已有产能的迅速停工后又逐步复工，与钻机的相关度不高。由于钻机数始终未出现明显回升，叠加美国优质井开采逐渐减少，美国原油产量的修复相比2016年的修复速度明显减缓，自2023年8月来才逐步表现强劲。截至2月9日当周，美国原油产量1330万桶/天，相较去年同期增加100万桶/天。
石油需求增长趋缓，全球石油供需走势仍相对偏紧。据EIA数据，在中国消费、航空燃油和石化原料需求复苏的带动下，2023年世界石油需求保持一定增长，达101百万桶/天，较上年增长达183万桶/天。EIA、OPEC和IEA分别预计2024年全球石油需求增长142/229/125万桶/天，增速放缓，其中IEA2024年需求增量仅为2023年强劲增长的一半，主要是由于GDP增长低于趋势水平，同时能源效率的提高和车辆的电气化抑制了石油的使用。关于全球石油供需走势，根据EIA预计2024-2025年均保持相对供需偏紧态势，将对全球油市构成一定支撑。
预计2023年原油价格维持中高位区间震荡。2023年布伦特原油现货价格平均为82.41美元/桶，EIA最新预计2024年布伦特原油现货价格平均为82.50美元/桶，2025年为79.50美元/桶，其指出近期中东地缘政治的不确定性或将给未来短期内的原油价格带来上行波动。OIES指出在OPEC+进一步减产的支持下，布伦特原油价格预计将在2024年Q1反弹至83.3美元/桶，Q2和Q3将保持在80美元/桶的水平，同时最新预测2024年布伦特原油均价至82.1美元/桶，并从整体来看全球油价预计上行空间有限，但相较历史油价走势而言未来原油均价中枢提升，将维持中高位区间震荡。
2.2.海洋油气资源发展前景广阔
海洋油气储量高，为未来勘探开发重点。2022年全球油气技术剩余可采储量有所下降，海域常规油气表现良好，剩余可采储量油气当量1501.3亿吨，占全球34.57%，与2021年相比，油气当量增加了16.5亿吨，增幅达1.11%。2022年，全球新钻探井发现资源量的75%位于水深200米以深的海域，全球深水超深水领域共获21个大中型油气田发现，可采储量同比增幅达86.42%。同时全球前十大油气发现中有9个位于海域，均属超深水油气资源，平均水深超过1700米。这9个深水发现，保守估算2P可采储量（证实储量+概算储量）合计超过73亿桶油当量，占十大发现2P可采储量的80%以上。
勘探力度加大，海洋油气产量再创新高。据Rystad Energy的数据，2022年全球海上钻井311口，预计2023年将继续增长11%，达377口，其中深水和超深水预计分别同比增长20%和40%以上。截至2023年4月底，全球浮式钻井平台市场利用率为85%，同比增加6pct；深水钻井平台利用率达93%，同比增加4pct。勘探力度加大下产量再创新高，2022年全球深水油气产量达1010万桶油当量/天，占全球油气产量的6.4%。未来随着深水油气产能的进一步释放，2030年全球深水油气产量有望突破1700万桶油当量/天，较2022年大幅增长近70%，全球油气供应中深水比例将达10%。
国际石油巨头引领深水油气发展。以埃克森美孚、bp、壳牌、道达尔能源、雪佛龙、挪威国家石油公司和埃尼石油公司为代表的七大国际石油巨头是最早参与深水油气勘探的石油公司。截至2022年底，深水油气产量已占7家公司油气总产量的20%以上。1990年-2022年在全球水深400米以深的风险探井中，合计74%的勘探发现可采储量与七大国际油公司直接相关，35%的深水油气发现直接归属七大国际油公司。
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