2024多肽原料药行业报告：技术驱动与市场扩张

一、“自选+定制”同发展，多肽龙头快速成长

江苏诺泰澳赛诺生物制药股份有限公司成立于2009年4月，是一家聚焦多肽药物及小分子化药，自主研发与定制研发相结合的生物医药企业，公司从2003年之始就前瞻性布局多肽药物及其他具有潜力的自研品种，利用先发优势构筑起自身的“护城河”，目前已搭建丰富的自研产品管线，公司同时加强BD建设，销售模式从Random模式向Mapping模式升级，通过矩阵式商务拓展团队扩大销售面，提升市场占有率，优化客户结构。2021年5月20日，公司在上海证券交易所科创板挂牌上市。

1.股权结构稳定，股权激励提升员工稳定性、积极性

公司实际控制人为赵德毅和赵德中先生（系兄弟关系），合计控制公司25.9%股份的表决权；其中，二人各自直接持有6.29%的股份，并通过控股伏隆贸易和鹏亭贸易各自间接持有3.15%的股份；此外，赵德毅先生通过控股诺通资产管理，间接控股诺泰投资，从而间接持有6.75%的股权，赵德中先生也通过在诺泰投资持有2.94%的股份而间接持有0.28%的股份。

公司董事长及总经理童梓权在制药行业深耕多年，在多家国际知名制药公司担任过项目经理和技术经理，具有深厚的全产业链的工作和管理经验，从2017年起任公司高管；副董事长金富强是教授级高级工程师，曾在国内外多家研究机构任职，具有丰富的从业经验，系澳赛诺创始人；副总经理及核心技术人员均具有丰富的行业从业经验。整体来看，公司核心管理层架构稳定，管理、技术经验丰富，有助于公司的稳定发展。

自成立以来，公司共进行了三次股权激励，其中上市前进行两次，主要激励对象为为公司发展效力的高管及核心技术人员；2023年6月26日，公司发布上市后股权激励计划，拟授予公司董事、中高级管理人员和核心技术人员等66人310万股限制性股票，不设置禁售期，以促进公司长期发展。

2.聚焦多肽研究，自主选择及定制服务双轮驱动发展

公司业务聚焦于多肽、小分子化药领域，可分为自主选择产品、定制类产品及技术服务两大块。

在自主选择产品方面，公司围绕糖尿病、心血管疾病、肿瘤等疾病领域，以多肽药物为主、以小分子化药为辅，选择技术壁垒较高、市场前景较好的仿制药药品进行研发、生产、注册、销售。公司突破了长链多肽药物规模化大生产的技术瓶颈，成功建立了基于固液融合的多肽规模化生产技术平台，具备了侧链化学修饰多肽、长链修饰多肽数公斤级大生产能力，在产能、产品质量和生产成本等方面具备较强的竞争优势。在定制类产品及技术服务方面，公司凭借较强的技术实力，在艾滋病、肿瘤、关节炎等疾病领域为全球创新药企提供高级中间体和原料药的定制研发、生产服务，如Gilead的重磅抗艾滋病新药Biktarvy、Incyte重磅创新药Ruxolitinib、前沿生物的多肽类抗艾滋病新药艾博韦泰等知名产品，赢得了客户的高度认可。

3.自选产品推动收入高增长，盈利能力逐渐提升

旺盛需求驱动收入增长，利润复合增速高于收入。2024Q1实现收入3.56亿元，同比增长71.02%，公司营业收入从2019年的3.72亿元增长到2023年的10.34亿元，复合增长率为29.15%，2022年公司收入受环境影响增长较缓，2023年则得益于宏观环境改善、部分多肽原料药及制剂产品市场需求提升等因素增长较佳。2024Q1实现归母净利润0.66亿元，同比增长215.65%，公司归母净利润从2019年的0.49亿元增长到2023年的1.63亿元，复合增长率为35.31%，高于收入增速；2021年利润有所下滑主要系CDMO毛利率受大环境影响有所下降、员工人数上升致使职工薪酬增长等原因所致。

自主选择产品收入占比首超60%，定制类收入基本稳定。2023年自主选择产品收入6.29亿元，同比增长145.48%，占总收入比例高达61%，首次超过定制类产品收入，主要得益于公司自2022年起推进原料药-制剂一体化，制剂产品销售放量，叠加司美格鲁肽等多肽类大单品带来的多肽原料药旺盛需求，使得自主选择产品业务成为公司销售支柱。2023年公司定制类产品及技术服务收入4.04亿元，同比增长3.07%，维持基本稳定，2021年因二硝托胺订单较多、技术服务与转让业务收入较多增速较高，2022年则因宏观环境及物流受阻等因素影响有所下滑。

毛利率逐渐向上，期间费用率基本稳定。

利润率方面，2024Q1公司实现综合毛利率67.26%（同比+11.33pp），归母净利率18.64%（同比+8.54pp），扣非归母净利率18.38%（同比+7.14pp）。近年来公司毛利率呈现增长态势，净利率则在13-22%区间波动：2021年公司CDMO/CMO业务成本上升，拉低综合毛利率；高毛利的自主选择产品的收入增长带动2022年和2023年毛利率提升。

费用率方面，2024Q1期间费用率为42.59%(同比+0.90pp)，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.23%(同比-5.54pp)/19.83%(同比-1.49pp)/18.62%(同比+8.99pp)/0.91%(同比-1.04pp)，公司持续投入研发创新，增强综合竞争力，拉高了研发费用率。2022年以来期间费用率稳定在40%左右，主要系：2022年以来公司新增多名BD，积极拓展市场，改善客户结构，销售费用有所增加；2020以来公司规模不断扩大，管理费用率有所提升，二者共同拉升公司期间费用率。我们预计，随着公司经营稳定，高毛利的自主选择产品营收占比进一步提升，公司净利率有望提升。

2023年经营现金流大幅提升，营运能力稳中有升。2023年，公司经营现金流净额为3.5亿元，相比2022年大幅提升，主要系○12022年基数低，2022年四季度发货较多，发货时间距离年末较短，部分应收账款未能在年末收回；○22023年收入、利润增长较佳。去除2022年影响来看，公司近年经营现金流净额呈增长趋势，符合整体经营情况。2023年公司应收账款周转率为3.82次，2020-2021年应收账款周转率保持相对稳定，2022年公司第四季度发货较多，由于距离年末时间短，导致应收账款周转率降低，2023年周转率相对2022年有所提升，但由于公司信用期较长的内销客户销售额增长较快，全年周转率依旧低于2021年及之前。2023年公司存货周转率为1.15次，近5年周转率相对稳定，2022年公司对部分品种主动备货，叠加物流受阻等原因，导致存货周转率有所降低。

人员规模持续提升，人均产出波动中增长。2023年公司员工总人数达1545人，其中销售31人、技术266人、生产849人，员工总人数和业务人员均呈增长趋势，规模持续提升。在人均产出方面，2023年人均创收66.9万元，同比增长14.4%，2019-2023复合增长率7.4%，2023年人均创利10.6万元，同比降低9.0%。

二、自选业务空间广阔，前瞻布局驱动增长

公司自主选择业务聚焦于快速增长的多肽领域，经过多年发展，该业务已成长为公司业绩支柱。2023年，公司自选业务实现营业收入6.29亿元，同比增长145.48%，2019-2023年复合增长率为68.85%，整体呈现高速增长趋势。

其中，原料药及中间体业务于2023年实现收入3.49亿元，同比增长102.24%，主要受GLP-1大单品药物（如司美格鲁肽、替尔泊肽等）销售额屡超预期带来的行业研发、生产需求快速提升所致。制剂业务于2023年实现收入2.13亿元，同比增长154.34%，2022年起公司以原料药为抓手，积极推进特色品种（如胸腺法新、奥司他韦）的原料药-制剂一体化项目，拉动制剂销售增长。

受原料药及中间体、制剂双重增长驱动，自选业务收入占总营业收入比例从2019年的21%上升至2023年的61%，我们预计，随着公司多肽原料药销售额持续上升、奥司他韦类制剂持续放量，自主业务收入占比有望继续提升，推动公司业绩持续高增长。

毛利率方面，自选业务2023年实现64.43%，近年毛利率呈逐渐向上趋势。2021年制剂业务毛利率由于胸腺法新集采中标销售较低，后逐渐恢复；2022年，利拉鲁肽、兰瑞肽、依替巴肽等毛利较高的产品销售在提高原料药及中间体毛利的同时也拉高了自选业务毛利率。

1.多肽领域迎来风口，市场规模快速增长

多肽是由氨基酸通过肽键连接的、具有生理活性的一类化合物，氨基酸分子数量一般小于100。多肽在体内主要通过水解和肾过滤清除，终产物为氨基酸，代谢毒性低。多肽的分子量介于小分子和大分子之间，相较于小分子化药，多肽药物更高效、安全、更具耐受性及高选择性；相较大分子药物，多肽药物合成技术成熟，易与杂质、副产物分离，且容易引入非天然氨基酸，在质量、纯度、产量、成本方面具有优势。

多肽药物的治疗领域以慢性疾病为主，近年拓展到减重领域。2023年，诺和诺德的司美格鲁肽相关制剂销售额超200亿美元，礼来的替尔泊肽相关制剂销售额超50亿美元，重磅产品快速增长的销售额带来较大关注，加速推进了多肽药物的研发进程。

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