2024电视ODM与LED行业报告：兆驰股份成长与周期穿越分析

1. 智慧显示&组网穿越周期，LED打造成长曲线

1.1 组网部件起家，LED产业持续深化

兆驰股份是全球头部电视ODM公司及全LED产业链布局的大型科技集团，公司的历程伴随着不断的投资及并购。

1）2005-2010年，公司由初创公司发展至上市。2005年公司于深圳成立，初期产品为数字机顶盒、视盘机和多媒体音响。2007年，公司切入液晶电视赛道。2010年公司正式于深交所上市，是发展最快的消费电子公司之一。

2）2011-2021年，公司完成了LED产业链的布局。2011年公司成立兆驰光元并正式投产LED封装产品；2017年起，公司布局LED下游应用端，推出“兆驰”灯饰品牌，面向消费级市场，同年成立兆驰半导体拓展上游LED芯片制作；2021年公司设立兆驰晶显，进一步拓宽下游COB显示。公司LED产品收入占比从2011年的0.67%逐渐提升至21年的20.29%。

3）2022年后，公司智慧显示+LED业务并驱前行。2022年兆驰因恒大债务危机产生巨额坏账风险，但以债权转移的方式马上剥离。2023年面板涨价+海外补库存+Miniled需求爆发下，公司增长趋势恢复。

业务拆分看，智慧显示及组网构建公司稳固的基本盘，LED产业链布局打开公司第二成长曲线。1）智慧显示业务是公司核心板块，公司该板块产品涵盖液晶电视、电脑显示器、Mini LED显示屏等。电视ODM贡献该板块公司主要收入，兆驰代工业务始终处于全球第一梯队，据洛图数据，公司2023年电视出货量达1050万台，位列全球第三。市场端，公司以出海为主，公司产品远销北美、欧洲、东南亚等区域。2）LED领域，公司形成了LED芯片、LED封装、COB显示应用的全产业链布局。LED芯片领域，兆驰半导体2023年实现营业收入20.8亿元；LED封装领域，2023年行业景气度提升；COB应用端，2022年兆驰收购兆驰晶显，2023年公司COB显示端收入实现5.41亿元。

1.2 盈利水平持续提升，LED板块贡献最大增量

收入端看，公司2023年实现172亿元，同比+14.2%。

1）分产品看，公司视听产品/LED板块收入分别为127/45亿元，同比+12.6%/+19.1%。2022年面板价格跌幅较大，且终端需求疲软，致使公司电视ODM板块销售降幅较大，然而步入2023年以来海外客户电视备货需求增长，公司电视ODM版块增长较大，截至2023，公司视听板块收入增长达12.6%，且据洛图数据，2023年公司电视代工出货1050万，同比+24.7%。LED端，同样由于终端需求压抑2022年出现下滑，但2023年需求复苏，公司稼动率、库存、价格等均出现改善，2023公司LED板块收入同比+19.1%。从布局看，公司将LED板块作为战略性增长曲线，2019-2023年间，公司电视ODM/LED产业收入端CAGR分别为3.53%/20.43%。

2）分地区看，2023年公司国内/国外收入分别为77/94亿元，同比-7.8%/+42.0%。由于国内存量市场竞争激烈，公司将海外打造成重点市场，2019-2023年国内/国外收入CAGR分别为-3.5%/+21.0%。

毛利端看，公司2023年毛利率+1.8%至18.8%。ODM业务端，公司2023年毛利率为16.3%，在行业中毛利率居于前列，康冠科技毛利率高系定位定制化产品且聚焦中小区域市场，定价权较高。LED业务端，公司2023年毛利率为25.8%，与聚飞光电接近，高于三安光电。

公司盈利能力持续提升。费率端，公司2023年销售/管理/财务费用率分别为2.2%/1.3%/0.4%，较为平稳。净利润端，公司2023年实现16.5亿元。2021年受恒大坏账影响利润水平降低，但管理层快速剥离负债，公司经营很快恢复。2023年以来在产品结构优化、运营效率提升等作用下，公司盈利能力进一步提升，2023年净利率达9.6%。

1.3 实控人变更为深圳资本集团，管理层经验丰富

深圳资运营本集团成为公司控股股东和实控人。恒大暴雷事件后，兆驰照明和兆驰供应链作为恒大的上游供应商受到了影响，出现了流动性风险。为了化解债务风险，兆驰将实际控股人变更为深圳资本运营集团。公司原实控人顾伟于2022年5月26日与深圳资本集团及其全资子公司亿鑫投资签署股份转让协议，南昌兆投转让19.73%的股份。截至2024Q1深圳资本运营集团通过直接控股兆驰14.73%及通过深圳亿鑫投资间接控股5.27%成为兆驰实控人，最终受益股份20%。

管理团队经验丰富。公司董事长顾伟为公司的主要创始人，与总经理欧军、副总经理严志荣在兆驰股份任职多年，行业经验丰富。且兆驰股份的管理团队构成稳定，变动较小，有利于公司长期的稳健发展。

2. LED板块：纵向一体化构筑护城河，下游驱动助力成长

2.1 产业链：中游COB封装技术突破，下游应用端迎来成长

2024年05月30日P.10请仔细阅读本报告末页声明2. LED板块：纵向一体化构筑护城河，下游驱动助力成长2.1 产业链：中游COB封装技术突破，下游应用端迎来成长LED是一种常用的发光器件，通过电子与空穴复合释放能量发光。LED产业链分为三个环节，上游环节包括衬底制作、外延片生长、芯片制造以及其他原材料生产，中游环节为芯片封装，下游为应用产品的开发和生产。

1）LED上游为芯片制造。LED芯片制作是LED生产中最为核心环节，根据CSA数据，LED芯片约占封装产品成本的65%，终端产品中（以照明产品为例）LED芯片约占总成本的18%。工艺路径看，LED芯片制作工艺主要有衬底材料生产、LED外延沉积。蓝宝石是LED主要的衬底材料。蓝宝石晶棒经过切割、研磨、抛光等工艺制成蓝宝石LED衬底，衬底上再生成特定的单晶薄膜就形成了LED外延片，这之中MOCVD设备又是制作LED芯片最关键的设备。行业格局看，LED芯片产业链在向中国大陆转移，据中商产业研究院，2022年我国LED芯片市场规模达231亿元，行业集中度在逐年提高，三安光电、华灿光电、兆驰股份为行业TOP3玩家，2021年市占率合计近60%。

2）LED产业链中游为LED封装。工艺路径看，技术路径主要有SMD、IMD、COB与MIP四种，其中SMD与IMD属于正装工艺，COB和MIP属于倒装工艺。应用上看，目前SMD和IMD是P1.0以上显示封装的主流技术，据洛图数据，2023年上半年二者占比超过90%。COB直显技术2012年出现，但其通良率较低，成本高、商用规模小，但近两年其直通良率获得突破，成本快速下降，商用规模迅速增长。目前其在P1.0以下市场占据主导地位，且在向P1.0以上市场渗透。MIP封装同样存在显示效果好、高兼容性等优点，但目前MIP技术良率较低、成本较高，商用化还在初级阶段。行业格局看，据中商产业研究院，中国是全球LED封装核心市场，2022年我国LED封装规模约759.1亿元。

3）LED产业链下游为LED应用。分领域看，通用照明/显示屏是下游应用最大两个领域。下游趋势看，Mini LED背光显示正逐步成为新的竞争热点，TCL、海信、小米、创维、长虹、华为等品牌厂商都开始布局Mini LED背光电视，笔电显示、车载显示等领域也在被Mini LED快速渗透。此外小间距显示市场需求增加、以苹果Vision Pro为代表的XR产业兴起等结构性机会下更是使得应用端快速成长。

2.2驱动一：小间距&MiniLED直显市场放量

按照像素间距的不同，LED显示屏可以分为常规屏（P2.5以上。主要应用于户外广告屏等远距离超大尺寸产品）、小间距屏（P1—P2.5，是室内会议广告屏的主流）、Mini LED显示屏（P1.0-P0.1，用于电视、平板等、MicroLED显示屏（P0.1以下，用于手机、VR等设备）。据迪显咨询（DISCIEN）统计，2023年中国大陆LED小间距&微间距终端市场销售额达207.1亿元，同比增长13.6%，销售量1395K㎡，同比增长25.1%。预测2024年中国LED小间距&微间距市场销额将达238亿元，同比增长15%。展望未来，LED显示屏增长有望受会议/教育平板，MiniLED直显电视等产品驱动。具体看

1）小间距LED在会议厅、教育等场景中渗透率快速提升：相比较于传统的LCD和商用投影，小间距LED的优势在于视觉体验更好、功能集成度更高。但从前受成本制约，LED一体机出货量占整个会议市场的比例依然只是个位数。根据高工LED数据，2020 LED一体机平均售价约在25万元，随着技术的成熟和成本的下降，目前135英寸LED一体机价格降低到8万-10万元区间。因此，未来LED一体机市场有望高速增长。

2）Mini LED直显高端电视在100寸以上市场逐渐渗透：100寸以上的高端电视中，液晶电视会受限于大尺寸面板的生产良率和切割效率，激光投影的显示效果较为一般且价格依旧较高，Mini LED直显电视在显示效果上明显优于其他各款产品，但过去由于价格过高出货量较低，仍处于市场培育期，但目前兆驰等企业推动之下，成本正在大幅降低。2024年以来Mini LED直显高端电视新品不断涌现，三星2024年Neo QLED 8K电视问界、兆驰ISE2024展出Micro LED电视，新品推出有利于培育miniLED直显在C端的应用。

COB技术的突破也驱动了小间距LED市场增长。COB技术路线是以COB集成封装的方式，取代了传统表贴工艺和灯珠封装，其将LED发光芯片与基板通过特定方式实现固定和导电键合的集成封装自发光显示产品。SMD显示由于发光管封装物理尺寸、支架、引线限制等，不能实现p1.0以下量产，COB在工艺流程上省去SMT贴片环节，可帮助LED显示逐步突破灯珠限制进入到更小间距市场。COB封装占小间距市场比重逐年提升，2023Q3占比已达14.4%。

COB技术的主要难点在于材料倒装芯片和制程工艺良率的提升。芯片端，MiniRGB芯片价格持续下降，根据MicroLEDDisplay数据，2022年3月Mini LED RGB芯片价格约为9元/千组，仅为2019年价格的20%左右。良率端，去年以来兆驰等企业解决了COB直通良率低问题，且随着更多企业押注COB产线，COB工艺有望持续突破。2023年以来COB模组价格下降约为40%-50%，目前市场上COB P1.2产品价格已经接近SMD直显产品价格。

2.3驱动二：Mini LED电视&车载需求高增

背光侧，我们预计MiniLED方案将会迎来快速普及的窗口期。据行家说数据，2023年，Mini LED背光产品（TV、MNT、Tablet、NB、车载、VR）出货量为1259万台，其中Mini LED背光TV板块出货量同比增长近50%，未来将贡献较大增长。

Mini LED背光是对传统LCD的升级。传统LCD面板的结构由背光模组、偏光片、TFT阵列、液晶、彩色滤光片和偏光片组成，而背光模组即是显示面板的根基，也是显示效果的关键因素。Mini LED在传统LCD面板的背光模组上，选择了缩小LED灯珠，每个灯珠尺寸介于50-200μm之间，将背光层分割成小块，并且通过LED芯片分区调光。

MiniLED电视的主要技术优势在于：1）对比传统LCD，MiniLED电视凭借分区调光技术，使原本需要整块点亮的背光板可以分区、精准点亮，实现更高对比度、更高亮度，画面效果较传统LED有着质的飞跃。2）对比OLED，Mini LED寿命更长、响应速度更快，虽然OLED由于自发光的成像原理，画质更好，但同时也受限于生产工艺与良率，难以量产大尺寸高分辨率屏幕。

步入2023年以来，MiniLED背光电视迅速放量。据奥维云网数据，2023年我国MiniLED背光电视零售量/零售额份额分别为2.9%/9.8%，同比提升1.8pct/5.4pct。全球市场看，2021-2023年MiniLED年复合增长率近44%，而OLED为-9.6%，Miniled电视已成为电视市场高端化的主要推动力。

如何看待MiniLED降本路径？据JM insight数据，一台65寸TV中，对比传统直下式背光模组，搭载1000/2000分区的Mini背光模组成本分别高出155/285美元。据行家说数据，从成本占比看，MiniLED芯片/驱动IC/PCB基板分别约23%/30%/38%。我们分别探讨这几个环节降本的可能性：1）LED芯片：随着分区数量增加，背光模组中使用芯片颗数也会增加，因此芯片成本占比将提升。LED芯片一个降本思路是采用高压芯片，其驱动电流更小，发光效率高。另一个思路是减少Mini LED芯片颗数，这需要增加Mini LED的出光角，其常规做法是芯片增加DBR结构。2）驱动IC：其基本降本思路为从PM驱动转向国产AM驱动，灯驱合一设计，显芯科技、华源智信等国产厂商近期来已经突破AM驱动芯片。3）PCB基板：PCB基板降本思路为选用价格便宜的材料（如TV用铝基PCB）、多条LB（即通过减少PCB用量）。另一个降本思路为才有鱼骨设计，从而减少PCB板使用量。

成本下探下，MiniLED电视与普通LCD电视价差进一步缩小，MiniLED电视渗透率将进一步提升。2023年10月小米SPro产品的发布是MiniLED电视发展史上一个重要的节点，S Pro搭配896分区，峰值亮度高达2200nits，其产品分为65/75寸，其中65寸产品价格首次下探到4299元，高旗舰配置+极具性价比的价格使其预售之际就被抢售一

若未来MiniLED价格能实现对4-6千元价格带的下探，我们保守估计至2025年，MiniLED有340.3%的增长空间：1）总销量端，保守估计2023年较22年内销下滑-15%，2025年较2023年销量维持不变，则至2025年国内电视销量3089万台；2）分价格带看，假设至2025年4-6k/6k以上电视销量占比分别为16%/13.5%；3）假设至2025年，4-6k价格段内MiniLED产品销量占比达20%，6k+价格端内保守估计占比为18%；4）测算得4-6k/6k+价格段内MiniLED销量分别为98.8/75.1万台，较2022年39.5万台的总销量有340.3%的增长空间。

车载侧，Mini LED背光凭借极具性能优势明显，市场渗透率不断提升。目前车载显示的主流方案仍为低端的a-Si LCD液晶屏，但车厂也在积极布局Mini LED背光方案。Mini LED背光显示器具有薄膜化、微缩化、分区化等众多优势，在画质、色彩饱和度和对比度等参数上表现更好，且寿命、抗震性能、耐高低温、安全性以及节能方面也都超越了其他显示技术，再加上低于OLED屏的成本优势，成为了当前中高端车型的不二选择。目前Mini LED车载屏已应用在理想、上汽荣威、长城汽车、蔚来等多个知名品牌的最新车型上，未来通用汽车、福特、宝马等汽车厂商也将陆续采用。GGII统计数据显示，2022年Mini LED背光车载显示屏出货量超过了12.5万片，且预计2025年车用Mini LED背光显示屏出货量将突破100万片大关。

2.4 兆驰：芯片制造+LED封装+COB显示全产业链布局

LED芯片：全工序布局，盈利能力领先同行兆驰半导体为兆驰在LED芯片板块主要经营主体。截至2023年兆驰半导体收入/净利润为20.8/3.4亿元。1）产品上，兆驰半导体已构建全光谱的产品领域（紫外光、可见光、红外光），具备“蓝宝石平片→图案化基板（PSS）→LED外延片→LED芯片”全工序独立制造能力，能够在单一厂房内实现全工序智能化生产。2）产能上，2022年公司新增52腔中微Unimax设备，目前兆驰LED芯片月产能可达110万片4寸片。3）技术路径上，兆驰04*08mil（100*200μm）、03*07mil（88*175μm）、03*06mil（70*160μm）、02*06 mil（50*150μm）等Mini RGB芯片实现量产，截至目前，公司Mini RGB芯片单月出货量为10000KK组。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）