2024年有色金属行业投资前景分析报告

1.央企入主，低成本高资源量的黄金新星

银泰黄金是以黄金为主的高品质矿山投资运营商，主营贵金属和有色金属矿勘探、采选、销售及供应链金融等综合服务。目前，公司共拥有5个矿山企业，分别为内蒙古玉龙矿业股份有限公司、黑河银泰矿业开发有限公司、吉林板庙子矿业有限公司、青海大柴旦矿业有限公司和芒市华盛金矿开发有限公司。黑河银泰矿业、吉林板庙子矿业、青海大柴旦矿业、芒市华盛金矿为黄金矿山，玉龙矿业为铅锌银多金属矿矿山。截至2023年底，公司保有黄金金属量1 46 .6 6吨，银金属量7 856 .90吨。2 023年，公司生产合质金7 .01吨，克金成本仅为17 6.42元/克。

1.1.公司发展历程

1999年，公司前身乌江电力股份有限公司在重庆市注册，2000年6月8日在深圳证券交易所挂牌上市交易，主营业务为水力发电。2002年，广州凯得控股受让乌江电力的第一大股东重庆乌江电力集团公司53.20％股权，成功入主乌江电力。2007年广州凯得控股有限公司将其持有的南方科学城发展股份有限公司1 59,307,200股（占南方科学城发展股份有限公司总股本的29.90%）转让给中国银泰投资有限公司，自此公司再次易主。2013年，公司与内蒙古玉龙矿业完成了重大资产重组，主营业务转变有色金属采选。公司更名为银泰资源股份有限公司。

2018年银泰资源斥资40.31亿元购买购上海盛蔚89.38%的股权，上海盛蔚旗下涉及矿山主要涵盖黑龙江黑河洛克矿业公司的东安金矿、吉林板庙子矿业公司的金英金矿及青海大柴旦矿业滩间山金矿，进一步扩张了公司的矿产资源版图。2019年，公司更名为银泰黄金股份有限公司，加深了和其黄金主业的绑定。2021年，公司作价10.37亿元收购芒市华盛金矿开发有限公司60%股权。银泰黄金资源储备量大幅增长。2023年，山东黄金发布公告称，为进一步提升山东黄金的综合实力，加快实现成为国际一流黄金矿业企业的战略目标，拟通过协议转让方式收购中国银泰投资有限公司（下称“中国银泰”）、沈国军合计持有的银泰黄金5.81亿股人民币普通股股份，约占标的公司总股份的20.93%，转让价格为127.60亿元。截至到2023年12月29日，山东黄金持股增加至28.89%，银泰黄金从民营企业转变为国有控股，公司迈入发展新阶段。

1.2.公司管理团队

银泰黄金的管理层团队不仅具备深厚的专业技能和行业经验，而且在国内外矿业领域都有显著的成就和影响力，这为公司的稳健发展和行业竞争力提供了坚实的基础。刘钦：具有深厚的矿业技术和管理背景，曾担任多个重要职位，包括山东黄金集团的多个关键管理岗位，以及银泰黄金的董事长。他的职业生涯涵盖了从技术员到总经理的多个层级，展现了他在矿业领域的全面能力和领导力。作为国家“百千万”人才和享受国务院特殊津贴的专家，刘钦在行业内具有显著的影响力和认可。汪仁建：拥有高级专业技术职称，曾在山东金洲矿业集团和赤峰柴胡栏子黄金矿业有限公司等公司担任关键管理职位。他的职业生涯同样从基层技术岗位起步，逐步晋升至高级管理职位，包括山东黄金（北京）产业投资有限公司的董事长，以及银泰黄金股份有限公司的副董事长。王水：具有采矿专业背景，曾在多个矿业公司担任管理和技术职位，包括赤峰梧桐花铅锌矿和新巴尔虎右旗新鑫矿业有限责任公司等，他的实践经验和行业知识对公司的运营和发展具有重要价值。欧新功：拥有博士学位和海外工作经验，曾在国内外知名矿业公司担任高级管理职位，包括澳大利亚澳华黄金有限公司和加拿大埃尔拉多黄金公司。他在地质勘探和商务管理方面的专业知识为银泰黄金带来了国际化的视野和经验。

四个规划”目标：十四五末矿产金产量12 吨，金资源量及储量达到240 吨；2026 年末矿产金产量15 吨，金资源量及储量达到300 吨；2028 年末矿产金产量22吨，金资源量及储量达到500 吨；十五五末矿产金产量28 吨，金资源量及储量达到600 吨以上。

1.3.同业竞争问题分析

银泰黄金和山金产品为上下游关系。山东黄金的主要产品为标准金锭和各种规格的投资金条等，银泰黄金主要产品为合质金（含银）、含银铅精矿和锌精矿等，银泰黄金的合质金产品需经进一步提炼方可成为标准金，银泰黄金的合质金产品本质上属于山东黄金生产的标准金的上游产品，两者黄金产品的差异较大；客户群体差异较大。销售模式方面，山东黄金主要客户为上海黄金交易所，而银泰黄金主要客户为下游黄金冶炼厂，双方客户处于不同的产业链环节，主要客户存在较大差异；所覆盖矿区相互独立，生产互不干涉。矿权资源方面，根据目前所持有的采矿权及探矿权，山东黄金与银泰黄金的矿权所涉及的区域范围均为独立矿山，不存在交叉覆盖情况。黄金生产业务方面，山东黄金与银泰黄金不存在同业竞争，仅在未来资源并购方面存在潜在的同业竞争。矿权收购方面，银泰黄金的黄金主业不变，围绕现有矿山周边，开展并购的增量。山东黄金集团将未上市黄金资源注入山东黄金的市场预期不变，围绕山东黄金上市公司现有矿山周边开展对外并购。下一步，国外的资源，根据银泰黄金和山东黄金各自的特点去并购，体量大的适合山东黄金做的，由山东黄金来做，体量适中的适合银泰黄金去收购的，由银泰黄金去做。

1.4.收购溢价问题

2023年1月山东黄金公告以溢价方式收购中国银泰、沈国军合计持有的银泰黄金的20.93%股权，2023年7月完成交割，转让价格为127.6亿（相当于21.9 6元/股）。2023年11月山东黄金公告未来6个月将进一步增持银泰黄金，累计增持金额为12.88-25.76亿。我们认为，一方面，行业巨头山东黄金溢价收购，彰显公司未来发展潜力；另一方面，山东黄金在资金、政府关系、行业资源、开采技术等方面均存在较好的竞争优势，有望为银泰未来的资源扩张之路带来实质性帮助。

1.5.产品结构分析

公司合质金业务贡献接近80%毛利。随着公司主营业务转变为贵金属采选，合质金利润占比连续多年居于主导。从2023年营收占比来看，公司合质金业务占比40.7%；再从毛利来看，合质金业务占比77.18%，公司已转型为纯正金矿标的。

公司产品主要有3种，涉及金属4 种。分别为合质金（含银）、铅精粉（含银）和锌精粉（含银）。黑河洛克、吉林板庙子、青海大柴旦的主要产品均为合质金，其中黑河洛克为高银合质金，吉林板庙子、青海大柴旦均为低银合质金，在销售时金银均单独计价。玉龙矿业的主要产品为铅精粉（含银）和锌精粉（含银）。华盛金矿复产后的产品为合质金、金精矿。

1.6.经营分析

公司营收业绩保持稳健发展，2023年公司营收已达81.06亿，归母净利达14.24亿，2023年公司实现营收81.06亿元，同比减少3.29%；归母利润14.24亿元，同比增加26.79%；扣非归母净利润14.11亿元，同比增加37.21%。且公司主营产品合质金毛利水平较高。

费用率平稳，资产负债率处于行业较低水平。2023年费用率达到4.69%。公司资产负债率处于行业较低水平，2023年为17.98%，公司低负债率拓宽公司融资渠道，有助于矿山资源拓展。

2.矿山资源禀赋优质，增储前景明朗

截至2023年末，公司保有探明+控制+推测金资源量4,553.6 万吨，金金属量146.66 吨，现阶段开采可行性较低的潜力资源量306万吨，金金属量10.12吨，合计金属量156.78 吨。公司通过持续性的外延式发展策略，不断拓展经营版图，力争实现资源量的增加。公司加大勘探投资力度，挖掘潜在矿石资源量和各类金属，展现出其在增储方面的积极态度和广阔前景。

公司保有探明+控制+推测银铅锌多金属矿资源量7168.2万吨，银金属量8018.82吨,铅金属量613,705 吨，锌金属量1,283,552 吨，铜126,201 吨。

矿业公司包括玉龙矿业、黑河银泰、吉林板庙子、青海大柴旦和华盛金矿，其中玉龙矿业为铅锌银矿多金属矿山，黑河银泰、吉林板庙子、青海大柴旦和华盛金矿为金矿矿山，除华盛金矿停产待恢复外，其他均为在产矿山。

矿端扰动消除，业绩稳步增长。公司收购三家矿山并表后，2018年营收同增1 17%。2022年吉林板庙子受疫情影响停产，青海大柴旦选厂磨机筒体孔盖附近意外开裂，下半年停产两个月；因北京冬奥会、冬残奥会的开办，玉龙矿业无法采购炸药，生产进度受到影响。2022年整体生产进度不及预期，产销量下降，营收同降7.29%至83.82亿元，归母净利润下降11.69%至11.24亿元。2023年恢复正常生产，量价齐升，实现归母净利润14.24亿元，同增26.79%。

2023年生产合质金7.01吨（权益量6.6吨），其中黑河银泰2.16吨、吉林板庙子1.80吨、青海大柴旦3.05吨；矿产银产量193吨（权益量152.05吨，其中玉龙矿业产量175吨，占比达90.8%；铅精矿0.95万吨，锌精矿1.65万吨。

2.1.玉龙矿山

优质铅锌银矿资源，运营历史悠久。内蒙古玉龙矿业股份有限公司始建于2002年，矿山位于锡林郭勒盟西乌珠穆沁旗白音华镇巴彦胡博嘎查。玉龙矿业为国家级绿色矿山，是目前国内矿产银（含量银）最大的单体矿山之一，有色金属矿山较为集中，距离最近的铅锌冶炼厂不足100公里，运输方便，矿山生产的铅精矿贵金属含量较高。

公司目前拥有六宗探矿权和两宗采矿权。花敖包特银铅矿矿区面积1.7093平方公里，采用地下开采，竖井开拓，开拓系统为主副井+辅助斜坡道联合开拓方式。公司先后建成日处理量1400 T和2000 T两座选矿厂。2021 年4 月，1400 吨/日的选矿厂改扩建工程开工建设，建设完成后，生产能力将提升至3000 吨/日，该工程于2022年8 月基本达到设计处理能力，能够实现满产，12月顺利通过安全设施竣工验收，玉龙矿业可以实现5000t/d的采选能力。

玉龙矿业拥有6宗银铅锌矿探矿权证，探矿权的勘探范围达42.84 平方公里。玉龙矿业矿区处在大兴安岭有色金属成矿带和华北地块北缘多金属成矿带，该地带蕴藏着丰富的有色金属资源，具备了产出银、铜、铅、锌、金等有色金属和贵金属大型矿区的优势条件，是国内外瞩目的寻找大型、特大型乃至世界级有色金属矿床重点地区，找矿潜力巨大，勘探前景非常广阔。

新增资源量较多，勘探前景明朗。2023年，玉龙矿业费用化勘探投资2,865 万元，资本化勘探投资918 万元，2023 年12 月，玉龙矿业花敖包特矿区1118高地锌多金属矿补充勘探报告矿备案新增资源量（共生+伴生）：新增矿石资源量1,572.8 万吨，其中新增银金属量1,328.55 吨，新增铅金属量10.62 万吨，新增锌金属量22.5 万吨，新增铜金属量5.73 万吨，新增锡金属量0.92 万吨。

2.2.吉林板庙子

吉林板庙子是国家级绿色矿山，也是国内生产管理水平较为先进的矿山。成立于2003年11月，2009年建成投产，是一座从事金矿勘探、地下开采、黄金选冶、黄金矿产品销售的黄金矿山企业。公司年生产黄金逾两吨，保有储量持续稳步增长。采用三维圈定矿体、斜坡道开拓、中深孔爆破、遥控铲车出矿、无轨重卡运输、分段空场采矿嗣后全充填、全巷道支护、尾矿无害化处理等国际领先的生产工艺，已成为一座机械化、数字化、安全高保障现代化的矿山。

2023吉林板庙子年产金1.80吨，23年业绩显著提升。产量方面，2023年吉林板庙子选矿处理量为70.76万吨，矿产金产量1.80吨，同比-10.68%，矿产银0.39吨，同比+3.80%。2023年吉林板庙子业绩大幅提升，营收9.14亿元，营业利润4.86亿元，净利润3.99亿元。

完成找矿大突破。吉林板庙子2023 年度勘查活动主要集中在金英金矿采矿权内，吉林板庙子资本化勘探投资419.09 万元；2023 年度采矿权内勘探增加矿石量34.3 万吨，金金属量1.1 吨，平均品位3.21 克/吨。2023 年度，控股子公司吉林金诚盛鑫矿业有限公司名下板石沟金及多金属矿勘探投资756.29 万元，全年共完成钻探量12,535.10 米，实现找矿突破。东大坡区有工业矿体的赋存，目前工程控制矿体延长约240 米，延深约260米，初步估算资源量：矿石量57.1 万吨，金金属量1.732 吨，平均品位3.03 克/ 吨。通过高新技术企业认定，享受优惠政策。2023 年12 月，吉林板庙子通过了高新技术企业认定，连续三年（即2023 年至2025 年）享受高新技术企业所得税优惠政策，即按15%的税率缴纳企业所得税。此次通过高新技术企业资格认定，有利于减少公司税负，将对公司的经营业绩产生积极影响.

2.3.黑河银泰

黑河洛克矿业开发有限责任公司位于黑龙江省黑河市逊克县，矿山经营范围集勘查、采、选、冶一体化，主要产品为合质(金银)金，是目前国内黄金品位最高的矿山之一。截至2023年末，黑河银泰资源量（探明+控制）矿石量215.1万吨，（探明+控制+推断）总矿石量261.7吨，金金属量13.052吨，银金属量161.923吨，黄金品位4.9 9克/吨。黑河洛克矿业始终秉承依法依规、安全环保理念，致力于各项矿山建设与发展工作。自2017年9月投产以来，黑河洛克矿业一直保持连续稳定运行。因矿体品位呈上富下贫式分布，露天采矿结束后，为保持企业效益稳定，2019年初开启了二期技改工程，历时一年建设，2020年5月，工程竣工投产并达产。采、选生产能力由450吨/天扩至1250吨/天。黑河银泰选矿处理量同比有所下降，年产金2.16吨，同比有所下降。原因是矿山品位下降。黑河银泰于2018年进入正常生产，于2019年下半年由露天转地下开采。2023年黑河银泰选矿处理量为42.71万吨，相比2022年的43.94万吨下降3.04%。2023年，黑河银泰矿产银16.5吨，相较于2022年的18.09吨，同比下降12.70%。

黑河银泰净利润水平和毛利率水平在各矿山分公司中占据领先地位。2022年黑河银泰营业收入12.77亿元，营业利润8.41亿元，净利润6.28亿元，净利润率49.16%。黑河银泰资源接续性较强。2023 年3月，黑河洛克受让黑龙江省第七地质勘查院持有的黑龙江省逊克县东安金矿5 号矿体外围详查探矿权，该探矿权位于黑河洛克东安金矿采矿权外围，与东安金矿属于同一成矿带。受让该探矿权将有利于提升公司资源储备，保证黑河洛克的资源接续，符合公司发展战略。后续公司将积极推进相关勘探工作。

2.4.青海大柴旦

青海大柴旦矿业有限公司成立于200 0年7月，位于青海省海西州大柴旦行委，目前是由银泰黄金股份有限公司控股。公司已形成了地质勘探、矿山建设、开采、选冶以及相关产品销售为一体的矿业全产业链开发体系。旗下拥有青龙沟、滩间2个采矿权，青龙山、细晶沟、金龙沟、青山等7个探矿权，截至2023年末，保有资源量矿石量1684.9万吨，金金属量77.54吨，金矿石品位4.71克/吨。目前形成了年处理矿石80万吨，年产合质金3吨的采选冶产能系统。2023年，青海大柴旦矿业实现选矿量84.17万吨，矿产金3.05吨，矿产银0.92吨，实现营业收入12.12亿元，净利润5.81亿元。青海大柴旦青龙沟金矿的采矿权证（扩大矿区范围）已经办理完成，细晶沟金矿（新立）采矿权青海省自然资源厅已经审查完毕，等待进一步批准意见。2023年5月，自然资源部高原荒漠区战略性矿产勘查开发技术创新中心与青海大柴旦签署深化合作框架协议，拟通过积极推进新一轮找矿突破战略行动。

2.5.芒市华盛

芒市华盛金矿位于云南省德宏州芒市三台山乡。2015年，华盛金矿委托北京斯罗柯资源技术有限公司编制了《中国云南省芒市金矿项目独立技术报告》，该报告估算麦窝坝矿段类卡林型金矿矿石资源量总量2322.50万吨，金金属量70.67吨，平均品位3.04克/吨。2021年9月，公司以自有资金10.3 7亿收购了云南芒市华盛金矿60%股权，成为其控股股东。卡林型金矿床是大型的黄金矿床，因为地质成因因素，会富含量大但品位较低的黄金。芒市金矿和内华达州的金矿均为卡林矿床，黄金通常被黄铁矿包裹在离子硫化物中。卡林型矿床的露天开采的矿只是地下矿产的一小部分，所以有着非常大的增储前景。

储量备案后，产能将快速释放。华盛金矿目前产能10万吨/年，公司计划扩张到120 万吨/年，2022 年1月采矿证已解除查封，芒市项目正按照最新矿业政策要求，开展资源储量评审备案工作，备案完成后落实120万吨采矿证，届时华盛金矿将会成为公司新的产量增长点。

2.6.Twin Hills金矿

银泰黄金2月26日发布公告称，银泰黄金股份有限公司以3.68亿加元的价格买下Osino资源100%股权。Osino资源主要资产为位于纳米比亚的Twin Hills金矿项目，该矿拥有黄金矿石量6450万吨，金品位1.04g/吨，黄金金属量66.86吨，Twi n Hills金矿共含有黄金资源量（探明+控制+推断）共913 0万吨，金品位1.09克/吨，黄金金属量99.21吨。Osi no还拥有Twin Hill s项目西北130 公里处的Ondund u金矿探矿，其在0.5 克/吨边界品位以上拥有推断资源量27.99 吨，品位为1.13 克/吨。Twin Hills金矿项目2023年6月公布的Lyc opodium编制的可行性研究报告，项目选厂设计产能为500万吨/年，建设性资本开支为3.65亿美元，计划生产13年，使用露天采矿，矿山服务年限内剥采比4.64吨/吨，通过重选+炭浸+干排工艺，预计矿山寿命期内平均年产金约5.04吨，全维持性成本为1,01 1美元/盎司。Twin Hill s金矿项目已经完成了建设用地的购买，计划在2024年7月启动项目建设工作，并于202 6年投产。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）