2024商贸零售行业报告：胖东来助力超市变革与投资评级
1、零售行情回顾
本周（5月27日-5月31日）A股下跌，零售行业指数下跌1.48%。上证综指报收3086.81点，周累计下跌0.07%；深证成指报收9364.38点，周下跌0.64%；本周全部31个一级行业中，表现排名前三位的分别为电子、国防军工和煤炭。零售行业指数（参照商贸零售指数）本周报收1694.16点，周跌幅为1.48%，在所有一级行业中位列第23位。2024年年初至今，零售行业指数下跌13.97%，表现弱于大盘（2024年年初至今上证综指累计上涨3.76%）。
零售各细分板块中，超市板块本周涨幅最大；2024年年初至今，钟表珠宝板块涨幅最大。在零售行业各主要细分板块（我们依据二级行业分类，选择较有代表性的超市、百货、多业态零售、专业连锁、商业物业经营、互联网电商、钟表珠宝和品牌化妆品8个细分板块）中，本周3个子板块上涨，其中超市板块涨幅最大，周涨幅为3.05%；2024年全年来看，钟表珠宝板块年初至今累计跌幅为0.24%，在零售行业各细分板块中相对较好。
个股方面，本周星徽股份、新迅达、凯淳股份涨幅靠前。本周零售行业主要93家上市公司（参照一级行业指数成分，剔除少量主业已发生变化公司）中，合计有18家公司上涨、73家公司下跌。其中，本周个股涨幅排名前三位分别是星徽股份、新迅达、凯淳股份，周涨幅分别为12.5%、12.0%和11.6%。本周跌幅靠前公司为退市商城、*ST人乐、ST联络。
2、零售观点：关注胖东来帮扶永辉超市等超市企业调改
2.1、行业动态：胖东来启动永辉超市调改帮扶工作，推进门店全面变革
胖东来帮扶永辉超市全面调改，首家试点门店位于郑州。本周（5月27日），河南永辉超市公众号宣布，胖东来（全称为胖东来商贸集团）等对永辉超市进行帮扶、全面调改的首家门店确定为郑州永辉信万广场店；在此之前，胖东来于2024年4月启动了对步步高超市的帮扶工作，首家门店为步步高超市梅溪店，调改成效良好。胖东来作为我国超市行业明星企业，仅聚焦许昌及周边地区，以14家线下门店实现品牌在全国“出圈”，已成为业内上市企业争相取经的对象，其经营理念及商业模式将如何有效帮助传统超市企业实现变革值得关注。
胖东来对郑州永辉信万广场店的调改全面覆盖商品、价格、环境等方面。根据河南永辉超市公众号信息，胖东来本次对郑州永辉信万广场店计划进行全面调改，包括（1）商品：保障民生需求，保留一线品牌，优选商品时注重特色、质量、时尚等；（2）价格：优化采购渠道，过滤商品价格，控制合理利润；（3）环境：调改卖场布局，提供安全、方便、舒适的购物环境；（4）员工：提升福利待遇，如提高薪资、减少工时、增加休假等，并将超市营业时间调整为9:30-21:30。从思路看，首店调改核心为门店经营，预计耗时20日左右；根据大河财立方信息，该店闭店前日均营收约16万元，调改后日均营收初步期望值为80万元。
胖东来经营近三十年，渠道扩张克制，品牌全国“出圈”。胖东来全称为胖东来商贸集团，1997年由创始人于东来在许昌创立，前身为1995年开出的小商铺“望月楼胖子店”。从胖东来发展历程看，公司经营近三十年，以超市为主要业态，始终对渠道扩张保持克制态度，现有线下门店共14家，其中12家位于许昌市。尽管公司门店数量不显，但整体销售规模亮眼：根据于东来本人讲话，2023年公司估计实现营收超百亿元，利润三四亿元。此外，胖东来品牌影响力全国“出圈”，据新华社信息，2024年春节假期期间，许昌市11家4A级景区共接待游客约127万人次，而胖东来3家综合商超3天累计客流量就达116万人次；五一假期期间，同样3家商超的单日客流量约31万人次，再创新高。作为区域性零售龙头品牌，胖东来在近年行业整体承压的大环境下脱颖而出，呈现出旺盛生命力。
胖东来品牌“出圈”背后是其独特的企业文化。从商业模式看，胖东来在产品选择、门店陈设、线下服务等多方面均有其独到之处，但根源是切实贯彻了“以人为本”的企业文化，主要体现在对内与对外两方面，（1）对内：胖东来标准化体系建立在“自由与爱”的土壤上，其员工工资薪酬在河南零售行业中都处于较高水平，同时提供带薪假期、定期学习等福利待遇，培养员工的归属感与幸福感，提高工作质量。（2）对外：胖东来关注顾客购物体验，如门店陈设方面，橙子旁有剥皮器便于试吃，冷冻柜上挂有防低温硅胶手套等，此外为保证商品质量与盈利能力的平衡，其自采比例高达80%。胖东来“以人为本”的企业文化为消费者提供良好的情绪价值，而当下互联网高度发达的社交媒体帮助其以更快速度在更大范围内“出圈”，口碑营造与客流增长之间形成正向循环，这一模式也为超市行业内其他企业提供了变革思路。
2.2、新增重点推荐丸美股份
投资主线1：关注受益金价上涨、具备“稳增长+高股息”属性的黄金珠宝龙头品牌。金价上涨阶段，品牌方有望从多业务环节受益；长期看，金价创新高也有望支撑行业景气度。黄金珠宝公司基于“单店销售+门店数量”双轮驱动，实现经营业绩稳健增长，“稳增长+高股息”属性凸显，且产品研发能力和信息化能力领先的头部品牌有望表现更优。重点推荐潮宏基（时尚珠宝构筑差异化产品力，渠道端加盟拓店弹性大）、周大生（关注长期“稳增长+高股息”属性）、老凤祥和中国黄金等。
投资主线2：关注把握细分结构性机会且综合实力强的国货美妆品牌。行业温和复苏，机会与挑战并存，需重视渠道、成分、品类等结构性红利。美妆公司综合竞争力建设迫在眉睫，把握细分结构性机会且具备强产品力、运营力、营销力、品牌力的公司，有望在变化中抢占市场。本周新增推荐丸美股份（老牌国货万象更“芯”）；此外重点推荐珀莱雅、润本股份、巨子生物，及后续有望持续修复的福瑞达、水羊股份、贝泰妮、华熙生物等。
投资主线3：关注差异化医美产品上游厂商及医美机构龙头。长期看“渗透率+国产化率+合规化程度”多维提升逻辑未变，建议关注重组胶原蛋白、再生类、毛发类等差异化品类厂商，以及市占率&盈利能力有望同步提升的机构端龙头。重点推荐爱美客（看好差异化单品表现，未来平台化长期增长）、科笛-B、朗姿股份等。
投资主线4：关注顺应海外消费趋势、具备强运营能力的跨境电商头部卖家。海外消费降级和线上化趋势下，我国出海企业输出高性价比优质商品，有望受益；行业发展进入深水期，未来运营能力重要性将愈发凸显，看好头部卖家延续更优表现。重点推荐华凯易佰、吉宏股份。
2.2.1、丸美股份：老牌国货万象更“芯”，未来高质量增长可期老牌国货万象更“芯”，未来高质量增长可期。丸美股份受益转型调整见效，2023年经营重回增长轨道；针对市场担忧的增长持续性和盈利能力恢复问题，我们通过对品牌人群资产指标进行观察分析，认为公司在转型过程中已实现底层思维&能力的迭代优化，未来可期。主品牌丸美转型成功老树焕生机，PL恋火聚焦底妆勾勒第二曲线。
（1）主品牌丸美：聚焦眼部抗衰中高端差异化市场，早期以经销模式覆盖低线日化渠道，近年来顺应趋势强化线上直营建设，同时发展科技感大单品、精简长尾SKU 持续优化货盘，推动品牌转型见效，2023年丸美天猫旗舰店、抖音快手等线上自营渠道均实现较好增长，且小红笔、小金针大单品GMV均超2亿元。
（2）第二增长曲线PL恋火：作为公司早前收购的韩流彩妆品牌，近年来顺应消费趋势调整定位，深耕底妆市场，2021 年成功打造大单品“看不见”粉底液后2021-2023年间品牌整体快速放量；通过复盘，我们认为PL恋火真正做到了“以消费者为中心”，深度洞察需求痛点，有望维持较快成长。“人群资产”验证公司底层思维&能力万象更“芯”，未来高质量增长可期。公司在转型过程中作为美妆品牌方的“芯”已经实现了迭代优化，具体体现为To C 零售思维切换以及消费者洞察能力的强化。
我们借鉴抖音“人群资产经营方法论”的思路来拆解增长，并结合观测数据进行对比分析：
（1）总量上，丸美5A人群资产规模已达1.87 亿人，实现了较好积累；
（2）结构上，更具价值的A3人群占比已显著提升至37%，未来该部分“种草人群”有助于公司销售转化率提升和销售费用率优化；
（3）综合看，我们认为人群资产指标改善是公司底层能力万象更“芯”的体现，也为公司可持续增长奠定基础，未来公司盈利能力有望在规模效应、品牌效应作用下进一步恢复，长期高质量增长可期。详见开源零售2024年5月29日首次覆盖报告《丸美股份（603983.SH）：老牌国货万象更“芯”，未来高质量增长可期》。
2.2.2、老凤祥：一季度经营稳健，金价上涨助推盈利能力持续提升公司2023年经营业绩稳健增长，2024Q1利润增速相对较快。公司2023年实现营收714.36亿元（同比+13.4%，下同）、归母净利润22.14亿元（+30.2%）；2024Q1营收256.30亿元（+4.4%），归母净利润8.02亿元（+12.0%）；此外，公告拟每10股派发现金红利19.50元。我们认为，公司品牌积淀深厚，国企改革激发内生动能，践行《三年行动计划》有望促进持续成长。一季度盈利能力持续提升，或受益于金价上涨。2023年公司珠宝首饰业务实现营收581.36亿元，同比增长15.4%，抓住黄金产品消费机遇实现稳健增长；整体销售毛利率8.3%（+0.7pct），销售/管理/财务费用率分别为1.5%/0.7%/0.2%。2024Q1公司盈利能力持续提升，毛利率达8.4%（+0.3pct），我们认为原因可能在于一季度国际金价持续上涨，带来公司黄金原材料库存增值和销售毛利率增厚；期间费用率方面，2024Q1公司销售/管理/财务费用率分别为1.3%/0.5%/0.2%，同比-0.2%/-0.1%/持平，整体稳中有降。扎实推进“双百行动”各项改革任务，《三年行动计划》谋划未来发展。老凤祥作为我国珠宝首饰的“百年金字招牌”，持续深入推进“双百行动”，力争完成“十四五”规划的目标任务，按照《三年行动计划》，积极推动改革、科技、数字、文化等四大维度赋能。
渠道方面，截至2023年末公司门店总数达到5994家（包括自营187家、连锁加盟5807家），全年净增385家。未来，公司将全面巩固长三角及长江经济带销售地位，布局重点都市圈及新兴区域线下渠道，适当提升华南、西南区域的销售占比，筹建东北地区销售公司。2024年计划新增专卖店、经销网点（专柜）不少于300家。零售业务方面，继续加强“藏宝金”等主题店推广力度，提升品牌形象。详见开源零售2020年6月14日首次覆盖报告《老凤祥（600612.SH）：黄金珠宝龙头，品类优化+门店扩张驱动长期发展》和2024年4月30日信息更新报告《老凤祥（600612.SH）：一季度经营稳健，金价上涨助推盈利能力持续提升》等。2.2.3、福瑞达：扣非归母净利润高增，聚焦大健康高质量发展可期2024Q1扣非归母净利润+242.5%，聚焦核心业务高质量发展可期。公司2024Q1实现营收8.91亿元（同比-30.0%，下同），归母净利润0.59亿元（-54.4%），2023Q1剥离部分地产业务增厚利润导致表观承压，扣非归母净利润0.52亿元（+242.5%），2023Q1地产业务亏损导致基数较低。我们认为，公司持续聚焦核心大健康业务，高质量发展可期。化妆品业务优化资源配置见成效，医药业务略有承压、原料业务稳健。2024年一季度分业务来看，化妆品：营收5.44亿元（+15.1%）、毛利率62.2%（-0.7pct），两大品牌颐莲、瑷尔博士一季度分别实现营收2.0亿元（+17.5%）/2.9亿元（+20.6%），公司聚焦两大品牌、优化资源配置进而实现投入产出比及整体利润提升。
医药：营收1.09亿元（-23.3%）、毛利率54.9%（-1.5pct），略有承压。原料：营收0.84亿元（+10.3%）、毛利率29.7%（-0.7pct），基本稳健。盈利能力方面，公司2024Q1综合毛利率为50.8%（+11.4pct），高毛利妆品业务占比提升带动改善；费用方面，公司2024Q1销售/管理/研发费用率为36.3%/4.1%/3.7%，同比分别+11.1pct/-0.5pct/+1.3pct，业务结构变化带动销售费用率较快提升。化妆品战略升级高质量发展可期，医药、原料业务有望稳健增长。
化妆品：公司一方面优化全域营销体系、全面升级新系列产品，持续提升摇醒精华、闪充系列等高毛利产品占比；另一方面也积极拓展新品类，推出专研头皮微生态的科学洗护品牌“即沐”；未来新产品、新品类有望为业务贡献增量。医药：品牌端积极探索线上医药新零售模式，打通新媒体营销链路；销售端夯实研产销一体化管理、拓展销售渠道，并创新开展产品组合包销售模式；业务有望稳健向好。
原料：公司将持续深耕“透明质酸+”，提升高毛利原料销售占比、拓展多领域应用，并积极开发原料药业务的海外市场。详见开源零售2022年1月16日首次覆盖报告《福瑞达（600223.SH）：生物医药+生态健康双轮驱动，打造大健康生态链》和2024年4月30日信息更新报告《福瑞达（600223.SH）：扣非归母净利润高增，聚焦大健康高质量发展可期》等。
2.2.4、华熙生物：2024Q1利润有所回暖，期待公司变革完成焕新生2023年业务调整背景下经营承压，2024Q1利润端有所回暖。公司2023年实现营收60.76亿元（同比-4.5%，下同）、归母净利润5.93亿元（-39.0%）；2024Q1实现营收13.61亿元（+4.2%）、归母净利润2.43亿元（+21.4%）。公司是四轮驱动的玻尿酸全产业链龙头，我们看好公司业务优化完成后回归稳健增长。
2023年功能性护肤品业务表现欠佳，2024Q1销售费用率优化明显。2023年分业务看，（1）功能性护肤品业务实现营收37.57亿元（-18.5%）、毛利率73.9%（-4.4pct），业务调整导致经营承压；（2）医疗终端产品业务实现营收10.90亿元（+59.0%）、毛利率82.1%（+1.2pct），其中医美/骨科/其他产品分别实现营收7.47/2.05/1.38亿元，同比分别+60.3%/+35.3%/+102.5%；（3）原料业务实现营收11.29亿元（+15.2%）、毛利率64.7%（-6.8pct），生产成本上升叠加市场竞争激烈导致毛利率有所下滑。盈利能力方面，2023年/2024Q1毛利率分别为73.3%（-3.7pct）/75.7%（+1.9pct）。
费用方面，销售/管理/研发费用率2023年同比分别-1.2pct/+1.9pct/+1.2pct，2024Q1则同比分别-10.4pct/+1.9pct/+0.7pct，一季度销售费用率下滑预计主要系公司品牌资源配置及营销渠道结构优化成效显现。四轮驱动打造长期竞争力，期待公司变革完成焕新生。展望2024年，原料：将关注新业务领域及海外市场拓展，强化多领域自主创新。医疗终端：将深耕骨科市场并坚持医美产品家族化组合应用，此外颈纹针有望于2024H2获批III类械，合规水光亦已进入注册申报阶段。功能性食品：同步发力品牌、研发、组织，期待后续贡献增量。
功能性护肤品：旗下润百颜、夸迪、米蓓尔、肌活四大品牌均立足产品、渠道，持续强化品牌心智，恢复高增长可期。详见开源零售2021年4月9日首次覆盖报告《华熙生物（688363.SH）：透明质酸全产业链龙头，四轮驱动打开新成长空间》和2024年4月30日信息更新报告《华熙生物（688363.SH）：2024Q1利润有所回暖，期待公司变革完成焕新生》等。
2.2.5、中国黄金：一季度业绩增长良好，渠道端深耕细作夯实基本盘公司2023年经营业绩稳健增长，2024Q1利润增速亮眼。公司2023年实现营收563.64亿元（同比+19.6%，下同）、归母净利润9.73亿元（+27.2%）；2024Q1营收182.51亿元（+13.1%），归母净利润3.63亿元（+21.1%）；此外，公告拟每10股派发现金红利4.50元。我们认为，公司作为国字头品牌，全产业链布局深筑黄金品类竞争优势，深度绑定省代有望促进持续成长。
抓住黄金品类高景气机遇实现增长，盈利能力稳中有升。分产品看，2023年公司黄金产品/K金珠宝类产品/品牌使用费/管理服务费分别实现营收554.9/3.6/1.1/0.8亿元，同比+20.1%/-26.5%/+40.7%/-10.3%；分渠道看，2023年公司直销/经销分别实现营收329.4/231.0亿元，同比+15.4%/+26.1%。盈利能力方面，2023年公司综合毛利率为4.1%（+0.2pct），销售/管理/财务费用率分别为0.9%/0.3%/0%。2024Q1，公司抓住黄金品类高景气机遇实现增长；综合毛利率为4.1%（+0.1pct），销售/管理/财务费用率分别为0.7%/0.2%/0.1%，整体盈利能力稳中有升，主要系规模效应凸显以及产品力提升见效。渠道端深耕细作夯实基本盘，大力实施专业化战略。
（1）渠道：2023年公司净增门店615家，期末门店总数达4257家，渠道扩张速度显著提升；主要销售渠道持续深耕细作、精益求精，夯实经营业绩基本盘。
（2）产品：联合创新、跨界合作，提升产品力；发挥“产品领导小组”的引领能力，培育自身设计团队、丰富自有IP文化、牵引产业链、价值链焕发活力。
（3）品牌：品牌管理做到印记鲜明、系统运作，提高含金量。用好用足国家队高端资源，把品牌推广向线下延展、向市场一线推动，加快打造品牌立体式传播。
（4）新兴业务：以培育钻石等新兴业务深化产业链协同，培育更多新质生产力。详见开源零售2023年2月9日首次覆盖报告《中国黄金（600916.SH）：全产业链布局黄金龙头，培育钻石打开新成长空间》和2024年4月29日信息更新报告《中国黄金（600916.SH）：一季度业绩增长良好，渠道端深耕细作夯实基本盘》等。2.2.6、潮宏基：一季度高基数下实现稳健增长，全年继续快速拓店公司2023年经营业绩表现良好，2024Q1在高基数下稳健增长。公司2023年实现营收59.00亿元（同比+33.6%，下同）、归母净利润3.33亿元（+67.4%）；2024Q1营收17.96亿元（+17.9%），归母净利润1.31亿元（+5.5%）；此外，公告拟每10股派发现金红利2.50元。我们认为，公司产品端以时尚珠宝打造年轻差异化特色，渠道端发力加盟扩张，品牌力提升驱动持续成长。2023年业绩受女包商誉减值等拖累，规模效应带动期间费用率持续下降。
分产品看，2023年公司时尚珠宝/传统黄金/皮具分别实现营收29.9/22.6/3.7亿元，同比+20.4%/+56.8%/+14.4%；分渠道看，自营/代理分别实现营收32.6/24.8亿元，同比+14.5%/+67.6%。盈利能力方面，2023年公司综合毛利率为26.1%（-4.1pct），销售/管理/财务费用率分别为14.0%/2.1%/0.5%；公司对女包品牌菲安妮计提商誉减值准备3943万元，对业绩造成一定拖累。2024Q1在高基数下，公司凭借优秀产品力、品牌力实现稳健增长，综合毛利率为24.9%（-3.1pct），销售/管理/财务费用率分别为11.4%/1.8%/0.6%，期间费用率在规模效应带动下持续下降。把握年轻化消费趋势构筑品牌竞争壁垒，东方时尚珠宝龙头成长可期。
（1）渠道扩张：公司发力加盟模式加快渠道布局，2023年珠宝业务净增241家门店（加盟净增291家），总数达1399家，2024年计划净开加盟店300家以上；
（2）产品研发：公司把握国潮机遇，持续精耕品牌印记系列，利用研发资源和供应链优势发力特色黄金产品线，打造核心竞争优势，时尚黄金品类增长可期；
（3）品牌提升：以非遗新生立时尚标杆，拔高调性，为地区加盟拓展及品牌力提升赋能；此外，持续推进线上渠道建设、私域会员运营和培育钻石布局等。详见开源零售2022年3月7日首次覆盖报告《潮宏基（002345.SZ）：东方时尚珠宝龙头品牌，发力加盟扩张驱动高成长》和2024年4月28日信息更新报告《潮宏基（002345.SZ）：一季度高基数下实现稳健增长，全年继续快速拓店》等。
2.2.7、周大生：一季度有所承压，关注长期“稳增长+高股息”属性2023年经营业绩稳健增长，2024Q1业绩有所承压。公司2023年实现营收162.90亿元（+46.5%）、归母净利润13.16亿元（+20.7%）；2024Q1营收50.70亿元（+23.0%），归母净利润3.41亿元（-6.6%）；此外公告拟每10股派发现金股利6.5元。我们认为，公司丰富品牌矩阵有望促进渠道扩张，产品端发力提升黄金品类，推动持续成长。
2024Q1业绩有所承压，预计与产品结构变化和费用支出增加有关。2023年分模式看，公司自营线下/线上/加盟分别实现营收16.2/25.1/119.7亿元，同比+51.3%/+62.3%/+44.3%；分产品看，素金首饰/镶嵌首饰/品牌使用费分别实现营收137.2/9.2/8.6亿元，同比+62.0%/-29.4%/+38.2%。2024Q1分模式看，公司自营线下/线上/加盟分别实现营收6.3/5.7/38.3亿元，同比+28.7%/+9.8%/+24.7%，分产品看，镶嵌类/素金类产品分别实现营收1.3/45.1亿元，同比-42.2%/+28.9%。盈利能力方面，2024Q1公司综合毛利率为15.6%（-2.3pct），销售/管理/财务费用率分别为4.9%/0.5%/0.2%，同比分别+0.4pct/-0.1pct/+0.2pct。
综合来看，2024Q1业绩有所承压，预计与产品结构变化（镶嵌下滑）和销售费用支出增加有关。整合渠道资源、丰富品牌矩阵实现拓店超预期，关注稳增长+高股息属性。
（1）渠道：2023年公司净增门店490家，期末门店总数达5106家；新品牌周大生经典与主品牌优势互补，助力渠道扩张，2024年计划净增400-600家门店。
（2）稳增长+高股息：公司把握消费趋势发力黄金产品，同时渠道端持续扩张，有望实现经营业绩稳步增长。此外，公司2023年全年两次现金分红总额占到2023年归母净利润的78%，后续有望延续良好的投资者回报。详见开源零售2020年7月19日首次覆盖报告《周大生（002867.SZ）：珠宝龙头拥抱直播电商，新渠道新营销驱动新成长》和2024年4月27日信息更新报告《周大生（002867.SZ）：一季度有所承压，关注长期“稳增长+高股息”属性》等。2.2.8、吉宏股份：一季度跨境电商业务承压，期待品牌和新市场拓展2024Q1营收同比下滑3.8%，归母净利润同比下滑39.2%。公司2024Q1实现营收13.24亿元（同比-3.7%，下同）、归母净利润0.43亿元（-39.2%）、扣非归母净利润0.38亿元（-41.0%）。
公司是跨境社交电商龙头，“数据为轴、技术驱动”打造独特壁垒，核心竞争力持续强化助力长期增长。一季度包装业务营收同比增长，跨境电商业务营收同比下滑。分业务看，包装业务营收实现同比增长，但跨境电商业务营收同比下滑，预计主要系公司发力品牌业务、拓展新市场导致短期业务增长承压；此外，我们预计广告延续收缩战略、SaaS业务仍未实现盈利。盈利能力方面，2024Q1公司毛利率为40.6%（-5.0pct）、净利率3.0%（-1.9pct），综合盈利能力有所下滑。费用方面，2024Q1销售费用率为30.3%（-2.3pct），预计系重营销的跨境电商业务占比下滑所致；管理费用率为4.4%（+0.8pct）、研发费用率2.2%（-0.2pct）；此外一季度股份支付摊销1085万元（同比增加616万元）。“数据为轴、技术驱动”打造独特壁垒，看好公司长期发展。
跨境电商业务方面：（1）公司推出ChatGiiKin-6B等多个AI垂类模型，并通过自有样本不断训练升级，有助于强化数据分析能力、提升广告投放效果、提高全流程运营效率，打造自身独特壁垒；
（2）发力品牌建设，孵化SenadaBikes电动自行车、Veimia内衣、Konciwa遮阳伞及PETTENA宠物用品等自有品牌，未来有望提升盈利能力；
（3）此外公司基于自身完善数字化运营系统，打造吉喵云SaaS平台化身卖水人。包装业务方面：公司将继续深耕纸制快消品绿色包装，市占率有望稳健提升。综合看，公司核心竞争力在“数据为轴、技术驱动”赋能下有望持续强化，看好公司长期发展。详见开源零售2020年7月6日首次覆盖报告《吉宏股份（002803.SZ）：移动互联网时代的精准营销“带货人”》和2024年4月27日信息更新报告《吉宏股份（002803.SZ）：一季度跨境电商业务承压，期待品牌和新市场拓展》等。
2.2.9、润本股份：盈利能力持续提升，推新品拓渠道放量可期公司2023归母净利润同比增长41.2%，符合预期。公司2023年实现营收10.33亿元（同比+20.7%，下同）、归母净利润2.26亿元（+41.2%）；2024Q1实现营收1.67亿元（+10.0%）、归母净利润0.35亿元（+67.9%）。公司是“驱蚊+婴童护理”细分龙头，未来有望依靠敏锐的市场嗅觉与高度灵活的自有供应链持续开拓高潜力细分品类市场。婴童护理系列贡献收入持续上升，盈利能力向好。
分品类看，2023年公司婴童护理/驱蚊/精油业务分别实现营收5.2/3.2/1.5亿元，同比分别+33.6%/+19.2%/+0%，婴童护理系列贡献收入占比提升，达50.5%。分渠道看，2023年线上直销/线上平台经销/线上平台代销/非平台经销同比分别+20.1%/+8.6%/+4.4%/+32.4%，公司发力线上直营渠道，并通过非平台经销与大润发、沃尔玛等KA及特通渠道合作。
盈利能力方面，2023年及2024Q1毛利率分别为56.3%（+2.1pct）、55.7%（+2.9pct），主要系高毛利的婴童护理品类占比提升。费用方面，2023年公司销售/管理/研发费用率同比分别-1.1pct/+0.2pct/+0.2pct，2024Q1则同比分别为+1.2pct/-0.3pct/+0.4pct。公司积极开拓高潜力细分品类，期待后续防晒新品与抖音渠道放量。
产品端，公司持续拓展细分高潜品类，2023年上新50余款新品，主要集中在婴童护理品类；此外，儿童防晒市场存在机遇，公司2024年2月推出儿童防晒新品，截至2024年4月24日在抖音累计销量15.8万，在天猫已登上宝宝防晒好评榜第6，期待防晒新品持续放量。渠道端，公司以线上渠道为主，当前已在天猫、京东、抖音等平台具备一定市占率，预计公司将进一步发力抖音与拼多多渠道，同时亦在探索海外市场，长期看好渠道拓展贡献增量。详见开源零售2024年1月15日首次覆盖报告《润本股份（603193.SH）：驱蚊及婴童护理细分龙头，立足小品类、打造大品牌》和2024年4月26日信息更新报告《润本股份（603193.SH）：盈利能力持续提升，推新品拓渠道放量可期》等。
2.2.10、华凯易佰：一季度销售良好，毛利率同比下降影响利润增速公司2024年一季度营收同比+23.0%，归母净利润同比+7.7%。公司2024Q1实现营收16.97亿元（同比+23.0%）、归母净利润0.82亿元（同比+7.7%）。我们认为，公司作为跨境电商泛品类头部卖家，通过自研信息化系统深筑运营能力壁垒，未来在巩固泛品类竞争优势基础上发力“精品+亿迈生态平台”，基于三驾马车延续亮眼增长。跨境电商销售增长良好，毛利率同比下降拉低利润表现。
公司2024Q1实现营收增速23.0%，跨境电商主业销售增长良好，但归母净利润增速7.7%明显低于营收增速。从盈利能力看，2024Q1公司综合毛利率为36.5%（同比-1.5pct），我们认为下降原因可能在于业务结构变化，即毛利率相对低的跨境电商综服业务增速快、占比提高（参考公司2023年年报数据，该业务毛利率仅为15.2%，显著低于跨境出口电商业务的40.2%）。费用方面，公司销售/管理/财务费用率分别为23.9%/6.1%/-0.1%，分别同比-1.2pct/+1.2pct/-0.2pct。跨境电商业务未来可期，“泛品+精品+亿迈生态平台”三驾马车驱动增长。
（1）三驾马车：公司将推进“泛品+精品+亿迈生态平台”三驾马车驱动战略。
（2）新渠道布局：公司计划多元化、多模式、全场景延展，持续创新跨界模式和合作渠道，布局TikTok、Temu、SHEIN等新兴平台，拓展流量入口助增长。
（3）新市场开发：公司将在深耕欧美发达国家市场基础上，重点布局以墨西哥为代表的拉美市场，该市场渗透空间广阔、消费群体基数大且年龄结构相对年轻。
（4）科技创新：公司还计划借力数字化运营优势，进一步降本增效，包括延续精细化运营策略，加大对信息系统的投入，依靠数字化手段解决业务需求，实现降本增效；持续提升AIGC技术的智能化水平，重点关注智能刊登、智能文案库的全面应用，研发AI客服的智能回复功能等。详见开源零售2023年6月25日首次覆盖报告《华凯易佰（300592.SZ）：跨境电商泛品龙头，深筑数字化壁垒驱动多元发展》和2024年4月25日信息更新报告《华凯易佰（300592.SZ）：一季度销售良好，毛利率同比下降影响利润增速》等。
2.2.11、爱美客：一季度经营业绩符合预期，看好医美龙头长期成长公司一季度营收同比+28.2%，归母净利润同比+27.4%。公司2024Q1实现营收8.08亿元（同比+28.2%，下同）、归母净利润5.27亿元（+27.4%）、扣非归母净利润5.28亿元（+36.5%），符合预期。公司是医美产品龙头，产品、渠道、研发全面夯实竞争力，未来差异化产品矩阵持续丰富有望助力长期成长。预计嗨体、天使系列稳健增长，盈利能力同比基本持平。分产品看，我们预计以嗨体系列为主的溶液类产品稳中向好，凝胶类中预计天使系列表现较好。
盈利能力方面，2024Q1公司毛利率为94.5%（-0.7pct），预计系公司加大部分产品折扣力度以应对激烈市场竞争。费用方面，2024Q1公司销售费用率为8.3%（-2.1pct），预计公司品牌心智进一步得到强化；管理费用率为4.1%（-3.9pct），降幅较大，主要系2023年同期存在港股上市费用；研发、财务费用率分别为7.1%/-1.7%，同比分别+0.2pct/+0.8pct。综上因素，2024Q1公司净利率为65.4%（-0.2pct）。产品、渠道、研发全面夯实竞争力，扩产能、拓市场蓄力未来成长。
产品端：展望2024年全年，我们预计嗨体系列有望维持相对稳健，凝胶类中濡白天使有望延续较好势头，期待如生天使后续放量。渠道端：截至2023年底公司销售团队已超400人，覆盖约7000家医美机构，渠道建设不断完善。
研发端：（1）宝尼达2.0（颏下）、肉毒素已均处于注册申报阶段，看好后续新品获批上市贡献增量；（2）二代埋植线、麻膏、透明质酸酶、司美格鲁肽等在研管线亦稳步推进；（3）公司代理韩国Jeisys旗下两款能量源设备，丰富自身布局的同时有望与现有产品联动；（4）此外公司还投资美丽健康产业化创新建设项目以扩充产能，并计划适时开展产品海外注册，有望进一步打开成长空间。详见开源零售2020年10月28日首次覆盖报告《爱美客（300896.SZ）：推新能力深筑壁垒，医美龙头蓝海先行》和2024年4月25日信息更新报告《爱美客（300896.SZ）：一季度经营业绩符合预期，看好医美龙头长期成长》等。2.2.12、家家悦：2024Q1经营业绩稳健增长，计划加快新业态布局公司2023年年报营收有所承压，2024Q1经营业绩增长良好。公司2023年实现营收177.63亿元（同比-2.3%）、归母净利润1.36亿元（同比+127.0%），营收有所承压；2024Q1营收51.89亿元（+5.7%），归母净利润1.47亿元（+7.1%）；此外，公告拟每10股派发现金股利1.9元。我们认为，公司致力于高质量发展，股权激励计划有望激发内部成长动能，布局零食连锁、折扣店等新业态值得关注。主抓门店基础性管理以提质量、增效益，2024Q1稳健增长。2
023年，公司按提质量、增效益的总要求，抓门店基础性管理，推进门店改造升级。分品类看，2023年公司生鲜/食品化洗/百货类分别实现营收70.5/86.9/6.2亿元，同比-7.5%/+2.5%/-1.2%；分区域看，山东省/省外地区分别实现营收136.3/27.3亿元，分别同比-3.5%/+4.5%。盈利能力方面，2023年公司综合毛利率为23.9%（+0.6pct），销售/管理/财务费用率分别为18.9%/2.1%/1.4%。2024Q1公司经营业绩稳健增长，综合毛利率为24.0%（-0.6pct），销售/管理/财务费用率分别为16.9%/1.9%/1.2%，期间费用率整体稳中有降，经营提质逐步见效。2024年经营计划强调传统业态提质、创新业态提速、组织变革提效。2023年，公司新开门店110家（直营店81家、加盟店29家），分业态看，新开超市业态37家，零食店56家，好惠星折扣店7家，其他业态10家，期末门店总数达1049家（直营店991家、加盟店58家）。
2024年公司计划传统业态提质、创新业态提速、组织变革提效，形成单区域成网、跨区域连片、多区域覆盖的整体规模优势。此外，公司还计划加快好惠星折扣店、悦记零食店等新业态发展，把加盟作为重点模式，优化提升单店盈利模型，形成新的竞争力和增长点。详见开源零售2020年1月19日首次覆盖报告《家家悦（603708.SH）：胶东生鲜超市龙头，内生外延扩张推进全国化布局》和2024年4月22日信息更新报告《家家悦（603708.SH）：2024Q1经营业绩稳健增长，计划加快新业态布局》等。
2.2.13、珀莱雅：经营持续高增长超预期，产品+品牌+渠道全面发力国货美妆龙头2023年、2024Q1经营表现均亮眼。公司2023年实现营收89.05亿元（同比+39.5%，下同）、归母净利润11.94亿元（+46.1%），且现金分红比例达46.0%；2024Q1实现营收21.82亿元（+34.6%）、归母净利润3.03亿元（+45.6%）。第二梯队品牌增势亮眼，综合盈利能力稳步提升。分品牌看，2023年珀莱雅实现营收71.8亿元（+36.4%）突破70亿大关，彩棠/OR/悦芙媞分别实现营收10.0/2.2/3.0亿元，同比分别增长75.1%/71.2%/61.8%，第二梯队品牌增势良好。分渠道看，线上/线下分别实现营收82.7亿元（+43.0%）/6.2亿元（+7.4%），线上延续高成长、线下止跌转增。分品类看，护肤类/美容彩妆类/洗护类营收分别为75.6/11.2/2.2亿元，同比分别增长37.9%/48.3%/71.2%。
盈利能力方面，2023年/2024Q1毛利率分别为69.9%（+0.2pct）/70.1%（+0.1pct），预计主要系线上占比进一步提升带动。费用方面，销售/管理/研发费用率2023年同比分别+1.0pct/+0.0pct/-0.1pct，2024Q1则同比分别+3.6pct/-1.4pct/-1.0pct，公司持续加大品牌宣传推广力度，管理、研发费用受规模效应影响降低。产品+品牌+渠道全方位发力，国货美妆龙头有望延续增长。
产品：公司一方面升级原有大单品（2024年来推出源力面霜2.0、红宝石精华3.0等），另一方面也在不断探索新系列（如盾护防晒、底妆等）。品牌：主品牌+第二梯队的品牌矩阵已初步成型，期待第三梯队品牌贡献增量。
渠道：线上方面，公司将进一步加强天猫精细化运营深度，并通过高质量内容优化抖音投放效率；线下方面，公司将持续挖掘日化网点增量机会，并聚焦有影响力的商圈、大型百货，在购物中心开设线下店为消费者带来新体验；此外，公司亦在探索海外机会。详见开源零售2021年12月8日首次覆盖报告《珀莱雅（603605.SH）：大单品、多渠道逻辑检验，国货美妆龙头扬帆起航》和2024年4月19日信息更新报告《珀莱雅：经营持续高增长超预期，产品+品牌+渠道全面发力》等。
2.2.14、周大福：战略聚焦经营质量提升，主动控制拓店进程公司2024财年第四季度零售值同比+12.4%。公司FY2024Q4实现零售值同比+12.4%。我们认为，公司已建立品牌、产品、渠道等多方位竞争优势，在新战略方向下，着力提升整体经营质量，有望持续成长。中国内地及以外市场零售值均录得增长，黄金产品动销势头良好。
（1）中国内地：FY2024Q4零售值实现同比+12.4%，占集团零售值86.6%（环比上季度提高4.4pct）；同店方面，FY2024Q4同店销售额同比-2.7%（样本为开业2年以上的直营零售点）；同店销售额分产品看，FY2024Q4珠宝镶嵌、铂金及K金首饰/黄金首饰及产品分别实现同比-19.5%/+3.4%，黄金品类仍稳健增长。
（2）中国内地以外市场：FY2024Q4零售值实现同比+12.8%；同店方面，FY2024Q4同店销售额同比+4.5%，中国香港地区旅游购物客流持续恢复，带动主业增长；同店销售额分产品看，FY2024Q4珠宝镶嵌、铂金及K金首饰/黄金首饰及产品分别实现同比-27.2%/+16.6%。战略聚焦经营质量提升，主动控制拓店进程、提升盈利能力。FY2024Q4周大福主品牌中国内地净关门店89家，其中新开76家，关闭165家，期末门店总数达7403家，其中76.7%为加盟店。渠道扩张放缓系公司出于战略考虑，主动提高新开店审批门槛，关店率基本保持正常水平；另一方面，公司以提升经营质量为核心要务，通过降本增效，有望实现对期间费用率的良好控制。
公司主动采取更为灵活的定价策略，调整终端折扣力度以应对当下黄金珠宝消费环境，有望推动存量门店经营优化；长期看，金价上行趋势有望带动终端景气度，公司基于渠道规模优势以及库存黄金资源有望从中受益。详见开源零售2022年10月11日首次覆盖报告《周大福（1929.HK）：珠宝龙头品牌积淀深厚，内地渠道扩张驱动成长》和2024年4月13日信息更新报告《周大福（1929.HK）：战略聚焦经营质量提升，主动控制拓店进程》等。
2.2.15、科笛-B：2023年营收超预期，在研管线有望落地贡献增量2023年营收同比+1110.8%超市场预期，现金储备充裕。公司2023年实现营收1.38亿元（同比+1110.8%），单Q4实现营收0.73亿元，超出市场预期，主因毛发及护肤品管线快速放量；2023年实现归母净利润-19.64亿元。截至2023年底，现金结余约12.7亿元，储备充裕。我们认为，公司深筑消费+研发双壁垒，短期毛发和护肤品管线有望快速放量；中长期管线推进叠加积极外拓带来高成长。毛发及护肤品管线均实现快速放量，经调整净亏损可控。
分板块看，2023年毛发管线收入超过9600万元（+933%），其中核心单品法国小白管收入约7000万元，占毛发收入的比例约为73%；护肤品管线收入超过4100万元，主要贡献来自于欧玛品牌仅2023Q4一个季度的销售收入。盈利能力方面，2023年毛利率为51.6%（-18.2pct），主要是由于产品结构的变化（新增护肤品管线毛利率低于原有毛发管线）。剔除受可转换可赎回优先股公允价值变动、上市开支、股权激励费用摊销等一次性开支及非经营层面费用的影响后，2023年公司经调整净亏损为3.29亿元，处于可控范围。商业化能力有望持续验证，在研管线有望顺利落地贡献增量。产品：毛发板块，法国小白管霸榜天猫/京东海外皮肤用药Top1，天猫科笛海外旗舰店复购率达30%以上，客户粘性强；青丝几何依托完善产品矩阵提供多样化组合方案，毛发管线第二曲线快速启动。
护肤板块欧玛表现亮眼，2023年双11大单品橄榄修护精华跻身多个榜单前列，公司商业化能力有望持续验证。营销：全域种草，开展线上+线下、B端+C端全方位营销活动，推动品牌势能不断提升。在研管线：多款在研管线进度顺利，其中重磅管线外用米诺环素泡沫剂、外用非那雄胺喷雾剂分别预计于2024、2025年顺利落地，为公司成长提供新增量。详见开源零售2024年3月6日首次覆盖报告《科笛-B（2487.HK）：深筑研发+消费双壁垒，打造领先一体化皮肤学平台》和2024年3月30日信息更新报告《科笛-B（2487.HK）：2023年营收超预期，在研管线有望落地贡献增量》等。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
