2024华润置地高质量综合发展行业报告

1. 央企背景的综合性地产开发商，战略升级推动发展

华润置地有限公司成立于1994年，于1996年在香港交易所上市，是世界500强企业华润集团旗下的地产业务旗舰，国内最早布局商业地产的房企之一，主营业务包含房地产开发、商业地产开发、运营等。

1.1. 领先的综合地产开发商，3+1业务模式引领增长

自1994年改组成立，华润置地有限公司从一家区域性住宅开发商，发展转型成为行业领先的城市投资开发运营商，发展20余年，背靠央企的优质资源，成为目前内地最具实力的综合型地产发展商之一。目前确立了“开发销售型业务+经营性不动产业务+轻资产管理业务+生态圈要素型业务”的“3+1”业务模式，即以“城市投资开发运营”的战略定位为指引，构建开发销售型业务、经营性不动产业务、轻资产管理业务三大主营业务与生态圈要素型业务有机联动。回顾公司发展历程，主要经历三个阶段：

（1）起步阶段，抓住改革开放中房地产市场红利，率先上市于港交所（1994年-2001年）：1994年，紧握90年代房改、城镇化机遇，通过入股北京华远地产进军房地产行业；1996年，公司改组为华润北京置地有限公司，随后在港交所上市；2000年，启动深圳万象城开发，进入商业地产开发领域；2001年，更名为华润置地有限公司。

（2）业务拓展阶段，加快扩张步伐，打造差异化竞争优势（2002年-2013年）：2002年，业务版图进一步向全国扩张；2005年，华润置地在集团重组地产业务的背景下，成为地产业务旗舰，由住宅发展商转向综合性发展商；2008年，进一步确立“住宅开发+投资物业+增值服务”的差异化商业模式，打造差异化竞争优势；2010年，入选香港恒生指数成份股，在中国内地布局城市超20个；2011年，全国布局城市超39个，业务版图加速扩张。

（3）战略升级阶段，多元业务发展，提出“3+1”战略规划（2014年-至今）：2014年，发布商业地产战略，致力成为“中国商业地产领导者”；2016年，战略规划升级，确定“销售物业+投资物业+X”的商业模式；2017年，商业地产业务进军海外，获得英国伦敦写字楼项目；2018年，华润深圳湾综合体项目全面落地；2020年，公司旗下物业平台万象生活业务分拆，华润万象生活于港交所上市；2021年，面向“十四五”发展，确立了“开发销售型业务+经营性不动产业务+轻资产管理业务+生态圈要素型业务”的“3+1”一体化的商业模式。2022年公司旗下华润有巢REIT在上海证券交易所成功挂牌上市。2023年全年，实现综合营业额人民币2511.4亿元，同比高增21.3%，核心净利润达人民币277.7亿元，同比上升2.9%，公司利润增长的主要原因，一方面来自于在一二线高能级城市的投资布局以及对拿地成本的控制, 另一方面得益于其非开发业务的增长。

1.2. 背靠央企母公司，股权结构稳定

华润置地背靠央企母公司，拥有华润集团优质的资源禀赋，可与丰富的产业资源协同。华润集团业务涵盖大消费、综合能源、城市建设运营、大健康、产业金融、科技及新兴产业6大领域。2023年，华润集团以营业收入额1216.4亿美元位列《财富》世界500强第74位。所属企业中，有8家在香港上市，9家在内地上市，其中华润置地、华润啤酒、华润华润万象生活被列为香港恒生指数成份股。我们认为，实力雄厚的大股东背景为华润置地的发展提供了有力支持，极强的业务可持续性和优质的资源禀赋为华润置地公司后续多元化业务拓展创造了有利条件。公司股权结构保持长期稳定。2015、2019年，华润置地通过两次配股，使华润集团的持股比例由此前的65.03%降至61.27%再降至59.55%。截至2023年12月31日，华润集团通过CRH (Land) Limited 和Commotra Company Limited间接持有公司59.55%的股份，是2011年底至今唯一持股5%以上的大股东，股权结构长期稳定。

1.3. 管理团队均为行业老兵，经验丰富

华润置地公司管理层经验丰富，公司核心管理层人员中多数曾任职于华润集团及其附属子公司并担任重要职位，平均从业经验超20年，对华润集团整体业务布局和经营管理熟悉，在企业管理、地产开发管理领域有着丰富的经验。强大的管理团队有助于华润置地公司进一步明确业务发展方向。公司总裁、执行董事李欣先生1994年加入华润（集团）有限公司，于2001年加入华润置地公司，2017年获委任为华润置地公司执行董事，2018年获委任为公司总裁。公司首席运营官、执行董事张大为先生1994年加入华润（集团）有限公司，2016年获委任为公司联席总裁，2017年获委任为公司执行董事，2018年获委任为公司董事会副主席，2021年获委任为公司首席运营官，是华润置地多间附属公司的董事。公司首席战略官谢骥先生于1993年加入华润（集团）有限公司，2013年获委任为公司高级副总裁，2017年获委任为公司执行董事，2021年获委任为公司首席战略官，负责本公司战略及投资，曾任职于华润营造有限公司，同时担任公司多间附属公司董事。公司首席财务官郭世清先生、公司非执行董事窦健先生、公司非执行董事黄挺先生均在早年进入华润集团工作，拥有丰富的企业管理经验。

2. 开发业务：聚焦高能级城市，拿地态度相对积极

2.1. 销售：销售规模2022年起跻身前五，一二线销售占比九成

公司2013-2023年销售金额年均复合增速16.6%，行业销售排名从TOP10提升至TOP5，实现穿越周期上升。2013-2023年，公司销售金额从663.1亿元增至3070.3亿元，整体经营风格稳健，行业排名稳中有进。行业高速增长阶段，公司销售排名稳定在8-11名；行业下行周期，公司穿越周期实现逆势增长，2022、2023年公司销售排名提升至行业第4名。

公司抓住楼市2023年上半年回暖窗口期，2023年全年销售逆势增长。凭借央企背书以及城市布局等优势，公司销售实现市场下行周期下的逆势增长。2023年，公司全口径销售额3070.3亿元，同比增长1.9%，较2021年高点仅下降2.8%。权益口径销售金额2179.2亿元，同比增长3.2%，创近五年新高。

公司2023年超额完成销售目标，市占率迅速攀升。根据中房网数据，2023年公司销售目标完成率102.3%，高于典型房企平均89.5%的销售目标完成率。以全口径销售金额/全国商品房销售金额粗略计算市占率，近年公司市占率快速提高，由2020年的1.8%增至2023年的2.6%。

公司2023年全口径销售均价提高11.1%。2023年，公司实现全口径销售面积1294.6万平，同比下降9.2%，权益销售面积948.1万平，同比下降6.5%。尽管销售建面有所下滑，但销售均价不降反升，2023年，公司全口径销售均价23486元/平，同比增长11.1%；权益口径销售均价22984.9元/平，同比增长10.3%。

公司一二线高能级城市销售占比持续提升至9成。公司销售均价显著提升主因销售聚焦于一二线高能级城市，如北京、深圳、杭州等，这些城市经济基础好、人口持续流入，住房需求韧性高，公司一二线城市销售占比从2019年的84%提升至2023年的91%，其中TOP10城市贡献了58%的销售金额。

2.2. 投资：布局头部城市群和高能级城市，逆周期密集拿地

公司2023年逆周期密集拿地，新获取项目68个，拿地金额与拿地建面同比增速创2019-2023年新高。公司坚持战略引领投资，行业下行阶段实施精准稳健投资策略。2023年，公司全口径拿地金额1783.2亿元，同比增长23.6%，全口径拿地面积1325万方，同比增长21.0%，拿地金额、拿地建面同比增速较2022年由负转正。

公司2023年拿地强度较过去三年显著提升，在样本房企中遥遥领先。以拿地金额/销售金额作为拿地强度计算公式，2023年，公司拿地强度高达58%，较2020、2021、2022年大幅提高，远超其他头部房企，在样本房企中排名第一。

由于投资物业合作比例高，公司2023年拿地权益比较往年略有下降。2023年，公司权益拿地金额1118亿元，同比增长1.5%，拿地权益比62.7%，为2019-2023年最低水平，主因公司2023年新获取的商业用地项目权益比例较低。

公司持续布局核心城市优质土地，一二线城市投资占比连续三年超90%。2023年，公司拿地金额中，一线、二线、三四线城市投资占比分别为46%、47%、7%，一二线占比达93%，较2022年增长1个百分点。在北京、上海、广州、武汉、南京等一二线城市获取优质商业综合体项目8个。

公司实施多元化拿地策略，其中TOD综合体拿地优势巨大。公司拿地方式多元，包括收并购、城市更新、TOD综合体勾地模式，其中，公司凭借与地方政府战略合作关系、多年TOD项目顶层设计经验、华润集团低资金成本、成熟的开发建设能力，构建了TOD综合体拿地模式的巨大优势。2023年，公司通过TOD综合体勾地方式成功获得上海宝山区大场镇地块、广州荔湾区白鹅潭地块、北京朝阳站地块等8个自持商业面积超10万方的地块。

2.3. 土储：土储充裕，结构合理，聚焦核心城市

公司土储总量充足，开发销售型业务土储占比略降。2019-2023年，公司土储总量充裕，持续保持在6000万平以上。截至2023年年末，公司总土储面积6249.7万平方米，其中开发销售型业务土储面积5245.3万平，占总土储的83.9%，占比为近五年最低，约68%土储货值由2021年及之后新获取的项目构成。充足的土地储备为公司业绩未来持续增长提供了基础。

公司土储结构持续优化，一线城市土储占比显著提升。公司在保证财务稳健前提下，以“调结构、调节奏、调布局”作为投资策略主基调，聚焦高能级城市，布局长三角、粤港澳、京津冀、成渝等国家战略区域，持续优化土储结构。截至2023年年末，开发销售型业务土储中，一线城市占比16%，较2022年增长4个百分点；一二线城市占比增至73%；投资物业土储中，一线城市占比21%，较2022年增长3个百分点；一二线城市占比78%，与2022年持平。

3. 运营类业务：跨越周期，收益稳定

3.1. 经营性不动产：深耕20年厚积薄发，购物中心为核心业态

得益于布局时间早、运营能力强，公司经营性不动产资产营收、利润规模领先行业。公司2004年起明确住宅+商业地产发展模式，率先布局经营性不动产业务（购物中心、写字楼、酒店）并深耕20年时间，先发优势与极强的运营能力助力公司经营性不动产业务规模、增长长期领先行业，其中购物中心为核心业态。收入上，2023年，公司经营性不动产收入222.3亿元，同比增速高达30.6%，占公司营收比重8.9%，较2022年提升0.7个百分点。其中，购物中心营收179亿元，为经营性不动产业务贡献80%的收入。核心净利润上，2023年，公司经营性不动产核心净利润78.5亿元，同比高增47.6%，占公司核心净利润的28.2%，较2022年大幅提升8.5个百分点。

请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度东吴证券研究所14/283.1. 经营性不动产：深耕20年厚积薄发，购物中心为核心业态得益于布局时间早、运营能力强，公司经营性不动产资产营收、利润规模领先行业。公司2004年起明确住宅+商业地产发展模式，率先布局经营性不动产业务（购物中心、写字楼、酒店）并深耕20年时间，先发优势与极强的运营能力助力公司经营性不动产业务规模、增长长期领先行业，其中购物中心为核心业态。收入上，2023年，公司经营性不动产收入222.3亿元，同比增速高达30.6%，占公司营收比重8.9%，较2022年提升0.7个百分点。其中，购物中心营收179亿元，为经营性不动产业务贡献80%的收入。核心净利润上，2023年，公司经营性不动产核心净利润78.5亿元，同比高增47.6%，占公司核心净利润的28.2%，较2022年大幅提升8.5个百分点。图24：2019-2023年公司经营性不动产业务营收及占比图25：2022-2023年公司经营性不动产业务核心净利润数据来源：公司年报，Wind，东吴证券研究所数据来源：公司年报，Wind，东吴证券研究所购物中心项目持续落地推动经营性不动产业务在营面积提升，购物中心储备面积占三大业态总储备面积比重5年增长13.8个百分点。2019-2023年，公司购物中心、写字楼、酒店三大业态在营面积稳步提升至1172万平，年均复合增速13.5%，主要得益于购物中心在营面积由2019年547万平到2023年963万平的快速扩张。截至2023年年末，公司经营性不动产业务土储面积953万平，同比增长5.9%，其中，购物中心土储面积占比75.3%，较2019年61.5%的占比大幅提升。

购物中心业态构建三条差异化产品线，深耕不同层级和商圈，有助于公司拓展商业版图。经历20年深耕，公司购物中心业务形成了万象城、万象汇、万象天地三条差异化产业线。其中，万象城定位为高端商业，一般布局在一二线城市核心区域，以体量大、品质高、时尚标杆为主要特征，由城市级购物中心、重奢购物中心构成。万象汇则是区域购物中心，位置一般在一二线城市区域中心、三线城市核心地段。万象天地定位为街区式商业综合体，布局在高能级城市核心地段，以更大的户外空间面积为特征。截至2023年末，公司在营万象城、万象汇、万象天地数量分别为34、30、4座。

购物中心精益化运营能力助力经营质量与效率持续提升。公司多年深耕购物中心，具备极强的精益化运营能力，在营购物中心表现远超其他头部房企，2019-2023年，购物中心租金收入从94亿元增至179亿元；毛利率及经营利润率分别增至近年高位的76%、58.5%；零售额从645.9亿元增至1639.0亿元，2023年零售额增速44.2%，远高于中国社零31.2%的增速；出租率从94.8%提高至96.5%，居行业高位。

在营购物中心位列当地零售额前三的数量从2019年27家增至2023年的61家，2024-2027年计划新开业41个购物中心。公司持续聚焦重点城市，实施“一城多汇”、“多城多汇”策略。截至2023年年末，公司在营购物中心76座，已有25城实现2个及以上购物中心布局，购物中心数量前五城市分别为北京、杭州、深圳、南京、上海。在营购物中心位列当地零售额前三的数量从2019年27家增至2023年的61家。2024-2027年，公司计划新开业16、7、12、6个购物中心。

先发优势、品牌合作构建公司重奢项目竞争壁垒，重奢数量全国第一，重奢零售额占比40%。公司通过瞄准潜力巨大但市场空白的核心城市，打造城市或区域首个重奢商场，形成先发优势。如深圳万象城是深圳第一个重奢商场，南宁万象城是华南西部首家重奢商场。此外，公司坚持重奢商场中高端品牌定位，与奢侈品建立良好合作关系。截至2023年年末，公司重奢项目12个、居全国第一，重奢零售额占购物中心零售额的40.0%。

受疫情后时代线下办公恢复、文旅消费强劲影响，公司写字楼业务出租率创历史新高，酒店业务营收与入住率大幅反弹。写字楼业务方面，2019-2023年，公司写字楼租金收入从13.9亿元增至20.6亿元，年均复合增速10.3%。2023年，写字楼出租率81.8%，创历史新高，较2022年末增加2.6个百分点，主要得益于线下办公恢复。酒店业务方面，由于文旅消费后疫情时代迅速恢复，酒店营业收入和入住率大幅反弹，2023年实现营收23.2亿元，同比增长66.3%，入住率63%，较2022年大幅增长22.2个百分点。

万象生活业绩表现强劲，毛利率增至31.8%高位。万象生活2019年11月分拆上市，成为公司核心轻资产运营平台。得益于商管经营规模效应加强，万象生活业绩增长强劲。2020-2023年，华润万象生活营收从67.8亿元增至147.7亿元，同比增长22.9%；核心净利润从8.2亿元大幅增长至29.2亿元；毛利率由27.0%提至31.8%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）