2024年矿山机械行业投资前景分析报告
矿山机械总览
1.1 矿山机械行业整体情况
矿山机械是对固体矿物及石料进行开采和加工处理的专用设备，主要包括建井设备、采掘凿岩设备、矿山提升设备、破碎粉磨设备、筛分洗选设备五大类,主要服务于黑色和有色冶金、煤炭等重要基础工业部门。2021年中国矿山机械行业收入2,793亿元，同比增长16.60%。
采矿业产能利用率仍然处于较高水平：2024Q1，我国采矿业产能利用率为75%，与去年同期基本持平，整体来看采矿业产能利用率处于历史高位。从固定资产投资情况来看，2024年1-3月我国采矿业固定资产投资为2137亿元，同比增长18.5%，固定资产投资增速较高说明采矿业处于较高景气区间。
本轮采矿业高景气主要由于高金属价格，采矿行业存在“高金属价格→高资本开支→高资源供应”的规律。➢美联储降息将会支撑金属价格持续走高：从历史来看，美联储利率与铜价呈现反向关系，例如在2009-2011年、2020-2022年。预计今年下半年开启的美联储降息周期将进一步推动铜价走高。
能源与金属矿石有一定相似性，但也要考虑地缘政治方面影响，不过从历史来看，在每一轮的美联储降息周期下，能源价格都有比较强劲的表现。
02铜矿装备投资逻辑
2.1 铜矿开采冶炼产业链细分
从含矿物质的原石到高纯度金属，需历经开采、选矿、冶炼一系列复杂的工业流程铜目前库存低价格高有利于供给上行：2024年3月LME铜库存量仅为11.3万吨，处于近20年历史低位，同时2024年3月LME铜均价为8676美元/吨，处于20年历史高位。➢铜价持续走高有利于资源品企业提升资本开支：以紫金矿业为例，其2024年矿山铜计划产量111万吨，同比增长10%，有色金属产业存在“高金属价格→高资本开支→高资源供应”周期规律，如后续铜价继续上行叠加美联储降息周期，资源品企业可能进一步加大资本开支投入提升产量。
铜矿与经济增速较为相关：从1960年至2022年全球GDP复合增速为7.17%，而铜矿产量复合增速为2.81%。同时单位GDP对应的铜矿产量呈现周期性波动，主要受经济预期以及库存周期等因素影响。➢预计未来三年全球铜的供给增速将升至3%-5%：目前来看单位GDP对应的铜矿产量处于历史上较低的水平，预计未来三年内随着经济复苏该指标预计回升，故预计未来三年铜矿产量增速可能提升至3%-5%左右。
铜的需求端以电力为主：全球来看铜的主要需求来自于电力电网，建筑以及家电，目前新增需求主要来自于光伏、风电、新能源车等领域。➢全球能源供应形态从燃料供能转向材料聚能，新能源产业对金属材料需求体量越来越大。根据测算来看，在光伏、风电和新能源车领域2025年铜增量较2021年提升322.4万吨，占2021年铜矿产量15%。
铜矿开采资本密度提升：2000年，新建铜矿的基础设施平均要4000-5000美元/吨铜产能。现在资本密集度已经超过了1.2万美元。➢铜矿品位下降导致对于选矿备件需求提升：例如从1999年至2016年间，智利的平均铜品位下降了一半以上，从1.41%降至0.65%。铜矿品位在随着开采持续降低，意味着所需的采矿和磨矿作业的相对规模更大，对于选矿备件需求提升，即加工更多的矿石才能获得相同的精铜。
03煤矿装备投资逻辑
3.1.1 综采是煤炭开采的发展方向
综采是煤炭开采的发展方向：综采改善了劳动条件，提高了工作面产量与效率，工作面也较为安全，顶板事故风险下降，是煤炭工业的发展方向，但综采设备价格高，技术性强，适用于煤炭规模开采。
采工艺过程是打眼放炮、人工或机械法装煤和刮板输送机运煤。工作面推进后用人工移设输送机，用木柱、棚子或金属支架支护工作面。炮采的设备和技术简单，能够适应复杂的地质条件，但劳动强度大，人工装煤和移设输送机费工费时，工作面效率低，危险程度较高。普采是落煤、装煤和运煤等回采工序实现普通机械化的采煤方式。开采工艺过程主要是机械采煤、液压千斤顶移设输送机、人工支护。普采使工作面回采工艺简化，劳动强度比炮采减轻，工作面单产和工效比炮采有了很大提高。综采是综合机械化采煤的简称，将工作面落煤、装煤、运煤、顶板支护和顶板管理工艺全部用机械以自动化方式完成。其中，落煤、装煤使用双滚筒采煤机，运煤使用刮板输送机，顶板控制使用液压支架。
煤炭装备以采煤、洗选加工以及煤化工设备为主，其中狭义上的煤机指煤炭综合采掘设备，包括掘进机、采煤机、刮板输送机及液压支架，合称“三机一架”。
煤炭固投周期性波动明显：上一轮煤炭开采固投周期景气顶点在2012-2013年，之后伴随着煤炭价格下行以及2015年中央经济工作会议提出的供给侧改革，煤炭开采固投金额持续降低，在2017年达到最低点，后续在2019年重新实现进入上行周期。➢综采设备约占煤炭固投总金额的21%：目前煤矿机械约占轮煤炭开采固投总金额比例的30%，其中70%为综采设备投资，在综采设备中液压支架、采煤机、掘进机、刮板输送机分别占比45%、13%、12%、10%
煤炭固投周期滞后于利润周期：煤炭行业投资经历“复苏-繁荣-衰退-萧条-复苏”的周期路径较为清晰，2003-2011年为复苏繁荣期，2012-2015年为衰退期（2015年12月煤炭行业供给侧改革），2016-2018年萧条期，2019年开始重新复苏。上一轮伴随着煤价增长，煤炭开采洗选行业利润有所提升，企业端利润提升后有比较强意愿进行扩大投资，反之亦然，从2011-2013年以及2015-2017年的数据来看固投拐点的来临均落后于利润拐点。当前煤炭行业利润仍然处于高景气区间，故预计煤炭行业固投周期在3年内仍将上行。
我们使用单位原煤产量对应利润额衡量投资能力，单位原煤产量对应固定资产投资额来衡量投资强度，从目前来看本轮单位原煤产量利润额163.8元已经高于上轮123.3元的高点，同时单位原煤产量固定资产投资额目前为120元，仍然低于上轮144.8元的高点，投资能力强而投资强度低，另外考虑到智能化水平带来的装备价值量提升，故我们判断当前煤炭固投投资强度仍有提升空间。
更替逻辑确定：我国煤机产品更替周期大约为5-7年，因此设备更新需求主要取决于5 年前的设备投资额，而2019年-2023年正是煤炭开采固投开启新一轮增长的时期，预计将带来2024-2028年大量的设备更新需求。
煤炭进口依存度出现提升：2023年中国煤炭实际需求量为49.65亿吨，同比增长6.67%，同期我国煤净进口量为3.07亿吨，进口依存度为6.18%。从数据来看我国自2000年开始煤炭实际需求量稳步走高，2000年-2023年煤炭实际需求量复合增速达8.1%，但同时我国煤炭进口依存度也有所提升，整体煤炭从净出口转向净进口。➢预计政策端将稳定煤炭供应：习总书记指出“能源的饭碗必须端在自己手里”。从保障能源安全、稳定能源供应上讲，煤炭发挥着无可替代的“压舱石”与“基本盘”作用。故预计即使在双碳政策下，煤炭生产也将会平稳运行，不会出现运动式降碳、踩急刹车。
3.3.2 国际局势的不确定性带来煤炭固投周期的确定性
煤炭价格与原油价格高度相关，国际局势的不确定性推动煤炭固投周期：由于能源属于全球定价，当前国际局势不甚明朗，俄乌、中东冲突不断，战争的强度与烈度与日俱增，无疑将会助推以石油为代表的一系列能源价格提升（类似上世纪七十年代），同时从数据来看，国内煤价与国际原油价格高度相关，后续如果第六次中东战争爆发或者其他不确定因素扰动导致原油中断供给，将会驱动原油价格大幅提升，国内的煤炭价格大概率也将出现上行，而国内政策层面为了保证能源价格稳定，从能源安全层面出发将会鼓励煤炭产量稳步提升，故预计后续煤炭行业固投周期在3-5年内仍将持续。
不同类型矿井建设项目的审批流程及审批机构存在一些差异，其中国家发改委负责500万吨及以上的煤炭开发项目，国家能源局负责120万吨-500万吨煤炭开发项目，省级政府负责120万吨以下煤炭开发项目。
政策审批对于煤炭项目开工建设影响较大：我们认为煤矿项目审批具备明显周期性，例如在2015年12月中央经济工作会议中提出供给侧改革，进行去产能、去库存，煤炭项目审批进入停滞，项目建设规模以及投资额大幅下降，后续在2018、2019年逐渐实现恢复；在双碳政策影响下，2021年项目审批也出现一定程度停滞。➢2022年-2023年项目步入在建有望提升设备需求量：一般煤矿建设周期约2~4年，即可推算当前项目主要是2021年左右，后续伴随2022年-2023年审批项目步入在建，将有望提升对于上游设备需求量。
在煤炭智能化政策支持下，煤炭单位规模投资出现提升：2020年2月国家发改委等8部委联合出台关于加快煤矿智能化发展的指导意见，鼓励智能化示范煤矿建设，煤炭单位规模投资额呈现持续提升趋势，从2014年的738元/吨至2023年的1682元/吨，复合增速为9.59%。
煤炭储备制度有望提升煤矿项目核准数量：2024年4月12日，据国家发改委消息，国家发展改革委、国家能源局发布关于建立煤炭产能储备制度的实施意见。意见中指出：到2027年，初步建立煤炭产能储备制度，有序核准建设一批产能储备煤矿项目，形成一定规模的可调度产能储备；到2030年，产能储备制度更加健全，产能管理体系更加完善，力争形成3亿吨/年左右的可调度产能储备，全国煤炭供应保障能力显著增强，供给弹性和韧性持续提升。➢按照2030年达到3亿可调度产能储备测算，预计2023-2030年煤炭项目建设规模复合增速为15.5%。
04重点公司推荐
4.1 重点公司推荐：运机集团—国内矿山带式输送机行业引领者
公司是国内唯一一家以带式输送机为主业的上市公司。公司主要从事以带式输送机为主的节能环保型输送机械成套设备的研发、设计、生产和销售，是物料输送系统解决方案的供应商。➢矿山输送设备及一体化服务市场规模大，厂家众多但规模偏小，行业集中度低，但能提供整体解决方案、成套输送系统的企业仅6-8家。
为保障国家能源安全和资源安全，中国自然资源部（2023年）全面启动新一轮战略性矿产国内找矿行动，国内矿山输送系统的市场需求强劲。➢随着经济的发展，客户对输送机械产品的需求将向着高性能、一体化等方向发展。国内市场呈现出大项目逐年增多，对输送系统在智能、环保和长距离、大运量的高效输送等方面的要求高，具有技术、规模等优势的行业头部企业更有竞争力。
公司海外扩张迅速，获得巨额订单：公司积极响应国家政策，主动对接“一带一路”的发展机遇，重点在非洲、东南亚、南美洲、澳大利亚、中东、印度等国家和地区开拓市场。公司于2022年-2023年成功中标全球最大的铁矿石项目西芒杜铁矿，中标总金额12.79亿元，海外拓展实现重大突破。
公司销量增速显著快于产量增速：公司2020年-2023年产量复合增速为12.7%，销量复合增速为20.9%，销量增速显著快于产量增速显著驱动公司产能利用率在2021年-2024年超过100%，处于超负荷运转状态。➢伴随后续公司募投项目陆续投产，公司产能有望大幅提升：预计在2024年10月份将有9万米产能投放，在2026年12年有4万米产能投放，即预计2023年至2027年公司产能复合增速达25%，为公司后续业绩增长打下基础。
耐普矿机为客户提供选矿设备（渣浆泵、旋流器）、选矿备件（橡胶复合耐磨备件）及选矿系统方案及服务（EPC项目）。核心产品是橡胶复合耐磨备件，占公司主营业务收入超70%。公司为新材料企业，产品属于消耗品，客户需定期采购更换。
矿石品位下降对于选矿备件需求提升。铜产量近20年翻一倍（2022年全球铜矿产量达到2,200万吨，较2000年的1,320万吨，复合增长率2.35%），但铜矿开采品位却从0.79%下降到0.43%，故选矿备件的需求预计10-15年将翻一倍。➢全球橡胶复合耐磨备件替代率提升。随着大量矿山技改更换大型整机，淘汰老旧小机器设备，会加速行业复合备件的替代比例。目前选矿环节橡胶耐磨备件替代率不到15%，替代率有较大幅度提升空间。
4.2.2 耐普矿机：公司订单增速较快，预计今年公司业绩释放确定性高
订单增长速度较快：全年合同签订额达到12.25 亿元，较2022 年同比增长63.33%，其中国际市场合同签订额为7.25 亿元，占比为59.18%。从数据来看订单增速明显快于公司收入增速，而公司订单签订模式为一年一签，故预计2024年收入较好。➢客户以铜矿客户为主：从公司客户结构来看，目前公司客户以价值量较高的铜矿客户为主，故会显著受益于铜矿公司资本开支周期到来。矿山高端耐磨件作为矿山设备中的易耗件，更换周期性强，随着矿山行业对耐磨件的需求不断增加，大型高端耐磨产品的市场需求将会有较强的支撑。➢产能预计逐步释放，支持公司完成订单：今年公司赞比亚一期、二期工程将会陆续投产，明年智利产能预计在年底投产，另外塞尔维亚、秘鲁等产能也在规划中。
4.2.3 耐普矿机：受益于出海，公司盈利能力有望提升
耐普海外扩张有利于整体毛利率提升：从数据来看，2023年剔除EPC业务后国外毛利率为46.5%，高于同期公司非EPC业务毛利率38%，另外从收入占比来看，2023年剔除EPC业务后国外收入占比为49%，公司指定后续国外非EPC收入占比目标为65%-70%。故伴随后续公司海外业务持续扩张，公司整体毛利率仍有提升空间。➢公司实现海外多国家网点布局：公司已在智利、秘鲁、墨西哥、厄瓜多尔、赞比亚、塞尔维亚、澳大利亚、新加坡等全球多个国家设立了控股子公司，基本建设了覆盖全球的营销网络。重点开拓方向为中亚、非洲及南美等一带一路沿线矿业发达地区市场。
预计今年EPC业务收入增速较快：公司EPC业务为向客户提供选矿工艺流程设计、采购、施工等实行全过程的总承包服务，同时项目在交付后，将向公司采购备件，成为稳定的收入来源。公司2023年1.2亿元EPC收入来自亚美尼亚项目，目前已经全部确认收入，2024年额尔登特三期项目将交付，预计确认2.17亿元收入（3千万美元合同额，汇率按照7.24计算），同比增长80%，EPC业务增量占2023年总收入的10.34%。
天地科技隶属于中国煤炭科工集团有限公司，是央企控股科技创新型上市公司。公司主要产品包括成套智能化煤机装备、安全装备、洗选装备、高效节能环保装备、监测监控系统。➢公司现有的产业板块基本覆盖了煤炭行业的全产业链，包括勘探、设计、煤机装备、安全技术与装备、煤矿建设、煤矿运营、生态治理、清洁能源高效利用等技术与产品及相关服务，是世界范围内煤炭行业产业链布局最为完整的企业之一。
4.3.1 天地科技：公司现金流充足，高股息率提供安全边际➢公司现金流情况优秀：从数据来看，公司经营活动产生的现金流持续高于净利润，盈利维持高质量增长，公司现金流较好的原因是应收账款周转率以及存货周转率出现明显提升，说明公司整体运营效率提升。公司充足的现金流也为公司提升分红提供了坚实的保证。➢2023年，公司现金分红总额为11.58亿元（含税），分红率为49.14%，创历史新高，对应股息率为3.72%（按照4月23日收盘价7.53元）
4.3.2 天地科技：订单持续增长，业绩增长确定性高➢2023年公司实现新签合同额369.9亿元，同比增长22%。其中西安研究院、山西煤机、天地王坡、天地奔牛、上海煤科等单位新签合同额均超过30亿元，同比增长超过20%；在高基数的情况下，公司合同负债较上一年同比增长8.9%。➢根据历史情况来看，当年新签合同有望在下一年形成一定收入，因此在2023 年订单充足的情况下，公司2024年业绩增长有较强确定性。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
