2024医药行业分析报告：增长与挑战

一、深耕两广医药分销，国大药房全国布局，工业投资稳中有进

1.1 医药分销业务深耕两广区域，医药零售业务全国布局

公司是国药集团全国唯一医药零售整合平台，目前公司业务涵盖“医药分销+医药零售+工业投资”全产业链条。在医药分销领域，公司主要立足于两广地区，截至2023年末分销业务覆盖两广二三级医疗机构1110家、基层医疗客户8373家、零售终端客户（连锁药店、单店、医院自费药房）6155家，目前公司在两广区域药品和器械耗材分销、零售直销和零售诊疗等细分市场保持行业领先。在医药零售领域，子公司国大药房是国内销售规模领先的医药零售企业，截至2023年末国大药房门店总数已达到10516家，连锁网络遍布20个省市自治区，覆盖超过160个城市。在工业投资领域，公司主要参股工业企业包括国药致君深圳制药有限公司、国药致君深圳坪山制药有限公司、深圳致君医药贸易有限公司、深圳万乐药业有限公司，覆盖抗感染、呼吸系统用药、保健品、中成药及抗肿瘤药等领域的研发、生产及销售。

公司前身深圳市医药生产供应总公司于1985年成立；2000年，公司经深圳市政府进行资产重组后置换上市，更名为深圳一致药业股份有限公司；2004年，国药控股有限公司以43.33%的股权成为一致药业第一大股东，公司借力国控大平台进入十年发展阶段；2006年，公司收购国药控股广州有限公司90%股权，形成以国药控股广州有限公司为核心企业的南区分销网络布局；2016年，公司完成整合重组标的子公司股权变更，国大药房整体注入；2017年，公司引入海外医药零售巨头沃博联，强强联合开启国药零售新篇章；2018年，公司与沃博联合资成立国药控股国大药房有限公司启动仪式成功举行，“新国大”战略正式确定，全面开启国大药房新篇章；2019年，国大药房、沃博联携手推出首家“新概念”试点药店，重点打造差异化药事服务，公司广东省内医院线条业绩规模突破100亿；2020年，国大药房成功摘牌成大方圆，进一步巩固国大药房全国销售规模头部企业地位，提升市场占有率；2023年，公司业绩保持良好增长态势。

1.2国药控股为公司控股股东，子公司业务布局清晰

从股东层面上看，截至2024Q1，公司的控股股东为国药控股股份有限公司（持股比例为56.06%），公司的实控人为国务院国有资产监督管理委员会。从子公司层面上看，截至2024Q1主要子公司包括：①国药控股广州有限公司，主要业务为药品、医疗器械和货物运输等；②国药控股国大药房有限公司，主要业务为中成药、化学药制剂、抗生素、生化药品、生物制剂、诊断药品和治疗诊断性生物制品等；③国药控股广西有限公司，从事医药制品和医疗器械的零售和分销以及保健用品的批发零售等。另外，公司还参股国药现代（600420.SH）等工业公司。

1.3 医药分销&医药零售业务持续稳健增长，现金流状况良好

2018-2023年公司营业收入的复合增速约为12%，核心业务为医药批发和医药零售，2023年医药批发业务营收占比约69%，医药零售业务营收占比约31%。从增长趋势上看，近5年公司营业收入规模持续扩张，2019年公司营收增幅达20.69%（为近5年增速峰值），这一方面系公司主动部署抢抓“4+7”、GPO、国谈等政策机遇，在药品降价大趋势下仍有效提升医药分销业务市场份额；另一方面是公司零售业务的门店扩张速度较快，2019年公司门店数增长为17%。从业务结构上看，近5年医药批发占营业收入比重呈小幅下降趋势，医药批发营收占比从2018年的74.49%下降到2023年的68.57%，而医药零售占营业收入比重略有提升。

2018-2023年公司归母净利润复合增速约为6%，扣非归母净利润复合增速约为5%，而公司非经常性损益波动较小。从增长趋势上看，除2021年外公司归母净利润和扣非归母净利润均呈逐年增长趋势。2021年公司归母净利润和扣非归母净利润均有所下降，一方面系公司对子公司上海鼎群企业管理咨询有限公司（暨国药控股天和吉林医药有限公司）计提商誉及无形资产（品牌使用权及销售网络）的减值准备，其中商誉减值损失约1.63亿元，而无形资产减值损失约0.74亿元；另一方面公司2021年新开设直营门店1155家，新店前期投入较大，效益暂未显现，以及受行业政策、疫情高基数等多重影响，盈利空间缩小，2021年国大药房净利润同比下降61%。

在盈利能力方面，近6年公司毛利率较为稳定，基本维持在10%至12.5%间浮动。公司净利率自2021年触底后（2021年净利率同比下降，一方面是商誉减值及无形资产减值，另一方面系2021年由于行业政策及疫情影响新开设药店未有盈利贡献），而2022-2023年净利率均有所回暖。

2018-2023年间公司资产负债率均维持在60%以内，且低于同行可比公司的资产负债率均值。2022年公司的资产负债率为54.37%，而同行可比公司资产负债率均值约为61.38%。2023年公司资产负债率为55.9%，仍未超过60%。当前公司的负债压力相对较低，未来若公司有相关的扩张计划，资产负债率仍有提升的空间。

2018-2023年公司整体应收账款周转天数保持在69-80天间，低于同行可比公司均值。一方面系公司灵活应用应收账款保理等方式合理调配应收账款的结构并改善整体现金流状况，另一方面系公司持续推进“两降一减”制定工作方案，积极采取多种举措促进应收账款的回笼。

二、分销业务：深耕两广区域，“一体两翼”战略稳固行业地位

在医药分销领域，公司凭借对物流业务的整合，深度覆盖终端市场，构建高效阶梯式配送网络。自2013年两广网络建设完成，公司业务已拓展至县级，2014年加速三级公司整合，2015年实现全网运营，2019年网络进一步拓展，主要发展方向为零售终端。目前，公司在两广区域医药分销业务规模领先，且公司药品和器械耗材分销、零售直销和零售诊疗等细分市场保持行业领先。

2.1 两广区域二三级医疗机构覆盖率近80%，近6年分销业务复合增速达10%

从收入增长趋势上看，2018-2023年分销业务收入复合增速约为10%。2019年由于公司主动部署抢抓“4+7”、GPO、国谈等政策机遇，在药品降价大趋势下仍有效提升医药分销业务市场份额，因而2019年分销业务营收增速达22%。2021年公司积极承担抗疫责任，诸如承接两广多地疾控疫苗仓配运作、完成两广多个疫区物资的紧急配送等，2021年分销业务收入增速约14%。2022-2023年公司分销业务持续稳健增长。

从收入结构上看，公司分销业务以医疗机构直销为主，2023年公司医疗机构直销约占78%；经销业务（指向商业客户分销医药器械等）约占14%，院外零售药店直销约占8%。2021-2023年间公司对医疗机构直销占比略有提升，该占比从74%提升至78%（年均提升1个百分点）；而对商业客户的经销业务占比则略有下降，该占比从18%下降至14%（年均下降1个百分点）。

在分销业务毛利率层面，由于药品集采政策的影响，公司分销业务毛利率从2019年开始逐年下行，2021年公司分销业务毛利率下降至5.8%。自2021年开始，由于经销业务毛利率逐年提升，带动公司分销业务整体开始回暖。在分销业务净利率层面，2018-2023年间公司分销业务净利率基本维持在2%以上，整体波动相对较小，彰显出公司降本提效的经营韧性。

2023年分销业务中医疗机构直销约占78%，商业客户经销约占14%，而零售药店直销约占8%。从具体覆盖机构数量上看：①院内端，2022年公司在两广地区覆盖1092家二三级医疗机构，覆盖率接近80%，2023年公司两广地区二三级医疗覆盖数量达1110家。②院外端，2023年公司覆盖8373家基层医疗机构，6155家零售终端客户。

由于公司暂未披露分销业务中药品及器械的构成，考虑2023年公司分销业务占总收入约69%，且公司已披露整体营业收入的品类构成，因此我们用此数据大致推算分销业务中的药品及器械构成。从品类结构上看，2018-2023年间器械耗材的营收占比逐年提升，2018年仅3.69%，而2023年该占比已提升至10.84%，年均提升1.43个百分点。从增长趋势上看，2019-2022年间器械耗材业务增速均高于45%，大幅高于药品业务增长。2023年器械耗材业务略有下降（同比-6.44%，预计受疫情物资类高基数原因），而药品业务仍保持正增长（同比+4.14%）。

2.2 国控广州：广东药械分销市场行业龙头，国药一致分销运营总部管控者

国药控股广州有限公司（以下简称“国控广州”）是中国南区领先的药械分销商及医疗供应链解决方案及服务提供商，目前公司的物流仓储面积达21万平方米，且已形成以广州、深圳、佛山、南宁、柳州5个一级物流中心，25个地级市配送中心的阶梯式物流配送网络。目前国控广州是国药一致的全资子公司，同时国控广州承担国药一致分销运营总部管控职能。

从业务布局上看，国控广州着力打造商业分销、医院纯销、终端直销、专业处方药房和物流配送等相关业态协同发展的企业竞争力和优势，依托深度覆盖南区的分销及配送网络，成为国内外药品、医疗器械、耗材及其他医疗保健产品的服务商和供应商，并为下游医院、其他分销商、零售药店、基层医疗机构等客户提供全面的药械分销、零售终端、创新服务、专业物流和其他增值服务。

公司打造的SPS+“国药控股大药房”是经营新特药、慢病用药为特色的专业处方药房，现已建立覆盖两广的专业零售药店网络，促进批发与零售的深度融合，开设超140家专业药房，向终端消费者提供医药健康产品和服务。并积极推动在健康产业中融合互联网及大数据，整合企业在医药专业领域优势，批零一体化协同加速终端网络拓展，利用信息技术实现医药商业的数字化迁移，迅速做大B2B与B2C业务，创建富有国药特色的互联网医药品牌。

从发展历程上看，国控广州的前身是1957年12月1日成立的中国医药公司广州采购供应站，1997年1月中国医药广州采购供应站更名为中国医药（集团）广州公司。2003年10月推行“创建新公司、健全新机制”的公司制改革，设立“国药集团医药控股广州有限公司”并定位为药品批发专业经营公司，以药品分销为核心业务，中国医药（集团）广州公司将主营业务转变为资产经营。2004年12月，国药控股有限公司委托国药集团医药控股广州有限公司代管理国药控股南宁有限公司，在两广区域推进一体化运营。2005年06月，深圳一致药业股份有限公司通过“收购国药控股持有的国药控股广州有限公司90%股权”的决议。自2005年起，国控广州持续推进两广一体化运营，促进两广区域化整合进程。2023年国控广州营收规模突破400亿元。

国控广州承担国药一致分销运营总部管控职能，其营业收入规模和净利润规模均占比较大，2023年国控广州创收约403亿元（公司内部抵消前的分销业务收入约520亿元），2023年国控广州的净利润为7.55亿元（公司分销业务净利润为10.57亿元）。从增长趋势上看，2018-2023年间国控广州营业收入复合增速约为11%（公司内部抵消前的分销业务收入复合增速约10%），而其净利润复合增速约10%（公司内部抵消前的分销净利润复合增速约8%），整体维持稳健增长趋势。从盈利能力上看，2018-2023年间国控广州的净利率维持在1.8%-2%间，整体波动较小，盈利能力较为稳健。

国控广州在广东省医药批发业务的主要竞争对手是广州医药股份有限公司（白云山持股90.92%，以下简称“广州医药”）。2023年广州医药的营收规模为526.59亿元，而净利润为6.37亿元。从区域布局上看，根据广州医药招股说明书，2020年广州医药约66%收入来自于大湾区（分别为广州、佛山、肇庆、深圳、东莞、惠州、珠海、中山、江门），20%收入来自于除大湾区外的华南地区（包括广东省除大湾区9座城市外的其他城市、海南省、广西省），14%收入来自于其他地区。从增长趋势上看，广州医药2019-2023年营业收入的复合增速为6%，而净利润复合增速为17%。从盈利能力上看，2021年广州医药净利率提升明显，净利率从2020年的0.89%提升至1.11%，2022-2023年间净利率持续提升，2023年广州医药净利率为1.21%。

2020-2022年间广东医药分销销售总额复合增速约7%，2022年广东医药分销市场规模约2918亿元。根据国控广州数据：1）药品市场份额方面，公司在广东区域市场份额第一（2022年国控广州营收规模约为385亿元，而广东医药分销市场销售总额为2918亿元。据此粗略推算，国控广州在广东医药分销市场占有率约13%），在两广区域的35个地市排名前3，实现全覆盖。其中11个地区市场份额第一，市场份额超过20%的有23个地市。2）器械市场份额：广东区域市场份额排名第一，在两广区域的16个地市排名前三，其中5个地市市场份额第一，市场份额超过10%的有8个地市。

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