2024年房地产服务行业高质量发展报告

自2021年下半年以来，房地产市场进入深度调整期，房企的经营状况在一定程度上能够影响其关联的上市物企的业绩及股价表现。在资本市场上，物业指数与地产指数的走势基本保持一致。

由于关联房企能够对物企产生较大的影响，因此本文在整体分析物业行业的业绩表现之外，还根据其关联房企的股东背景及经营情况，将上市物企分成了央国企物企、民企且未展期物企、民企且已展期物企、混合所有制物企、独立物企共五类进行对比分析。本文中出现的各类表述所对应的物业公司明细如下表所述。

一、利润表：收入增速趋缓，利润略有下滑，央国企表现突出

1.1、整体收入增速持续放缓，央国企增速最高

2023年，60家上市物企营收总额2855.5亿元，同比+8.1%，较2022年15.7%的增速有所放缓。主要原因有：①行业经过几年的高速发展，收入基数已经较大；②行业由规模导向转为效益导向，部分公司主动退盘部分低效的在管项目，逐步收缩或退出部分增收不增利的业务（特别是社区增值服务中的某些业务板块）；③受地产影响，非业主增值服务收入及新增在管面积普遍下降；④收并购市场低迷。

从各类样本物企的营收同比增速来看，2023年央国企物企为+18.3%，独立物企为+15.0%，民企且未展期物企为+13.4%，混合所有制物企为+10.1%，民企且已展期物企为+1.7%。在当前物业行业中，各类物企的经营表现持续分化，与地产行业央国企和民企明显分化的趋势一致，由于央国企开发商在销售、拿地、融资各方面的表现均优于多数民营开发商，因此能够在新交付管理面积规模、开展非业主增值服务等方面对给予关联物企更大力度的支撑。60家上市物企中，2023年营收最高的三家分别是碧桂园服务、万物云、绿城服务，营收分别为426亿元、332亿元、174亿元，同比分别+3.0%、+10.2%和+17.1%。物企间营收规模的差距较为明显。

1.2、央国企利润增速稳定，多数民企利润持续下滑

2023年，60家上市物企归母净利润总额149.6亿元，同比-1.7%，归母净利润已经连续两年下滑，主要因为：①外部受到宏观经济波动及地产行业下行影响，内部员工成本支出相对刚性，多数物企综合毛利率持续下滑。②受房地产付款账期不断延长的拖累，物企对应收账款、应收票据等金融资产持续计提减值。③受此前高溢价并购及兑现不及预期的拖累，商誉持续减值。

从各类样本物企的归母净利润同比增速来看，2023年央国企物企为+26.1%，民企且未展期物企为+1.9%，民企且已展期物企为-4.2%（2022年同比降幅超80%，基数较低），独立物企为-10.8%，混合所有制物企为-24.8%（受建业新生活大幅由盈转亏拖累）。

央国企物企和民企物企之间的利润分化程度较收入分化更为显著，主要因为在毛利率下滑和应收账款&商誉减值方面，民企物企下滑程度远大于国企物企。60家上市物企中，2023年归母净利润最高的三家分别是华润万象生活、万物云、恒大物业，归母净利润分别为29亿元、20亿元、15亿元，同比分别+32.8%、+29.4%和+8.3%。物企间归母净利润的差距同样明显，且受到毛利率、减值、期间费率等多重因素影响，营收较高的物企可能归母净利润并不高。

1.3、整体毛利率延续下滑态势，央国企毛利率略有提升

2023年，60家上市物企的整体毛利率为20.3%，同比-1.3pct。物企的三大主营业务毛利率普遍存在下滑的压力：①基础物管毛利率下滑主要因为物业费提价较为困难而人工成本相对刚性、无形资产摊销增加、第三方外拓占比持续提升（外拓项目毛利率通常低于关联房企新交付项目）。②社区增值服务毛利率下滑主要因为部分业务落地不及预期、业务结构或模式有所变化（如平台抽佣转为自营）。③非业主增值服务毛利率下滑主要因为销售持续筑底，房企对成本管控更为严苛，物企该业务规模大幅收缩，其中民企物企该业务的毛利率下滑尤为明显。

从各类样本物企的毛利率高低来看，2023年民企且未展期物企毛利率为26.0%，同比-2.4pct；民企且已展期物企毛利率为22.1%，同比-1.9pct；央国企物企毛利率为20.8%，同比+0.7pct；混合所有制物企毛利率为16.1%，同比-0.4pct；独立物企毛利率为13.4%，同比-3.1pct。

尽管央国企物企的毛利率水平居中，但整体表现更为稳健，并未持续下滑，基本稳定在20%的水平。60家上市物企中，2023年毛利率最高的三家分别是星盛商业、祈福生活服务、新希望服务，毛利率分别为52.5%、47.4%、34.9%，同比分别-3.2pct、+1.0pct、-2.9pct。毛利率较高的物企普遍开展一定体量的商业运营管理业务（毛利率较高）。

1.4、降本增效管控费用，销管费用率持续下滑

由于多家物企将销售费用及管理费用合并列示或仅列示其中一项，为保障数据的可比性，本文不单独分析销售费用率与管理费用率，统一采用销管费用率来衡量各家物企的费用管控能力。2023年，60家上市物企的整体销管费用率为8.7%，同比-0.9pct。

物企持续降本增效，销管费用率呈连年下降的态势。从各类样本物企的销管费用率来看，2023年央国企物企销管费用率为6.7%，同比-0.7pct；独立物企销管费用率为7.9%，同比-0.4pct；混合所有制物企销管费用率为8.3%，同比-0.5pct；民企且未展期物企销管费用率9.1%，同比+0.2pct；民企且已展期物企销管费用率10.2%，同比-1.3pct。

60家上市物企中，2023年销管费用率最低的三家分别是中海物业、滨江服务、招商积余，销管费用率分别为3.0%、3.4%、4.5%，同比分别-0.7pct、-0.2pct、+0.3pct。

二、资产负债表：应收增速放缓，商誉下降，现金充裕

2.1、贸易应收账款周转天数拉长成行业共性问题

2023年，60家上市物企的整体贸易应收账款周转天数约104天，较2022年增加约12天，增长速度有所放缓。从各类样本物企的贸易应收账款周转天数来看，2023年央国企物企贸易应收账款周转天数约61天，同比增加6天；独立物企贸易应收账款周转天数约81天，同比增加4天；民企且未展期物企贸易应收账款周转天数约84天，同比增加21天；混合所有制物企贸易应收账款周转天数约86天，同比增加9天；民企且已展期物企贸易应收账款周转天数约139天，同比增加20天。

近年来贸易应收账款周转天数持续增长已经成为行业的共性问题，主要原因有：①物企在管规模持续扩大，收缴困难的低效项目增多；②受到宏观经济波动影响，部分物企收缴率不及预期；③地方政府财政紧张，ToG类业务的支付账期拉长；④受销售持续筑底影响，房企普遍拖长账期，特别是民营开发商陷入流动性危机后支付能力下降，多数民营物企应收账款的收回期限相较之前更久。

其中央国企物企受益于行业分化中关联房企的经营表现较好，独立物企受到开发商影响更小，因此贸易应收账款回收情况更好，周转速度更快。60家上市物企中，2023年贸易应收账款周转天数最短的三家分别是星盛商业、建发物业、祈福生活服务，贸易应收账款周转天数分别为13天、32天、38天。其中星盛商业及祈福生活服务主要从事商业运营管理服务，不易受到住宅开发波动影响，回款较快；建发物业2023年营收大幅增长，因而周转速度加快。

2.2、商誉有所下降，并购趋向谨慎

2023年，60家上市物企的商誉总额为364.7亿元，同比-11.3%，商誉增速首次由正转负。主要因为：一方面上市物企逐渐回归理性，发展路径逐步由“规模为王”转为“效益为王”，各家物企开始积极寻求高质量增长，对收并购普遍持审慎态度，进一步减少收并购行为。根据克而瑞统计，2023年共发生42宗收并购事件，同比下降21%；收并购金额约33.73亿元，同比下降68%，已经连续两年大幅缩水。另一方面此前部分物企的收并购行为过于激进，交易对价过高，近两年投后整合不畅、标的公司项目质量低于预期、标的公司业绩预期无法兑现等问题陆续出现，进而持续计提减值，商誉减值后账面价值大幅下降。

从各类样本物企的商誉来看，2023年民企且已展期物企商誉约234亿元，同比-16.0%；混合所有制物企商誉约49亿元，同比-0.1%；央国企物企商誉约26亿元，同比+7.2%；民企且未展期物企商誉8亿元，同比+1.3%；独立物企商誉约0.26亿元，同比持平。60家上市物企中，2023年商誉最高的三家分别是碧桂园服务、万物云、雅生活服务，商誉分别为164亿元、37亿元、29亿元，同比分别-8.2%、-0.0%、-12.9%。

2.3、净现金规模回升，资金相对充裕

2023年，60家上市物企的净现金总额为1158.2亿元，同比+11.4%，整体仍处于较为充裕的水平，物业公司作为“现金奶牛”的属性仍未改变。从各类样本物企的净现金来看，2023年央国企物企净现金约395亿元，同比+11.6%；民企且已展期物企净现金约348亿元，同比+20.2%；混合所有制物企净现金约220亿元，同比+12.1%；民企且未展期物企净现金约71亿元，同比-10.1%；独立物企净现金约18亿元，同比-2.5%。60家上市物企中，2023年净现金最高的三家分别是万物云、华润万象生活、碧桂园服务，净现金分别为156亿元、116亿元、111亿元，同比分别+16.7%、-8.0%、+23.5%。各物企间资金实力差距较大。

三、现金流量表：重回现金流逻辑，积极分红回馈股东

3.1、经营性现金流净额大幅回升，覆盖净利润倍数上升

2023年，60家上市物企的经营性现金流净额约294.0亿元，同比+108.2%。物企经营重回现金流逻辑，2023年在22年低基数上紧抓回款、收缩开支，经营性现金流净额同比明显回升。从各类样本物企的经营性现金流净额来看，2023年央国企物企经营性现金流净额约105亿元，同比+41.9%；民企且已展期物企经营性现金流净额约100亿元，同比+449.0%（融创服务、世茂服务、永升服务等大型物企由负转正）；混合所有制物企经营性现金流净额约38亿元，同比+3.2%；民企且未展期物企经营性现金流净额约18亿元，同比+4.8%；独立物企经营性现金流净额约8亿元，同比+95.8%。

60家上市物企中，2023年经营性现金流净额最高的三家分别是碧桂园服务、华润万象生活、万物云，经营性现金流净额分别为46亿元、30亿元、26亿元，同比分别+38.9%、+60.8%、-6.2%。2023年，60家上市物企经营性现金流净额覆盖净利润的倍数为1.81x，较2022年的0.86x大幅提升，主要由于分子端经营性现金流净额大幅提升，分母端净利润持续下滑。

从各类样本物企的经营性现金流净额/净利润来看，民企且已展期物企、混合所有制物企、独立物企、央国企物企、民企且未展期物企的覆盖倍数分别为5.15x、1.73x、1.54x、1.26x、1.04x。经营性现金流净额覆盖净利润的倍数越高通常意味着净利润质量更高更有保障，但覆盖倍数过高可能是由于计提大额减值后净利润偏低所导致的。60家上市物企中，剔除覆盖倍数为3倍以上的极端高值后，2023年经营性现金流净额覆盖净利润的倍数最高的三家分别是东原仁知服务、彩生活、招商积余，覆盖倍数分别为2.62x、2.61x、2.46x。

3.2、融资性现金流流出，红利属性凸显

2023年，60家上市物企的融资性现金流净额约-140.9亿元，而2022年同期为-127.7亿元。融资性现金流持续大额流出主要由于物企债务减少以及分红增加，2023年60家上市物企的分红总额约86.4亿元，同比+23.6%。从各类样本物企的分红总额来看，2023年央国企物企分红总额约36亿元，同比+54.9%；混合所有制房企分红总额约18亿元，同比+36.3%；民企且已展期物企分红总额约18亿元，同比-18.9%；民企且未展期物企分红总额约10亿元，同比+19.9%；独立物企分红总额约2亿元，同比+10.5%。得益于利润规模的持续增长，央国企物企分红表现更为稳健，2020-2023年期间分红总额始终维持50%以上的增速。60家上市物企中，2023年分红总额最高的三家分别是华润万象生活、万物云、碧桂园服务，分红总额分别约16亿元、13亿元、10亿元，同比分别+55.9%、+349.7%、-21.5%。从各类样本物企的分红比例来看，剔除2018-2023年期间归母净利润存在亏损的物企后，2023年民企且已展期物企、混合所有制物企、民企且未展期物企、央国企物企、独立物企的分红比例分别为84.1%、66.7%、60.5%、43.7%、37.2%。其中民企且已展期物企中部分物企计提减值后归母净利润大幅下滑，导致分红比例相对较高。60家上市物企中，剔除极端值后，2023年分红比例最高的五家分别是绿城服务、建发物业、卓越商企服务、滨江服务、星盛商业，分红比例分别为71.9%、71.1%、70.0%、70.0%、70.0%。除以上五家物企外，其余物企的分红比例均未超过70%。

四、业务结构：基础物管稳业绩，增值服务助成长

由于各家物企的业务构成存在部分差异，在业务口径层面，我们选取持续披露物业管理服务、社区增值服务、非业主增值服务收入数据的37家上市物企作为样本，形成最大公约数，方便下文的研究及对比。

4.1、基础物管收入增长，占比上升，压舱石属性凸显

2023年，37家物企的收入结构持续发生变化。其中：①物业管理服务具备“存量+增量”的商业模式，通过“内生+外拓”共同驱动增长，存量不易丢盘，增量空间广阔，每年稳定收取物业费，因而抗周期性较强，该业务2023年仍保持了12.8%的同比增速，收入增速是各项业务中最快的。在总收入中的占比呈持续上升态势，2023年提升了3.1pct至67.0%，物管业务的收入贡献已经超过2/3，进一步夯实业绩“压舱石”的地位。②非业主增值服务因为受到地产深度调整的拖累，2023年收入同比-20.9%（2022年同比-23.6%），成为唯一一个负增长的业务；2023年的收入占比同比下滑2.9pct至8.1%，首次降至10%以下，近五年的收入占比持续下滑。③社区增值服务收入增速持续两年低位运行，2023年同比+5.2%（2022年同比+2.6%），部分物企由于社区增值服务中的某些子业务落地不及预期，选择收缩该块业务。2019-2023年期间，社区增值服务的收入占比基本维持在12%-16%的水平。

4.2、央国企物企各项业务表现优于同行，关键在于增值服务

2023年①物管服务收入同比增速：央国企物企+22.5%、混合所有制物企+14.4%、民企且未展期物企+12.4%、民企且已展期物企+8.4%。各类型物企均处于增长轨道，彼此之间相差不大。②社区增值服务收入同比增速：央国企物企+25.1%、民企且未展期物企+11.1%、混合所有制物企+6.2%、民企且已展期物企-7.9%。③非业主增值服务收入同比增速：央国企物企+2.2%、混合所有制物企-9.8%、民企且未展期物企-33.8%、民企且已展期物企-42.6%。仅央国企物企实现正增长。④其他业务收入同比增速：央国企物企+20.6%、民企且未展期物企+7.6%、混合所有制物企+7.5%、民企且已展期物企+4.5%。

各类型物企均处于增长轨道，彼此之间相差不大。通过对比不同类型物企的各项业务收入情况可知，需要投入大量人力物力运营的社区增值服务以及跟地产关联度高的非业主增值服务收入这两项业务的表现差异是导致不同类型物企收入分化的主要原因。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）