2024年重卡行业报告：多元发展与市场复苏分析
一、公司概况：重卡行业龙头，业绩稳定向上
1.1 发展历程：二十载砥砺前行，动力龙头
迈向多元装备龙头公司成立于2002年9月，2004年于香港上市，2007年回A股深交所上市，主要从事整车及关键零部件、叉车生产及仓库技术服务、农业装备等的研发、制造及销售业务。依托于完整的全球化布局，以及不断拓展的业务范围，公司成为国内动力总成和重卡整车整机龙头，2023年实现营业收入2139.6亿元，归母净利润90.1亿元。
集团发展历程大致可分为三个阶段：1）2002-2011年，聚集重卡发动机领域，专注重型柴油发动机业务发展，并购湘火炬，获得陕重汽、法士特变速箱、汉德车桥等优质企业，实现包含发动机、变速箱、车桥的动力总成完整产业链，并分别于港交所和A股深交所上市。2）2012-2017年，战略收购凯傲和德马泰克，拓展叉车生产和仓库技术服务业务领域，形成智能物流产业链。3）2018-至今，谭旭光新任中国重汽集团董事长，潍柴和重汽深度合作，实现业务协同发展，收购巴拉德氢能和雷沃重工，布局新能源和农机装备领域，形成经营业务多元化的“新业态”。
1.2 股权结构：股东背景强，子公司产业链布局全面
公司实际控制人是山东省人民政府国有资产监督管理委员会，控股比例为14.67%。公司属于山东地方国有企业，股东背景强，国资控股保障了公司的经营稳定。自2002 年公司成立，谭旭光便担任董事长，并带领公司不断发展壮大，主导了多项并购项目，使公司业务领域不断拓展，形成多元化业务形态。公司主要参控股公司覆盖动力总成、整车整机、智能物流、农业装备等板块，子公司产业链布局全面。
1.3 核心业务：深耕重卡产业链，逐步拓展新业态
集团核心业务大致可分为4个方面：1）动力总成、整车整机及关键零部件，主要包括潍柴各系列发动机、陕重汽重卡、法士特变速箱、汉德车桥等产品。2）智能物流，主要是控股公司凯傲的叉车生产及供应链物流解决方案业务。3）农业装备，主要是子公司雷沃的农机等农业装备业务。4）其他业务，包括大缸径发动机，林德液压总成，以及氢燃料清洁能源和燃料电池新能源等业务。公司在深耕重卡产业链的基础上，积极拓展新业务新领域，实现业务多元化，增强了整体抗风险能力。
1.4 财务情况：2023年收入、利润迅速回升，期间费用率长期维持稳定
1.4.1 主营收入构成：以整车与零部件以及智能物流板块为主
公司主营业务构成目前以动力总成、整车及关键零部件+智能物流板块为主，截至2023年其对公司营业总收入合计贡献85%左右。2023年公司各业务收入占比分别为：动力总成、整车整机及关键零部件（43.85%）、智能物流（40.88%）、农业装备（7.49%）、其他零部件（3.67%）、其他（4.1%）。
1.4.2 收入和利润：2023年收入、利润迅速回升，接近历史最高水平
从周期看：2016年重卡行业进入复苏周期，叠加房地产火热等宏观经济向好的因素，重卡行业进入新的上升周期，营业总收入和归母净利润在2016-2019年飞速膨胀，期间营业总收入CAGR达到24.0%，归母净利润CAGR高达60.0%。2020-2021年收入和利润增速逐渐放缓，期间营业总收入CAGR为8.05%，归母净利润CAGR为0.82%。2022年，宏观经济相对疲软，重卡行业走向下行，重卡内需达到近10年低点，公司收入和利润均迅速下滑并触底，公司营业总收入为1751.58亿元，同比-20.46%，归母净利润49.05亿元，同比-48.33%。而2023年，重卡行业周期性复苏，叠加出海、天然气价格走低等因素，公司收入和利润迅速回升，接近历史最高水平，实现高增长，公司营业收入为2139.58亿元，同比+22.15%，归母净利润90.14亿元，同比+83.77%；2024Q1重卡行情持续，营收和归母净利润保持增长，实现营收563.8亿元，同比+5.51%，归母净利润26.0亿元，同比+40.07%。
1.4.3 期间费用：期间费用长期稳定，成本控制较好
从期间费用率看，2018年以来均维持在13%-15%左右，2023年为期间费用率为14.71%，2024Q1为14.33%，达到比较稳定的水平。从期间费用组成看，近年来公司销售费用率维持在5%-7%的水平，管理费用率控制在4%左右，而研发费用率有一定的上升趋势，表明公司在研发方面加大投入。
1.5 股权激励：业绩目标超市场预期，彰显公司强烈信心
2023年10月，公司发布股权激励计划，最终确定限制性股票授予日为2023年12月8日，授予登记数量为7827万股，占目前公司股本总额的0.9%；激励对象包括高管、核心技术人员等693人，占公司截至2023年底员工总数89162的0.78%；授予价格为人民币6.264元/股。公司制定业绩考核目标：2024-2026年营收分别不低于2102亿元、2312亿元、2589亿元，销售利润率（利润总额/营业收入）分别不低于8%、9%、9%，换算成利润总额将分别不低于168亿元、208亿元、233亿元。若公司实现业绩考核目标，意味着2024-2026年销售利润率相较2023年分别至少+1.9/+2.9/+2.9pct，利润总额相较2023年分别至少增长27.9%/58.2%/77.2%。假设公司归母净利润在2024-2026年同比增速与利润总额同比增速相同（即2024-2026年YOY分别为27.9%、23.7%、12.0%），得到归母净利润在24-26年将分别不低于115亿元、143亿元、160亿元。公司超市场预期的业绩考核目标显示了公司强烈的信心。
二、重卡业务：出海爆发+天然气结构性机遇，重卡行业底部复苏，陕重汽业绩迅速回暖
2.1 重卡行业底部回升，中长期维持复苏趋势
重卡行业周期属性较强，受宏观经济因素影响较大。自2016年重卡行业进入一轮复苏周期，叠加房地产火热等宏观经济向好的因素以及治超、国五切国六等政策的影响，重卡行业进入上升周期，至2020年中国重卡销量高达162万辆（批发口径）。2022年，宏观经济相对疲软，重卡行业下行，中国重卡销量达到近10年的相对低点，仅有67万辆（批发口径），同比-52%。而2023年，重卡行业周期性复苏，叠加出海超预期、天然气价格走低等因素，中国重卡销量迅速恢复，达到91万辆（批发口径），同比+36%。2024年1-4月，中国重卡销量维持回升状态，销量35万辆（批发口径），同比+9%。从季度数据看，2023Q1以来重卡销量从周期底部开始复苏，且每季度均保持正增长，24Q1同比+12.88%。在重卡行业周期下行过后，目前重卡行业底部回升趋势明显，内需保持稳定，叠加经济逐步复苏、国四重卡逐渐进入自然淘汰期、天然气重卡高景气、重卡出海持续爆发等因素，我们认为中国重卡行业在中长期将维持稳定复苏趋势。
从重卡同业营收表现来看，重卡企业营收走势均基本符合宏观经济形势和重卡行情周期性波动。潍柴动力、中国重汽、一汽解放、福田汽车四家重卡A股上市企业均在重卡行业下行的2022年出现营收下滑，同比分别-20.46%、-48.62%、-61.18%、-15.51%；而在重卡行业周期性复苏的2023年均实现营收回升，同比分别+22.15%、+45.96%、+66.71%、+20.78%，因此重卡企业是典型的周期性企业，受周期影响比较大。此外，从营收规模上，潍柴动力是重卡行业当之无愧的龙头，营收规模保持其它重卡上市企业的3倍左右。从长期看，潍柴动力营收增长趋势最好，且其周期波动最小，这主要是因为潍柴动力重卡业务外新业务的发展有助于为公司平抑重卡周期波动。
重卡企业毛利率走势也基本符合重卡行情周期性波动。2022年重卡行业下行，中国重卡销量下降至67万辆（批发口径）的低点，由于规模效应，潍柴动力、中国重汽和一汽解放毛利率均有所降低，而福田汽车由于拥有轻卡和客车业务毛利率未出现下降。2023年重卡行业复苏，中国重卡销量迅速恢复至91万辆（批发口径），潍柴动力、中国重汽和一汽解放均因为规模效应出现毛利率的回升。此外，潍柴动力毛利率长期保持20%左右，远高于另外三家重卡企业的10%左右（一汽解放2020年以前为一汽轿车数据）。潍柴动力毛利率更高的原因主要在于其不仅进行商用车整车的研发、生产和销售，还进行毛利率更高的发动机业务，尤其是天然气发动机和大缸径发动机，且其重卡外的新业务毛利率也比较高，如2023年叉车生产及仓库技术服务毛利率达24.33%。
2.2 重卡出口量持续强劲，2024年有望稳定增长
2021年以来，在海外各国经济政策刺激下的重卡需求增加以及地缘政治等因素影响下，国内重卡出口量迅速攀升。2023年海关总署口径下实现重卡出口31.91万辆，同比+66.69%，出口占比高达35.03%，同比+6.53pct。2024Q1重卡出口量为7.36万辆(海关总署口径)，同比+7.11%，仍保持较高增长，同时出口占比27.03%。从季度数据看，自2021Q1以来重卡出口量实现高速增长，24Q1出口量相比20Q1提升了373.3%。凭借性价比等产品优势，预计2024年国内重卡出口量仍将持续强劲，实现持续稳定增长。对于潍柴动力而言，重卡出海的强劲表现不仅利于子公司陕重汽重卡的出口，而且将带动母公司重卡配套发动机销量的高增长，有助于潍柴整体业绩的快速增长。
2.3 天然气价格维持低位，天然气重卡销量火爆
中国进口管道天然气增量中长期向好，国内天然气供给上量。自俄乌战争后，管道天然气供给状况有明显好转。国家能源局表示，基于本土天然气产量增加和中俄东线管道天然气供应增加，2020-2023西伯利亚力量1号输气量分别为41/104/154/220亿立方米，中国的天然气供应预计将增加。“西伯利亚力量-2号”中蒙俄天然气管道项目，输气能力为500亿立方米/年，在价格达成一致后将签署建设协议。气源亚马尔半岛，探明天然气储量10.4万亿立方米，全球排名第5。因此，国内天然气中长期供给将继续保持上升趋势。而在国内天然气需求角度，国内宏观经济相对低迷，工业企业用气需求相对较低。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
