2024年交通运输行业5月投资策略报告

本周回顾

本周A股震荡上涨，上证综指报收3154.55点，上涨1.60%，深证成指报收9731.24点，上涨1.50%，创业板指报收1878.17点，上涨1.06%，沪深300指数报收3666.28点，上涨1.72%。申万交运指数报收2174.12点，相比沪深300指数跑赢1.50pct。本周交运子板块中航运板块表现较好，主要来自于集运运价表现强劲。个股方面，涨幅前五名分别为密尔克卫（+15.2%）、凤凰航运（+14.6%）、中远海控（+13.4%）、东航物流（+13.0%）、五洲交通（+13.6%）；跌幅榜前五名为华鹏飞（-6.3%）、中信海直（-5.7%）、德邦股份（-4.7%）、春秋航空（-2.5%）、上海机场（-1.7%）。

分板块投资观点更新

航运板块

油运方面，本周原油和成品油运价景气度继续回升，截至5月10日，BDTI报1155点，较上周提升33点，约2.9%，其中超大型油轮VLCC的运价表现强劲，Poten发布的中东-远东VLCCTCE收于48600美元/天，较上周提升4400美元/天。成品油方面，本周运价提升更为显著，BCTI报996点，较上周上涨65点，约7.0%。当前油运行业正处淡季，但是运价的强劲体现出当前行业运力已经偏紧，需求侧的略微波动均有可能带来运价的向上弹性，考虑到24年VLCC运力增长有限，供给的缺失有望带来行业“淡季不淡，旺季更旺”的格局，我们维持24-25年行业运价中枢继续抬升的观点。

此外，结合当前的油价、运价、运输需求来看，每当原油价格下行，运输需求往往较为强烈，而油价一旦开始上涨，运输需求则会有所下降，或体现出全球大国均有较大的原油进口需求，但是高油价是短期补库的阻碍，因为我们认为，一旦原油供给出现放量，或大国争相开始补库，运价有望迅速提升。2024年原油运力新增较为有限，需求的恢复有望带来较强的运价向上弹性。根据全球船坞的排期表，2024年全球将仅剩1艘VLCC可以下水，即便假设原定2025年交付的VLCC提前至2024年下水，全球VLCC运力的增长率将会低于0.8%，叠加Suezmax船型无订单可以交付、Aframax预计运力增长率仅为1.2%，全球原油运输运力增长率仅为0.6%。如考虑到拆解及环保限速因素，行业或正式进入总体运力负增长时代。较低的供给弹性有望赋予行业更高的运价向上动力，如中东逐步恢复产量或欧美石油消费需求回升、补库存力度增强，均有望带来行业需求出现较大边际变化，届时运价有望出现2023年3月及6月的跳涨情况。

环保政策对供给侧的制约或需重点关注。当前时点，行业在新运力低增长的背景下出现了明显的老龄化状况，当前15岁以上VLCC占总体运力的比例已达28%，其中20岁以上船舶的比例达到14%。考虑到EEXI对现有运力的参数评估要求较高，20岁以上船舶的活跃度未来有望出现急剧下降的可能，其他年轻船龄的VLCC亦将面临发动机主机功率长期受限（EPL）、进坞安装节能装置导致运力短期缺失的情况，有效运力或出现较为明显的下降。此外，CII亦将对碳排放超标的运力形成限制，部分排名靠后的运力或将被迫进行整改、降速航行甚至永久退出。全球油运供需格局改善的逻辑并未出现变化，红海事件、俄油禁令、全球经济复苏均将带来行业需求提升，而供给侧船舶老龄化及新订单缺失则保障了运价的向上弹性，预计运价的向上弹性及中枢均有望持续上移，届时油运龙头企业有望迎来戴维斯双击，继续重点推荐中远海能、招商轮船、招商南油！

集运方面，航线运价出现全面大幅上涨，截至5月10日，CCFI综合指数报1238点，环比上涨3.7%，SCFI报2306点，环比上涨18.8%。具体来看，本周欧洲航线/地中海线报2869/3915美元/TEU，环比分别涨24.7%/21.0%，美西/美东分别报4393/5562美元/FEU，环比分别上涨22.0%/19.3%。小航线方面，红海线报2124美元/TEU，上涨3.8%，澳新航线本周报1169美元/TEU，环比大涨25.8%，南美线报5461美元/TEU，大幅上涨18.1%。当前时点来看，集运行业远期供给过剩的事实仍客观存在，但是红海冲突的长期化导致联盟为保障船员、船舶、货品安全，持续绕行好望角，带来行业的箱海里需求超出预期，如红海冲突贯穿全年，仅红海因素就有望使得行业年内供需差实现由负转正。

且当前欧美的零售库存处于较低位置，库销比已经修复，随着行业逐步由淡转旺，航商开始推涨运价，提价的持续性值得跟踪关注，行业运价同比大幅改善可期。投资标的上，中远海控或已具备较为显著的配置价值，公司在上轮高景气周期中实现了资产负债表的修复，2024年度分红金额接近50%净利润，并回购股票进行注销，积极回报股东的态度及较高的股息率对公司价值形成支撑，作为一线船东，公司在收入端和成本端均具备一定议价优势，有望取得明显超越市场平均的收益率，在红海事件的推动下，一季度海控实现67.6亿元归母净利润，开始释放较大业绩弹性，继续重点推荐中远海控。

散货方面，BDI本周继续大幅上涨，报2129点，环比上周上涨13.5%。分船型来看，与中国需求相关度最高的Cape船型表现强劲，BCI大涨23.2%至3292点，同时小船亦跟进涨幅，BPI/BSI分别上涨7.5%/1.9%至2026/1485点。年初至今散货运价表现相对较强，地缘政治因素及潜在的美联储降息预期是主要推动力，如后续我国对地产、基建投资的论调出现边际改善，需求有望得以释放，行业运价有望再次快速提升。

航空板块

本周整体和国内客运航班量环比微幅下降，整体/国内客运航班量环比分别为-0.9%/-0.7%，相当于2019年同期的101.8%/108.3%，国际客运航班量环比下降1.9%，相当于2019年同期的72.8%，油价小幅高于去年同期水平。三大航、春秋航空以及吉祥航空完成2024年一季报的披露。中国国航和中国东航一季度业绩同比完成大幅减亏，南方航空一季度业绩同比完成扭亏为盈，春秋航空和吉祥航空一季度业绩同比实现大幅增长。1）中国国航一季度，营业收入400.66亿元，同比增加59.83%，归母净利润-16.74亿元（23Q1为-29.26亿元），扣非归母净利润-17.13亿元（23Q1为-30.18亿元）。2）南方航空一季度，营业收入446.01亿元，同比增加31%，归母净利润7.56亿元，实现扣非归母净利润5.46亿元，较2023年同期扭亏为盈。。3）中国东航一季度，营业收入331.89亿元，同比增加49%，实现归母净利润-8.03亿元，实现扣非归母净利润-9.71亿元，同比2023年Q1大幅减亏。。4）吉祥航空一季度，营业收入57.2亿元，同比23年+29%，同比19年+38%；归母净利润3.7亿元，同比23年+125%，同比19年-7%；扣非归母净利润3.7亿元，同比23年+131%，同比19年+14%。

5）春秋航空一季度，营业收入179亿元，同比+114%，归母净利润22.6亿元，同比扭亏；其中23Q4，营业收入38.4亿元，同比+117%，归母净利润-4.2亿元，同比减亏8.8亿元。24Q1，公司实现营业收入51.7亿元，同比+34%，归母净利润8.1亿元，同比23年+128%，同比19年+71%。2024年供需缺口将持续缩小，航司价格竞争意愿较弱，2024年航司盈利将继续向上突破。1）需求方面，航空需求韧性较强，2024年随着出境政策加速放宽，国际航空出行需求还将进一步回暖，民航整体客运量同比有望实现双位数的正增长。2）供给方面，现阶段我国民航业引进机队的意愿较弱，叠加飞机制造商产能有限，我们认为2024年我国客运机队增速将继续维持低个位数，且随着国际航线的进一步恢复，民航供给结构还将继续改善。3）竞争方面，疫情期间航司亏损严重，疫情放开后各大航司急需盈利回血，未来几年行业价格竞争概率大幅降低。建议关注春运旺季民航经营表现，继续推荐春秋航空、中国国航。

机场板块

机场板块披露一季报，业绩基本符合预期。(1)上海机场披露一季报，2024Q1公司实现归母净利润3.86亿元，同比扭亏。(2)白云机场披露2023年年报及2024年一季报，2024年一季度公司归母净利润1.88亿元，同比增长319%，基本符合预期。

(3)深圳机场披露2024年一季报，2024年公司归母净利润9458万元，基本符合预期。国际航线仍有较大恢复空间，2024年值得期待。夏秋换季各机场国内航线计划航班量同比没有显著变化，其中首都机场、浦东机场、白云机场、深圳机场国内线周计划航班量同比23夏秋航季分别增长4.0%、0.0%、3.5%、4.0%，增量航线主要为国际航线的恢复，上述机场国际（含货）周计划航班量分别恢复至2019年同期的57.9%、89.1%、73.5%、110.7%。随着国际客流的不断恢复，机场各项业务收入有望不断修复。2023年12月26日上海机场与首都机场公告免税补充协议，免税收入模式为保底销售提成和实际销售提成取高，我们测算综合扣点率约为20%-25%，相比原始协议明显下滑。在免税渠道多样化的背景下，此次补充协议核心诉求为推动免税运营商提高经营效率，扩大整体销售额，巩固机场的免税业务竞争力。

机场的渠道作用逐步凸显，商业价值或已开始提升。近年高级奢侈品加速了对机场渠道的布局，进驻了多家国内外机场，如2022年泰国索万那普机场引入香奈儿、LV、卡地亚、DIOR等多个顶奢品牌入驻，2021年香奈儿开设仁川机场店从而替代多家市内免税店专柜，同时国内成都天府机场、深圳机场、重庆机场均迎来多家高奢品牌进驻，彰显出机场仍为高端消费的首选场所之一，中长期非航收入仍有较大潜力。当前时点，机场免税业态在免税品价格优势、高扣点、运营商合理利润率之间需要达成新的平衡。2022-2023年部分机场免税招标机场端仍可获得25%左右的提成比例，议价能力并没有被大幅削弱。随着出境团队游的恢复和洲际长航线的持续加班，枢纽机场国际航线客流量有望持续走高，拉动其业绩表现进一步回升。继续推荐上海机场、白云机场，关注深圳机场。

快递板块

A股快递上市公司完成一季报披露，快递公司一季度业绩整体表现稳健且符合预期。顺丰控股一季度，实现营业收入653.41亿元，同比增长7.03%（不含丰网业务，同比增长8.20%）；实现归母净利润19.12亿元，同比增长11.14%；实现扣非归母净利润16.57亿元，同比增长9.21%。圆通速递一季度，完成营业收入154.27亿元，同比增长19.46%；实现归母净利润9.43亿元，同比增长4.14%；实现扣非归母净利润9.03亿元，同比增长3.23%。韵达股份一季度，实现营业收入111.56亿元，同比增长6.50%；实现归母净利润4.12亿元，同比增长15.02%扣非归母净利润3.85亿元，同比增长11.50%。

申通快递一季度，实现营业收入101.32亿元，同比增长15.87%；完成归母净利润1.90亿元，同比增长43.20%；完成扣非归母净利润1.86亿元，同比增长48.70%。快递行业需求表现韧性较强。3月快递业务量同比增速预计为20.1%，快递业务收入同比增速预计为13.2%。一季度，快递业务量、业务收入同比增速分别为25.2%和17.4%。3月，快递企业积极支撑电商平台“三八节”等春季促销活动，聚焦时令生鲜、网红潮品等领域，深入挖掘地方特色产品寄递需求，为春茶、花木等产品提供定制方案，推动业务规模持续增长。虽然经济和消费表现承压，但是由于消费降级趋势明显，线上性价比商品的销售反倒可以支撑快递行业件量呈现较快增长态势。根据交通运输部数据，估计4月行业件量增速仍将超过20%，我们预计2024年快递行业件量有望实现10%-15%的较快增速。快递行业高质量发展大势所趋。

3月1日，《快递市场管理办法》正式实施，快递企业未经用户同意擅自使用智能快递箱、快递服务站等方式投递快件，将面临罚款。该新规是顺应中国快递业从“快速增长”转向“高质量发展”的大趋势，更多是强调消费者的“选择权”，而不是要求快递小哥必须送货上门。如果之后新规执行导致快递送货上门件增多、增加了快递企业经营成本，但是由于是行业政策层面的变化，快递企业最终也将可以通过同步提价来转嫁增加的经营成本。且该新规的执行和落地会是循序渐进的，不会在短期一刀切，因为现在通达兔快递企业估计超过一半的快递件都是放到快递柜或者驿站，如果短期一刀切严格执行该规定，大概率会导致快递网点成本大幅提升、快递员产能明显短缺、甚至出现经营瘫痪的情况。

投资建议，在消费降级背景下，快递需求增长呈现较强韧性，表现超预期。行业竞争方面，通过对比通达兔公司的网络质量、市场份额、盈利能力等，现阶段并没有一家快递明显掉队，叠加监管层面的高质量发展指导，我们认为可预见范围内快递行业没有发动恶性价格战的可能性，但是由于行业竞争尚未出清，良性价格竞争仍然将持续存在。因此我们判断2024年快递行业价格竞争将在可控范围内，而行业服务质量和合规要求更高的背景下行业龙头将加速分化，行业龙头业绩将维持较快增长态势且确定性较高，且快递龙头估值仍处于较低水平，中长期投资布局机会凸显，看好顺丰控股、圆通速递和中通快递，关注改善中的申通、韵达。

铁路公路板块

1）铁路方面，2024年3月，我国铁路运输旅客发送量3.21亿人，同比增长14.6%；货运发送量3.35亿吨，同比下降2.7%。2024年3月，我国铁路运输旅客周转量1136.2亿人公里，同比增长8.9%；货运周转量3039.45亿吨公里，同比下降6.6%。2）公路方面，2024年1至3月我国公路客运量为28.3亿人次，同比增长17.2%；公路货运量为90.07亿吨，同比增长5.1%。物流板块2月23日，中央财经委员会第四次会议研究有效降低全社会物流成本问题。会议中强调，物流是实体经济的“筋络”，联接生产和消费、内贸和外贸，必须有效降低全社会物流成本，增强产业核心竞争力，提高经济运行效率。物流降成本的出发点和落脚点是服务实体经济和人民群众，基本前提是保持制造业比重基本稳定，主要途径是调结构、促改革，有效降低运输成本、仓储成本、管理成本。优化运输结构，强化“公转铁”、“公转水”，深化综合交通运输体系改革，形成统一高效、竞争有序的物流市场。优化主干线大通道，打通堵点卡点，完善现代商贸流通体系，鼓励发展与平台经济、低空经济、无人驾驶等结合的物流新模式。统筹规划物流枢纽，优化交通基础设施建设和重大生产力布局，大力发展临空经济、临港经济。

1）德邦股份2024年一季度单季实现营收93.0亿元（+25.3%），归母净利润0.93亿元（+27.7%）。2023年下半年，公司推进与京东物流的网络融合项目：1）通过资产收购，全面接管京东物流83个转运中心的部分资产，实现快运网络的进一步拓展；2）京东物流将原独立运营的快运业务的中转、运输环节交由公司操作。2023年京东物流贡献了32.4亿元的收入，从而带动公司全年收入实现了15.6%的较快增速。

剔除京东物流影响，在宏观经济增长承压的背景下，2023年全年以及2024年一季度德邦原始物流业务也仍然实现了个位数的稳健增长。德邦股份与京东物流的协同效应将在2024年加速显现：一方面公司预计2024年京东物流有望贡献78亿元左右的增量收入，另一方面未来公司与京东物流的网络融合有望带来成本优化。现阶段正处于逻辑和业绩兑现期，如果网络融合达到预期效果，2024年京东物流贡献业绩有望超过1亿元。

而且，2022年京东物流收购德邦股份后，我国高端快运竞争格局就完成了出清，形成了“德邦+顺丰”的双寡头格局，从而，2022年下半年开始，可以看到高端快运市场的价格竞争明显趋缓，2024年及以后，我们认为高端快运市场将维持良性竞争，公司不再面临价格激烈竞争的风险，也就意味着公司利润稳定性大大增大。此外。德邦从2021年开始做精细化经营，通过优化流程管理以及投入运力来提升产品服务质量，通过提高自营车队占比、末端网点整合、优化组织结构等措施节省成本费用，未来利润稳定性大幅增强。预计2024-2026年归母净利润分别为11.1/14.4/17.2亿元，未来三年利润复合增速在30%左右。当下股价对应24年利润PE估值约15倍，股价还有较大的上涨空间。2）嘉友国际发布一季报，实现营业收入20.0亿元，同比+26.0%，实现归母净利润3.1亿元，同比+51.9%，环比+8.1%。我国对蒙古焦煤进口量大增，嘉友国际煤炭供应链业务充分受益。根据海关数据，2023年我国自蒙古进口炼焦煤同比增长110.6%至5393万吨，占我国炼焦煤进口总量的比重同比增加12.8pct至52.9%，其中，甘其毛都口岸进口煤炭3651万吨，同比上涨102.4%。

2024年Q1，甘其毛都口岸进口煤炭达946万吨，高基数下同比继续增长23.1%。中蒙煤炭贸易规模的迅速扩大对公司供应链业务量形成支撑，2023年公司主焦煤供应链贸易服务收入同比大幅增长145.9%至44.3亿元，毛利润同比增长66.4%至5.2亿元，我们预计随着2024年中盟煤炭贸易规模继续稳步扩大，嘉友煤炭供应链业务有望维持较快增长。深度绑定大客户蒙古矿业公司（MMC），中蒙业务核心竞争力继续提升。2月22日公司公告拟以自有资金向其大客户MMC的全资子公司收购煤炭公司KEX的20%股权，并与MMC签署煤炭长期合作协议，约定公司十年内向其采购煤炭共计1750万吨，一方面有望为公司提供较为可观的投资收益，另一方面，与MMC的深度绑定有望带来公司中蒙业务核心竞争力继续增强。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）