2024物流行业报告：一季度回暖与特色物流发展分析

一、大宗供应链：24Q1头部归母净利环比增长，龙头价值提升逻辑不变

（一）业绩回顾：2023年业绩承压，24Q1头部环比增长

2023年五家核心公司合计实现收入2.3万亿元，同比-9%，归母净利118亿元，同比下滑22%。2024Q1五家核心公司合计实现收入5016亿元，同比下滑14%，环比增长22%，归母净利26.6亿元，同比下滑21%，环比持平。注：建发仅选取供应链分部收入及利润。受多重因素影响，2023归母净利大幅下滑。我们分析：2023年大宗商品市场表现较为极端，对去稳健经营的大宗供应链公司在通过强弱周期品类组合对冲、以及执行期现结合套期保值工具运用中，遇到了一定压力。如厦门国贸在年报中解释，2023年世界经济复苏乏力，海外通胀维持高位，地缘政治冲突加剧，外部环境的复杂性、严峻性、不确定性上升。同时，我国经济持续回升向好的基础还不稳固，有效需求不足，社会预期偏弱。受外部宏观经济环境影响，公司部分经营指标仍然出现了下降。厦门象屿在年报中表示2023年大宗供应链行业面临复杂多变的外部环境。一是世界经济复苏乏力，地缘政治风险上升，外部环境更趋复杂严峻；二是市场有效需求不足，抑制大宗原材料采购需求，商品流通效率有所下滑；三是受预期与实际需求错位等因素影响，玉米、煤炭等大宗商品价格宽幅震荡，交易收益大幅波动，行业违约事件偶发，供应链企业抗风险能力承压。各公司业绩表现：厦门象屿：2023年营业收入实现4590亿元，同比-15%，归母净利实现15.7亿元，同比-40%。

2024Q1营业收入实现1046亿元，同比-19%，归母净利润实现4.1亿元，同比-25%。厦门国贸：2023年实现营业收入实现4682亿元，同比-10%，实现归母净利19.1亿元，同比-47%。2024Q1实现营业收入实现969亿元，同比-22%，归母净利润实现4.1亿元，同比-45%。建发股份：仅看供应链业务，2023年实现营业收入实现5934亿元，同比-15%，实现归母净利40亿元，同比-1%。2024Q1实现营业收入实现1226亿元，同比-24%，归母净利润实现7.7亿元，同比-9%。浙商中拓：2023年实现营业收入实现5802亿元，同比+1%，实现归母净利36亿元，同比-8%。2024Q1实现营业收入实现1329亿元，同比+4%，归母净利润实现8.3亿元，同比-15%。物产中大：2023年实现营业收入实现2031亿元，同比+5%，实现归母净利7亿元，同比-29%。2024Q1实现营业收入实现446亿元，同比+3%，归母净利润实现2.4亿元，同比-8%。

（二）展望：持续看好龙头企业的价值

1、我们持续看好厦门国贸、厦门象屿作为大宗供应链龙头转型逻辑逐步兑现与公司战略聚焦带来的价值提升。我们对大宗供应链企业提出了“纵向流量+横向变现”的投资研究框架，我们认为龙头公司沿着该路径在前行。1）纵向流量：看好格局红利下龙头份额集中+新品类扩张共同推动稳健增长的收入体量。市场低迷阶段有助于龙头企业提升更多的份额，在行情转暖后带来更大弹性。

2）横向变现：高利润率品类拓展+物流布局带来高周转降本增效+高利润率一体化项目运营丰富收益。3）不断推动国际化、产业化、数字化。厦门国贸持续推动产业化、国际化、数字化战略。1）深化产业化发展战略，合资合作强链拓链。公司持续推动产业链上下游延伸，加大与产业客户合作，丰富业务全链条盈利环节。2）加速国内外网络布局，强化国际物流服务支撑。

公司坚持贯彻“双循环”发展战略，加强国际物流项目布局。2023年布局亚洲至西非散杂货船的运营、租船等业务；设立新加坡ITG-STS合资公司开展西非海上转运业务；设立印尼ITG-GPI合资公司经营印尼本土运输、堆场、仓储等物流业务。3）强化数字化支撑平台，提增运营效能。“国贸云链”持续发掘业务转型数字化需求，已覆盖纸业、金属、农产、能源、石化、化工等多个业务协同场景，运营协同效率不断提升，2023年累计订单超10万笔，成交金额近400亿元。厦门象屿持续优化客户结构，制造业发力贡献利润。1）公司持续优化客户结构，提升制造业企业数量和服务量占比。截至2023年全年，公司制造业客户服务量占比整体稳定在60%以上。其中，新能源供应链制造业客户服务量占比80%以上，黑色金属、铝、煤炭、谷物原粮供应链制造业客户服务量占比70%以上，煤炭、谷物原粮供应链60%以上，不锈钢供应链50%以上。下半年公司将进一步拓展国际化布局，在加强风险管控的基础上，把握机会提升规模和市场份额，努力实现盈利的边际改善。2）公司披露造船业务，2023年实现收入47.5亿元，同比+43%，毛利10.7亿元，同比+258%。根据公司披露子公司信息，象屿海装（船舶建造）2023年营业利润4.56亿元，净利润7亿元，上年同期净利润亏损0.7亿元。公司2023年新接订单达37艘，新接订单总额超82亿元，接单量与接单毛利双创新高。截至2023年末，在手订单64艘。

2、不应被忽视的红利资产厦门国贸分红比例大幅提升，高度重视股东回报。

根据2023年报，公司本次拟派发的现金红利占归属于上市公司股东的净利润的比例为57.6%，同比提升17.7个百分点。对应当前市值（2024/5/1）股息率高达6.8%。厦门象屿2023年拟派发的现金红利占归属于上市公司股东的净利润的比例为43%，对应当前市值（2024/5/1）股息率4.4%。

二、危化品物流：边际回暖

（一）业绩回顾：24Q1归母净利整体同比增长

危化品物流行业从业务模式划分，包括仓储（液体、固体）、运输（化学品船、车辆）、货代、分销以及多种业务结合的综合物流服务。A股上市公司中，有以密尔克卫为代表的综合物流服务商，以宏川智慧为代表的石化仓储运营商，以兴通股份、盛航股份为代表的化学品船运服务商，以及化工品跨境物流业务占比相对较高的永泰运等，已经形成了化学品物流细分板块。2023年国内经济整体呈现弱复苏，内需增长有限；外部主要经济体面临通胀风险，消费需求不足叠加去库存压力大，化工物流下游需求整体疲软。加总来看，2023年化工物流上市公司共计实现营业收入179亿元，同比-7%；实现归母净利润17亿元，同比-6%。2024Q1化工物流上市公司共计实现营业收入51亿元，同比+21%；实现归母净利润4.7亿元，同比+10%。

1、石化仓储：保持业绩同比增长，24Q1降速明显国内三家主要经营石化仓储的上市公司，宏川智慧、保税科技及恒基达鑫在2023年合计实现收入同比增长14%，归母净利同比增长29%。其中：龙头企业宏川智慧2023营业收入实现15亿元，同比+22%；归母净利实现3亿元，同比+32%。2024Q1营业收入实现3.8亿元，同比+1%，环比-2%；归母净利润实现0.6亿元，同比-13%，环比+8%。保税科技归母净利增速最快，2023营业收入实现15亿元，同比+12%；归母净利实现2.5亿元，同比+54%。2024Q1营业收入实现2.9亿元，同比+9%，环比-5%；归母净利润实现0.7亿元，同比+13%，环比+39%。恒基达鑫2023营业收入实现4亿元，同比-2%；归母净利实现1.2亿元，同比-8%。2024Q1营业收入实现0.9亿元，同比-5%，环比-6%；归母净利润实现0.2亿元，同比-5%，环比-16%。2、化学品船运：收入因规模扩张增速较快，24Q1归母净利同比增长主要从事化学品船运的为兴通股份与盛航股份两家公司，从2023年及2024年一季度业绩看：兴通股份2023营业收入实现12.4亿元，同比+58%；归母净利实现2.5亿元，同比+22%。2024Q1营业收入实现3.9亿元，同比+14%，环比+17%；归母净利润实现0.8亿元，同比+1%，环比+10%。盛航股份2023营业收入实现12.6亿元，同比+45%；归母净利实现1.8亿元，同比+8%。2024Q1营业收入实现3.8亿元，同比+29%，环比-2%；归母净利润实现0.5亿元，同比+4%，环比-28%。

3、综合物流/货代：密尔克卫24Q1业绩大幅增长密尔克卫2023营业收入实现97.5亿元，同比-16%；归母净利实现4.3亿元，同比-29%。2024Q1营业收入实现29亿元，同比+23%，环比+36%；归母净利润实现1.5亿元，同比+41%。永泰运2023营业收入实现22亿元，同比-27%；归母净利实现1.5亿元，同比-49%。2024Q1营业收入实现6.7亿元，同比+35%，环比+18%；归母净利润实现0.3亿元，同比-9%。

（二）展望：持续看好危化品物流行业市场空间大、准入壁垒高，龙头具备扩张机遇我们认为危化品物流行业具有市场空间大、准入壁垒高的特征，持续看好行业逻辑：商业模式清晰，供给严格受限，需求依托大国化工具备长期潜力，龙头公司份额存在提升空间，长期看景气度将不断抬升，是值得投资的行业。

1、宏川智慧：持续收购优质资产，增强协同效应公司并购能力强，于23年10月完成南通易联的收购，公司罐容将持续增长：2023年6月公司公告拟收购易联南通100%股权，标的资产总罐容合计62万m³，占公司运营罐容14%，控股罐容的19%，并购完成后将成为公司控股仓储中最大规模石化仓，仅次于合营公司潍坊森达美（66万m³）。交易金额8.86亿元，被收购标的净利润2022年实现3401万元，2023年1-5月1461万元。该项目距离公司核心资产南通阳鸿仅在10公里内，收购落地后预计能够增强公司长三角区域仓储基地间的集群效应。2023年，公司储罐罐容合计500万立方米，同比+14%，仓库仓容持平为6.5万平方米。

2、兴通股份：运力规模持续提升，重视外贸船拓展公司运力规模持续提升。2023年公司新增7艘内贸船舶（其中并购中船万邦新增6艘），运力规模为4.8万载重吨，进一步巩固行业龙头地位。截至2023年底，公司运营的内贸船舶27艘，运力规模28.78万载重吨，其中沿海省际化学品船舶共计20艘（不含省内船舶“兴通7”），运力规模21.22万载重吨。内贸船运力份额持续提升。公司液体化学品运力规模占市场总运力2022年约12%，2023H1为13.85%，2023年为14.22%，市场份额稳步提升，持续强化核心竞争力。LPG运输规模增长。2023年LPG船舶“兴通359”轮（5200m³）顺利投运，截至2023年末合计3艘LPG船舶，1.15万载重吨。国际运输布局快速推进。截至2023年末，公司运营外贸船舶6艘，运力规模9.72万载重吨，实现程租和期租并行模式服务于全球客户。

2023年“XT DOLPHIN”轮、“XT HONESTY”轮、"XT PROGRESS"轮、"XT PEACE"轮共计4艘化学品船舶顺利投入运营，运力规模7.04万载重吨。2024年，公司计划有3艘不锈钢化学品船（"XTBRIGHTNESS"轮、"XT PROSPERITY"轮、“XT EXPLORATION”轮）投入运营，运力规模3.8万载重吨。

3、密尔克卫：危化品综合物流服务商，全球化布局全面启动积累国内外头部客户资源，持续加强深入合作。通过20多年的行业运营，公司已与国内外众多著名化工企业形成长期合作关系，包括巴斯夫集团、陶氏集团、阿克苏集团、PPG工业、佐敦集团、阿科玛集团、万华化学、艾郎集团、索尔维集团等全球最著名的跨国化工企业，公司客户数量逐年增加，截至2023年末，公司有效客户数量已超8,000个。持续加强数字化建设与转型。公司信息化技术广泛运用于仓库管理、运输管理、车辆控制及订单处理等方面，公司坚定进行数字化转型，以最大程度的满足客户对安全、准确、及时的物流服务要求，同时提升管理效率。全球化布局全面启动。公司在美国、新加坡、马来西亚等地设有子公司，2023年MW-SG出资2,200万新加坡元收购SDL100%股权，出资3,799.60万新加坡元收购LHN100%股权，进一步增加新加坡的仓储、堆场、罐箱配送及美国末端交付能力。

三、跨境物流：跨境矿产资源供应链高景气、跨境货代物流24Q1承压

（一）跨境矿产资源供应链：嘉友国际业绩大增，非洲业务为第二增长曲线

1、业绩回顾：嘉友国际2023及2024Q1归母净利同比大增53%、52%2023年营业收入实现70亿元，同比+45%，归母净利10.4亿元，同比增53%。2024Q1营业收入20亿元，同比+26%；毛利4亿元，同比+50%，毛利率20%，同比增长3个百分点；归母净利3.1亿元，同比+52%，归母净利率15.4%，同比提升2.6个百分点。销售及管理费用率1.6%，同比下降0.3个百分点。根据2023年度公司公告：1）中蒙市场基础不断夯实，二连浩特、甘其毛都口岸进出口货量均创历史新高。2）非洲市场业务版图持续拓展：2023年刚果金卡萨项目正式投入运营，道路及口岸通车量超预期；公司加快布局非洲业务版图，先后投资迪洛洛项目、赞比亚萨卡尼亚项目、收购非洲本土跨境运输企业，进一步打开非洲业务成长空间。

3）中亚市场前景广阔未来可期：公司凭借霍尔果斯口岸区位优势，完成二期扩建，公司在中亚市场的货量较去年同期增长422%。4）国际物流突破进展：2023 年公司业务在北美、澳洲、塞尔维亚、阿根廷、智利等区域取得突破性进展。

2、展望：我们强调公司非洲业务的高增长、大空间、被低估我们看好公司作为自主可控矿产资源供应链需求下的重要参与者，成长逻辑愈发清晰。我们认为在中资矿产企业全球化拓展的过程中，嘉友国际为其提供物流基础设施运营及综合物流服务将获得长期成长，同时我们认为中资矿产企业与中资物流企业在携手打造矿产资源自主安全可控大通道具备天然的合作基础与空间，亦是公司作为其中重要参与者，能够享受时代红利。

在刚果（金），紫金矿业（持有公司17.2%股权）重要铜矿山投产，给嘉友国际带来重要合作机遇。重视公司非洲第二增长曲线。大非洲矿产资源运输业务不断扩张，版图日益清晰。1）重资产业务：a）卡萨项目全面实现通车，通车量方面，全年最高超1000辆/天。b）迪洛洛项目：与第二大股东紫金矿业合资，第二条矿产资源大通道落地。c）赞比亚项目：公司即将打通萨卡尼亚口岸至赞比亚口岸17KM道路，并建设运营赞比亚口岸，我们预计1年时间完成，完成后将进一步提升通车量与通关效率。2）物流运输业务：收购非洲车队，依靠车队平台进一步开展非洲大物流运输，并且从0到1开展自营非洲陆路运输业务。嘉友新收购的车队500多辆车，属于头部规模，此后有望将进一步扩展车辆队伍，保障矿产资源运输安全可控。

（二）跨境货代及综合物流：关注出海景气1、业绩回顾：23年华贸物流业绩承压，中国外运归母净利历史新高跨境货代及综合物流的代表性央企：华贸物流与中国外运2024Q1归母净利承压，看好长期成长性。华贸物流：2023营业收入实现146亿元，同比-34%；归母净利实现6.2亿元，同比-31%。2024Q1营业收入实现39亿元，同比+32%，环比-8%；归母净利润实现1.7亿元，同比-25%。中国外运：2023营业收入实现1017亿元，同比-7%；归母净利实现42.2亿元，同比+4%。2024Q1营业收入实现243亿元，同比+9%，环比-16%；归母净利润实现8亿元，同比-16%。

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