2024非金属建材行业报告：玻纤曙光初现，地产链春意待归

23-24Q1地产仍承压，期待财政政策发力托底需求

23年房屋施工面积同比-7.36%，地产整体需求显著承压，但其中又呈现一定结构分化，体现在新开工面积同比-20.4%，销售面积同比-8.5%，而竣工面积同比+17%，增速亮眼。◼24Q1地产销售承压，3月环比降幅收窄。据国家统计局，24年1-3月全国商品房累计销售面积2.3亿平，同比-19%。一方面，上年同期受疫情积压需求集中释放影响，基数较高；另一方面，今年春节假期时间长，也一定程度上影响住房需求入市节奏。春节后在核心城市政策优化带动下，3月商品房销售面积同比降幅略有收窄。整体来看，当前购房者收入及房价预期尚未完全恢复，整体市场仍有调整压力。

销售压力下，开工竣工表现双弱。据国家统计局，24年1-3月新开工面积同比-28%，3月新开工面积同比-26%，在销售前景不明朗、库存去化周期较长的背景下，预计开工调整仍将延续。24年1-3月竣工面积同比-21%，3月竣工面积同比-22%，整体表现仍相对较弱，这主要反映竣工周期逐步见顶，但近年累积应交而未交缺口仍存，在合同约束和政策兜底下，保交付或可提供一定潜在支撑。

预计24年地产销售、新开工和开发投资或仍有较大压力。据中指数据，24年一季度，全国300城住宅用地供求两端延续低温态势，推出和成交面积同比分别下降30.6%、10.6%。整体来看，24年以来核心城市土拍明显回暖，但多数城市土地市场仍面临较大调整压力，全国层面土地市场低迷态势并未改变。中指研究院预测24年在中性情形下，全国商品房销售面积为11.4亿平，同比-4.9%；全国商品房销售额为12万亿元，同比-2.4%；全国房地产开发投资额10.9万亿元，同比-6.1%；全国房屋新开工面积8.3亿平，同比-10%。

24年《政府工作报告》针对房地产的政策整体延续了上年末中央经济工作会议对楼市的定调，重点提及要标本兼治化解房地产风险、加快构建房地产发展新模式、加大保障性住房建设和供给、满足居民刚性住房需求和多样化改善性住房需求等方面，明确提出要“优化房地产政策”。4月30日政治局会议提出，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，灵活运用利率和存款准备金率等政策工具等。

2024年一季度全国有近90省市（县）出台政策超100条。春节前，一线城市接连放松限购政策，3月底北京进一步优化了执行3年的离婚限购政策，上海、深圳对70/90政策进行优化，信号意义明显，预计2024年政策环境将保持宽松，且有望持续加力。今年以来，二三线城市继续从取消限购、完善二套房认定标准、优化公积金贷款政策、优化限售、发放购房补贴等方面促进住房需求释放，1月底苏州全面取消限购，3月14日，杭州取消了二手房限购政策，进一步提振市场信心。

2024年3月，监管部门多次指出要一视同仁满足不同所有制房地产企业的合理融资需求，推动城市房地产融资协调机制落地见效。根据住建部通报数据，截至2月28日，全国31个省份276个城市已建立城市融资协调机制，共提出房地产项目约6000个，商业银行快速进行项目筛选，审批通过贷款超2000亿元。融资协调机制的加快建立，有利于房地产企业特别是部分民企的资金流动性得到改善。

2023年12月中央经济工作会议指出要加快推进保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造等“三大工程”建设，中央层面进一步定调发展要求，“三大工程”有望进入落地期，托底投资和需求。

23年7月国常会通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，指出在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、推动城市高质量发展的一项重要举措，优先对群众需求迫切、城市安全和社会治理隐患多的城中村进行改造。7月24日中央政治局会议再提积极推动城中村改造，同月28日推进城中村改造工作部署电视电话会召开，城中村改造或成为稳增长、拉动投资的重要抓手，超大特大城市城中村改造进入快速推进期.

基建投资稳健增长，项目审批累计规模保持较高水平。自21年12月以来，基建投资增速显著提升并保持高增。24年1-3月，狭义基建投资增速为+4.5%，维持增长韧性。24年一季度，国家发改委共审批核准固定资产投资项目42个，总投资2803亿元，主要集中在高技术、能源、水利等行业。从发改委项目审核批准规模及节奏来看，项目累计规模保持较高水平，审批节奏略有前置.

增发国债彰显稳经济定力，24年基建投资望维持韧性。23年10月24日全国人大常委会批准23年中央预算调整决议，明确23Q4增发万亿国债，主要聚焦水利水务、灾后重建、高标准农田建设等领域，全部通过转移支付方式安排给地方使用，初步考虑在23年安排使用5000亿元，结转24年使用5000亿元。增发万亿国债是财政政策发力、促进稳增长的体现，24年基建投资增速有望维持韧性。

专项债券发行节奏略有放缓，期待后续节奏加快及项目范围拓宽。24年一季度，地方新增专项债共发行约6341亿元，同比下降约53%，已发行额度占全年新增专项债额度比重（发债进度）仅16%，低于去年同期的35%。一季度发行规模小于往年，一方面是以往年度为应对疫情冲击等特殊因素影响，加大年初发行规模，另一方面也与地方项目建设资金需求、冬春季节施工条件、债券市场利率等因素相关。部分专项债项目未完成审核也是发债进度慢的一大原因。今年专项债审核方面有了新动向，投向领域继续拓宽，用作项目资本金范围也继续扩大，并且重点投向国家级产业园区基础设施、新基建等领域，以更好地发挥专项债稳增长补短板效应。

玻纤：拐点已至，行业发展进入新常态

23年玻纤纱产量增速回落。23年我国玻纤产量723万吨，同比+5.2%，相较22年增速回落5个百分点，在产品价格下行和企业盈利承压之下，多数在建或拟建池窑建设项目纷纷延迟投产，巨石、国际复材关停多条老线，部分球窑及中小坩埚拉丝生产企业采取不同程度减产措施，促使行业整体在产产能规模在年内实现由增转降，玻纤纱总产量增速自23H2开始显著放缓。23年玻纤电子纱总产量为78.8万吨，同比-2.2%。◼23年规模以上玻纤及制品制造企业（不含玻纤增强复合材料制品企业）主营业务收入同比-9.6%，利润总额同比-51.4%，达到97亿元。

23H2出口回升，24Q1景气延续。我国玻纤需求中，仍有超过20%的需求来自海外，根据中国玻纤协会以及海关总署数据，23年我国玻纤产量723万吨，其中净出口量约174.95万吨，净出口占比为24.2%。23年我国玻璃纤维及制品出口走势整体相对平稳，尤其23Q3-Q4明显优于上年同期。在海外需求景气/天然气成本上涨下，海外产品价格远高于国内，根据海关总署数据，24年3月玻纤及制品出口均价约1万元/吨。随着出口占比提升，有望进一步拉动玻纤产品吨均价与吨盈利。对于国内需求，在国内新兴产业发展及逆周期调节政策下，有望继续向好，国内外市场有望形成共振。

24Q1价格走低，企业利润承压。我们在SW玻纤制造分类基础上，选取7家玻纤上市公司作为样本。23年扣非净利40.3亿，YoY-47.7%。24Q1玻纤行业上市公司实现收入97.1亿，YoY-2.8%；实现扣非净利2.6亿，YoY-73.9%。◼行业盈利能力下滑，龙头盈利α属性凸显。行业景气前高后低，23年玻纤行业上市公司毛利率和扣非净利率分别为24.7%、8.1%，分别同比下降5.3pcts、6.8pcts。24Q1行业盈利能力继续下降，毛利率、扣非净利率分别为18.7%、2.6%，同比下降8.6pcts、7.2pcts。龙头企业依旧保持了明显的盈利α属性，24Q1中国巨石毛利率、扣非净利率分别为20.1%、5.0%，净利率水平继续领跑行业。◼行业期间费用率保持稳定，龙头费用管控能力更强。2023年行业期间费用率为12.8%，同比上涨1.8pcts。2023年中国巨石期间费用率8.1%，继续保持行业领先水平。

行业景气承压，龙头盈利韧性凸显。23年行业景气承压之下，中国巨石、泰山玻纤和长海股份仍维持领先行业的吨扣非盈利水平，背后核心是两点支撑：1）成本大幅领先行业，盈利安全边际高，典型代表为中国巨石；2）制品销量和收入占比较高，典型代表为泰山玻纤和长海股份，23年泰山玻纤、长海股份吨均价分别同比-21.6%、-14.7%，降幅小于粗纱占比更高的中国巨石、山东玻纤，同时泰山玻纤、长海股份外销制品占比高，吨均价领先行业。

玻纤价格底部已明，24年有望企稳回升。23Q3粗纱价格快速回落，24年春节后粗纱价格进一步小幅下跌，直至3月下旬，中国巨石、泰山玻纤、长海股份等主要企业相继发布调价函，电子纱价格在4月也同步触底反弹。供给端，我们预计24年粗纱、电子纱有效供给新增有限。从需求端来看，预计24年玻纤需求稳健增长。根据卓创资讯，4月末库存60.02万吨，环比-19.38万吨。当前时点下，我们判断行业尾部厂商已较难实现盈利，粗纱、电子纱底部已明，龙头引领行业价格恢复，盈利望逐步改善。

24年粗纱新增有效产能可控。预计24、25年粗纱新增有效产能40.6、64.8万吨，对应供给增速分别为4.5%、6.8%。在周期底部，厂商盈利较弱，目前尾端产能已亏损至现金成本，我们判断新增产能投产节奏或有放缓（含冷修复产产线），且冷修产线增加，供给端整体可控。

品牌建材：减值拖累盈利表现，C端优势企业韧性较强

23Q4-24Q1行业需求端承压，单季收入同比增速下行。23Q1-Q4新房销售和地产企业信用改善持续不及预期，板块需求环境逐季恶化，23Q4-24Q1除北新建材、伟星新材单季收入同比增幅提升外，其余企业皆面临较大收入端压力。

房企信用状况尚未实质好转，应收账款账龄拉长致信用减值损失规模仍处相对高位。2023年包含地产企业在内的下游客户资金状况未出现明显好转，板块企业积压的应收账款账龄显著拉长，东方雨虹2-3年账龄应收款占比+14pcts，兔宝宝2-3年账龄应收款占比+20pcts，蒙娜丽莎2-3年账龄应收款占比+33.7pcts，三棵树3年以上账龄应收款占比+11pcts，东鹏控股3年以上账龄应收款占比+25.5pcts。

原材料价格同比降幅收窄，对盈利修复的贡献减弱。品牌建材核心原材料降价始于22Q1-2，至23H2原材料价格已呈现低位运行状态，原材料降价对板块企业盈利修复产生的正贡献逐步趋弱。

盈利修复集中于C端优势企业。一方面，原材料降价幅度收窄的背景下，盈利修复更要看企业自身经营管理、渠道策略和多元化扩展落地情况；另一方面，C端企业在下游客户信用恶化的环境下，有经销商群体作为信用缓冲，同时自身也保持着严苛的信用风险控制政策，受减值的拖累明显较小。23Q4-24Q1，北新建材、伟星新材、兔宝宝等企业展现出好于行业的盈利增速和现金流水平。

企业积极向经销渠道进行拓展，23年经销渠道收入占比显著提升。B端市场萎缩和信用风险持续的背景下，各企业积极向盈利和现金流水平更好的经销渠道进行转型，东方雨虹、三棵树、蒙娜丽莎等经销渠道收入占比持续提升，各企业非直销的渠道业务收入占比普遍达到60%以上。

收入利润方面：23年板块整体承压，24Q1延续弱势。2023年防水板块上市公司收入和扣非归母净利分别为435.68/13.82亿元，分别同比+3.02%/-0.06%。其中，东方雨虹作为行业龙头企业，市占加速提升，C端优先和扩品类战略显效，23年营收、扣非归母净利328.23/18.41亿元，同比+5.15%/+2.05%，24Q1营收和扣非归母净利同比-4.61%/-4.39%。科顺股份、凯伦股份23年利润均呈负增长，两家公司23年扣非归母净利均亏损，科顺股份24Q1扣非归母净利转为盈利，凯伦股份依然亏损。

资产周转率方面：行业公司23年有所分化。东方雨虹、科顺股份、凯伦股份有所分化，23年同比+0.02/-0.05/+0.08次，24Q1同比+0.02/-0.01/+0.03次。◼现金流方面：东方雨虹、凯伦股份23年净现比有显著改善。23年东方雨虹、凯伦股份净现比同比+61.69pcts/+879.23pcts，科顺股份同比-188.87pcts。◼负债方面：23年科顺股份资产负债率同比+7.33pcts；东方雨虹同比-2.35pcts；凯伦股份同比+1.25pcts。24Q1东方雨虹、凯伦股份资产负债率均有所下降，同比变动-1.47pcts/-1.19pcts，科顺股份有所上升，同比+4.91pcts。◼期间费用率方面：23年东方雨虹、凯伦股份均有所下降，分别同比-0.83pcts/-3.15pcts；科顺股份同比+0.80pcts。24Q1东方雨虹、科顺股份、凯伦股份分别同比+1.07pcts/+2.21pcts/+3.49pcts。

收入利润方面：强定价力护航北新建材23年业绩表现好于行业。23年地产竣工需求带动公司石膏板销量达21.72亿平，同比+3.78%。23年公司石膏板业务实现收入137.66亿，同比+3%，石膏板业务销量和销售收入增速基本匹配，销售均价为6.34元/平，同比-0.75%。23年公司营收、扣非归母净利224.26/34.95亿元，同比+11.27%/+33.64%，24Q1公司收入和利润增速双双超出市场预期，业绩快速增长的同时，24Q1经营活动现金净流量为-0.26亿，经营净现金流出同比大幅收窄，24Q1公司毛利率和扣非净利率水平分别同比+1.74pcts和+1.41pcts，

北新建材总资产周转率小幅下降。23年及24Q1总资产周转率分别为0.72/0.16次，同比变动-0.07/+0.01次。◼现金流方面，北新建材总体维持优异经营质量。23年净现比134.35%，同比+17.51pcts，明显提升；24Q1现金流状况有所改善，净现比-3.12%，同比+50.43pcts。◼负债方面，北新建材23年及24Q1有所下降，资产负债率分别为22.60%/27.90%，分别同比-2.44pcts/+3.46pcts。◼期间费用率方面，北新建材基本维持稳定。23年及24Q1期间费用率分别为12.49%/13.43%，分别同比变动-1.31pcts/+0.24pcts。

收入利润方面：伟星新材经营韧性强。23年管材板块收入、扣非归母净利分别为151.42/16.26亿元，同比-14.10%/-81.55%；24Q1管材板块收入、扣非归母净利分别为24.65、1.32亿元，同比-12.24%/-48.24%。其中，伟星新材经营稳健领先行业，24Q1营收、扣非归母净利9.97/1.42亿元，同比+11.19%/+37.61%。公元股份23年摆脱减值影响，盈利修复明显，23年扣非归母净利润同比+555.07%。雄塑科技23年、24Q1营业总收入分别同比-26.97%/-29.01%，扣非净利同比-211%/转亏。

周转率方面，伟星新材、公元股份、雄塑科技变动不大。23年资产周转率分别同比-0.14/-0.06/-0.15次；24Q1资产周转率同比+0.01/-0.04/-0.03次。◼现金流方面，23年雄塑科技现金流改善，伟星新材、公元股份现金流水平出现下滑，三家净现比分别为同比+16809.11pcts/-22.07pcts/+-233.088pcts。24Q1公元股份及雄塑科技现金流状况大幅改善，净现比5815.36%/276.76%，同比+4996.62pcts/+334.09pcts；伟星新材净现比下降，同比-32.66pcts。◼负债方面，板块均有小幅改善。23年伟星新材、公元股份、雄塑科技资产负债率同比变动-0.30pcts/+5.80pcts/-2.02pcts；24Q1伟星新材、公元股份、雄塑科技资产负债率同比变动-1.15pcts/+4.74pcts/-0.18pcts。◼费用率方面，伟星新材、公元股份、雄塑科技均小幅上升。23年期间费用率分别为19.83%、13.71%、11.85%，同比+3.19pcts、+1.44pcts、+2.17pcts；24Q1同比+1.20pcts、+3.96pcts、+1.99pcts。

收入利润方面，23年坚朗五金营收和扣非归母净利润分别为78.02/2.89亿元，同比+2.0%/+651.6%；24Q1营收和扣非归母净利润分别为13.66/-0.58亿元，同比+0.85%/+2.64%，收入同比微增，利润小幅减亏。

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