2024年有色金属行业投资分析

1、公募基金持股结构三大变化：弱减持、转被动、转债券

本篇报告的研究样本选自主动偏股型基金，包括：普通股票型+偏股混合型+灵活配置型+平衡混合型，即为了更准确地观察公募基金对股票“主动配置”的情况，分别从股票型基金剔除了指数类基金，以及从混合型基金中剔除了偏债混合类，以减少两者可能造成的扰动影响。

2024年Q1主动偏股型基金的持股市值和定价权1均延续明显下滑态势，分别降至2.87万亿元和4.2%，较前一季度分别下降了2,366亿元（降幅为7.6%）和0.4pct。相比之下，全部公募基金的持股市值和定价权较为稳定，持股市值小幅上升至5.2亿元，环比增加465亿元，定价权环比略微下降0.02pct至7.68%。这意味着，公募基金总盘子变化不大，但结构调整呈现两类趋势：一是配置从“主动权益”向“被动权益”转移；二是配置从权益向债券转移。

主动偏股型基金“权益减持”结构排序：平衡混合>灵活配置>偏股混合>普通股票型。具体来看：普通股票型基金、偏股混合型基金、灵活配置型基金和平衡混合型基金的股票仓位按季环比分别降至89.13%（-0.36pct）、87.38%（-0.5pct）、75.47%（-0.53pct）和52.05%（-0.99pct）。这意味着，一是可投资产范围较广且无持股下限要求的基金类型更偏向于切换“非权益类”资产防御；二是“纯股票”型或仍有持股下限要求的基金亦未出现类似“2015年”、“2018年”期间的“恐慌性减持”。

主要板块配置情况：主板、港股仓位提高；科创板、创业板、北证仓位下降。主板、港股配置按季环比分别上升至65.6%（+2.6pct）和9.3%（+0.6pct），创业板、科创板、北证配置比重分别下降至16.1%（-1.4pct）、8.9%（-1.8pct）、0.10%（-0.02pct）。这意味着：成长获利了结，并转向低估值方向防御。

2、主动偏股基金配置情况

2.1主动偏股基金的资金流向：上游+周期主动偏股型基金“钟爱”上游+周期。风格视角来看，主动偏股型基金净流出多数板块，对周期由小额净流出转为小额净流入，对成长的净流出规模明显扩大；产业链视角来看，主动偏股型基金净流出多数板块，对上游由小额净流出转为小额净流入，对TMT和下游的净流出规模明显扩大。

一级行业来看，主动偏股型基金净流入资金规模Top3为：有色、公用事业和家电；Bottom3为：医药、计算机和电子。二级行业来看，主动偏股型基金净买入资金规模Top3为：白电、电力和工业金属；Bottom3为：医疗服务、半导体和软件开发。

个股来看，主动偏股型基金净流入规模居前的分别是美的集团、宁德时代、洛阳钼业、紫金矿业和长江电力，其中宁德时代由上季度明显减仓转为明显加仓；净流出规模居前的分别是药明康德、贵州茅台、宝信软件、海康威视和智飞生物，海康威视和智飞生物由上季度的明显加仓转为明显减仓。

2.2主动偏股基金定价权：周期风格定价权上升2.2.1宽基指数定价权剖析：沪深300环比下降最少主动偏股基金重仓股所在指数的定价权降序排列：宁组合>创业板指>科创50>茅指数>中证500>沪深300>中证1000>上证50。各指数的定价权环比均下降，其中科创50下降最多，至4.83%（-0.87pct）,沪深300下降最少，至2.56%（-0.22pct）。

2.2.2定价权横向剖析：有色、通信、家电的定价权进一步得到巩固从定价权的绝对水平来看，主动偏股型基金定价权较高的一级行业是食饮、医药、电子和电力设备（均在4%-4.4%左右），定价权较低的一级行业是非银、银行和石油石化，排序相比上季基本不变；定价权较高的二级行业是贵金属、油气开采、电池。主动偏股型基金定价权分位数处于近15年来高位的一级行业依次为公用事业（92%）、有色金属（90%）、农林牧渔（86%）、通信（81%）、纺织服饰（81%），处于近15年低位的依次为非银（0%）、计算机（5%）、传媒（10%）、建材（15%）、商贸零售（20%）；定价权分位数处于近15年来高位的二级行业依次为工业金属（100%）、航运港口（100%）、小金属（98%）、金属新材料（97%）、造纸（93%），处于近15年来低位的重点二级行业依次为保险（0%）、股份制银行（1.6%）、饮料饮品（1.6%）、证券（3.3%）、IT服务（3.3%）。从定价权的变化水平来看，主动偏股型基金定价权较大且上升的一级行业是通信、有色、家电，定价权进一步得到巩固；定价权较大且下降较多的一级行业是计算机、军工、社服、医药、电子，定价权明显削弱；定价权较小但上升较多的一级行业是轻工、公用事业、交运，定价权提高并仍有进一步上升空间；值得注意的是，计算机、社服、食饮的定价权连续2个季度明显下降。主动偏股型基金定价权上升较多的二级行业是文娱用品（2.13%）、白电（1.33%）和影视院线（1.28%），定价权下降较多的二级行业是医疗服务（-3.02%）、家电零部件（-2.45%）和军工电子（-1.83%）。

2.2.3定价权纵向剖析：关注定价权较强且趋于上升的行业板块层面，主动偏股型基金仅在周期和上游板块的定价权上升，其中在成长和TMT下降最多；在成长和消费的定价权较高，但已连续多个季度处于下行通道，在周期的定价权位列第三且近期小幅上行，在金融的定价权排名第四且持续下行。行业层面，主动偏股型基金定价权上升较多的行业依次为通信、有色、轻工、家电、公用事业；成长板块中，在通信的定价权有筑底企稳且连续上升的迹象，首次位列成长板块定价权第一，在电力设备和传媒的定价权处于近2年较低位，值得关注；消费板块中，在食饮的定价权持续回落，而在家电的定价权连续5个季度上升；周期板块中，在有色的定价权连续3个季度上升，在公用事业的定价权连续2个季度上升，在煤炭的定价权小幅下滑；金融板块中，在银行定价权微升，但在地产、银行和非银的定价权仍处于下降通道。

2.2.4个股定价权一览：公募在哪些股票影响力最大？主动偏股型基金一季度重仓股中，定价权最高的依次为：九典制药、微电生理-U、百洋医药、中科飞测-U、科达利、迈威生物-U、润丰股份、华恒生物、精测电子、悦康药业，其中九典制药、微电生理-U、百洋医药、迈威生物-U、悦康药业定价权创近5年新高；定价权环比上升最多的个股依次为：罗曼股份、臻镭科技、微电生理-U、巨星农牧、迈威生物-U。

2.3主动偏股基金的持仓特征：减仓成长，加仓上游周期2.3.1宽基指数仓位剖析：机构资金并无主动配置意愿主动偏股基金重仓股所在指数的仓位降序排列：沪深300>茅指数>中证500>上证50>创业板指>中证1000>宁组合>科创50。仓位环比明显增加的仅有沪深300，仓位增至60.87%（+2.59pct）,中证1000的仓位则明显下降至12.35%（-1.65pct）。值得留意的是，公募对于沪深300持仓占比虽然有所上升，但定价权依然不高，且偏好甚至还在下降，意味着主动配置意愿依然不足。

2.3.2仓位横向剖析：有色、家电、公用事业与交运环比改善明显从仓位（配比）的变化水平来看，仓位上升较多的一级行业是有色、通信和家电，仓位下降最多的一级行业有医药、计算机和电子；仓位上升较多的二级行业有白电、工业金属和电力，仓位下降最多的二级行业有医疗服务、半导体和软件开发。从仓位（配比）的绝对水平来看，仓位最高的一级行业有食饮（13.2%）、电子（11.9%）和医药（11.7%），分别环比变化0.03%、-1.4%和-2.9%，三者仓位合计占比不到40%，明显低于上季的40%以上，表明医药、电子和食饮虽仍是主动偏股基金的主流配置方向，但地位下滑较多；仓位最低的一级行业有美容护理、环保和钢铁，和上季排序相同，仓位变化不大。仓位最高的二级行业有白酒、半导体、电池、医疗器械和光伏设备。显然，在绝对仓位最高的四大行业中，电力设备仓位环比明显回升，食饮环比变化不大；电子+医药均遭到机构资金明显减持，与上季仓位大幅上升截然相反，或表明电子行业一季度迎来淡季、医药行业受美国政策影响较大，公募减仓较为突然。

2.3.3仓位纵向剖析：重视防御方向风格持仓情况：1、周期的仓位大幅提升至18.6%，处于明显的上升趋势；2、消费仓位保持第二且趋势较为稳定，仓位占比约为26.8%；3、成长的仓位环比明显下降，由54.1%降至49.5%，其中TMT仓位由22.5%降至20.6%；4、金融仓位环比小幅下滑，且继续处于下降趋势。行业层面，1、高仓位+上升趋势+仓位环比提升的行业：有色金属、汽车、家电、通信，其中有色仓位环比增加1.8%，增幅高达43.9%，且连续3个季度加仓；家电仓位环比增加约1%，增幅达29.4%，且连续5个季度加仓；汽车仓位过去5个季度有4个季度上升；通信仓位环比增加1.1%，增幅高达41.5%，有继续向上的趋势。

2、高仓位+上升趋势+仓位环比下降的行业：医药、电子、机械，其中电子和医药生物的仓位连续5个季度上升的趋势终结；机械仓位结束连续6个季度上升态势；3、高仓位+下降趋势+仓位环比上升的行业：电力设备，电力设备仓位于2022年Q2见顶后（该季仓位达20.6%），连续6个季度下降后首次回升；4、高仓位+下降趋势+仓位环比下降的行业：计算机、化工；5、低仓位+仓位环比上升的行业：公用事业、交运、石油石化、轻工、纺织服装等，公用事业连续2个季度大幅加仓。总结：基于横向与纵向的持仓比较，我们发现：一是风格方面，年初的“哑铃策略”特征弱化，转向防御；二是高仓位中可以重视有色、家电；低仓位中重视公用事业、交运，纵横比较下来机构资金连续、明显增持，具备一定趋势；三是关注医药和电子上升趋势是否依然能够保持，二者一季度持仓虽然回落，但整体仍处于上行趋势。

2.3.4个股仓位一览：持股集中度明显提高主动偏股型基金一季度重仓股中，仓位最高的依次为：贵州茅台、宁德时代、泸州老窖、五粮液、紫金矿业、美的集团、恒瑞医药、山西汾酒、立讯精密、迈瑞医疗，其中紫金矿业仓位创近5年新高，美的集团仓位也连续多季走高；仓位环比上升最多的个股依次为：宁德时代、紫金矿业、美的集团、洛阳钼业、北方华创。主动偏股型基金一季度重仓TOP50个股合计仓位达到42%，环比上季上升3.5%，表明持股集中度明显提高。

2.4机构资金偏好（超配比例）：明显青睐防御配置2.4.1宽基指数：机构偏好大市值成长方向主动偏股基金对主要指数的偏好情况，按照超配降序排序：茅指数>创业板指>宁组合>沪深300>中证500>科创50>中证1000>上证50。除上证50明显欠配，中证1000小幅欠配外，其他指数均处超配状态。2024Q1期间各主要指数的偏好程度均环比下降，其中上证50偏好程度环比下降2.9pct至-6.78%,降幅最为明显，且自2020H2持续处于机构低配区间；宁组合的偏好程度环比仅下调0.11pct至7.1%，降幅最少，依然维持机构资金的超配区间。值得注意的是“茅指数”依然是机构偏好程度最高的指数。

2.4.2超配横向剖析：机构偏好有色、通信、电力设备及家电从超配（偏好）的变化水平来看，超配上升较多的一级行业是有色、通信、电力设备，超配下降最多的一级行业有医药、计算机、电子；超配上升较多的二级行业是白电、工业金属、通信设备，超配下降最多的二级行业有医疗服务、半导体、软件开发。从超配（偏好）的绝对水平来看，基金最偏爱的三大行业分别为食饮（5.9%）、电力设备（4.7%）、电子（4.6%），低配的一级行业是银行（-8.3%）、非银金融（-5.5%）和石油石化（-3.1%）。超配最多的二级行业有白酒、半导体、电池、医疗器械、光伏设备。超配水平处于近15年来高位的二级行业有工业金属、油气开采II、小金属、贸易II、航运港口等，超配水平处于近15年来低位的二级行业有IT服务II、非金属材料II、数字媒体、饮料乳品、工程咨询服务II。显然，在公募资金绝对超配水平较高的行业中：1、机构资金对有色、通信、电力设备及家电的偏好明显提升，超配比例上升幅度位居全行业前列；2、食饮超配比例小幅上升，受到资金追加的程度有限。3、电子+医药则遭到机构资金减配，超配比例明显下降。同时，我们也留意到公用事业、交运两个长期被低配的行业在本季亦开始受到资金青睐。

2.4.3超配纵向剖析：重视机构资金明显偏好，且持续性追加资金的方向板块层面，风格板块中成长的超配明显下降至约14.4%，依然位居绝对超配比例中第一（其中TMT超配为5.2%），消费绝对超配比例为第二，且呈现趋势性上升，约为9.2%；周期的超配整体处于持续上升趋势，金融的超配持续下降；产业链板块中，上游和中游的超配比例明显改善，且整体处于上升趋势。行业层面，超配处于明显上升趋势且环比增加的行业是有色、家电、通信、公用事业、汽车，其中有色超配环比明显增加，且连续3个季度上升，超配达2.4%，在周期行业中最受公募青睐；家电超配环比明显增加，且连续5个季度上升；公用事业超配环比明显提升，但仍欠配-1.6%；汽车连续2个季度超配提升。值得注意的是，石油石化超配明显呈下降趋势，煤炭超配环比减少且趋势几乎走平，但二者仓位环比均增加，原因在于一季度石油石化和煤炭的股价明显上涨，而全A整体小幅下跌，前两者在全A的市值占比明显提升，且升幅超过二者在公募持仓中的仓位升幅，表明公募在石油石化和煤炭的仓位没有跟上市场。综上，结合超配横向与纵向比较，2024Q1机构资金明显偏好，且持续性追加资金的方向包括：有色、家电和通信。另外，留意机构对于电力设备的资金追加是否具备持续性。

2.4.4个股超配比例一览：哪些股票最受公募青睐？主动偏股型基金一季度重仓股中，超配比例最高的依次为：宁德时代、泸州老窖、紫金矿业、五粮液、贵州茅台、恒瑞医药、立讯精密、山西汾酒、中际旭创、美的集团，其中紫金矿业、中际旭创超配创近5年新高，美的集团超配也连续多季走高；超配比例环比上升最多的个股依次为：立讯精密、美的集团、紫金矿业、迈瑞医疗、恒瑞医药。

2.5主动偏股基金港股持仓剖析：青睐能源业、原材料业2.5.1港股定价权：总体上升，在原材料业定价权明显上升主动偏股型基金对港股的持股市值和定价权均呈上升态势，分别升至1614.6亿元和0.51%，较前一季度分别增加了26.2亿元（升幅为1.7%）和0.02%。此外，主动偏股基金重仓股市值占所有重仓股市值的比重也略有增加。

从定价权的绝对水平来看，主动偏股型基金定价权较高的行业是能源、原材料、医疗保健，定价权较低的一级行业是金融、地产建筑、非必需性消费。从定价权的变化水平来看，定价权较高且继续上升的行业是原材料、能源业，定价权较高但下降较多的是医药保健。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）