2024年汽车行业智能化与全球化投资策略报告
一、2024Q3/全年汽车景气度预测
乘用车景气度预测：Q3新能源依然高增长
Q3乘用车景气度预期：新能源继续高增长➢零售口径来看，同比而言我们预计2024Q3产批均微增，零售数据预计同比下降，观望情绪逐步转化但政策刺激效果目前不明显。新能源方面我们预计零售渗透率将持续快速上升。
Q2新能源品牌价格策略普遍较积极，合资油车层面德系（大众/宝马）5月底开始加折扣，其余油车品牌目前思路仍是接受中低端车型销量下滑主动减产，经销商在减少配车的情况下自行寻求平衡。◆Q3价格竞争状态推演：整体趋缓➢我们认为合资品牌层面价格跟进幅度有限，主要原因为1）合资厂商决心有分化：量利选择上部分合资品牌对利润要求更高；2）经销商层面盈利能力较弱，样本反馈经销商层面23年丰田/本田/大众销售毛利率-4%/ -4.5%/-7%，经销商可让利空间非常有限。多数新能源品牌目前订单表现良好。整体而言价格竞争有望趋缓
2024H1总结：总体略低于预期。出口符合预期，内需天然气符合预期，内需柴油重卡低于预期。◆展望2024Q3：出口预计同比-0.7%，零售（上险）预计同比+12.6%，批发预计同比+7.5%。
2024H1总结：总体略低于预期。出口符合预期，内需天然气符合预期，内需柴油重卡低于预期。◆展望2024Q3：出口预计同比-0.7%，零售（上险）预计同比+12.6%，批发预计同比+7.5%。
2024H1总结：总体符合预期。出口符合预期，内需座位客车略超预期，内需公交车略低于预期。◆展望2024Q3：出口预计同比+32%（其中新能源同比+71%），零售预计同比+17%，批发预计同比29%。
二、汽车智能化主线：曙光将现
AI+汽车智能化主线结论
汽车智能化投资节奏如何把握？➢我们认为2023H2-2024H2是汽车智能化投资框架的重要拐点：1）智能化在汽车行业内部从配角逐步走向主角。2）汽车智能化或是AI板块黑马。也即把握汽车智能化投资节奏需要【跳出汽车行业思维定式，站在大AI视角去理解】。2024H2汽车智能化投资仍处于【估值驱动阶段】，【美国科技巨头AI进展+特斯拉/华为/小鹏智能化进展】重大事件是行情核心催化剂，【L3智能化渗透率】是核心验证数据。◼2024H2汽车智能化如何配置？➢整车维度优选【特斯拉/华为系（赛力斯+长安汽车+北汽蓝谷+江淮汽车）/小鹏汽车】。2024H2-2026年我们预计国内L3智能化有望逐步突破30%，智能化体验领先的车企（特斯拉/华为系/小鹏）有望显著受益，国内车企格局将进一步重塑。➢零部件维度优选【域控制器（德赛西威+华阳集团+均胜电子+经纬恒润等）】+【线控底盘（伯特利+耐世特等）】。国内L3智能化渗透率提升将直接带动域控制器赛道的量兑现，而通往L4的线控底盘技术迫切性增强。其次特斯拉产业链【新泉股份+拓普集团等】
汽车智能化或是汽车内部主角➢这意味着：汽车L3及以上智能化渗透率出现拐点，智能化成为车企/零部件业绩的核心变量。◼汽车智能化或是AI黑马➢这意味着：汽车智能化变化应与全球AI技术变化及全球科技巨头动向及其他AI应用领域联动
2024Q2业绩预测：我们预计公司Q2交付短期承压，同比小幅下滑，环比季节性增长；同时国内市场价格下降以稳定市场份额，整体归母净利润同比下滑。◆2024H2核心看点：FSDv12小版本持续更新迭代，真正实现全场景点对点“自动”驾驶，H2FSD有望入华，刺激销量进一步增长；8月发布Robotaxi，全新商业模式落地有望贡献增量。
2024Q2业绩预测：公司预计Q2合计交付2.9~3.2万台，同比增加25%~38%，总收入75~83亿元，折算单车均价25.9万元左右。考虑公司交付规模同环比明显增加，规模效应增强，但产品结构环比走差（X9交付占比下降），我们预计Q2公司净亏损环比基本持平，同比则明显降低。◆2024H2核心看点：小鹏全新A级轿车产品M03预计于24Q3正式上市并交付，以“智驾平权”为产品重要卖点，爆款可期；随终端产品保有量增加，端到端大模型有望助力产品智驾体验持续优化，增强产品竞争力。
核心推荐逻辑：品牌力深入人心+智能化技术领先=华为系整车销量持续兑现。我们预计随着智选新车型的不断发布+原有车型稳定表现，至2024年底智选车单月销量有望接近5.5w。2025年同样伴随多款增程版本车型+新智选伙伴新车的发布，智选车型月销水平有望持续向上突破。◆2024H2核心催化剂总结：新车发布密集。2024年8月享界S9纯电版将正式上市，预售价45-55万元；长安汽车与华为共同投资的新公司引望最终交易文件预计于8月完成签署；智界R7预计于2024Q3发布；问界M8预计于2024Q4发布；与江淮合作车型预计于2025年春季发布。
2024Q2业绩预测：长安汽车Q2产批规模同比小幅增长，环比季节性回落，随深蓝等车型交付占比提升，单车均价稳步向上；考虑公司为应对激烈的行业竞争，终端折扣继续增加，供应链降本逐步确认体现，我们预计公司Q2归母净利润同比增速超30%。◆2024H2核心看点：深蓝品牌搭载华为高阶智驾功能的全新车型预计于24Q3上市，同时长安与华为车BU的合作预计于Q3正式落地。
2024Q2业绩预测：Q2为M9首个完整交付季度（2/26正式开始大规模交付），单季度单车型交付量有望达到5w+，高单价高毛利车型交付占比提升背景下我们预期Q2公司业绩将同环比实现大幅提升。◆2024H2核心看点：1）公司三款车型下半年销量确定性较强。M5&M7均于Q2完成改款/新款发布（4/23问界新M5发布，5/31问界新M7 Ultra版发布），下半年有望持续放量；M9订单表现稳定。2）新车方面，M8有望于年底发布，进一步补全产品体系。
2024Q2业绩预测：环比而言公司产销有望改善，Q2业绩预计环比改善。◆2024H2核心看点：主业层面：轻卡业务有望稳步向上；对外合作层面：1）安徽大众已于2023年底具备量产能力，2024年正式开始出口业务，后续有望贡献正向投资收益。2）江淮与华为终端基于华为智能汽车解决方案，在产品开发、生产制造、销售、服务等多个领域全面合作，着力打造豪华智能网联电动汽车，预计于2025年春季推出首款车型。
2024H2核心看点：S9正式上市。北汽蓝谷+华为智选合作的首款车型享界S9将于8月上旬正式亮相。1）电动智能化优势。S9作为智选模型下第二款轿车车型，智驾方面将搭载华为自主研发的智能驾驶辅助系统，座舱方面预计将根据鸿蒙4.0多人多设备协同思路打通硬件，结合多屏组合实现体验升级。2）品牌认同较高。高净值人群对车型品牌力/品牌认同感要求极高，享界作为华为智选模式下合作品牌，可充分受益于华为在C端市场积累的口碑和影响力。考虑S9电动智能化优势&华为智选品牌加成&豪华新能源轿车市场供给不足，我们认为S9爆款可期。
2024Q2业绩预测：我们预计24Q1公司下游年降压力释放较为充分，24Q2毛利率维持稳定，核心车企理想等放量形成规模效应，预计24Q2归母净利润环比+10%以上，同比+30%以上。◆2024H2核心看点：1）座舱业务受自主车企奇瑞、吉利、理想等销量增长稳定增长，座舱域控增速预计较快且具备升级趋势；2）智能驾驶业务维持收入高增预期，主要驱动为理想客户高阶智驾下放带来的高阶智驾域控配套率提升以及增量自主车型快速放量；3）关注公司海外进展，2023年年报中公司强调国际化战略，目前欧洲工厂/墨西哥工厂都在稳步推进，预计海外客户将成为公司业绩增长新驱动；4）关注汽车智能化行业潜在催化，如特斯拉FSD入华、高阶智驾车型上市等。
2024Q2业绩预测：受益于华为/理想等新客户放量，公司24Q1业绩超预期，我们认为公司迈入业绩高增期，预计24Q2归母净利润有望环比+10%+，同比+40%+。◆2024H2核心看点：1）座舱新产品座舱域控、HUD、CMS等加速放量，汽车电子业务处于高增通道；2）客户结构优化，华为系/理想等新势力客户快速放量；3）关注公司舱驾一体域控制器进度，今年北京车展公司发布了高通骁龙8255域控解决方案，体现出座舱+智驾的技术能力。
三、汽车全球化主线：精选强α
汽车全球化主线核心结论
过去20年中国汽车行业主要矛盾在国内而非海外，因此汽车全球化并没有非常成功案例，从而导致汽车全球化投资框架是缺乏的。展望未来5-10年汽车各细分行业需要站在全球视角去审视，国内/海外实现产值1:1是目标，因此国内/海外共振是投资全球化的前提。【0-1阶段】【1-10阶段】【10-N阶段】是企业发展三部曲，而汽车全球化便是【10-N阶段】。能真正实现全球化是少数优秀公司，【业绩驱动】是王道，估值中枢上移空间是相对有限的，个股α研究重于行业β研究。◼2024H2汽车全球化如何配置？➢基于【国内/海外共振+海外需资本开支投入越少越好】思路排序：客车>重卡/乘用车/零部件。➢客车行业优选【宇通客车+金龙汽车】等。➢重卡行业优选【中国重汽H+潍柴动力】等。➢乘用车行业优选【比亚迪+长城汽车+零跑汽车】等。➢零部件行业优选【福耀玻璃+均胜电子】等。◼风险提示：地缘政治冲突超出预期；全球汽车需求低于预期等
汽车全球化投资是业绩驱动为主，估值中枢上移空间有限➢资产负债表扩张—利润表修复—现金流改善是汽车全球化必经之路。➢格局确定性>成长空间。只有做到海外客户【离不开你】才真正具备全球竞争力。➢个股α研究>行业β研究。各个行业具备全球竞争力公司是少数玩家汽车全球化投资是业绩驱动为主，估值中枢上移空间有限➢资产负债表扩张—利润表修复—现金流改善是汽车全球化必经之路。➢格局确定性>成长空间。只有做到海外客户【离不开你】才真正具备全球竞争力。➢个股α研究>行业β研究。各个行业具备全球竞争力公司是少数玩家。
新能源与传统客车双轮驱动，2027年海内外产值有望趋向1：1。➢新能源客车：经济性（决定了新能源渗透率的高度）及政策（决定了新能源切换的速度）双重驱动，欧洲、拉美、亚太为主力市场，2025年新能源客车海外市占率预计超过50%➢传统客车：性价比+渠道布局打开更广阔市场，拉美、亚洲、中东、非洲市场为增量市场
和国内同行相比：1）收入规模最高，行业市占率维持30%以上；2）成本控制最优，毛利率领衔行业；3）费用管控最佳，销售+管理+财务费用率为10%且逐年下降；4）研发支出最多，研发费用绝对额远高于同业；5）现金流最优，2023年经营性现金流净额远高于归母净利润，分红能力较强；6）海外积累深厚，二十余年海外耕耘具备渠道及规模优势。◆和海外同行相比：1）专注主业，海外龙头戴姆勒公司2023年客车收入仅占戴姆勒商用车的8.7%；2）盈利能力更强，宇通/戴姆勒客车2023年EBIT率为7%/5%；3）规模更大，2023年宇通/戴姆勒客车销量为3.7/2.6万辆；4）新能源积累更深厚，中国客车具备超过十年新能源客车生产运营经验。
2024Q2业绩预测：24Q2公司销量预计环比增加60%以上，出口销量预计同比增加40%以上，受产销增长驱动二季度业绩有望录得同环比高增，我们预计24Q2归母净利润环比增长30%以上。◆2024H2核心看点：1）下半年通常为国内客车销量旺季，国内公交有望复苏，受益于更换周期+补贴政策驱动，国内公交有望从Q3开始迎来旺季，叠加座位客车持续高景气，国内有望销量高增长；2）出口仍旧存在增长空间，欧洲为首的新能源高需求地区的客车需求有望高增。
2024Q2业绩预测：公司天然气发动机+大缸径出货有望同环比增长，产销同比有望改善，凯傲利润持续修复，Q2业绩预计同比改善。◆2024H2核心看点：（1）9月开始重卡逐渐走出淡季，油气价差若维持高位，天然气重卡销量有望创新高，且发动机处于天然气重卡价值链核心环节，价/利有望维持；（2）大缸径发动机排产有望同环比增长；（3）凯傲利润持续修复；（4）老旧柴油货车淘汰政策或刺激重卡需求增长，柴油发动机大马力化带动柴油发动机价/利提升。
2024Q2业绩预测：公司产销同环比有望增长，Q2业绩预计同环比增长。◆2024H2核心看点：（1）老旧柴油货车淘汰政策或刺激重卡需求增长；（2）油气价差若维持高位，天然气重卡销量有望创新高，且公司天然气重卡市占率稳步提升；（3）出口亚非拉中东销量高增长，公司稳居出口市占第一；（4）供应链持续降本，盈利能力有望稳步改善。
乘用车出海结论（1）
类型二：选择比努力更重要（德国）。1）技术维度：遵守较严格的油耗/排放法规，实现世界二流的技术水平（柴油机+GDI+涡轮增压+VVT+发动机启停）。2）组织效率：在精益生产方式基础上优化出平台化生产方式。3）市场维度：抓住黑马。在21世纪初期全球四大新兴市场（中国俄罗斯印度巴西）中成功把握了【中国的腾飞】。➢类型三：海外并购整合（美国）。本国没有严格油耗/排放法规压力，凭借强大美国国家背书+全球龙头地位（大型发动机技术优势+强大资金实力），直接通过在海外主流细分市场收购当地二三线品牌（具备小型发动机技术）进行全球扩张。➢类型四：追求性价比（韩国）。缩小版的日本模式。技术-组织-市场看起来类似于日本，但实际每一块均没有做到极致，最终获得全球市场份额远不及日本。◼出海最终产生回报率排序（以带来净利率/ROE向上周期长度为标准）：日本（30年）>德国（20年）>韩国（10年）>美国（出海盈利贡献甚微）。1994年是出海盈利重要拐点。◼日本/德国/韩国的出海成功背后是：1）在美国市场讲【存量替代逻辑】。2）在中国市场讲【做大蛋糕逻辑】。总结一句话：日本/德国/韩国承接了美国制造业外迁的红利。
中国乘用车全球化到哪个阶段了？➢我们复盘日本汽车出海历史分为了六个阶段：出海破冰期，本地化前期，本地起后期，出海收获前期，出海收获后期，出海衰退期。如果类比日本，中国乘用车出海我们认为当前正处于：破冰期即将结束进入本地化前期。破冰期典型特征：我们技术和产品已经具备优势，通过贸易方式出海盈利非常好，海外市占率10%或是天花板（500-600万辆）。本地化前期典型特征：贸易摩擦频繁，车企/供应链均出海建设产能满足各个大区的本地化率，因此车企/供应链资本开支持续上升，ROR或承压。◼车企模式各有千秋，均需韬光养晦➢车企出海模式分2大类：1）世界融入我们。这类更多强调我们的技术优势-效率优势-产品优势，内生式方法出海为主，以比亚迪/长城为代表。2）我们融入世界。这类更多是强调尊重不同国家文化差异-强调资源整合重要性，外延式出海为主，以吉利/零跑为代表。而这2类模式车企在【本地化研发-生产-供应链-销售】均还需补足能力。
2024Q2业绩预测：公司Q2产批规模同环比有望大幅提升，荣耀版批量交付支撑终端销量，海外出口保持高位；我们预计Q2公司归母净利润同环比均实现30%以上的高速增长。◆2024H2核心看点：1）DM5.0插混技术平台换代，新车批量推出。秦L/海豹06后，王朝/海洋网其余车型陆续切换至DM5.0插混技术平台，进一步挤压合资品牌份额，技术迭代实现量价齐升。2）腾势、方程豹等国内加速转型，欧盟关税政策落地释放出口潜力。24H2国内市场腾势、方程豹、仰望多品牌高端车上市，梳理高端品牌形象；欧盟关税政策落地，打开中长期海外出口成长空间。
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