2024全球宏观经济展望报告：顺周期交易与政策支持
2024下半年经济研判：景气度向上
全球：我们预计在金融条件逐步缓解的影响下，全球经济景气度在下半年有望进一步恢复。
中国：在稳增长政策持续加码，以及前期累积的积极效应持续释放，我们预计经济内生动能将延续修复，而外生性动能有望维持一定韧性，预计2024下半年经济仍将延续向好增长趋势。
美国：美国经济韧性与放缓并存。居民消费强劲、制造业库存见底、财政支出支撑经济，但核心服务通胀粘性强，地缘风险推高大宗商品价格。美联储或将长期维持高利率，短期内不太可能降息，经济增速或将放缓。
全球经济：景气度回升
随着全球金融条件的缓解，2024下半年全球经济景气度将持续回升。
中国经济内外需共振向上。2024上半年，多项经济数据反映了我国宏观经济指标仍在积极向好，且有望为全年完成经济目标打下较好基础。随着后续“三大工程”的推进、强地产政策的提振，以及设备更新、消费品以旧换新，加上降低社会物流成本等积极财政措施的落地，在供、需两端的支持下，配合超长期万亿国债的陆续发行，以及央行降准、降息推动实际借贷成本下降，经济增长将得到进一步支撑，预计后续经济仍将延续回升趋势。
美国经济可能仍有韧性。1）居民部门消费仍然强劲，金融资产带来的财富效应释放，以及仍较为健康的劳动力市场，且薪资增速仍高于通胀，实际购买力上升均将支持消费；2）美国制造商库存见底，企业有望进入到补库存的阶段；3）政府财政支出力度有所减弱，但预计在下半年仍能对经济形成支撑。但核心服务通胀驱动下，美国通胀粘性仍强，且受地缘因素影响，大宗商品价格仍有上行风险。美联储可能需要更长时间维持高利率，在未来的一到两个季度可能均不会开启降息。
欧元区复苏或重获动力。在过去接近两年的加息潮中，欧元区经济活动接近停滞，处在衰退边缘，而制造业景气度同样长期处于底部。随着全球央行逐渐由加息转向降息，金融条件的缓解，使得需求逐渐恢复。同时，中国经济向好趋势，亦有望为欧洲经济活动注入动力。
对于其他新兴市场而言，增长与挑战并存。一方面，中、美两大经济体延续增长，叠加全球制造业周期回暖，意味着全球需求空间仍足，新兴市场有望延续增长动力。另一方面，美国通胀存在上行风险，以及高利率下需求放缓作用下，美国滞胀的概率将有所上升，对于新兴市场来说是个不利因素。一方面，美联储滞胀风险使得美联储不降息的概率上升，美元预计将维持相对强势，并持续给亚洲新兴市场货币造成压力，特别是对于一些债务和赤字水平较高的国家。
中国经济：内外需有望共振
半年经济开端良好，预计中国经济景气度有望持续向上
中国上半年宏观经济指标仍在积极转好。随着包括“万亿国债”、“三大工程”、降准降息、以及大规模设备更新等积极因素的持续累积，以及稳增长政策效应不断显现，2024年 1季度 GDP增速达到 5.3%，为实现全年 GDP增长目标打下良好基础。
2024上半年多项经济数据反映了宏观经济指标仍在积极向好，且有望为全年完成经济目标打下较好基础。随着后续“三大工程”推进、地产强刺激措施的陆续落实以及设备更新、消费品以旧换新，以及降低社会物流成本等积极财政措施在供、需两端的支持下，配合超长期万亿国债的陆续发行，以及央行降准、降息推动实际借贷成本下降，有助于为经济保驾护航，帮助企业降本增效、改善利润，预计后续经济仍将延续向好回升趋势。
“供给改善优于需求改善”，意味着需要增强需求端的支持力度以巩固经济增长势头
同时，我们也注意到，在上半年迄今为止的经济数据上，主要反映了当前经济结构“供给改善优于需求改善”。
“供给改善”在于制造业和出口。新能源、半导体等高新技术制造业为代表的“新经济”保持着一定的投资强度，一定程度上对冲了建筑、地产等旧经济的影响。而随着全球制造业景气度回升，中国出口在经历了连续五个季度对 GDP的负贡献后转正。中国制造业 PMI、工业产出等指标亦能显示供给侧层面的复苏。与此同时，以社零、CPI为代表的需求侧则仍有持续改善的空间。为维持较好的增长动能，仍期待增强对于需求端的支持力度。
政策支持：财政保持必要强度，货币维持偏松基调
2024上半年我国经济开局良好，但不论是货币还是财政端，我们判断下半年政策支持力度仍强，有可能还会进一步加码。特别是当前房地产行业政策已经进入新阶段，未来在存量与增量两端都将有更多的具体举措进一步出炉。
财政政策有望保持强度，发债加快
预计财政仍将是巩固我国经济动能的最重要抓手。2024年 1季度新增专项债发行进度慢于往年，市场先前有讨论在特别国债发行的情况下，专项债整体的发行是否会放缓，但 4月中共中央政治局召开的会议给予了直接回应，强调要加快发债。我们预计下半年财政投放节奏将会显著加快。
同时，总额 1万亿元超长期特别国债，首批 400亿元迎来发行，预计未来几年还会连续发行，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设。超长期特别国债一方面有利于筹集资金，并通过转移支付的方式，缓解地方财政压力。另一方面，财政资金既可以短期内拉动和扩大基建等投资项目，促进内需，亦有望为长期经济发展打下高质量发展的基础。
货币政策对实体经济支持力度依然较大
在 2024年 1季度经济超预期的情况下，4月召开的中央政治局会议依然强调要灵活运用利率和存款准备金率等政策工具，加大政策的支持力度，就此角度是超市场预期的。我们认为，对我国货币政策的定性理解，需要结合财政的角度，需要放到财政投放加码这个大背景下审视：
1） 财政加码的格局下，需要宽松的货币政策予以配合：一方面有助于降低发债成本，另一方面在债务供应增加的情况下，也有助于减少市场影响。因此，预计下半年很可能还将有降准降息落地。
2） 降息降准将从“价”的角度为财政放量助力。降息将有助于降低中央及地方的发债成本，而降准则有助于释放市场流动性，激活市场活跃度。
3） 人民银行购债将从“量”的角度为国债发行提供支持。4月 23日，财政部明确支持在我国央行公开市场操作中逐步增加国债买卖，充实货币政策工具箱。同时，超长期万亿特别国债也已陆续发行。央行在二级市场购债这一举措与量化宽松（QE）大相径庭，其最大的现实意义，在于避免国债市场的过度波动，为供应放量提前做好充足准备。
中国外需：价格因素将逐渐改善，但下半年出口扰动因素仍在
出口有望随着制造业周期回暖而受支撑，而价格因素有望迎来积极改善
如我们前文所述，全球需求有望迎来底部支撑，美国制造商库存当前已底部企稳，有望进入主动补库阶段。美国制造商库存通常领先中国出口 5个月，意味着下半年出口有望获得支撑。同时，出口在过去一年多的时间内一直受到价格因素拖累，这在一定程度上降低了出口景气度恢复对于整体经济的贡献，但随着全球制造业景气度持续回暖，我们预计大宗商品价格亦有望企稳反弹，中国PPI有望结束负增长，价格因素迎来改善。
出口的扰动性因素仍存
美国政府近期宣布对华提高电动车等部分进口商品的关税，而拉丁美洲部分国家亦提高了中国钢铁制品等产品进口关税，欧洲同样在讨论相关提高中国部分关税的潜在措施。叠加下半年全球地缘格局的不确定性，可能会增加全球贸易的不确定性，影响中国出口的不确定性因素在下半年可能仍存。
中国内需：重要性上升，强政策有望改善供大于需格局
在外需可能面临不确定性扰动的背景下，为实现全年乃至中长期的经济增长目标，着力改善并提高内需对经济贡献比重的重要性日益凸显。
扩大内需，是当前和未来一段时间我国经济发展的重点。在此背景下，我们观察到上半年至今，特别是四月政治局会议结束后，地产政策的支持力度空前。且不同于以往的是，此次刺激措施不再仅对需求端发力，同时也着手于供给端的改善，供需两端齐发力，有望改善地产预期。
地产：供需两端齐发力
四月政治局会议强调要继续坚持因城施策，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，抓紧构建房地产发展新模式，促进房地产高质量发展。政府将因地制宜调控房地产市场，在化解存量风险的同时，优化新建住房供给，推动房地产行业长期健康发展。
一、需求端：因城施策、优化增量
当前，全国土地成交平均溢价率维持在过去几年的平均水平，新开工面积整体仍待修复。土拍市场热度不足，这将直接影响各地财政收入，在当前的格局下，优化增量，重新激活土拍市场显得尤为重要：
因城施策有望激活改善型需求，有望逐步带动土拍市场回暖。在政治局会议提出坚持“因城施策”后，各地支持政策有望进一步加码，针对需求端的限制性措施，尤其是针对改善型需求的限制，不论是限贷、限购、限价预计都将进一步放开，各地将进一步调整和优化相关政策，叠加各地探索性的“优化增量举措”出炉，有望从根本上激活住宅市场的改善型需求，进而有望带动土拍市场、房屋新开工逐步回暖。
“优化增量”举措的推动下，多地开始密集放松限购，吸引潜在购房者入市。近期杭州和西安等地政府宣布全面取消房屋限购令。截至 5月13号，中国已有二十四个城市取消买房限购政策，除了北京、上海、广州、深圳四个一线城市，仅剩海南省、天津市仍处于部分放开限购的状态。总之，预计在“优化增量”的举措推动下，新房市场将向改善型需求进一步靠拢。
央行顺势而为，加大金融支持力度，增强居民购房者意愿。中国人民银行在 5月 17日宣布了房地产金融支持的政策组合。针对需求端创造更好的货币信贷环境：
1）首、二套房最低首付比例从不低于 20%、30%降至 15%、25%；
2）取消全国层面个人住房房贷利率政策下限、实现房贷利率市场化；
3）下调各期限品种住房公积金贷款利率 0.25个百分点。随着全国大部分城市取消房贷利率下限，预计未来房贷利率仍有下降空间，有利于降低居民购房负担和成本并增强购房意愿。
二、供给端：以旧换新、收储以盘活存量
4月召开的中央政治局会议首提“消化存量房产”，标志着地产行业政策自“三道红线”防过度杠杆化后进入新的政策阶段，而地产收储也成为了此次地产政策调整重要的风向标，引发市场高度关注。去库存成为当前化解房地产存量风险，稳定房价，促进房地产高质量发展，从而实现正向循环的重中之重。
当前消化房产存量已有不少相关探索，包括“以旧换新”等举措，预计未来有望在全国层面拓展，以对房地产市场提供积极支撑。目前多地已经表态支持房子“以旧换新”，各地具体的实现形式不一，主要涵盖国企直接收购、补贴发放、中介合作等模式。“以旧换新”的重要意义在于，一方面可以快速完成各地的保障性住房的供应目标，另一方面有助于激活居民新房购置，提振新房市场的同时，又助力居民释放住房改善型需求。
目前，“以旧换新”政策已从二三线扩至一线，目前已有近 40个城市出台相关政策，方式主要为国企收购、市场化交易、购房补贴三种模式。预计未来各地的“以旧换新”举措的覆盖面将进一步扩大，收购存量二手房作为保障性住房的占比或有显著提升，同时不排除未来或将出现全国统一性平台来收购存量住房作为保障性住房补充的可能性。
人民银行拟设立保障性住房再贷款，支持地方政府以合理价格收购已建成未出售商品住房用作保障性住房。保障性住房再贷款规模3000亿元，利率 1.75%，期限 1年，可展期 4次，可带动商业银行贷款 5000亿元，支持地方政府和国有企业以合理价格对已建成未出售商品房进行“收储”，作为保障性住房。此举将加快存量去化，并盘活存量以增加保障房供给，缓解目前商品房和保障房供给端的结构性问题。
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