【华创证券】10月进出口数据点评：出口边际回落，弹性可期

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11月7日，海关总署公布的外贸数据显示，以美元计，中国10月出口同比-6.4%，9月为-6.2%；进口同比+3.0%，9月为-6.3%；贸易顺差565.3亿美元，9月为778.3亿美元。10月出口回落，生产用中间品、消费品拖累扩大；进口增速超预期回升，大宗商品量价齐升，贸易顺差再收窄。按美元计价，10月出口增速-6.4%。按两年复合增速看，10月出口同比-4.1%，比上月下滑3.2pct；出口环比-8.1%，弱于去年10月，也是历史同期的偏弱水平。出口回落，一是与出口份额有关，二是出口价格同比转负，对出口金额增速转为拖累项。一是，非耐用消费品仍显平淡，对出口的拖累继续扩大。10月四类非耐用消费品（服装、鞋靴、箱包、玩具）合计同比-13.9%，比上月扩大2.4pct，两年复合增速大幅回落至-12.3%（9月为-6.3%），消费品出口动能继续转弱。环比看，四类消费品环比增速-14.7%，去年同期为-12.3%，也弱于季节性。圣诞用品出口旺季在7-10月，但今年非耐用品出口贡献并未较淡季有显著收窄，说明消费品出口动能趋势放缓。

三是，手机出口进一步攀升，出口贡献度超越汽车。10月手机出口金额同比+21.8%，由负转正，两年复合增速+14.2%，连续两个月上升。10月手机拉动出口金额增长约1.1个百分点，成为所有类商品中最高。9月新机集中上市，10月仍处于出货旺季，或阶段性提振手机出口。而自动数据处理设备（笔记本电脑）同比-20.2%，两年复合增速-18.4%，拖累继续扩大。四是，汽车出口表现持稳，量好于价。10月汽车（包括底盘）出口金额同比+45%，两年复合增速+66%，小幅下滑。出口金额环比+11.8%，持平去年同期，表现整体偏平。10月汽车拉动出口增长1.1pct，出口贡献度上升至17%，仅次于手机。拆分量价看，汽车出口数量同比+51%，小幅抬升，而单月价格同比-3.7%，由正转负，价格对出口表现的拖累较为突出。

（1）对美出口占比相对抬升，实际出口动能放缓。10月美、欧、日出口金额同比增速分别-8.2%、-13%、-12.6%，三者合计同比-10.7%，降幅比9月走扩0.8pct；两年复合增速-9.9%，为今年以来最低水平。三者合计占出口金额比重相对上升至34.4%，侧面反映对其他经济体出口回落斜率相对更高。边际上看，10月美欧日出口环比-7.0%，比去年10月表现更弱。（2）东盟出口复合增速下滑。10月对东盟出口同比-15.1%，两年复合增速+1.0%，比9月下降3.4pct，也是今年以来最低；东盟占出口比重小幅上升至15.1%。环比看，9月东盟出口环比-5.7%，处于同期偏弱水平，东盟出口动能也有小幅回落。（3）金砖国家出口占比下滑至8.9%，为年内次低，俄罗斯出口韧性延续。10月金砖四国出口同比+1.1%，两年复合增速-13.6%，降幅连续两个月扩大。分国别看，俄罗斯两年复合增速+25.6%，继续提升，而南非、巴西、印度两年复合增速降幅继续扩大。资料来源：Wind，华创证券总结看，10月出口增速回落，或与外需结构性转弱、出口价格拖累有关。（1）10月生产用中间品、非耐用消费品等占比较高的商品类别出口拖累继续扩大，分别下拉出口1.3pct、1.2pct，而结构性亮点在于手机出口进一步攀升、汽车出口的韧性持稳。（2）出口

价格再度由正向拉动转为拖累：参考“义乌中国小商品指数：出口价格指数”，10月同比转负至-0.3%，而9月同比+2.1%。（3）我们认为，韩国、越南10月在劳动密集型产品出口方面（如纺织品、鞋靴等），表现也较9月走弱，可以印证外需的结构性转弱，或仍是10月消费品、生产品出口回落的主因，或非其他经济体的出口替代效应。往后看，2020年3月至2023年10月出口周期也已经历43个月左右，且阶段性的“出口底”在2023年7月已现，11、12月出口读数仍可能回暖，继续关注出口修复弹性。10月进口金额同比+3.0%，两年复合增速+0.8%，也是今年2月以来首次回正；进口金额环比-1.4%，而历史同期环比降幅平均在-9%左右，本月进口明显好于同期，体现内需的超季节性修复，增量或源于“宽信用”政策提振预期。

（1）上游资源品进口量价齐升。10月，上游五类资源品（铁矿石、铜矿砂、煤及褐煤、原油、成品油）进口金额合计同比+14%，较上月提高10pct，正向拉动进口约3.1pct，成为10月进口超预期的重要因素。拆分量价看，除煤炭外，其他资源品价格同比继续改善；数量层面，铁矿石、铜矿砂同比增速继续加快，煤炭、原油略有放缓，整体仍明显高于其他进口商品。（2）中间品拖累小幅收窄。10月铜材、初形塑料、集成电路进口金额同比分别+24%、+0%、+2%，明显改善；二极管进口同比-5%，降幅收窄。四者合计同比-7.2%，合计拖累进口约3.2pct（9月为拖累3.3pct），仍是弱项。（3）下游拉动进口增长约1pct。10月，医药材及药品进口同比+43%、数量同比+20%，量弱于价。化妆品进口金额同比-25%、数量同比-10%，小幅收窄1pct，较9月变化不大。汽车进口金额同比+12%、数量增速+0%，不再是拖累项。综合三项看，下游商品由上月的拖累转为拉动进口约1.1pct。

总结而言，10月进口显著超过预期，上游大宗商品的增量较为突出，下游消费次之，而挂钩于生产的中间品进口尚未有显著改善。而10月制造业PMI显示生产、进口、采购分项均有回落，与本月超季节性的进口相背离，这可能与上游制造业逐渐开启“主动补库”有关（如图16）。往后看，“宽信用”政策加码预计将带来经济增量，叠加基数继续下滑，11-12月进口同比可能进一步抬升。

组长、首席分析师：周冠南中央财经大学经济学硕士。曾任职于中信银行。2015年加入华创证券研究所。高级分析师：张晶晶对外经济贸易大学保险学硕士。曾任职于和君资本、联合信用评级有限公司。2020年加入华创证券研究所。分析师：靳晓航中央财经大学会计硕士。2020年加入华创证券研究所。分析师：许洪波中央财经大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。分析师：葛莉江上海财经大学数量经济学硕士。2021年加入华创证券研究所。分析师：宋琦中央财经大学国际商务硕士。2021年加入华创证券研究所。研究员：王紫宇中央财经大学金融硕士，曾任职于泰康资产，2023年加入华创研究所。分析师：张文星南京理工大学国际商务硕士。曾任职于天风证券研究所。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：董含星中国地质大学应用经济学硕士。2022年加入华创证券研究所。助理研究员：郝少桦中央财经大学会计硕士，2022年加入华创证券研究所。助理研究员：李阳中国人民大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：王少华西南财经大学金融学硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：李宗阳上海交通大学工学学士，中央财经大学金融硕士，2023年加入华创证券研究所。高级分析师：张晶晶对外经济贸易大学保险学硕士。曾任职于和君资本、联合信用评级有限公司。2020年加入华创证券研究所。分析师：靳晓航中央财经大学会计硕士。2020年加入华创证券研究所。分析师：许洪波中央财经大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。分析师：葛莉江上海财经大学数量经济学硕士。2021年加入华创证券研究所。分析师：宋琦中央财经大学国际商务硕士。2021年加入华创证券研究所。研究员：王紫宇中央财经大学金融硕士，曾任职于泰康资产，2023年加入华创研究所。分析师：张文星南京理工大学国际商务硕士。曾任职于天风证券研究所。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：董含星中国地质大学应用经济学硕士。2022年加入华创证券研究所。助理研究员：郝少桦中央财经大学会计硕士，2022年加入华创证券研究所。助理研究员：李阳中国人民大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：王少华西南财经大学金融学硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：李宗阳上海交通大学工学学士，中央财经大学金融硕士，2023年加入华创证券研究所。高级分析师：张晶晶对外经济贸易大学保险学硕士。曾任职于和君资本、联合信用评级有限公司。2020年加入华创证券研究所。分析师：靳晓航中央财经大学会计硕士。2020年加入华创证券研究所。分析师：许洪波中央财经大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。分析师：葛莉江上海财经大学数量经济学硕士。2021年加入华创证券研究所。分析师：宋琦中央财经大学国际商务硕士。2021年加入华创证券研究所。研究员：王紫宇中央财经大学金融硕士，曾任职于泰康资产，2023年加入华创研究所。分析师：张文星南京理工大学国际商务硕士。曾任职于天风证券研究所。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：董含星中国地质大学应用经济学硕士。2022年加入华创证券研究所。助理研究员：郝少桦中央财经大学会计硕士，2022年加入华创证券研究所。助理研究员：李阳中国人民大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：王少华西南财经大学金融学硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：李宗阳上海交通大学工学学士，中央财经大学金融硕士，2023年加入华创证券研究所。

推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。