2024 Mini LED行业报告：技术突破与市场增长前景
一、公司介绍：主业稳健+增量明确，开启全新成长周期
兆驰股份成立于2005年，早期以家庭视听消费类电子产品的生产制造为主，近年完成LED产业链进行垂直整合。当前公司在视听领域多元协同发展，并随着Mini LED行业的高速成长迎来机遇。在视听产品方面，公司于2005年、2007年投产家庭影音、液晶电视产品线，于2010年在深交所上市，2013年电视出口规模进入全国前三。此外，公司2011年进军LED封装领域，由中游环节起步并向LED产业链上下游拓展，分别于2012年、2017年、2021年掌握LED照明、LED芯片、COB显示屏等各环节核心技术，全产业链协同快速发展。
公司当前主营业务分为智慧显示、智慧家庭组网、LED全产业链三大板块。其中，智慧显示与智慧家庭组网定位是稳定收入利润的基本盘，而LED垂直一体化布局作为主要成长动力，随着Mini LED应用渗透率的加速提升，Mini LED产链业绩有望进入收获期。
聚焦LED业务，公司当前依托多家子公司实现了LED产业链全工序布局。其中上游环节由兆驰半导体主导，主营LED芯片、外延片、衬底等；中游环节由兆驰光元主导，主营LED封装；下游应用中的LED照明、背光显示、直显等分别由兆驰照明、兆驰股份、兆驰晶显主导。
上游兆驰半导体：2017年起公司进军LED芯片领域，据公司年报，至2023年底氮化镓芯片月产量达105万片（4寸片），公司氮化镓芯片产能居行业第二，产销量居全行业第一；砷化镓芯片月产能为5万片（4寸片），Mini RGB芯片单月出货量为10000KK组。
中游兆驰光元：公司自2011年起布局LED封装领域，产能扩建迅速，据公司公告，2019年产线达1000条，2020年拥有超过2400条生产线，2021年进一步扩建至3500条。
下游兆驰股份、兆驰晶显、兆驰照明：公司LED应用板块已经拥有成品照明灯具、电视背光及COB显示三大应用业务。其中，兆驰股份主体公司进行液晶电视、显示器等背光应用的生产销售。此外，公司于2021年2月成立兆驰晶显，专注于COB显示业务。兆驰照明则负责下游照明业务，专注灯光照明开发与应用。
乘Mini LED赛道之风，公司LED业务进入收获期，这也是我们当前的关注重点。显示技术不断迭代发展，近年来Mini LED背光与直显技术突破，叠加成本迅速下降，渗透率迎来提升拐点，正成为LED行业增长的重要驱动因素。对于兆驰而言，由Mini LED带动的产业链均价提升、利润释放，也是公司近两年高速增长的主要动力。
经营情况方面，债权危机风波过后公司重回稳健经营，轻装上阵开启全新成长周期。公司历史收入利润表现良好，2015-2020年五年期间收入、利润CAGR分别为27.1%、38.5%，但在2021-2022年间经营呈现大幅波动，主要受恒大集团债权危机、海外客户去库存等事件影响。随着短期事件扰动消散，2023年公司收入利润迅速恢复，且LED业务收入占比提升，经营重回稳健。2023年公司实现收入171.67亿元，同比+14.23%；归母净利润为15.88亿元，同比+38.61%。
分业务看，多媒体视听产品仍为收入主体，但高增长、高盈利LED业务是公司主要动力。2023年公司多媒体视听产品及运营服务收入为126.63亿，同比增长12.6%，占收入比重为73.8%，但由于盈利水平较低，其贡献的毛利润占比降至64%，作为现金牛业务代表。23年LED系列产品收入为45.04亿元，同比增长19.1%，收入占比达26.2%，已是连续5年持续提升，贡献毛利润占比为36%。LED业务自2018年以来，5年复合增速为20.8%，实现稳健增长。
盈利能力有望持续提升，业务结构不断优化。公司整体毛利率水平保持稳健增长，2023年实现毛利率18.83%，同比+1.82pct，是自2018年以来的连续5年提升；净利率为9.61%，同比+1.84pct。分业务看，LED业务毛利率远高于传统主业。2021年后LED业务整体毛利率高于ODM主业5-10pct，随着其收入占比提升，对整体盈利水平起到拉动作用。此外，作为电视ODM龙头，公司采取加工费模式，受面板价格波动影响小；同时由于供应链管控水平提升和规模效应增强，近年来公司视听类产品毛利率也稳健增长。
外销占比超过半数，北美为优势地区。公司作为全球ODM龙头，近年来外销收入占比持续上升。2023年公司外销收入为94.31亿元，同比增长42%，占比达54.9%。海外各区域中公司主要以北美地区为主，并持续开拓欧洲、东南亚、南美等客户。
2022年公司实控人变更为深圳国资，恒大债权处理彰显优质公司担当，股权结构理顺后重新起航。2022年7月，公司控股股东及实际控制人由顾伟先生变更为深圳市资本运营集团，国资直接持有公司14.73%的股份，并通过深圳市亿鑫投资间接持有5.27%的股份，合计持股比例达到20%，国资成为第一大股东。原大股东南昌兆投持股比例为19.64%，位居第二。
2022年因恒大事件产生债务危机，原大股东南昌兆投主动兜底，为上市公司剥离、置换债权，并引入深圳资本集团帮助。国资成为兆驰股份的实控人后，管理模式立足于控股，并未直接干预公司的正常经营，也并未影响董事长及高管团队的人员变动及决策。我们认为，对恒大债务危机的处理彰显了公司作为优质企业的积极态度与大股东的责任担当，引入国资后预计也加强了财务资金、银行授信等方面的合作，危机过去后将是全新篇章的开启。
二、核心思路：Mini LED降本放量已至，兆驰全产链协同共进
（一）Mini LED的定位展望与现状探讨
我们关注兆驰LED业务的核心原因在于：Mini LED技术逐步成熟而成本下降，迎来应用端渗透率提升规模拐点，带动产业链各环节放量且利润提升。LED行业技术迭代速度较快，其中，Mini LED是指尺寸在50-200μm量级的发光二极管，近年来随着各生产环节降本、下游应用落地等，已成为行业最受关注的新兴技术方向。
在探讨Mini LED相关技术时，往往容易发生混淆，在直显中涉及“小间距LED”，消费电子中也有更进阶的“Micro LED”概念，都是在芯片微缩化、像素高清化范围内探讨的路径应用之争。以点间距大小来划分，小间距>Mini LED>Micro LED，像素密度则对应相反。实际上这三个概念在底层逻辑是互通的，即单位面积里的像素点越多，能显示出的视觉细节越丰富（分辨率等参数）。在此逻辑下有两个前提：
1.体感差异是否明显。如在几十米外看商场显示，像素密度做到手机级别是没有意义，其分水岭是人眼是否能够分辨，因此使用场景很关键，个人/家用/商用所需的技术量级不一致。
2.成本是否允许。理论上可以各类应用都向着做更小间距、分辨率更高发展，但抛开成本谈技术，是无法形成规模性产业的。
因此我们认为，Mini LED逻辑的关键词正是，成本与规模。
各新型显示技术之争的关键，是谁先降本至需求规模放量的拐点。我们在谈及新型显示技术时，针对近年探讨较多的如OLED、QLED、激光显示，以及我们本篇的主角Mini LED，强行从视觉效果比较各技术路径优劣其实意义有限（下文有所展开），但商业化的关键其实是成本。
由第二代显示技术迭代的规律可印证，当年LCD与PDP之争，最终是LCD成本制胜。虽然产业普遍认同PDP（等离子电视）色彩、对比度显著优于LCD（液晶电视），但因难以轻薄化或小屏显示，早期PDP成本居高不下。05-12年LCD、PDP电视PPI持续下降，自07年3月起LCD打响价格战，3月PPI环比上月骤降17.6%。而与之相对的松下在PDP技术上的封锁导致其产业链成熟度低、成本高，错失市场抢占机会后逐渐被淘汰。从终端能看到我国PDP电视2011年起销量单向下滑至15年在市场基本消失。这充分证明，新技术的普及关键在于成本下降与规模扩张的加持迭代。
那么我们回到Mini LED逻辑的启动点——成本下降。这是贯穿行业从芯片、灯板至封测、工艺等环节均有技术突破的合力成果，而生产成本的下降推动了Mini LED的商业化应用落地，进而再规模化助力供给成本下降，形成正向循环。
从技术路径来看，Mini LED降本增效主要包括两个方面：一方面是材料本身的价格下降，另一方面是通过方案的优化减少整体成本，主要是在LED芯片、驱动IC、PCB方面，方案主要为减少Mini LED 使用颗数、PCB形状等方面。而后者正是兆驰这类贯穿LED上中下游的企业，得以在这一降本趋势下抢占先机的产业布局优势。
上游芯片端价格下降明显。国内LED芯片外延片价格自2014年以来降幅明显，通用照明、背光照明等成本此前就已缩减。近年来，随着Mini RGB显示芯片可靠性、一致性不断提高，良率及效率的提升，Mini RGB 芯片成本也大幅下降，供应链产能提升。同时，在Mini RGB芯片微缩技术下，同等晶圆面积切出更多更小粒芯片，进一步推动芯片降本。根据行家说数据，在Mini LED应用领域，RGB芯片价格年化降幅约33%，自2019年至2023年总降幅约80%。
中游封装端制造成本下降。直显的COB封装技术过去发展面临三大难点：制造模式、直通率、产业链整合，阻碍了COB技术的商业化进程。但当下COB产品定位正在发生良性改变：
1)制造模式转向标准化：过去以工程定制为主，实施周期长，产业化需要深厚的高端制造业基础和管理能力；随着Mini LED背光/直显放量，COB显示屏逐步工业品转向消费品，工程定制化走向标准化生产。
2)直通率大幅提升：相比传统显示屏制造，COB直通率提升难点在于巨量转移技术；但随着对芯片的理解与把控，对设备厂房大规模量产、工艺优化等，COB直通率实现突破。
3)产业链整合完善+改良生产设备：从供应链配合来看，COB对供应链结构带来改变，不再需要第一次封装，芯片、封装、显示屏原有利益链条被打破，需要投入大量资本购买设备、引进人才，进入门槛提升。但行业玩家如兆驰晶显借助平台资源已对此实现突破，对生产设备进行大幅改良和定制，改善了COB流程并提升了良率。
当前供给端的成本下降正在推动Mini LED需求端的扩容。Mini LED应用按产品分为背光和直显两大类：其中背光以家用个人视觉终端等场景为主（如电视、显示器、平板等），直显基本应用于大型商用场景（如户外大屏、演播厅）等。当前两条应用路径均迎来规模增长、渗透率提升的发展机遇，具体我们在下个章节展开。
Mini LED背光：是指Mini LED替代传统LED光源，应用于电视、显示屏、手机、车载显示等背光产品中，核心在于光源替换，其他部件和显示原理基本相同。Mini LED背光源具有对比度高、色域高、改善漏光问题等优势，显著提升显示效果。
Mini LED直显：也称为Mini RGB显示，指的是Mini LED芯片搭配RGB三原色技术实现的自发光显示，目前主要应用于110寸以上超大商用显示市场，包括影院显示、体育显示、专业显示、广告显示等场景。
对Mini LED的定位进行展望，家用看向大尺寸电视的技术取代，商用看向小间距显示屏的场景扩容及规模扩张。
家用场景中：在常规尺寸的家用视觉产品中，传统LCD因技术成熟和成本低廉，当前很难被完全替代，尤其在65寸以下的场景下其他技术难以与LCD拉开差距。但是在大尺寸、高端领域中，LCD视觉体感被拉开差距，OLED、QLED等自发光路径成本居高不下且易烧屏，Mini LED融合了二者优势。此外，随着成本下降、分区数下降，2024年Mini LED电视零售价已落入主流消费价格段，相比传统电视性价比大幅提升，未来在65寸及以上电视市场中有望成为主要技术路径。
商用场景中：MiniLED屏幕作为传统LED屏幕的升级版，采用更小的LED芯片，具有更高的亮度、对比度以及更好的显示效果。近年来LED显示屏行业供给端围绕Mini LED扩充产能，小间距LED屏已占据主要市场份额。展望后续，小间距显示屏正处于应用领域拓展、规模加速提升期。
（二）兆驰的全产链协同优势总结
基于LED全产业链平台资源+电视ODM积攒的高效制造经验，兆驰在Mini LED的上中下游环节合力实现技术突破，使整体降本走入现实，进而形成在Mini LED浪潮下的先发优势。后续公司有望更快打通利润规模链条，迎来收入和业绩的提升拐点。
兆驰在LED全产业链形成配合。如下图所示，公司在LED全产业链、背光+直显各环节均有布局，并自身已形成一定规模体量的收入和利润。在MiniLED发展的前期阶段，兆驰即已坚定投入研发，2018年即已验证MiniLED技术并开始量产，与其技术重视、全产链合力密不可分。2023年公司在Mini LED背光模组、COB显示生产等环节均已达到行业领先地位。
兆驰的供应链垂直整合能力稀缺。产业链整合需要投入大量的前期资本开支。而兆驰自2011年进入LED领域，由封装起步不断向上下游拓展、富于前瞻性地布局LED全产业链。当前兆驰在LED各环节保持互为补充、平行发展的关系，能够有效地减少中间环节，控制生产成本及运营成本，利用内生体系优势增强综合竞争力。
平台优势下，兆驰具备较强的工艺创新能力和研发实力：Mini LED发展早期各方案路线尚未定局，部分产品仍以定制化为主，需要拥有强大的研发实力随时调整。例如，兆驰晶显此前对生产设备进行改良和定制，拥有数十项专利技术，颠覆性改善了COB流程，对ASM固晶机进行了20多次改良，解决了巨量转移等技术难点。
兆驰具备较高的制程良率水平和稳定的工艺生产能力：产品良率也是决定Mini LED渗透速度的指标之一。依托母公司多年的智造经验，兆驰如今在深圳与南昌两大生产基地实现了自动化、信息化、标准化、规模化生产，在采购、生产、人工效率等方面也可以借鉴之前的电视批量化制造经验。
从经营成果上看，兆驰LED各环节收入规模及利润率可观。展望后续，兆驰芯片、封装关注结构优化带来的盈利水平提升，兆驰晶显关注产销量扩张及份额提升带来的弹性空间。如下图所示，我们梳理兆驰在LED产业链各环节的布局现状。受益于上述优势，兆驰在芯片、封装及COB显示屏领域竞争力领先。
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