2024食品饮料行业投资策略报告

1 2024年上半年回顾

1.1 业绩情况：业绩稳健增长，盈利能力提升

食品饮料板块稳健增长，归母净利润增速表现亮眼。元旦和春节两大消费节点的到来，推动食品饮料板块维持稳健增长。2024年一季度食品饮料板块营业收入达3123.39亿元，同比增长6.70%，在申万一级行业中排名第5；归母净利润达812.21亿元，同比增长15.96%，较去年同期排名上升4位至第7。

食饮板块盈利能力有所提升，费用率相对稳健。2024年一季度食品饮料板块毛利率、净利率延续上升态势，除销售费用率略有回升外，其他费用率均小幅下行。24年一季度食品饮料板块ROE为7.92%，同比上升0.41pcts；毛利率、净利率分别为55.36%、26.71%。同比+2.34pcts、+1.92pcts;销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为10.29%（YoY+0.15pcts）、3.99%（YoY-0.18pcts）、-0.70%（YoY-0.09pcts）、0.53%（YoY-0.04pcts）。

细分行业中，2024Q1零食、白酒与软饮料营收增速可观，乳品、软饮料、零食利润增速亮眼。2024年一季度食品饮料行业申万三级子板块中，零食、白酒与软饮料营收增速位居前列，营收增速分别为27.87%、14.67%、14.40%；乳品、软饮料、零食归母净利润增速排名前三，归母净利润增速分别为54.33%、26.93%和22.01%。

1.2 食饮基金持仓：重仓比例环比提升，但仍低于5年均值水平

食饮行业重仓比例环比提升。根据2024Q1基金重仓持股数据（本文剔除港股标的），食品饮料行业重仓基金达5392家，环比增加64家；重仓持股总市值为1935.37亿元，环比下降695.03亿元；重仓比例为6.46%，环比上升0.11pcts。在31个申万一级行业中，食饮重仓比例排名保持首位。相较于历史水平，食饮行业当前重仓比例低于5年均值（7.60%），仍有较大的上升空间。

从食品饮料各子板块占比来看，白酒持仓地位稳固，非白酒发展良好。白酒板块重仓比例在食饮行业中占比不断上升，2024Q1占比达90.13%；大众品板块中，非白酒板块在2021年以来占比提升，但近一年来占比有所下滑，2024Q1占比为2.07%；调味发酵品、饮料乳品、休闲食品及食品加工板块重仓比例均有明显下降趋势，调味发酵品及休闲食品板块占比持续垫底。

1.3 股价走势：年初至今小幅下跌，涨幅位居申万一级行业中游

从年初至2024年5月31日，食品饮料小幅下跌3.77%，涨幅位居申万31个一级行业第15位，多数消费板块如农林牧渔、纺织服饰、美容护理、轻工制造、社会服务、商贸零售等均下跌。从食品饮料子板块来看，软饮料、啤酒、乳品有所上涨，烘焙食品（-17.96%）、预加工食品（-16.60%）、保健品（-14.36%）跌幅居前三。

2 2024年下半年展望

2.1 消费支出态度趋向理性和保守，吃类社零消费占比提升

社会零售总额温和修复，吃类消费占比提升。2024年1-4月社会消费品零售总额达156,026亿元，同比增长4.1%，但较2023年1-4月增速下降4.4pcts，居民的消费需求呈弱复苏态势。其中，包括限额以上单位粮油、食品类、饮料类、烟酒类的吃类商品零售额1-4月同比增长11.2%，4月份同比增长9.5%。作为刚需消费，2024年1-4月限额以上吃类商品零售额合计占比为18.5%，比去年同期占比增长1.0pcts。

居民收入重回稳增长轨道，消费信心和消费意愿仍有待恢复。疫情期间至今，国内居民财富虽然名义值仍在增长，但同比增速经历了一段大幅下滑再逐渐恢复的过程，疫情至今居民人均可支配收入年复合增速（2019-2023年CAGR=6.3%）低于疫情前水平（2015-2019年CAGR=8.8%）。居民的消费支出在疫情期间也经历了罕见的下滑和“报复性消费”回升的过程，但受居民收入增速下降，以及边际消费倾向下降影响，疫情至今居民人均消费支出年复合增速（2019-2023年CAGR=5.6%）也同样低于疫情前水平（2015-2019年CAGR=8.2%）。总体来看，居民人均可支配收入在疫情结束后重回稳增长轨道，但由于疫情对居民财富的消耗，以及疫情结束后经济弱复苏的宏观环境，居民的消费信心和消费意愿均有待恢复。

理性消费观念下，消费者更注重商品性价比。一方面，疫情之后消费者消费意愿强烈，在收入不稳定性有所缓解后更加关注个人健康与生活品质；另一方面，为应对生活成本上涨及其他不确定性因素，消费者倾向于根据自己的经济处境管理整体花费、调整购物行为，寻找最优解。根据尼尔森《2023中国消费者洞察暨2024年展望》调查显示，面临经济下行、食品价格上涨等问题，43%的中国受访者表示将严格把控整体花费金额，37%表示将改变消费方式寻求最优价格和更低价产品，26%将减少非理性消费。在互联网及新型电商平台等支持下，消费者“精打细算”的方式也更加多元，调查显示平均每个中国消费者会使用3-4个省钱策略以使购物选择最优化。

2.2 经济刺激政策持续加码，顺周期的食饮行业景气度有望提升

多方面政策密集出台有望恢复需求，提振市场信心及消费意愿。今年以来，需求端政策持续加码，消费、金融、地产等政策纷纷发力。消费领域，在全国范围内开展汽车、家电以旧换新和家装厨卫“焕新”，通过智能化、节能化为方向的升级换代满足消费者对更高品质的需求、刺激消费，同时衔接产能，推动耐用消费品产销跃升，促进行业性结构升级。据商务部数据，截至2023年底，我国汽车保有量达3.36亿辆，冰箱、洗衣机、空调等主要品类家电保有量超30亿台，汽车、家电更新换代有望创造万亿元规模的市场空间。金融领域，结合7000亿元中央预算内投资及3.9万亿元地方政府专项债券，万亿超长期特别国债发行，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设。

作为长期资产，超长期特别国债能够弥补单一逆周期调节的短期效应，从中长期跨度进行调控，同时能够根据具体情况灵活调整，满足短期内的实际市场需求；从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，向市场发出积极信号，政策的持续性有利于稳定预期、刺激经济，提振市场信心。地产领域，下调房贷首付款比例和个人住房公积金贷款利率，明确取消全国层面房贷利率政策下限，调整力度较大，有望减轻居民住房消费负担，提高居民住房消费意愿；设立3000亿元保障性住房再贷款，预计带动银行贷款5000亿元，支持地方国有企业参与存量房去库存，推进保交房工作，有望加速房地产市场回暖。多方政策力度加大刺激需求，扩展消费增长空间。

消费消费品以旧换新1、开展汽车以旧换新：突出汽车领域标准牵引，完善报废车回收拆解体系，促进二手车放心便利交易，培育壮大二手车经营主体，推动汽车流通消费创新发展；2、推动家电以旧换新：推动家电换“智”，以便利城乡居民换新为重点，健全废旧家电回收体系，打通废旧家电回收“静脉循环”堵点，畅通家电更新消费循环；3、推动家装厨卫“焕新”：以扩大存量房装修改造为切入点，推动家装厨卫消费品换新，促进智能家居消费，持续释放家居消费潜力。

金融万亿超长期特别国债政府工作报告提出，从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，今年先发行1万亿元。今年拟发行的超长期特别国债期限分别为20年、30年和50年，发行期数分别为7期、12期、3期，总共22期，付息方式均为按半年付息。发行时间将从5月中旬持续至11月中旬。其中，30年超长期特别国债最先在5月17日发行，20年超长期特别国债最先在5月24日发行，50年超长期特别国债最先在6月14日发行。

地产房地产新政1、首套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例调整为不低于15%，二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例调整为不低于25%；2、取消全国层面首套住房和二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限；3、个人住房公积金贷款利率下调25BP。5 年以下（含5 年）和5 年以上首套个人住房公积金贷款利率分别调整为2.35%和2.85%，5 年以下（含5 年）和5 年以上第二套个人住房公积金贷款利率分别调整为不低于2.775%和3.325%。4、设立3000亿元保障性住房再贷款。

地产政策持续发力，有望提振顺周期的食饮板块消费。由于地产行业的产业和财富拉动效应显著，地产回暖能带动食饮消费的回暖，因此历史数据显示地产投资与食饮股价指数关联度较高。近期房地产刺激政策密集出台，在经济相对平稳、地产回暖及消费逐步恢复的预期下，食饮行业消费预期有望回升。其中，白酒板块的商务需求有望随着地产回暖迎来提升，板块顺周期属性有望强化，推动板块估值修复。

2.3 食饮板块估值处于低位，静待市场风格切换后的估值修复

食饮指数估值跌至历史底部区间。当前，食品饮料指数在五年历史估值区间中的估值百分位低于5%，在31个申万一级行业中排名倒数前二，跌至历史底部区间。细分赛道来看，食品饮料申万二级行业估值百分位均低于5%，其中白酒、饮料乳品及调味发酵品指数估值百分位低于1%。申万三级行业中，除软饮料、肉制品外的其余行业估值均低于10%，其中白酒、调味发酵品、其他酒类及乳品估值百分位低于1%。

今年以来外资流入有所增加，食饮板块外资持股市值居行业榜首。去年下半年外资持续流出，今年以来外资开始流入。截至2024年5月31日，A股上市公司被外资持有的股票数量合计为1345.67亿股，与年初相比增长4.77%。外资持有A股市值达2.29万亿元，占A股总市值比例为3.31%。外资青睐食饮板块，从外资的持股市值来看，食品饮料板块达2637.66亿元，位居申万一级行业第一。截至2024年6月14日，34家外资持股市值超百亿元公司中，食品饮料行业占据3席，白酒仍具优势，外资持股市值最高的公司为贵州茅台，达1355.40亿元。

美联储降息预期可能带来流动性充裕，推动以食饮为代表的消费蓝筹估值修复。今年以来，美元人民币汇率持续走高，人民币贬值导致资本流出，国内股市流动性不足。虽然短期内美联储降息靴子落地时间尚未确定，但中期来看，伴随着美联储降息预期兑现，人民币贬值压力放缓，资本外流缓解有望为A股带来流动性充裕。从外资持股数据来看，外资较为青睐以食饮为代表的消费蓝筹，如果美联储降息，外资流入有望推动资本市场风格切换，从而带来以食饮板块为代表的消费蓝筹估值修复。

3 精选赛道

3.1 顺周期之白酒：地产暖风有望拉动需求修复，现金流优秀奠定分红能力

3.1.1业绩稳增长，K型消费结构明显白酒营收增速略有上升，利润维持稳增势头但增速较2022年小幅下降。2023年白酒板块营收同比增速较2022年略有上升，但归母净利润增速较2022年小幅下降，其中白酒板块营业总收入合计4121.12亿元，同比增长15.65%；归母净利润合计1551.46亿元，同比增长18.88%。2024Q1白酒板块营收为1508.66亿元，同比增长14.67%；归母净利润为619.87亿元，同比增长15.75%。

K型消费结构明显，高端白酒与中端/大众白酒龙头整体业绩增速更高，但价格带越往下业绩分化越大。从2023年和2024Q1的业绩情况来看：高端白酒最具韧性，市场占有率稳居高位，营收利润维持稳健增长；次高端白酒企业板块营收、归母净利润也实现两位数增长，但有部分白酒企业业绩出现下滑；中端/大众白酒延续增长势头，且业绩弹性大，板块归母净利润增速高于高端和次高端白酒，但酒企业绩分化也更加明显。

①以茅台为代表的高端白酒，其社交和金融属性显著，主要吸引了中产及以上人群的关注，这部分消费群体相对稳定，且因其在礼赠和高端商务宴请中的特殊地位，需求表现相对稳健。②在商务需求的弱复苏影响下，次高端白酒的恢复步伐显得较为缓慢，部分消费者在选择上出现了降级现象，这也导致了白酒市场的业绩表现出现分化，品牌力强、渠道优势明显的酒企表现更为出色，这一趋势表明，在当前的市场环境下，消费者对白酒的选择更加理性和务实。③与此同时，中端和大众白酒市场展现出了更强的复苏弹性，在当前经济环境下，消费者更加注重产品的性价比，这使得中端和大众白酒在大众宴席、社交聚饮等场合的需求得到了有效回补。这些白酒品牌在满足消费者基本需求的同时，也通过不断创新和提升品质，赢得了消费者的青睐。

酒企业绩稳健增长，但估值持续下降，有待信心恢复后的估值修复。主要上市酒企2024年第一季度业绩保持稳健增长，20家酒企全部实现盈利，而且仅4家（包括次高端的酒鬼酒、舍得酒业，以及中端/大众的岩石股份、皇台酒业）归母净利润同比下滑。但受主力资金外流、投资者信心不足等负面因素冲击，大部分酒企延续了过去两年杀估值的情况。高端白酒龙头贵州茅台、五粮液、泸州老窖第一季度归母净利润同比分别增长15.73%/11.98%/23.20%，五粮液年初至今估值（PE-TTM）下跌0.40%，贵州茅台和泸州老窖年初至今估值（PE-TTM）均下跌8.50%。随着投资者逐渐恢复信心，遭遇估值杀跌但基本面依然良好的白酒企业有望迎来估值修复。

3.1.2地产政策密集出台，商务需求有望修复近期地产利好政策频出，2024年以来，陆续有重点城市松绑或者全面取消限购政策。其中，北京、上海、广州、深圳、天津、海口“小步快跑”式松绑限购；杭州、成都、长沙、苏州、西安、珠海则全面取消了限购。个人住房贷款利率下调，首付比例下调。5月17日，中国人民银行（以下简称“央行”）连发三则重要通知。

（1）取消全国层面首套住房和二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限；（2）自2024年5月18日起，下调个人住房公积金贷款利率0.25个百分点，5年以下（含5年）和5年以上首套个人住房公积金贷款利率分别调整为2.35%和2.85%，5年以下（含5年）和5年以上第二套个人住房公积金贷款利率分别调整为不低于2.775%和3.325%；（3）对于贷款购买商品住房的居民家庭，首套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例调整为不低于15%，二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例调整为不低于25%。白酒消费和地产行业具有较明显的正相关性，地产行业如果回暖有望带动白酒消费提升。一方面，房地产的利好带来的经济增长信心恢复一定程度上能刺激消费预期；另一方面，房地产产业链较长，如果房地产企稳复苏，相关行业也会有相应的复苏，此过程能够促进商务宴请需求回暖，因而将对白酒消费有刺激作用。

随着地产刺激政策显效，在地产链带动下，顺周期的白酒消费需求有望提升。从消费场景来看，商务需求有改善空间，有望带来高端/次高端白酒需求回升。白酒消费场景主要分为宴席场景及商务场景，宴席场景是中端/大众白酒的主要消费场景，2023年作为疫情管控放开的元年，受益于疫后线下消费的恢复，白酒的宴席回补需求释放，消费明显回温；而商务场景是次高端及高端白酒的主要消费场景，对外部宏观经济环境的依赖性较强，受外部宏观环境弱复苏的影响，白酒商务需求表现相对平淡。2024年宴席场景需求在完成回补后可能会趋于平淡，商务场景需求在地产回暖后有改善空间。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）