2024年集运市场供需分析与前景预测报告

1.引言

集运板块2020年5月以来受供需失衡影响，迎来一波浩浩荡荡的上行周期：主干航线中，欧洲/地中海航线运价由2020年5月初的739/840美元/TEU上涨至2022年1月的7797/7520美元/TEU，美西/美东航线运价也由2020年5月初的1724/2773美元/FEU上涨至2022年3月的8110美元/FEU和2021年9月的11976美元/FEU。与之相对应，全球班轮公司经营业绩大幅改善，以中远海控为例，其归母净利润由2019年的67.64亿增长至2022年的1095.95亿元，股价随之一路上涨，但股价先于基本面触顶。作为集运21世纪第二轮大周期的见证者，彼时资本市场主要的关注点在于：（1）几乎每一阶段的运价提涨都伴随着运价是否已经见顶的担忧；（2）行业格局改善对运价和利润中枢的支撑到底几何。受“估值最低点卖出周期股”“运价二阶导为0卖出周期股”等周期投资思维影响，A股集运公司股价近乎先于运价1年触顶。以运价为观察视角，22年中运价加速下跌后，受地区事件影响，23年底开始，集运运价尤其是主干航线运价开始升势，4月下旬以来的提涨落地，进一步提升了市场关注度。从上一轮周期见顶至今已两年有余，关于集运的核心问题有哪些变与不变？

1.1.集运研究的核心框架变了吗？——多元回归的多个变量

集运作为典型的周期行业，其核心分析围绕供需关系，进而判断拐点。集运的供需可类比为一个多元回归模型，影响因素多样且影响系数不同，同时影响系数也是动态变化的。集运在不同周期阶段初始量变因素或有不同，当前偏向于边际定价，但核心框架依旧适用。

1.2.上一轮周期的市场预期兑现度如何

2020-2022集运周期，伴随运价上涨，市场研究愈加充分。彼时市场最关心的问题是运价上涨的持续性以及运价何时见顶的问题，几乎每一轮运价上涨都伴随着运价即将见顶的声音，但实际情况是，欧洲和地中海航线基本在2022年1月见顶，美西航线则基本在2022年3月见顶。彼时市场基于行业本身的变化，提出的第二个论点是行业格局改善，船公司追求利润的诉求下，中长期行业盈利中枢抬升。对于第二个问题，由于上一轮景气周期结束两年左右，目前尚不能以后视镜视角给出验证与否的答案，但可以观察到的是，在23年的运价低迷期，头部班轮公司仍保持了正的经营业绩，如中远海控2023年归母净利润238.6亿元，依旧远高于2020年和2019年。但是，不同于上一轮集运周期大家可以看到明确的驱动因素，本轮运价上涨，市场的困惑和不解更多。基于本轮运价上涨，我们尝试剖析其背后驱动因素。

2.供给端：核心矛盾由新增供给的担忧到有效供给的稀释

市场自2022年下半年开始对集运板块的关注度快速下降，核心原因是伴随上一轮运价上涨，船东资产负债表大幅改善，大规模下新船订单，行业在手订单占现有运力比一度达到29.91%（2022年11月），即使伴随运力交付在手订单占比有所下降，但目前也在21%，而需求端则面临去库存的压力。市场担心一旦新造船订单在2024-2026年大规模交付，行业将面临严重的供给过剩局面，运价和相关公司业绩承压。站在当前时点，新船订单交付的压力仍持续存在，但红海绕航如能持续，则将稀释有效运力，缓解新增供给压力。

2.1.新船交付压力大，静态供给增速预期9%

根据前文的集运行业研究框架，我们将行业供给拆解为三部分：存量运力、新增运力以及即期有效运力。影响存量运力的因素主要包括存量的规模以及拆船情况，新增运力则主要关注行业在手订单、结构及交付节奏，即期有效运力主要关注突发事件影响、环保要求及船速、船公司运力策略及闲置比例等因素。行业在手订单占比21.03%，2024-2025年集中交付压力大。根据克拉克森，截止2024年5月行业在手订单607.4万TEU，占现有运力比为21.03%，环比有所下降，但绝对值仍在高位。订单结构看，新巴拿马船型（12000-16999TEU）占比50.56%，占现有运力比为57%；超巴拿马型船（17000+TEU）占比17.06%，占现有运力比25%；换言之，新船订单主要投向为主干航线。交付节奏看，不考虑船厂交付延期的影响，2024年预计交付238.2万TEU，2025年预计交付194.5万TEU，供给端面临的交付压力较大。

剔除上行期保运能影响，集装箱船拆解基本恢复如常。当前行业20岁以上的老船合计运力345.5万TEU，占存量运力的12%。老船主要集中在8000TEU以下船舶，其平均船龄15年+；而1.2-1.7万TEU集装箱船平均船龄6.7年，1.7以上TEU集装箱船舶平均船龄只有5.9年。2020-2022年集装箱运输需求增长、港口拥堵等影响有效运能、高运价下船东拆船意愿低，叠加主要拆船地疫情影响，2021/2022年行业拆船分别为1.2/1.6万TEU，2023年恢复至15.8万TEU，拆船量对存量供给影响很小。

综合考虑交付和拆船等因素，行业供给静态增速9.05%。综合前文所述，静态视角，不考虑航速变化以及红海绕航突发事件等即期有效运力影响因素，以在手订单交付节奏衡量新增运力，以老旧船舶拆解或其他方式退出即期市场衡量存量运力变动，根据克拉克森，测算2024年行业总供给约3043.2万TEU，较2023年增长9.05%。

2.2.红海危机稀释有效运力，缓解交付压力

2023年10月巴以冲突爆发，11月14日也门胡塞武装称将攻击一切红海上的以色列船只，11月24日CMA CGM “SYMI”号集装箱船在印度洋遇袭，12月15日MSC Palatium号和HPL AI Jasrah号遇袭。此后，马士基、地中海航运等多家班轮公司宣布绕航好望角。根据央视新闻，胡塞武装领导人此前发表电视讲话称，自新一轮巴以冲突爆发以来，胡塞武装总计对以色列相关船只发动了156次打击，向位于红海、亚丁湾和印度洋上的船只目标发射了弹道导弹、巡航导弹和无人机共606枚。

绕航通过箱和船共同稀释全球有效运力约，对全球运力的静态影响5%-6%。根据港口圈信息，红海危机爆发前，以经济航速由远东航行至欧洲往返耗时80到90天；绕航之后，航线距离增加约3500海里（6480公里），进而增加航行时间14-16天。同时根据中远海控信息，班轮公司为了保障正常的周班服务，船舶投入由以往的12条船增加至14条船。以此仅从静态测算的角度，绕航对欧线运力的损失约16%（该测算不考虑好望角风向对船舶航速的影响以及非洲港口加注能力对航段的影响）。全局视角来看，远东至欧洲航线运力部署占全球集装箱运力的24%，由此简单测算对全球运力的影响为3.8%。此外，部分亚洲之美东航线在危机前也会选择通过苏伊士运河，危机后部分选择绕航，部分选择通过巴拿马运河；因此静态的综合影响或在5%。但实际上上述只考虑了静态的船舶投放和航行时间，并未考虑其他较难测算的现实因素如风向和港口加注能力，此外由于绕航好望角以及当前南美航线的旺盛需求，美线以及其他航线的部署也会受影响。除此之外，不可忽视的影响是：绕航亦会造成船期混乱，班轮准班率下降；同时降低空箱回流效率，形成空箱短缺或堆积的风险。

红海危机短期难解，90%以上集装箱船仍在绕航。由于货品结构和贸易航线结构的不同，红海危机对集装箱运输行业的影响最大。根据克拉克森，自2023年12月15日多家班轮公司宣布绕航以来，基本稳定在90%左右的绕航比例。

闲置运力低位、航速提升，侧面印证当前行业供给吃紧。行业闲置运力一方面受行情景气度影响，行业景气周期尽可能的增加船舶航行班次以赚取更高的即期利润；一方面受班轮公司运力策略影响，行业低迷期或者长协谈判前，船公司可以采取停航控班策略，以提高即期运价。当前行业闲置运力比低，也印证了行业当前运力供给紧张。班轮公司为更好的应对IMO环保新规同时降低燃油成本，一般采用降速航行。但当前受绕航以及即期高运价影响，班轮公司普遍在提高航速，以提高航线运转效率。闲置运力低位和短期提速均验证运力供给紧张。

如果红海绕航持续，可能的继续影响是：2025年欧线和美线的长协价格进一步提升。当前各主要航线的长协运价谈判已经结束且进入新的执行周期。主干航线长协运价较2023年均有一定幅度提升。由于行业长协运价受过去一年平均运价、谈判前即期运价以及船东和客户对供需关系预期共同影响，如若红海绕航长期化，将有望对即期运价和2025年的协议运价产生正面提振作用。

2.3.集运行业格局已趋于稳定

CR10达到85%以上，格局趋于稳定。集运行业经历过去几轮的洗牌，近几年格局已经趋于稳定，头部班轮公司运力排名虽有波动，但前五大班轮公司运力规模差距不大，且各家的重心也已经由份额竞争转向数字化和服务提升，如东方海外国际的IRIS系统以及中远海控发力的端到端服务。

3.需求端：旺季+抢运+美国可能的补库周期

当前时点，短期看行业需求部分源自于奥运会及传统旺季需求前置，但旺季需求前置的程度仍需观察。考虑到欧美部分国家对中国商品征收关税，部分行业如大储预计会出现抢装、抢出口的需求，这部分抢出口有的暂未启动也未必会在短期内结束；此外，美国库存和进口数据显示其有可能出现主动补库需求。整体看，集装箱货量有望保持一定韧性，当前的集运行业不再是简单的红海事件扰动，如若红海绕航长期化、海外补库周期启动，集运行业有望保持上行。

3.1.行业旺季叠加关税下提前备货，短期需求有支撑

传统旺季将至，集装箱运输需求预计保持旺盛。集装箱运输需求具有较强的季节性，一般来说，二季度和三季度为集运行业需求旺季（欧美感恩节、圣诞节等提前备货），其中8月一般最旺。而今年巴黎奥运会7月举办、中东局势导致的供应链紊乱以及海外大选的不确定性，几相叠加，海外进口商提前备货，部分旺季需求存在前置的情况。

美国对中国商品征收关税，或出现抢出口窗口。根据美国白宫，5月14日，美国政府发布对华加征301关税四年期复审结果，宣布在原有对华301关税基础上，进一步提高对自华进口的电动汽车、锂电池、光伏电池、关键矿产、半导体以及钢铝、港口起重机、个人防护装备等产品的加征关税。

3.2.美国有进入补库周期的迹象

美国社会库存处于低位，可能进入补库周期。以美国社会库存总额（制造业+批发端+零售端库存）同比增速观察美国库存周期，其库存名义增速自2023年下半年逐步触底反弹，剔除价格因素的实际库存增速基本在低位震荡。结合销售总额增速及价格数据，基本可以看到美国在2023年下半年开始经历被动去库存的过程。美国有可能进入补库存周期。而从我国出口数据看，基本也可以作证这一点。

美国进口回升，港口集装箱进口量23年8月开始转正并有所加速。2022年年中开始，美国商品进口增速明显低于商品消费增速，表现为厂商主动去库存。而2023年底开始，商品消费增速基本与商品进口增速重合。反应到集装箱货量上，美国航线货量增速自2023年8月开始转正，考虑到船期，对应到美国四季度的社会库存增速，基本可以对应。

全年箱量需求增速4.1%，叠加运距的增速为9.2%。根据克拉克森的预测，箱量角度，2024年全球集装箱运输需求2.09亿TEU，同比增长4.1%；考虑到红海绕航因素导致的航距因素影响，全球需求增速9.2%。换言之，如果红海危机导致的绕航长期化，2024年行业供需紧张局面将维持。

4.集运景气度的延伸——集装箱造箱和租赁

周转效率下降，空箱回流变慢，集装箱短缺在部分地区显现。红海绕航在增加航程稀释箱和船有效运力的同时，班轮公司为了提升周转效率，会一定程度上减少欧洲挂靠港口，转由更小规模的集装箱船进行后端货物的运输，增加了集装箱的操作时间；除此之外，部分地区港口拥堵以及内陆物流效率受影响，进一步影响了集装箱的周转效率，致使空箱回流变慢。根据弘景数据，2024年4月，弘景·集装箱新箱库存指数为143.34，较上期下降18.43点，集装箱新箱库存明显下降，部分船公司出现空箱短缺现象。与此同时，弘景·集装箱新箱库存消耗指数为11.39，表明集装箱新箱库存较上月下降11.39%。集装箱新箱产量继续保持高位，但集装箱市场需求旺盛，新箱发货量逐周提升，新箱库存快速消耗。根据CAx数据，上海港第19周集装箱可用指数为0.26，第13到19周的数据均处于2022年以来的最低值。

新增运力配箱以及旧箱更新也将带来增量需求。如前文所述，2024和2025年是集装箱船舶集中交付年份，船舶交付将伴随新箱需求；部分集装箱也已经到了更新阶段，设备更新将带来额外增量需求。根据中远海发投资者关系和Drewry报告，2023年全年集装箱产量约230万TEU，同比下降39.9%，集装箱市场整体规模增长了1%，总量约5138万TEU；但红海绕航影响、新运力配箱需求、旧箱更新需求将共同催生集装箱产量，预计集装箱产量将有较明显增长，Drewry预计至2028年集装箱总规模将达5850万TEU。集装箱新造箱价格和租箱价格均有所回升。根据弘景集装箱供应链景气指数，2024年1-4月，2月份除外，集装箱行业在景气区间运行（2月景气值回落主要受春节假期等短期因素影响）。租箱方面，根据CAx平台数据，5月份主干航线不同规格集装箱去程租金均有较大幅度提升，其中中国至美国港口20尺集装箱平均租箱费为480美元；中国至欧洲港口40尺集装箱平均单程租箱费由2023年12月的403美元上涨到5月的1000美元，涨幅达183%。

2020-2022年集运行业上行周期，船公司资产负债表大幅改善、大规模下新船订单，在手订单占现有运力比一度达到29%（最新为21.03%），2024年开始在手订单进入集中交付期，预计今年交付238.2万TEU，且行业拆船占比整体较小，行业静态供给增速预计9.05%。但红海危机的爆发致使班轮公司绕航好望角稀释即期有效运力：一方面航程时间增加14-16天、船舶投入增加2条，一方面船公司不同航线之间进行运力调度，周转效率下降、空箱回流变慢。考虑到欧线运力部署占全球运力的24%，我们测算绕航对全球运力的静态影响约5%（考虑美东航线，但不考虑好望角风向及港口补给能力对即期运力的影响）。当前船舶提速以及闲置运力处于低位进一步印证运力吃紧。而绕航一旦长期化，将提振2025年长协价格。旺季+关税前抢运+美国可能进入补库周期，行业需求有保障。短期看，由于奥运会和海外大选等不确定性因素，部分旺季需求前置，但二三季度作为行业需求旺季，货量有保障，尤其是8月份；而欧美国家对中国部分商品征收关税生效在即，预计部分行业如大储可能出现抢装、抢运。当前美国库存数据低位回升，经历前期的被动去库存阶段，有望进入主动补库周期，海外补库将对行业货量产生正向影响。而从美国进口集装箱货量看，2023年8月开始其自中国进口集装箱增速开始转正。根据Clarksons预测，2024年行业货量需求增长4.1%，考虑到航距，这一增速为9.2%。集装箱周转效率下降、新增运力配箱需求、存量集装箱更新需求共同推动造箱和租箱量价修复。红海危机下，船公司绕航、航线运力再部署以及部分港口拥堵导致集装箱周转效率下降、空箱回流变慢，叠加旺季需求，部分地区出现缺箱现象。造箱和租箱呈现量价修复，新造箱Q1产量回升，价格基本企稳，美线和欧线去程租箱价格走高。1-2年视角看，2024年集装箱新船开始进入集中交付阶段，催生配箱需求，且每年约3%老箱存在更新需求。造箱行业产需有望走出2022年以来的低迷期，量价修复预期较强。

5.投资建议

在当前时点，集装箱运输板块风险与收益并存，行业运价是边际定价，“红海危机导致的绕航长期化+美国确认进入补库周期”将是对行业景气度及持续性最有利的组合。看短期，红海危机有效吸纳新船交付的供给压力，且由此带来的周转效率下降已经传导至集装箱本身，且其导致的绕航短期难以解决，即使危机结束，由于船舶布局影响，对运价的影响也不会即刻结束；需求端，一方面集运传统旺季来临，一方面，美国数据显示其具有进入补库周期的迹象，对集运货量带来支撑。集装箱运输行业已经由2023年年底的事件驱动向供给和需求双驱动，相关公司2024年盈利预期改善；且国际航线运价上涨已在逐步往区域航线外溢，万海航运等区域内集运公司连续提升其即期运价水平。重点关注中远海控AH、东方海外国际OOCL以及海丰国际。受集装箱船绕航、港口效率影响，集装箱周转效率下降，空箱回流放慢，部分港口出现集装箱短缺现象，增加对集装箱需求；而伴随2024年集装箱船舶进入集中交付期，新增运力配箱需求增加，存量集装箱更新需求体现；预计在经历2023年的产量低谷后，2024年造箱和租箱均有望迎来价格和需求的提升。集装箱造箱和租箱重点关注中远海发。

6.风险提示

红海危机快速解除：当前集运行业高景气度的重要支撑之一是红海危机导致的班轮公司绕航，进而稀释有效运力，导致供给偏紧。一旦红海危机解除，班轮公司大规模恢复苏伊士运河航行，即期有效运力明显释放，叠加行业新船交付，将重新回归供给过剩和传统供需分析框架，运价将承压下滑。海外需求不及预期：集装箱运输对应的是出口需求，回程装载率极低，出口需求及装载率是影响班轮公司盈利的关键。当前美国库存数据变现显示其具有补库迹象，但如果海外经济衰退，这一需求假设不成立，集运需求承压，供需关系面临再次失衡风险。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）