【光大证券】策略周专题（2023年11月1期）：关注反弹中美债与业绩两大主线
本周A股市场先抑后扬，主要宽基指数均收涨，创业板指领涨，北向资金转为净流入。本周A股市场主要宽基指数均收涨，创业板指（+2.0%）、科创50（+1.6%）领涨，上证指数（+0.4%）、沪深300（+0.6%）小幅收涨。北向资金转为净流入，北向资金本周合计净流出5.6亿元，其中，周五（11月3日）北向资金大幅净流入71.08亿元。随着“政策底”、“盈利底”逐步确认，市场上行基础逐步夯实，“市场底”或将逐步确认。7月政治局会议传递积极信号之后，稳增长政策和“活跃资本市场”相关政策陆续出台，“政策底”逐步确认。此外，当前A股盈利增速回升，“盈利底”逐步确认。全部A股、全部A股非金融2023年前三季度归母净利润累计同比增速分别为-1.3%、-4.1%，分别较2023H1提升1.7pct、4.5pct。从环比增速来看，虽然全部A股、全部A股非金融2023Q3单季度归母净利润环比2023Q2分别下跌1.8%、2.7%，但环比降幅均优于季节性。海内外利好因素共振，市场风险偏好或将持续回升。国内方面，“政策底”、“盈利底”逐步确认，市场上行基础逐步夯实，活跃资本市场政策持续发力下，A股资金面有望持续改善；海外方面，美国劳动力市场降温，美联储加息周期或将结束，海外流动性或将迎来拐点。此外，当前中美关系出现缓和迹象，中美元首或将在旧金山会晤。因此，整体来看，当前积极因素正在累积，海内外利好因素共振，市场风险偏好或将持续回升。A股市场或将峰回路转。当前A股“盈利底”逐步确认，未来随着价格因素改善，名义GDP增速或将迅速回升，助力企业盈利持续修复，我们预计A股企业盈利将会重回两位数增长。此外，若海外流动性逐步改善，相应板块的估值或许出现抬升。因此，展望未来，盈利持续修复叠加海外流动性逐步改善，A股市场或将峰回路转。短期内，建议关注受益于海外流动性边际改善的方向以及业绩持续修复的方向。受益于海外流动性边际改善的方向，建议关注医药生物、电子、食品饮料等行业业绩持续修复的方向，建议关注业绩增速出现显著改善，且前期基金配置比例下降或前期受市场情绪回落表现不佳的行业，一级行业中包括传媒、美容护理、公用事业；二级行业中包括软件开发、游戏、电力、半导体、医药商业等行业。中长期，建议关注顺周期主线和成长风格主线。顺周期主线，建议关注食品饮料（白酒）、创新药、纺织制造、白羽肉鸡等行业；成长主线，建议关注电子（半导体）、华为产业链、舰船、运营商等板块。顺周期主线方面，经济修复叠加估值低位，食品饮料可作为顺周期风格的底仓。此外，创新药、纺织制造、白羽肉鸡等顺周期行业也值得关注。成长主线方面，随着电子行业基本面回暖，叠加美债收益率有望下行，电子行业可作为成长风格中的底仓进行配置。此外，华为产业链、舰船、运营商等板块也值得关注。风险分析1、政策进度不及预期；2、经济增速水平大幅不及预期；3、中美关系大幅恶化。分析师：张宇生执业证书编号：S0930521030001021-52523806zhangys@ebscn.com联系人：郭磊021-52523816guolei66@ebscn.com
本周A股市场先抑后扬，主要宽基指数均收涨，创业板指领涨，北向资金转为净流入。本周A股市场主要宽基指数均收涨，创业板指（+2.0%）、科创50（+1.6%）领涨，上证指数（+0.4%）、沪深300（+0.6%）小幅收涨。北向资金转为净流入，北向资金本周合计净流出5.6亿元，其中，周五（11月3日）北向资金大幅净流入71.08亿元。本周成长风格占优，申万一级行业走势分化，传媒、电子等行业领涨，建筑材料、房地产等行业领跌。从市场风格来看，本周成长风格占优，大盘成长（+0.9%）、中盘成长（+0.7%）涨幅居前，而中盘价值（-1.1%）、大盘价值（-1.0%）跌幅居前。分行业来看，申万一级行业走势分化，随着市场风险偏好逐步回升，传媒（+5.1%）、电子（+4.3%）等偏成长的行业领涨申万一级行业，而建筑材料（-2.1%）、房地产（-1.8%）等行业则出现回调。
市场情绪回升，A股资金面迎来改善。此前虽然利好政策频出，但市场情绪相对低迷，投资者整体偏谨慎，北向资金持续流出对市场造成一定的压力，而本周北向资金连续两天（11月2日、11月3日）持续净流入，本周上市公司回购金额超60亿元，处于相对高位，资金面改善在一定程度反映市场情绪回暖，A股市场逐步企稳回升。随着“政策底”、“盈利底”逐步确认，市场上行基础逐步夯实，“市场底”或将逐步确认。7月政治局会议传递积极信号之后，稳增长政策和“活跃资本市场”相关政策陆续出台，“政策底”逐步确认。而本周除中芯国际、百济神州等4家公司将在11月上中旬披露三季报外，其余A股市场公司三季报披露结束，A股盈利增速回升，“盈利底”逐步确认。全部A股、全部A股非金融2023Q3单季度归母净利润同比增速分别为2.5%、5.9%，分别较2023Q2提升10.4pct、17.7pct。从环比增速来看，虽然全部A股、全部A股非金融2023Q3单季度归母净利润环比2023Q2分别下跌1.8%、2.7%，但环比降幅均优于季节性。从累计同比增速来看，全部A股、全部A股非金融2023年前三季度归母净利润累计同比增速分别为-1.3%、-4.1%，分别较2023H1提升1.7pct、4.5pct。整体来看，随着“政策底”、“盈利底”逐步确认，市场上行基础逐步夯实，“市场底”或将逐步确认。
此外，当前“活跃资本市场”相关政策仍有望持续推出，A股市场资金面或将持续改善。10月30日至31日，中央金融工作会议在北京举行，会议强调着力做好当前金融领域重点工作，加大政策实施和工作推进力度，保持流动性合理充裕、融资成本持续下降，活跃资本市场，更好支持扩大内需。根据中国证券报报道，证监会将持续加强部门协同，出台资本市场投资端改革行动方案，加大中长期资金引入力度，提高各类中长期资金参与资本市场的积极性和稳定性，推动社保基金、基本养老保险基金、年金基金、保险资金等中长期资金与资本市场整体保持良性互动。因此，未来“活跃资本市场”相关政策仍有望持续推出，随着中长期资金积极参与A股市场，A股市场资金面或将持续改善。中美关系出现缓和迹象，海外流动性或将迎来拐点。10月26日至28日，中共中央政治局委员、外交部长王毅访美期间，分别会见美国总统拜登、总统国家安全事务助理沙利文，同美国务卿布林肯举行两轮会谈，并分别同美国战略界、工商业界等各界代表举行座谈。11月1日，外交部发言人汪文斌在例行记者会上表示，中美双方都同意朝着实现旧金山元首会晤共同努力。此外，美国10月非农就业人数增加15万人，低于市场普遍预期的18万人，美国10月失业率升至3.9%，高于3.8%的预期，并且创2022年1月以来最高水平。随着美国劳动力市场降温，美联储加息周期或将结束，海外流动性或将迎来拐点。
因此，整体来看，当前积极因素正在累积，市场风险偏好或将持续回升。国内方面，“政策底”、“盈利底”逐步确认，市场上行基础逐步夯实，活跃资本市场政策持续发力下，A股资金面有望持续改善；海外方面，美国劳动力市场降温，美联储加息周期或将结束，海外流动性或将迎来拐点。此外，当前中美关系出现缓和迹象，中美元首或将在旧金山会晤，有利于市场风险偏好修复。因此，整体来看，当前积极因素正在累积，海内外利好因素共振，市场风险偏好或将持续回升。当前美国劳动力市场正逐步降温，叠加11月FOMC会议整体偏“鸽”，海外流动性或将逐步迎来拐点。未来若美债收益率持续下行，哪些行业有望显著受益？若美债利率持续下行，A股市场整体估值水平有望抬升，偏成长的方向估值水平向上弹性或相对更高。从历史来看，万得全A指数PE(TTM)估值与美国10年期国债收益率相关度较高，截至2023年11月3日，两者2017年以来相关系数达到-0.52，而创业板指PE(TTM)与美国10年期国债收益率2017年以来相关系数达到-0.82。因此，未来如果美债收益率持续下行，A股市场整体估值水平有望抬升，偏成长的方向估值水平向上的弹性或更高。从行业端来看，医药生物、电子、电力设备、家用电器、食品饮料、计算机等行业估值水平与美国10年期国债收益率相关度较高。具体来看，截至2023年11月3日，医药生物、电子、电力设备、家用电器、食品饮料、计算机PE(TTM)估值与美国10年期国债收益率2017年以来的相关系数分别为-0.79、-0.42、-0.62、-0.62、-0.59、-0.40，其PB(LF)估值与美国10年期国债收益率2017年以来的相关系数分别为-0.72、-0.72、-0.15、-0.59、-0.56、-0.61。因此，未来若美债收益率持续下行，医药生物、电子、电力设备、家用电器、食品饮料、计算机等行业估值水平或将显著抬升。从上轮美债收益率下行时各行业的表现来看，受贴现率下行影响，绝大部分行业期间收益均为正，其中成长及消费板块的表现相对更好。上一轮美债收益率下行的时间区间为2018年11月8日至2020年3月9日，正好对应于美联储
加息尾声至降息结束前后，与当前的情况具有一定的可比性。从上轮美债收益率下行时的情况来看，各行业涨多跌少，申万一级行业（排除综合行业）中仅有钢铁、煤炭、石油石化及建筑装饰4个行业下跌。相对而言，成长及消费行业表现更好，包括电子、农林牧渔、食品饮料、计算机等。因此，未来如果美债收益率持续下行，医药生物、电子、食品饮料等行业或将显著受益。当前医药生物、食品饮料等行业估值处于相对低位，电子有望迎来基本面拐点，叠加医药生物、电子、食品饮料等行业估值对美债收益率较为敏感，未来如果美债收益率持续下行，医药生物、电子、食品饮料等行业估值水平或将显著抬升，其市场表现或相对更好。
当前A股“盈利底”逐步确认，投资者对业绩的关注度或将提升，短期内业绩修复的方向值得关注。除中芯国际、百济神州等4家公司将在11月上中旬披露三季报外，其余A股市场公司三季报披露结束，A股“盈利底”逐步确认，投资者对业绩的关注度或将提升。因此，短期内业绩修复的方向值得关注。社会服务、钢铁、交通运输等行业业绩增速改善明显。社会服务、钢铁、交通运输、美容护理、公用事业2023年前三季度归母净利润累计同比增速较2023H1出现显著改善，分别提升599.7pct、35.7pct、30.5pct、27pct、16.6pct。从二级行业来看，房地产服务、饲料、装修装饰、旅游及景区、酒店餐饮、商用车等行业业绩增速也均出现明显改善。从热门产业链的业绩情况来看，半导体产业链中半导体设备制造、医药生物中的中药、新能源汽车产业链中的直流/直流换流器等板块业绩增速虽然下滑但均保持高增，其ROE（TTM）均出现回升。具体来看，半导体设备制造、中药、直流/直流换流器、电芯2023年前三季度归母净利润累计同比增速分别为38.1%、36.5%、129.1%、85.2%，分别较2023H1回落24.3pct、10.7pct、76.8pct、63.1pct，其2023Q3ROE(TTM)分别较2023Q2回升0.2pct、0.3pct、2.8pct、0.9pct。
市场风险偏好回升下，哪些行业行情有望显著回升？当前海内外利好因素共振，市场风险偏好或将显著回升，业绩持续修复的方向或将有较好的市场表现。因此，结合基金配置比例、市场表现以及业绩增速改善情况，建议关注业绩增速出现显著改善，且前期基金配置比例下降或前期受市场情绪回落表现不佳的行业，一级行业中包括传媒、美容护理、公用事业；二级行业中包括软件开发、游戏、电力、半导体、医药商业等行业。
A股市场或将峰回路转。当前A股“盈利底”逐步确认，未来随着价格因素改善，名义GDP增速或将迅速回升，助力企业盈利持续修复，我们预计A股企业盈利将会重回两位数增长。此外，若海外流动性逐步改善，相应板块的估值或许出现抬升。因此，展望未来，盈利持续修复叠加海外流动性逐步改善，A股市场或将峰回路转。从节奏上来看，岁末年初的春季行情或将是第一轮值得关注的投资机会。除了季节性规律之外，2023年年末投资者对国内经济景气回升的预期和海外流动性改善的预期或将逐步升温，或将助力A股市场企稳回升。此外，当前政策仍较为积极，无论是稳增长政策还是“活跃资本市场”政策未来或仍将进一步发力，或将助力A股市场稳步回升。展望未来，随着经济现实与市场情绪逐步好转，预计全年市场风格将趋于均衡，不同类型的板块或都将有一定的投资机会。从历史数据来看，在经济现实与市场情绪均好转的背景下，成长、消费与周期板块均有较为明显的超额收益。不
过，从相对收益的角度来看，成长与顺周期行业的市场表现领先。因此，展望未来，我们建议从成长主线和顺周期主线进行行业配置。向。受益于海外流动性边际改善的方向，建议关注医药生物、电子、食品饮料等行业；业绩持续修复的方向，建议关注业绩增速出现显著改善，且前期基金配置比例下降或前期受市场情绪回落表现不佳的行业，一级行业中包括传媒、美容护理、公用事业；二级行业中包括软件开发、游戏、电力、半导体、医药商业等行业。中长期，建议关注顺周期主线和成长风格主线，顺周期主线，建议关注食品饮料（白酒）、创新药、纺织制造、白羽肉鸡等行业；成长主线，建议关注电子（半导体）、华为产业链、舰船、运营商等板块。经济修复叠加估值低位，食品饮料可作为顺周期风格的底仓。食品饮料行业表现与经济相关度较高，未来随着我国经济逐步复苏，食品饮料行情有望受到提振。估值方面，食品饮料行业当前估值处于历史相对低位，五年分位数处于6.8%的位置，配置价值较高，可作为顺周期风格的底仓。此外，创新药、纺织制造、白羽肉鸡等顺周期行业也值得关注。此外，随着电子行业基本面回暖，叠加美债收益率有望下行，电子行业的股价有望开启新一轮上行周期。因此，电子行业可作为成长风格中的底仓进行配置。此外，华为产业链、舰船、运营商等板块也值得关注。
1、政策进度不及预期；2、经济增速水平大幅不及预期；3、中美关系大幅恶化。中庚基金
本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecurities(UK)CompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构。本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecurities(UK)CompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构。光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于1996年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界500强企业——中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于1996年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界500强企业——中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。深圳福田区深南大道6011号NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港中国光大证券国际有限公司香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼
