2024有色金属市场趋势分析报告

1.行情回顾

1.1股市行情回顾：美股整体回升、A股整体回落◼周内，美股三大指数整体回升（道指↑1.45%，纳斯达克↑0.00%，标普↑0.61%）。◼本周A股整体回落：上证指数收于2,998.14点，环比下跌1.14%；深证成指收于9,064.84点，环比下跌2.03%；沪深300收于3,495.62点，环比下跌1.30%；申万有色金属指数收于4,340.52点，环比下跌1.40%，跑输上证综指1.95个百分点。

从子板块来看，贵金属、工业金属、金属新材料、小金属、能源金属的涨跌幅分别为2.15%、-0.58%、-1.67%、-2.41%、-5.82%。

1.2贵金属：6月标普全球PMI初值回升，金价承压◼美国5月零售数据有所回暖但低于预期，且5月新屋开工数据不及市场预期，但瑞士央行“抢跑”降息25bp，且6月全球制造业与服务业PMI初值有所回升，金价整体承压。截至6月21日，COMEX黄金收于2331.20美元/盎司，环比下跌0.76%；COMEX白银收于29.61美元/盎司，环比上涨0.48%；SHFE黄金收于559.74元/克，环比上涨2.05%；SHFE白银收于8036元/千克，环比上涨4.70%。

1.3大宗金属：美元指数回升，价格继续承压◼周内，美国5月零售数据有所回暖但低于预期，且5月新屋开工数据不及市场预期，美元周中小幅回落；而英国央行维持基准利率不变，但由于通胀数据显著回落，市场对未来降息持乐观态度，瑞士央行再次“抢跑”下调基准利率25bp，美元指数回升，基本金属价格整体承压。具体来看：LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-0.9%、-0.4%、1.6%、2.4%、1.3%、-2.7%。

2.宏观“三因素”运行跟踪：复苏周期仍在延续

2.1中国因素：经济复苏动能有待进一步提升

国内5月工业增加值当月同比有所回落且低于预期。本周披露国内6月中期借贷便利1年期利率（MLF）为2.5%（前值为2.5%）；1年期贷款市场报价利率（LPR）为3.45%（前值3.45%），5年期LPR为3.95%（前值3.95%）；5月工业增加值当月同比为5.6%（前值6.7%，预期5.96%），固定资产投资累计同比为4.0%（前值4.2%，预期4.2%），社会消费品零售总额当月同比为3.7%（前值2.3%，预期4.51%）。

国内高频数据跟踪：汽车消费回升、地产数据回升、出口超预期消费端：汽车消费回升，周内乘用车日均销量为45,707辆，环比+26.93%；投资端：地产数据回落，本周国内30大中城市商品房成交面积178.92万平方米，环比+3.35%；生产端：周内石油沥青开工率为22.2%，环比-2.0pcts，高炉开工率为82.83%，环比+0.76pcts；出口端：美国6月Markit制造业PMI初值为51.7，环比+0.4，5月国内出口金额当月同比7.6%（前值1.4%），出口景气度回升。

2.2美国因素：5月零售销售环比有所回升但低于预期

美国5月零售销售环比有所回升但低于预期。本周披露美国5月零售销售环比为0.09%（前值-0.18%，预期0.30%），同比为2.27%（前值2.74%），核心零售销售环比为-0.09%（前值-0.13%，预期0.20%）；5月新屋开工私人住宅为11.69万套（前值12.33万套）；6月制造业PMI初值为51.7（前值51.3），服务业PMI初值为55.1（前值54.8）。

美国当周初请失业金人数回落。本周披露美国当周初请失业金人数季调为23.8人（前值24.3）。

美联储如期将利率政策按兵不动。从去年7月以来连续第七次会议将联邦基金利率区间维持在5.25%至5.50%的二十多年高位。但更新的点阵图暗示，美联储官员大幅下调了对今年降息次数的预期，从上次点阵图显示的三次降至一次，并未如最近数据激发的市场预期那样降息两次。美联储主席鲍威尔在记者会上表示，通胀已经实质性地放缓，但仍然太高，今年迄今的通胀数据还不足以给美联储降息的信心。利率决议公布后，美元和美债收益率跌幅收窄，美股、黄金涨幅收窄。

2.3欧洲因素：欧元区5月CPI同比回升环比回落

欧元区5月CPI同比回升环比回落。本周披露欧元区5月CPI同比为2.6%（前值2.4%，预期2.6%），环比为0.2%（前值0.6%，预期0.2%），核心CPI同比为2.9%（前值2.7%，预期2.9%），环比为0.4%（前值0.7%，预期0.4%）；6月ZEW经济景气指数为51.3（前值47.0，预期47.8）。

2.4全球因素：5月全球制造业PMI回升◼全球5月制造业景气度回升。5月全球制造业PMI为50.9，环比上升0.6，处于荣枯线以上，全球经济复苏动能仍有进一步提升空间。

3.贵金属：大周期上行趋势不变

3.1美联储放鹰，贵金属价格承压◼高通胀支撑金价偏离实际利率。通过比较金价实际利率预测模型的残差我们发现，2006年至今，残差均值基本为零，意味着从长期来看，美债真实收益率的预测模型依然有效，两者之间存在稳定的锚定关系，但短期来看该模型会因为流动性压力、通缩及通胀担忧以及金融市场的大幅波动带来较大扰动。如下图所示，在2008年金融危机、2011年油价快速上行时，该指标到达历史极高值位置（均值两倍标准差），当2013年欧债危机导致的流动性危机、2015年通缩预期升温时，该指标又达到历史极低值附近（负的均值两倍标准差）。那么目前看，伴随着油价上涨及美国近四十年以来的高通胀，该指标再次达到历史极高值附近，使得真实收益率的预测金价和实际金价出现较大偏差。

截至6月21日，本周美国10年期国债名义收益率隐含通胀预期回升至2.23%，10年期国债实际收益率环比回落至2.02%；截至6月21日，COMEX黄金收于2331.20美元/盎司，环比下跌0.76%；COMEX白银收于29.61美元/盎司，环比上涨0.48%；SHFE黄金收于559.74元/克，环比上涨2.05%；SHFE白银收于8036元/千克，环比上涨4.70%。

3.2黄金ETF持仓环比增加，COMEX非商业多头结构延续◼黄金ETF持仓环比增加，COMEX净多头结构延续。截至6月21日，黄金ETF持仓量（SPDR+iShares）1,210.46吨，环比增加5.68吨。截至6月11日，COMEX黄金非商业多头持仓回落至27.68万张附近（前值28.46万张），同时非商业空头持仓回落至4.28万张附近（前值4.73万张附近），净多头持仓量回落至23.39万张（前值23.73万张）。

3.3金银比延续修复趋势◼能源转型已经成为全球共识，光伏产业趋势逐渐确立。2020年9月14日BP发布《世界能源展望（2020版）》预测能源转型加速、石油需求封顶；2020年9月17日欧盟发布的气候目标，将2030年可再生能源占比目标从32%以上提升至38%-40%；2020年9月21日GE宣布退出新增煤电市场；2020年9月22日中国宣布2060实现碳中性。由于新能源成本优势，全球能源转型加速，其中光伏也逐步从补充能源向主力能源转型，产业趋势确立。◼随着光伏行业成本的不断下降，平价上网时代已临近，行业有望开启内生驱动下的高增。在过去十年，伴随着政策补贴，光伏行业自身成本降低效果明显，表现为硅料、非硅成本持续降低，电池效率不断提升，以国内为例，2018年单位光伏发电量对应的成本相比2010年降低77%，度电成本已靠近国内火电的平均发电成本，平价上网在部分地区已接近现实，光伏电池目前已经成为可再生能源领域的主要选择，截至2019年底，全球累计装机容量超过600GW，其中去年新增116GW创纪录，2011-2019年全球光伏安装量年均复合增速达18.29%，但目前光伏发电的渗透率仍然较低，2019年全球光伏发电量占比仅2.7%，国内占比3%，随着平价时代到来以及光伏发电成本的进一步降低，光伏发电的渗透率也将进一步提升，未来具备广阔成长空间。

光伏用银的持续增加将导致白银供需关系持续趋紧。白银作为导电性能最好的金属，在光伏产业的应用上具有不可替代的作用，主要是电池片的正银和背银，2011-2019年全球光伏用银复合增速15%，2022年光伏应用中的白银需求量达到4363.3吨，占白银总需求的11.29%。假设未来单位光伏用银量年均减少5%，2023年全球光伏装机量275GW，对应2023年光伏耗银4956.2万吨，在白银总需求的占比进一步提升至12%，光伏耗银的持续增长持续拉大白银供需缺口。

金银比，是衡量白银相对价格高低的一个有效指标。从1998年至今20年间，金银比总体上运行于40-80区间，靠近区间上沿，则往往银价相对黄金被低估。截至6月21日，当前金银比76.72，环比回落3.06。

4.大宗金属：供需紧平衡格局难以改变

4.1铝：去库加速，铝价调整空间有限◼云南电解铝企业继续复产，内蒙古新产能投产。云南地区电解铝企业继续释放复产产能，由于多数产能均已释放完毕，因此近期云南复产速度放缓。内蒙古地区新投产产能也于5月开始正式投产。截至目前，本周电解铝行业开工产能4323.6万吨，较上周增加7万吨。◼云南新增复产3万吨。截至2024 年6 月20 日，2024 年中国电解铝总复产规模161 万吨，已复产102.5万吨，待复产58.5 万吨。

铝锭转去库：2024年6月21日，根据钢联统计，国内铝锭库存82.8万吨，环比下降2.4万吨；国内铝棒库存32.91万吨，环比下降0.86万吨；国内铝锭+铝棒库存115.71万吨，环比下降3.26万吨。海外方面，截至6月21日，LME铝库存105.5万吨，环比下降2.4万吨。

氧化铝紧平衡格局延续，现货价格偏强震荡：2024年6月21日，根据钢联统计，氧化铝建成产能10210万吨，环比持平；运行产能8420万吨，环比增加230万吨；库存从上周420万吨降低至417.5万吨。

即时盈利压缩。截至6月21日，氧化铝价格3904元/吨，与上周持平，氧化铝成本3029元/吨，环比保持不变，吨毛利875元/吨，环比持平。预焙阳极方面，周内均价4570元/吨，环比保持不变；考虑1个月原料库存影响，周内平均成本4717元/吨，周内平均吨毛利-147元/吨，环比上升5.97%；不考虑原料库存，预焙阳极周内平均成本4556元/吨，环比下降1.08%，周内平均吨毛利14元/吨。除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本17709元/吨，环比持平，长江现货铝价20360元/吨，环比下降0.78%，吨铝盈利1759元，环比下降5.69%。具体走势如下

石油焦价格涨跌不一。截止6月21日，1#石油焦价格为2572元/吨，周环比持平，同比下降50.2%。2#石油焦价格2270元/吨，周环比下降1.5%，同比下降53.5%。3#石油焦价格为2260元/吨，周环比增加0.8%，同比下降41.5%。4#-5#石油焦价格为1500元/吨，周环比下降0.9%，同比下降34.4%。

石油焦库存转增。截至6月21日，石油焦库存总量499.7万吨，环比上升5.8%，同比下降10.7%。

石油焦开工率下降。截止6月21日，国内石油焦开工率为64.32%，环比下降0.34pct。国内石油焦5月表观消费量398.24万吨，环比下降1%，同比上升1%。

4.2铜：铜价相对平稳，市场积压需求逐步显现◼铜精矿加工费回落。6月21日SMM进口铜精矿指数（周）报0.13美元/吨，较上一期的0.87美元/吨减少0.74美元/吨。随着铜价的回落，20%品位内贸矿计价系数相应下降至91%-93%。

行业装置动态：截止2024年6月21日，粗炼产能总量达596万吨，环比保持不变；精炼产能达635万吨。

国内去库，海外累库：国内社会库存方面，截至6月21日，国内社会库存49.3万吨，环比下降2.89万吨。海外库存（期货）方面，截止6月21日，LME+COMEX铜库存量17.3万吨，环比增长3万吨。

下游开工率明显提振。本周国内主要精铜杆企业周度开工率逐渐回暖，录得70.15%，环比回升5.41个百分点。铜线缆企业开工率为80.41%，环比增长4.5个百分点。整体来看，因铜价较此前有所回落且震荡幅度相对平稳后，市场积压需求逐步显现。

4.3锌：美国经济数据疲软，内外盘重心回升◼本周加工费仍偏弱。目前国内矿山增量有限，进口矿流入同样未见增加，5月锌精矿进口环比降低7.21%，6月进口窗口虽开启，然进口锌矿现货加工费报价持续低位，国内冶炼厂仍倾向采购国内矿，预计流入增量或有限，关注后续进口矿流入情况。

本周沪伦比值回落至8.3附近震荡，锌锭进口窗口仍在关闭。海外来看，美国5月零售销售数据不及预期，前值同样下修，提振伦锌重心不断回升；国内同样受外盘提振，沪锌反弹回涨，然下游进入消费淡季，需求环比走弱同样限制沪锌上涨空间，沪锌走势相对偏弱。下游消费暂无明显改善，沪伦比值或维持震荡。◼库存变化：据SMM调研，截至本周四（6月20日），SMM七地锌锭库存总量为19.03万吨，较6月13日降低0.57万吨，较6月17日降低0.66万吨，国内库存录减。上海、广东、天津三地库存均录减，周内三地仓库正常到货，然下游逢周内低价点价较多，大量采买提货备库，三地库存均降低。整体来看，原三地库存降低0.60万吨，七地库存降低0.66万吨。LME方面，本周伦锌库存有所回落，截至6月21日，伦锌库存量242,525吨，较上周减少11,675吨。

4.4钢铁：淡季弱需求效应持续，钢价承压◼钢价小幅下降：Myspic综合钢价指数环比上周下降1.05%，其中长材下降1.17%，板材下降0.91%。上海螺纹钢3530元/吨，较上周下降

供应下降：本周五大钢材品种供应891.49万吨，周环比下降5.72万吨，降幅0.64%。◼库存波动：本周五大钢材总库存1759.78万吨，周环比降7.02万吨，降幅0.4%。

淡季弱需求效应明显：本周五大品种周消费量为896.7万吨，增1.1%；其中建材消费环比增7%，板材消费环比降2%。建材成交量11.2万吨，环比下降12.2%

矿价震荡：本周Platts62%105.1美元/吨，周环比下降2.55美元/吨。本周澳洲巴西发货量2590.4万吨，环比增加14%，其中中国到港量1178.5万吨，环比上升2.21%。最新钢厂进口矿库存天数20天，环比增加1天。天津准一冶金焦1990元/吨，环比保持不变。废钢2470元/吨，环比增加50元/吨。

吨钢盈利持续下跌：热轧卷板（3mm）毛利-15元/吨，毛利率下降0.86pct；冷轧板(1.0mm)毛利-336元/吨，毛利率降-1.41pct；螺纹钢(20mm)毛利-38元/吨，毛利率降低-1.26pct；中厚板(20mm)毛利-188元

5.投资建议：维持“增持”评级

贵金属：本周美国通胀数据继续放缓，贵金属价格维持高位，中长期来看，美国十年期国债实际收益率处于2%左右历史高位，降息空间终将打开并带来实际利率的趋势下行，而全球信用格局重塑背景下，贵金属价格将上涨至新高度。◼大宗金属：本周国内制造业PMI超预期下行，需求转向淡季，商品去库放缓，价格承压，中期看全球制造业复苏周期仍将持续，在供给瓶颈下，基本金属终将迎来新一轮景气周期，尤其是铜铝更是如此，我们坚定看好2024年大宗板块的投资表现。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）