2024纺织服装业双增长分析报告

板块近况更新：消费端高基数上平稳，制造端景气度回升

3月服装社零同比增长3.8%，相比1-2月的1.9%加速，1-3月累计增长2.5%。2024年3月，天猫京东平台销售额，女装、男装、童装、运动服和运动鞋分别同比-20.1%、-21.9%、-5.4%、-4.2%、+5.3%，运动鞋表现相对较好。4月大部分品牌终端销售延续较弱的趋势，同比普遍下滑，且线下销售仍然较弱，线上同比增长。

行业表现：1-3月运动户外及家纺行业电商销售表现较好1-3月天猫+京东+抖音三平台，运动/户外/家纺行业销售额分别同比+12%/33%/7%；男女装行业分别-12%/-17%。分平台看，运动户外及家纺行业抖音平台增速最快，天猫平台增长稳健，京东平台出现下滑；男装行业仅在抖音平台有增长，其他平台均下滑；女装行业在三平台销售额均有下滑。从均价角度看，三平台运动户外行业均价较稳健，家纺行业均价有所提升，男女装行业均价下滑。分平台看，各行业在天猫京东平台均价提升幅度较大，抖音平台均价偏低且除家纺外均价普遍下滑。•重点品牌：1-3月运动户外品牌增速相对领先，男女装中海澜之家表现优异增速领先的品牌主要以运动户外品牌为主，按增速排名来看分别是萨洛蒙、卡帕、露露乐檬、耐克、海澜之家、始祖鸟、迪卡侬、安踏。分平台看，天猫平台上，国际运动品牌增速相对较快，此外海澜之家和波司登分别同比+57%和37%。京东平台上，大部分品牌销售额均出现下滑，但露露乐檬同比+182%，此外巴拉巴拉、森马、波司登、太平鸟分别增长47%/21%/20%/20%。抖音平台上，国产和国际运动品牌均有快速增长，其中迪卡侬、耐克、优衣库、安踏、卡帕均获得翻倍以上增长；此外罗莱/水星/海澜之家和全棉时代分别同比+97%/41%/48%/33%，增长领先。

1-3月越南纺织服装出口累计增长7.9%，中国小幅增长。1）越南：从纺织服装出口情况看，2023年1-9月/10月/11月/12月越南纺织品出口同比增速分别为-12.1%/-3.6%/-7.1%/-1.8%。2024年初大幅回暖，同比增速转正，1-3月累计增长7.9%，单3月份下降1.9%。2）中国：2023年中国纺织品、服装出口同比增速分别为-8.3%、-7.8%；2024年初大幅回暖，1-2月中国纺织品出口累计同比上升15.5%，服装出口同比上升13.1%，但3月纺织品/服装出口分别下降20%和23%，主要由于去年3月分别增长了9%和32%产生高基数，1-3月纺织品/服装出口累计增长3%和1%。中国、印尼、印度4月PMI环比回落，越南PMI回暖。从PMI看，印尼、印度、越南和中国新订单4月PMI52.9/58.8/50.3/50.6，PMI均高于50，环比3月，印尼、印度和中国新订单PMI小幅下降，越南PMI略有上升，相较去年同期，四个国家PMI均有所上升。从柯桥纺织景气指数看中国纺织市场同比改善，3月总景气指数1189，较1月上升0.4%。内外棉价格均下降，外棉降幅更大，内外棉价差出现顺挂。截至2024年4月30日，328棉花价格指数（元/吨）为16681，相较月初小幅下降2.1%。国际棉价降幅高于国内，截至4月29日，外棉价格15309（元/吨），较月初下降9.7%，内外棉价差（元/吨）为1361。

开机率同比小幅提升，锦纶丝价格环比小幅回落。盛泽地区织机开机率4月维持较高景气度，达到80%，相较3月及去年同期均有提升。近一周锦纶66切片价格为22900元/吨，环比上周持平，近一周锦纶丝价格为17900元/吨，环比上周-0.5%，小幅下降。3月纱、布产量同比分别下降5.5%、4.5%。4月多地区运价下降，人民币汇率保持平稳。2022年2月中以来运价面临高位拐点，8月开始持续下行，2023年8月/9月/10月/11月/12月/1月/2月/3月/4月平均运价881/883/825/855/866/1192/1444/1279/1190，4月环比-7%，同比+25.4%。东南亚/美西/美东/欧洲/中国地区运价指数环比变化为+1.7%/-9.8%/-10.4%/-10.7%/-4.2%，东南亚航线运价小幅上升，其他地区均有不同程度下降。2023年2月以来人民币整体呈现贬值趋势，最低时人民币兑美元中间价为7.23，10月人民币开始逐步站稳，4月基本保持平稳，环比3月未有明显变动，2024年4月30日人民币兑美元中间价报7.11，近一周人民币兑美元中间价报平均为7.11左右，保持平稳。

板块近况更新：消费端高基数上平稳，制造端景气度回升

1、聚阳：快时尚成衣代工，主要品牌优衣库、GAP。一季度营收美元口径同比增长6%，聚阳预期，2024年销量年增9.5%。4月营收仅22.34亿元，月减28.6%、年增6.5%，探近12个月低点；公司表示，4月来看，量的部分较去年同期增加7%，APS则年减3%，至于汇率因素影响约3个百分点，而表现偏弱，主因有一船班延迟至5月到港出货，影响了营收表现；公司强调，4月为Q2最淡的月份，看好后续5、6月营收将会明显跳升、优于4月。公司强调，Q2有望淡季不淡，产品组合以及出货量都优于预期，下半年则步入补库存循环，目前看到的需求是明显大于产能可提供的数量，整体来说，Q2出货量可望较去年同期双位数增长，至于下半年的成长力道很可能更高。2、儒鸿：运动成衣代工，主要品牌耐克、LULU、UA。一季度营收美元口径同比增长14%，受红海事件影响，Q1订单有5亿元（占Q1营收约6.5%）递延至4月出货。4月营收28.69亿元，环比+1.68%，同比+13.1%；累计前四月营收105.01亿元，同比+16.2%。公司表示，目前产能利用率已逾九成，第2季营运会比第1季好，且大型品牌客户下单明显回温下，整体营运持续朝正向发展。另观察客户反馈可知，上半年通路商、小品牌客户较有表现，大型品牌客户随着库存逐渐去化，预估下半年明显回温并恢复正常水准，目前观察第3季订单接单状况不错，不会比第2季差，第4季还在接单中。3、丰泰：运动鞋代工，主要品牌耐克。一季度营收美元口径同比增长3%，4月合并营收70.76亿元，环比-2.4%、同比+4.3%，累计前四月合并营收276.96亿元、同比+5.9%。法人分析，公司今年受大客户Nike下单仍偏谨慎的影响，营运温和复苏，估约个位数增长。

丰泰的印度第三工业区及越南南河新厂房，已于去年Q4至今年Q1陆续投产，印度第三工业区的新客户也将于今年开始出货。4、宝成：全球最大的运动鞋制造商，旗下裕元制造业务一季度营收美元口径同比-1%；4月营收为6.5亿美元，年增2.5％。法人表示，宝成去年产能利用率约77%，但至去年Q4时，产能利用率已拉升至85%，今年估产能利用率有机会回到85~90%，此外，客户在库存消化差不多，且红海影响部分船运下，部分客户提前拉货，使订单能见度也较过往拉长。目前Nike占营收比重约25%，今年预估较去年低个位数成长，Adidas则占比约15%，今年出货有机会较去年双位数增，此外，其他品牌方面，亚瑟士估高个位数成长，NewBalance、迪卡侬则出货有望双位数增，整体来看，受惠客户拉货回升，加上去年低基期，预估今年制鞋出货双数将有增长空间。

各品牌从2022年Q3开始，历经一年左右的去库存，到2023年底，库存去化普遍取得显著成效。在2023年Q2去库进展较快的品牌已出现库存拐点，品牌存货增速低于收入增速，Deckers率先实现库存同比下降，Nike和PUMA管理层在交流会上表示库存已如期恢复正常；2023Q3大部分品牌在收入保持增长同时、存货增速出现明显下降，且大部分公司实现双位数下降，去库进展基本均超预期；仅VF、UA两家去库速度相对较慢，但到2023年底也实现了库存水平同比下降。截至目前4家已披露2024年Q1业绩的公司，一季度末库存均实现了同环比的下降。•品牌库销比也逐季呈现较明显的改善趋势，其中，耐克、优衣库、Deckers、LULU在2023Q4库销比回到或接近2019年同期的正常水平，其余品牌环比下降较明显。

从销售表现来看，在2023Q1相对较高基数的基础上，已披露2024自然年Q1业绩的4家公司收入仍保持较快的增速，环比2023Q4收入增速有所提升。其中：1）阿迪达斯收入、库存水平小幅超一致预期，经营利润和净利润大幅超预期，上调了FY2024收入和经营利润指引。2）耐克收入基本符合预期，Nike主品牌收入超预期，Converse收入低于预期，形成拖累。北美、大中华区收入增长超预期，库存好于预期，FY20251H（对应自然年2024.6-11月）收入指引低于预期（下降低个位数）3）迅销一季度业绩小幅低于预期，下调全年收入指引，上调净利润指引（主要基于财务收益）。4）彪马一季度收入小幅增长，其中DTC渠道仍有双位数增长，主要受批发业务拖累。分地区看，彪马在美洲地区实现四个季度以来首次销售额正增长；大中华区取得高单位数增长，实现连续五个季度的正增长。•从本土运动品牌、国际品牌中国代理商、国际品牌大中华区（或亚太地区）销售增速来看，2024Q1各品牌增长普遍环比降速，大部分品牌同比增速在个位数；迪桑特可隆、361度、斯凯奇增速领先，均达到双位数增长。

板块业绩总结：品牌服装稳中有升，纺织制造拐点显现

2023年宏观经济弱复苏，服装家纺（申万）整体全年收入同比小幅增长1.1%。毛利率为41.8%，同比提升3.5百分点，净利率同比提升4.3百分点至6.8%。同时板块整体降库存趋势向好，2023年库销比为3.13，同比减少0.3。•分板块看，其中男装收入同比增长10.8%，库销比有所改善，毛利率和净利率提升4百分点；女装收入同比增长13.5%，兼具库销比下降、毛利率和净利率同比提升；家纺收入增长4.4%，库销比和毛利率均呈现同比改善趋势；休闲服装和其他服装仍然面临较大压力，收入分别下降10.8%和7.5%，毛利率和净利率皆有提升，但其他服装库销比同比小幅增加。

板块业绩总结：品牌服装稳中有升，纺织制造拐点显现

2023年纺织制造（申万）收入同比小幅下降0.6%，受下游品牌去库存影响，收入连续两年减少。毛利率小幅下降0.2百分点至17.8%，净利率提升0.6百分点至6.6%。•分细分板块看，辅料、其他纺织（毛纺、化纤和其他新材料等）表现好于整体，分别增长16%和1%，印染、纺织鞋类、棉纺均下降低单位数。2023年鞋类、辅料、棉纺、印染、其他纺织毛利率分别同比变动-0.3/+0.7/-2.2/+1.9/+0.6百分比至25.6%/32.3%/12.3%/13.7%/18.7%，净利率分别变动+0.2/+0.9/-0.3/+0.9/+1.9百分比至15.9%/10.2%/3.9%/5.6%/4.0%，辅料龙头通过海外市场份额扩张实现收入及盈利水平逆势提升，鞋类龙头通过新品牌贡献和成本费用管控实现盈利水平提升，印染公司在2022年疫情和去库存低基数上盈利水平企稳，其他纺织公司受益于毛纺和化纤等新材料订单较景气表现向好，棉纺企业则因竞争加剧导致价格和利润率下降。

2024一季度服装家纺板块整体收入同比增长3.4%。整体毛利率和净利率提升0.8和0.5百分点至43.3%和9.8%，总体而言，一季度在行业弱复苏环境中保持了收入小幅增长，盈利水平在毛利率改善带动下小幅上升。同时一季度库销比同比下降0.2至2.9。•2024一季度分板块看，男装表现较好，收入增长6.7%、毛利率和净利率均实现同比提升；女装收入同比持平，毛利率提升但净利率下降；休闲装收入下降双位数，净利率小幅提升；家纺和其他服装收入表现较稳，毛利率小幅提升而净利率小幅下降。从库销比看，各子板块库销比均有不同程度减少。

2023Q4-2024Q1纺织制造（申万）收入同比分别变动+21.6%、+9.5%，纺织制造收入降幅从2022Q4开始见底，随后降幅逐季收窄，2023Q4转为正增长。2023Q4、2024Q1板块毛利率分别为18.4%、17.5%，同比增长1.9和1.8百分点。•2024一季度分板块看，鞋类、辅料、印染板块均实现20%以上的收入增长，鞋类、印染毛利率改善较明显，其他纺织（毛纺、化纤和其他新材料等）收入增长11%，毛利率小幅提升，棉纺板块收入下降4%，毛利率稳中有升。

公司业绩：品牌低基数反弹后趋于平稳，制造企业明显回暖

1、品牌服饰：2023年随着国内疫情管控放开，业绩在低基数上呈现积极改善分板块看：•男装（比音、报喜鸟、海澜、九牧王）在品牌服饰中表现最优，收入端呈现双位数以上增长，同时对比2021年呈现不同程度的增长，随着库存去化、折扣收窄和费用管控，净利率也呈现提升趋势。与前瞻预期相比，比音因四季度费用支出较多，2023年净利略低于预期，报喜鸟、海澜、九牧王基本符合预期。•高端女装（歌力思、地素）在同比低基数上同样实现较为可观的增长，但净利润均未恢复至2021年水平。与前瞻预期相比，歌力思因商誉减值低于预期，地素因四季度毛利率同比下降，净利低于预期。•时尚休闲品牌零售端仍然面临一定压力，太平鸟、森马收入端同比表现相对疲软，而净利率通过折扣收窄和费用管控取得较积极修复。与前瞻预期相比，太平鸟因费用管控良好，2023年净利好于预期，森马符合预期。•家纺品牌罗莱收入和净利润同比持平，富安娜收入略微下降，但净利润增长7%，比2021年也实现增长，业绩表现符合预期。

2、纺织制造：2023年总体面临去库存压力，优质制造表现相对较优分板块看：•代工龙头华利集团2023年在核心品牌份额提升及新品牌拉动下，公司收入和净利润仅略微下降，表现优于同行，符合我们的前瞻预期。•细分赛道优质制造，伟星、新澳通过份额提升仍然实现收入和净利的逆势增长，健盛棉袜业务基本盘较稳，随着下半年订单明显修复，全年净利润仍实现正增长，台华由于2022年受国内疫情影响本身基数低，叠加2023下半年户外运动需求拉动，业绩增长显著。与前瞻预期相比，伟星、新澳、台华均与预期基本一致，健盛由于棉袜毛利率改善明显，略高于预期。•棉纺及面料成衣代工企业，鲁泰、盛泰、百隆订单均受到影响，同时开机率不足和竞争加剧对净利率造成冲击。与前瞻预期相比，百隆、盛泰符合预期，鲁泰因非经影响低于预期。•开润代工业务通过品类扩展，品牌业务抓住出行恢复机遇，实现收入和净利润的明显增长。因上海嘉乐亏损导致投资净收益不佳，开润净利低于前瞻预期。

品牌服饰：2024一季度高基数上表现平稳且分化。分板块看：•男装（比音、报喜鸟、海澜、九牧王）一季度业绩在品牌服饰继续呈现一定的阿尔法。在去年高基数上，比音、九牧王实现双位数收入增长，海澜、报喜鸟呈现个位数增长，随着库存健康度改善，毛利率同比均有上升，而净利率则受到费用投放、政府补贴节奏、非经的小幅影响。与前瞻预期相比，比音、九牧王好于预期，海澜基本符合预期，报喜鸟低于预期主要由于政府补贴确认时点变化和营销费用投入较多。•高端女装（歌力思、地素），歌力思在开店贡献下收入双位数增长，而净利则受到海外业务拖累。地素零售端表现疲软，收入仍然下滑。与前瞻预期相比，歌力思、地素均低于预期。•时尚休闲品牌仍然表现较疲软，太平鸟因关店较多，收入端仍然双位数下降，净利率因毛利率减少而下滑，森马收入保持平稳略增，利润率小幅改善。与预期相比，太平鸟因毛利率不佳低于预期，森马符合或略好于预期。•家纺品牌富安娜一季度均实现收入增长5%，净利润增长10%，净利润表现略高于前瞻预期。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）