2024市场观点行业报告：宏观经济与投资策略分析
宏观：外需带动中国经济恢复
海外：美元流动性的松与紧
1、美国通胀担忧缓和，但风险尚未解除。美国4月CPI同比回落至3.4%、有所降温，失业率意外上升至3.9%，市场对通胀的担忧有所缓和，“紧缩交易”一度缓和，10年美债收益率曾于5月中旬跌破4.4%，美股曾于5月下旬再创新高，原油、黄金和铜等大宗商品表现积极。不过，5月下旬以来，伴随美国PMI等经济数据走强，美联储表态更加鹰派，近期频繁提及中性利率上升的可能，且没有完全排除加息选项，CME首次降息预期推迟至11月，“紧缩交易”有所回温。展望6月，预计金融条件的放松可能令5月经济和通胀数据偏强，6月美联储会议可能继续维持谨慎，美元流动性或有再度收紧的风险。2、欧洲市场积极因素增多。近期数据显示，欧元区及英国通胀顺利改善，经济温和复苏。在此背景下，欧央行和英国央行有望于6月开启降息，而出于通胀改善的降温有望助力经济复苏，并支撑欧元资产。5月以来（截至29日），欧元和英镑兑美元分别升值1.3%和1.7%，德国、法国和英国等主要地区股票指数上涨约5%。
国内：外需带动经济恢复
4月中国出口较快恢复，对工业生产带动较强；内需消费仍处于复苏轨道，动能边际放缓；同时，工业生产好于投资，有利于产能利用率的回升。从高频数据看，5月以来中国经济稳步恢复：一是，出口形势向好。出口运价与欧美制造业PMI同步恢复，越南、韩国出口也有提速。5月前四周港口货物、集装箱运输量同比增速分别为6.9%(+4.1pct)和9.7%(+1.8pct)。二是，商品房销售企稳，5月前29日样本城市新房日均销售面积略强于3月和4月，同比增速-31.5%，跌幅较4月收窄4.6个百分点。不过，居民消费恢复放缓，5月1-26日汽车零售量同比去年下降6%，前3周家电零售额略低于去年同期；美国宣布对华加征关税，中外经贸冲突有扩散升级的风险，给中国出口前景带来不确定性。
政策：地产政策集中出台
5月以来，房地产政策集中出台，购房金融支持加码。5月17日央行取消个人住房贷款利率下限、下调首套房首付比例、降低公积金贷款利率、并推出3000亿元保障房再贷款鼓励地方政府收购存量住房。沪广深优化地产政策，杭州、西安、成都等全面取消商品房限购，超过50个城市推出地产“以旧换新”。财政政策方面，政府支出待提速。1-4月全国一般公共预算支出、政府性基金预算支出同比分别增长3.5%、下降20.5%，新增专项债发行进度仍偏慢。往后看，财政或加快政府债发行与资金拨付，着眼于平衡化债与稳增长的关系；货币政策降息必要不减，但美联储偏鹰，短期稳汇率仍处重要位置，未来若政府债发行提速，或手工补息退出使银行资金压力显现，不排除降准的可能性。
固收：关注供给放量带来的配置机会
5月市场复盘：资金面更加宽松，收益率曲线陡峭化下移
资金面较4月宽松。4月央行公开市场净回笼5500亿元，5月1-30日净投放1340亿元。央行投放增多主要是为了应对政府债发行压力。截至29日（下同），5月R001和R007均值为1.8%和1.87%，较4月同期分别下降3BP和8BP。债市收益率曲线陡峭化下移。5月利率债净融约1.5万亿，同比大幅增长，一改1-4月净融同比下降的局面，但1Y、5Y、10Y和30Y国债收益率分别下行3.6BP、6.4BP、2.5BP和1.4BP。金融债和非金融信用债供给同比也上升较多，但是信用债收益率下行幅度超过利率债，使得信用利差压缩较多。债市收益率下行可能是因为430政治局会议提升了市场的降准降息预期，禁手工补息的政策带动了理财规模的明显上升，而理财资金偏好中短期限信用债。
5月基本面及政策：国内稳增长效果仍未显现，海外多空信息交织
国内稳增长政策有所加码，但高频数据显示政策效果仍未显现。在430政治局会议的指引下，5月政府债发行明显加快，地产限购政策和贷款政策明显放松，有利于基建和地产。但是高频数据显示5月30城地产销售面积同比下降39%，跌幅较4月小幅扩大。水泥和螺纹钢价格仍属低位，只是比4月小幅反弹。海外的信息多空交织。一方面，4月美国通胀数据边际降温；另一方面，5月议息会议纪要显示美联储对当前政策紧缩程度的怀疑，紧缩不足风险上升。全月10Y美债收益率先下后上，总体回落8BP至4.6%。预计后续美债仍以区间震荡为主。汇率方面，欧央行或6月进行首次降息，预计美元指数仍将维持强势，叠加境内企业季节性购汇压力，人民币短期仍有逼近7.3的压力。
投资建议：关注供给放量带来的配置机会
利率：6月供给仍较多，跨半年资金面也有扰动，但利率向上调整的幅度和时间跨度预计有限，建议逢高配置。6月政府债供给较多，但财政支出也多，全月资金面预计压力有限，但在跨半年时点需要关注流动性压力。目前期限利差已经回升较多，因此短端的机会已经相对有限。后续可关注两个供给上量带来的机会：1）在禁手工补息和5月信贷冲量的影响下，银行可能会多发CD以补充负债；2）6月份长债供给预计仍较多，利率有一定调整压力，但是前期市场欠配严重且货币政策也会予以配合，因此长债上行的幅度预计有限。信用：继续推荐下沉策略。具体可以关注有一定估值优势的中低等级城投债、国营地产债和发达地区城农商行二永债。REITs：预计整体盘整，可关注保障房reits等。REITs进一步向上或向下或都缺乏驱动，或以盘整为主。择券上可以关注经营稳健的保障房reits和估值较低且业绩相对较好的板块及个券。可转债：跟随权益调整仓位。接下来估值上涨容易被正股波动抵消，若权益回调则可逐渐提升可转债仓位，若权益上涨则建议观望。
银行行业：基本面韧性仍存，持续关注股息价值
行业动态
截至本月30日，银行月度涨幅2.76%，同期沪深300指数跌幅0.28%，跑赢沪深300指数3.04个百分点，当前板块PB静态估值0.57倍。5月10日，中国人民银行发布2024年第一季度中国货币政策执行报告。货币政策报告基本延续4月末政治局会议精神，继续强调加大对实体经济支持力度，并且提及了信贷重质不重量，保持流动性合理充裕以及降低实体经济融资成本。5月17日，央行、国家金融监督管理总局发布《关于调整个人住房贷款最低首付款比例政策的通知》、《关于调整商业性个人住房贷款利率政策的通知》和《关于下调个人住房公积金贷款利率的通知》。此轮地产政策围绕房贷利率与首付比例，包括取消首套和二套住房房贷利率下限、个人住房公积金贷款利率下调25bps、全国性首付比例自2023年8月以来再次下调5pct等。
投资逻辑
承压不改经营韧性，持续关注板块股息价值。站在银行股投资角度，我们继续提示投资者关注银行板块作为高股息标的的配置价值。持续降息以及“资产荒”愈发严重对银行经营负面影响较为显著，一季度重定价压力的进一步释放或将带动行业息差进一步收窄，但在股票配置层面，无风险利率的持续下行也使得银行基于高股息的类固收配置价值进一步凸显。银行板块近12个月平均股息率相对以10年期国债收益率衡量的无风险利率的溢价水平处于历史高位，且仍在继续走阔，股息吸引力持续提升。截至2024年5月30日，板块静态PB仅0.57倍，对应隐含不良率超15%，安全边际充分。全年来看，居民消费倾向和风险偏好的修复仍然值得期待，成为推动板块盈利和估值回升的催化剂。个股推荐高股息大中型银行（工行、邮储、浙商）和成长性优于同业的优质区域性银行（苏州、成都、长沙、江苏、上海）。
地产行业：政策多维发力，关注落地成效
5月地产政策持续发力，“5.17”政策组合拳出台后，上海、广州、深圳相继优化调控、下调首付比例及房贷利率，叠加各地以旧换新等去库存方式常态化推行，行业迎来新一轮政策呵护期。当前政策效果更多体现为部分热点城市来访、签约改善，但网签数据由于存在时滞边际变化有限，5月前28日重点50城新房日均成交套数环比下降7.2%，同比下降36.5%，重点20城二手房日均成交套数环比下降14.8%，同比下降7.9%。后续仍需持续关注楼市修复力度及持续性，同时关注收储落地规模与速度。
周期象限：去库存景气度方向：底部震荡行业动态受益政策大力支持且密集出台，5月前30日申万地产板块累计上涨8.2%，位于31个申万一级行业第二，跑赢沪深300 6.5个百分点。短期随着地方政策逐步落实，政策出台密度及力度将有所降低，板块行情催化更多取决于销售是否超预期；中期中央强力去库存、消化存量房产决心明确，若楼市企稳存在波折仍有望获得更大力度支持。同时借助央行及商业银行资金收储为本轮政策重要看点，可适度关注相关主题投资机会。
投资逻辑1、万科A：公司2023年末存货7017亿元，其中已完工开发产品1077亿元、拟开发产品1019亿元，具备充足可变现资产，同时公司年内加强大宗交易与股权交易工作，积极争取资金回流，短期现金流压力缓解，有望受益政策发力及收储推进，叠加估值较低，维持“推荐”评级。2、保利发展：公司融资畅通、销售稳健，分红比例提升增强股息率吸引力，估值较低修复空间仍大，维持“推荐”评级。
建材行业：多地水泥企业提价，关注地产销售表现
水泥方面，5月第4周全国重点地区水泥平均出货率54%，较4月继续提升，同比降7pct。行业盈利降至历史底部、叠加6月1日起水泥实施新标准、水泥成本进一步抬升，多地积极开展二季度错峰生产、推动水泥价格上涨，如长三角已落实20-30元/吨。供给端协同加大叠加需求端专项债加速发行，后续水泥价格或有望温和回升。
玻璃方面，4-5月浮法玻璃产线冷修提速、当前日熔量降至17.2万吨，供需矛盾有所缓解、库存天数稳定在25天左右、浮法玻璃价格平稳，下半年地产竣工与高产能矛盾下玻璃压力仍存。光伏玻璃方面，盈利好转导致产线点火提速、日熔量增至11.2万吨，叠加3月以来光伏装机量放缓，光伏玻璃企业库存有所抬升，价格稳中略降，后续关注光伏装机与玻璃新增点火进展。
另外，国务院印发《2024—2025年节能降碳行动方案》，提出“加强建材行业产量监测预警，推动水泥错峰生产常态化”，“到2025年底，水泥、陶瓷行业能效标杆水平以上产能占比达到30%，平板玻璃行业能效标杆水平以上产能占比达到20%”等。考虑头部企业能效水平远高于中小企业，政策有助于加速水泥、玻璃行业落后产能出清，促进行业中长期供需平衡。消费建材方面，钛白粉（金红石型）5月价格小幅回落，其他多数原材料价格保持平稳。
周期象限：库存见顶景气度方向：景气持平海螺水泥：特别国债发行有望支撑后续基建投资、对冲地产下行压力，带动水泥需求边际改善；公司作为水泥行业领军者、成本优势突出，近年行业下行期仍维持较好盈利，叠加低估值、高股息率优势，我们维持“推荐”评级。
食品饮料行业：五一动销平稳，关注端午备货情况
板块表现：5.1-5.30，中信食品饮料指数（CI005019. WI）下跌3.54%，跑输沪深300指数3.26pct；中信白酒指数(CI005324.WI）下跌3.68%，跑输沪深300指数3.40pct。泸州白酒价格指数：从月定基指数（以2012年2月为100）看，5月中旬全国白酒商品批发价格定基总指数为110.97，其中名酒指数114.31，地方酒指为106.22，基酒指数105.96；从月环比指数看，5月中旬全国白酒环比价格总指数为110.97，其中名酒指数114.31，地方酒指数105.96，基酒指数为109.68。
景气度方向：环比持平。行业动态白酒观点：基本面平稳，关注端午回款。本周白酒板块有所回调，主要受大盘情绪影响，基本面环比变化不大，整体动销平稳，酒企积极推动库存去化。我们预计5月下旬各大酒企将陆续开启端午回款与发货，建议关注后续进展。标的上推荐三条主线，一是需求坚挺的高端白酒；二是受益于商务需求回暖的次高端白酒；三是经济相对强劲的苏皖区域龙头酒企。大众品观点：零食渠道动销亮眼，餐饮行业景气度正在改善。当前我们观察到零食渠道动销数据表现亮眼，同时餐饮行业景气度也正在环比改善。
后续建议关注需求修复+竞争格局优化两条主线，休闲食品和软饮料有望维持高景气，同时预制食品能够有效提高出餐效率，改善成本结构，长期受益于下游餐饮企业的连锁化率的提升。当前下游餐饮行业景气度正在逐渐改善，大B复苏斜率先于小B，具有规模优势的龙头企业有望快速抢占市场份额。投资逻辑1、今世缘：开系列动销势头良好，价盘稳定，V3在南京、淮安等地区逐渐起势，低基数下快速增长。“推荐”评级。2、山西汾酒：坚定青花汾酒战略，产品结构上移，同时公司基地市场稳固，积极拓展华东、华南市场，推动渠道改革。“推荐”评级。3、千味央厨：公司作为速冻面米制品龙头，兼具确定性和成长性。当前产品结构不断升级，受益B端复苏确定性强。“推荐”评级。
新消费行业：行业龙头营运反转可期
截至2024-05-30，本月纺织服饰-2.39%,轻工制造-2.51%,商贸零售-4.8%,社会服务-4.76%,传媒-8.78%,美容护理-3.77%,，同期沪深300指数-0.28%,；申万一级行业中10个板块上涨，新消费行业整体下跌，排位靠后。近期新消费相关动态：
1）全国旅游发展大会召开后，各地开始召开地方级旅游大会，旅游出行依然火热，出入境旅游（签证办理便利度增加，如上海开放夜间办理专场）。
2）端午节临近，航班管家数据看，民航计划旅客量预计同比2019年上升9.2%，同比2023年增长6.0%,但国内机票（经济舱）均价约580元，相较2019年下降10.4%，相较去年同期下降25.0%；出入境往返日本的计划航班量居首位，恢复率达到75.4%，往返新加坡、英国、阿联酋航班计划超过2019年同期；携程等平台情况显示旅客端午节出行以本地和周边（周边游预定量同比增长20%）为主，整体呈现出微度假、避暑和民俗体验主题相结合的特点。
3）天猫发布618第一波（5.20的0:00-5.28的24:00）销售情况，美妆部分珀莱雅位居天猫首位，可复美、薇诺娜、自然堂等进入top20；细分品类美容护肤、彩妆中首位分别为珀莱雅品牌及珀莱雅公司的彩棠品牌。周期象限：化妆品社会库存预计年中迎来补库，奥运年运动鞋服整体景气上行。景气度方向：新消费整体景气向上。
行业动态：1、看好奥运年龙头运动鞋服品牌及制造企业的业绩表现（安踏体育，申洲国际）。2、看好AI应用相关的传媒板块的投资机会（优必选，盛通股份）。3、基于目前经济预期和消费意愿，建议关注消费降级及出海相关资产（拼多多等）。4、考虑消费结构变化，商品消费渐入存量阶段，服务消费正蓬勃发展，关注出行优质资产（中国中免、携程集团等）。5、胶原蛋白赛道火热，关注旗下可复美/可丽金蓄力增长并积极筹备医美产品的胶原蛋白toC龙头巨子生物。
投资逻辑1、安踏体育：国内运动鞋服服龙头企业，具备持续成长的长短期逻辑。从短期看，安踏主品牌鞋类研发迭代升级，FILA品牌设计将专业与时尚结合，运动户外品牌持续发力，公司持续拓宽产品矩阵，进而加持公司业绩的持续增长。此外，公司重视门店效率及质量的提高，通过精细化运营激励一线销售人员以实现线下门店效用最大化。从中长期看，行业及公司基本面持续向好，体育运动势能景气上行，且安踏集团品牌力持续提升，市占率有进一步提升空间。“强烈推荐”评级。
2、中国中免：公司为全球旅游零售龙头，与存量品牌有深厚的合作基础，也在积极拓展增量合作机会。疫情期间公司大力开发的海南市场在2021年达到经营高峰，疫情前占国内免税主要地位的机场免税经历4年左右的调整，2024年出入境航班数量和出入境人次预计较快恢复，公司已与重点机场签订免税经营补充协议，更利于后续经营。市场对公司预期目前已经较为悲观，2023Q1较高基数后，预期经营稳步恢复。“推荐”评级。
3、携程：公司作为ota平台，享受各地旅游火热的红利；2024年竞争格局明显变好，利润率持续稳步提升；出行向好趋势下，公司近两年积极出海+开发国内银发旅游作为新增长点。建议关注。
4、巨子生物：胶原蛋白赛道火热，公司深耕胶原蛋白20余载，旗下可复美/可丽金蓄力增长并积极筹备医美产品。建议关注。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
