2024电新行业投资策略报告：新能源增长与技术革新

1行情复盘与策略推演

1.124H1电新行情复盘

1.1.124H1板块整体横盘震荡2024年上半年板块整体表现较弱，截至5月31日，中信一级电力设备与新能源板块自2024年以来下跌幅度约2.81%，跑输沪深300指数。板块内部分化较大，从中信三级分类的子板块来看，电网、锂电池、输变电设备以及配电设备板块年初至今涨幅分别约11.71%、11.09%、5.10%、2.60%，明显跑赢电力设备新能源行业指数和沪深300；储能、光伏和风电调整幅度较大，分别下跌21.98%、13.80%、13.70%。

1.1.2基金持仓24Q1电新板块整体持仓情况环比改善。根据基金的披露规则，一季报和三季报披露前十大重仓股，半年报和年报披露全部持仓，故持仓总市值存在差异，因此我们主要选取相同的数据口径即前十大重仓股进行趋势分析。从中信一级行业 分 类 来 看 ， 截 至2024Q1中 信 电 新 行 业 基 金 持 仓 比 重 为9.71%，环比+1.14Pcts，同比-2.25Pcts；中信电新行业市值在总市值中的比重为5.56%，环比-0.09Pcts，同比-1.06Pcts。

考虑到行业分类的一些误差，我们针对电新行业的309只自选股进行统计，结果显示截至2024Q1，309只电新自选股基金持仓占比为12.06%，环比+0.35Pcts，同比-4.05Pcts；电新自选股市值在A股总市值的比重为7.74%，环比-0.26Pcts，同比-1.73Pcts。

1.224H2策略推演：云程发轫，静水流深

当前时点，我们通过对板块行情和基金持仓的复盘，对利润分配和业绩表现的分析，以及对需求增速、应用场景、技术变革等的展望，将2024年中期策略定调为“云程发轫，静水流深”。锂电：在国内新能源车增速放缓之后，海外市场的拓展进度和供需格局演化成为市场关注的核心变量。板块经历2021年末以来的调整，现在可以清晰看到：1）锂电产业链的全球化进度在持续推进；2）看似庞大无序的产能扩张，往往会因产业链超额利润消失而进入理性阶段，主要环节的如电池、6F/电解液、结构件已充分演绎了成本梯度在如何优化行业供需格局。因此，锂电板块中格局清晰的环节值得重点推荐。

光伏、风电、储能：目前受供需格局、竞争格局等影响而出现板块行情调整，后续 随 着行 业 出清 加 速、 供需 格 局改 善 ，估 值 或将 重回 合 理位 置 。我们预计2024年下半年行业结构性机会大于整体性机会，应重视能率先完成产能出清或供需改善、在新技术迭代中能享受先发红利、或是规模和技术等优势加持有望获取超额利润的环节和标的；与此同时，市场所关心的整体性问题，如竞争格局、供需格局、海外市场等影响板块行情的关键点也有望逐步清晰，进而带动板块估值体系重回合理位置。电力设备：电网已成为全球能源转型最关键的环节，出口给电网板块带来增长新引擎。国内特高压建设目标明确，配网随新能源高比例接入有望迎来改造升级；海外欧美电网老旧更换需求，叠加新兴国家电网建设需求，出口或将打开电力设备企业的成长天花板。全年维度来看，电网需求国内外共振，逻辑有望持续强化。低空经济：目前处于0-1的发展阶段，政策支持力度、给予的战略地位前所未有，产业化近在咫尺，发展潜力和发展前景广阔。

2新能源车：增长确定，强者恒强

2.1国内市场增速确定，欧美市场稳定增长

中国新能车汽车月度销量增势稳定。根据中汽协数据，2024年1月到4月，新能源汽车销量分别为72.9、47.7、88.3、85.0万辆，同比分别为78.7%、-9.1%、35.2%、33.6%，24年累计到4月销量已达293.9万。新能车市场保持渗透率稳步提升，24年1至4月批发渗透率分别为32.6%、34.5%、37.0%、39.9%，同比平均增加5.4个百分点。预计下半年新能车需求持续乐观，保持全年1149万辆销量预期。

欧洲整体新能车渗透率同比维持平衡。欧洲2024年1至4月新能源车销量分别为16.52、17.52、27.27、19.53万辆，同比增速分别为14.94%、0.20%、-14.47%、4.46%，24年累计到4月销量已达80.84万。1至4月渗透率维持平衡，分别为18.40%、19.05%、19.69%、19.70%，预计在2025年渗透率可达29.73%。未来我们预计欧洲乘用车总盘在1290万辆的基础上稳步提升，结合新能车渗透率持续上行，预测2024年欧洲新能车销量达339万辆。

美国整体新能车销量实现同比大幅增长。美国2024年1-4月新能源车销量分别为10.52、11.0、13.5、12.0万辆，同比增长速度分别为13.1%、5.0%、35.0%、13.2%，预计在2025年渗透率可达16.23%，2030年达50%。美国IRA法案（《通胀削减法案》）促进美国国内需求，在拜登政府对新能车政策的推动下，新能车销量加速增长，我们预测2024年度美国市场的新能源车销量可达194.08万辆。

全球三大主力市场中国、欧洲和美国逐年稳步增长，23年中、欧、美三大市场的新能车销量分别为950、295、139万辆，预计在2024年度达到1149、339、194万辆，全球新能车销量预计可达1797万辆，渗透率预计为20.35%。2025年销量预计可达到1379、407、266万辆，21-25年复合增速为34.81%，渗透可达23.87%，全球新能车销量达到2213万辆。

2.2头部差异化显现，关注盈利能力强韧的龙头

1）电池环节—盈利能力分化加速，全球化布局加深2023年，我国全部电池产量778.1GWh，同比增长48.1%，动力装车量387.7GWh, 同比增长31.6%。企业排名前两名，宁德时代装车量为167.10GWh，占比43.11%；比亚迪装车量为105.48GWh，占比27.21%；亿纬锂能从2022年的第6名上升到第4名，装车量为17.26GWh，占比为4.45%。CR3为78.81%，同比提高0.63pct；CR6为89.60%，提高1.84pcts，头部集中趋势延续。2024年1-4月，我国全部电池产量12.6GWh，宁德时代占比47.67%市占率进一步提升。

规模化优势渐显，盈利能力分化加速。电池制造成本随碳酸锂价格同步变化。2023年碳酸锂价格波动较大，Q2经历短暂反弹，受供给过剩影响，整体价格快速下行，年末跌至8.5万元/吨。2024年原材料价格已基本稳定，Q1小幅回升至10万元/吨，当前碳酸锂供需关系较为平衡，预计未来原材料价格波动较小。从毛利率角度来看，头部企业盈利能力分化明显。国轩高科24Q1毛利率17.86%，同比下降1.08pcts；欣旺达24Q1毛利率16.52%，同比上升2.84pcts；亿纬锂能24Q1毛利率17.64%，同比上升0.81pct；宁德时代24Q1毛利率26.42%，同比上升5.15pcts，环比上升3.51pcts。宁德时代盈利能力强劲，原因在于1、生产良率高，有效降低生产成本，规模化效应明显。2、产品结构中高端产品较多，三元占比高，技术溢价强。3、客户结构多样，海外客户占比较高。

近年中国电池出海势不可挡，纷纷开展海外产能布局。当前全球新能源汽车市场渗透率仍处于较低水平，未来海外市场空间仍巨大，促进海外本土化生产可增强抗全球贸易政策波动的风险。在全球范围布局上游锂矿有助于提高自供率，平稳原材料波动风险。电池厂通过海外设立合资工厂、与海外企业签订战略供应等方式深度绑定下游应用端，提前锁定、占领海外市场，谋取新的业务增长点。

2）电解液环节—盈利触底，头部份额集中2023年中国电解液出货量为111.3万吨，占全球市场份额（131.2万吨）的86.7%。天赐材料和新宙邦市场份额略有下降，分别在国内市场占比34.7%（同比下降1.2个pcts）和11.6%（下降0.7pct）；比亚迪赶超新宙邦，位居第二，占比16.7%，上升5.3%；市场集中度较高，CR3上升至63%。2021H2起电解液价格持续下降，当前价格已趋于稳定。六氟磷酸锂占电解液成本约50%，六氟磷酸锂的价格波动带动电解液价格同步波动。2021年起，随着碳酸锂价格下滑，同时六氟磷酸锂新增产能陆续投放，下游市场恢复冷静，6F和电解液价格进入下行通道，行业整体加工费逐步下滑。2023年H1受下游新能源汽车去库存，电池企业开工不足等因素影响，电解液需求不及预期，六氟磷酸锂6月短暂反弹到16.75万/吨。24年Q1价格触底，已稳定在7万/吨左右。

在落后产能逐渐出清的大趋势下，电解液行业龙头凸显出原材料自供和一体化布局的规模优势，天赐材料盈利能力领先的主要原因有：1.关键原材料六氟磷酸锂自供，公司已基本满足六氟磷酸锂完全自供；2.公司液态六氟技术优势明显，BOM成本低于固态六氟技术；3.公司一体化布局完善，氟化氢和硫酸均可进入一体化循环体系；4.新型锂盐LiFSI自产率提升，LiFSI工艺复杂，单吨价值量更高，未来受益4680和高压快充趋势，增量空间广阔。

3）负极环节——盈利短期承压，头部份额逐步集中2023年中国锂电负极市场出货量171.1万吨，在全球出货量中占比94%。出货量前三大厂商贝瑞特、杉杉股份、紫宸（璞泰来）市占率接近50%。贝瑞特占比为22.7%；杉杉股份占比为16.8%，江西紫宸主营中高端产品，占比9.1%。行业整体面临产能过剩，降本增效仍迫在眉睫。人造石墨成本构成中，石墨化成本占比超50%。2023年负极厂家纷纷建设新产线，通过提高石墨化自给率来增强成本控制，提高竞争力。然而随着新建产能的释放，行业竞争加剧，负极材料2023全年跌幅约20-30%，价格持续走低至2024Q1。当前负极原材料价格稳定，高价库存逐步消化，随Q2行业稼动率提升，行业盈利水平有望修复。

4）隔膜环节—竞争格局相对稳定，价格处下行通道2023年，中国锂离子电池隔膜出货量同比增长32.8%，达到176.9亿平米，占全球出货量（超210亿平方米）83%以上。竞争格局来看，2023年我国锂电隔膜TOP3占比59%，与2022年的60%相比基本持平。

2023年-2024Q1，隔膜企业产能集中释放,叠加下游去库存因素，整体价格已开启下行通道，预计2024Q2隔膜价格将进一步下滑，下半年价格有望维稳。从毛利率角度来看，受益于先发优势带来的规模效应以及高稼动率，恩捷股份毛利率从2019年的45.45%提升到2021的49.87%，但后续受价格战影响以及稼动 率 下 滑 ，2023年 公 司 毛 利 率 再 回 落 到37.43%，2024Q1毛 利 率 下 滑 至18.87%。星源材质毛利率从2019年的41.82%降低到2024Q1的35.99%。

5）结构件—龙头已经跑出，盈利能力领先行业受益于新能源汽车市场增长的装车需求，以及储能、消费电子等领域对锂电池需求的持续增长，2022年全球锂电池结构件行业市场规模达422.5亿元，在高位稳定，同比微降0.3%。据根据华经产业研究院，2022年中国锂电池结构件行业市场中，方形电池占据86%的份额，圆柱电池仅占14%。

行业格局稳定，科达利盈利能力领先。根据23年数据，科达利作为龙头，行业地位稳固，占据31%的份额，震裕科技和无锡金杨紧随其后，CR3的份额达45%。2020-2024Q1期间，科达利毛利率和净利率水平始终领先于行业。毛利率方面，尽管结构件每年需承受年降，且价格战影响逐步加深，公司毛利率依旧维持相对稳定，2024Q1公司毛利率达到22.18%，主要受益于公司优质的客户结构和优秀的成本管控能力。

结构件行业存在两个壁垒：1.产品加工技术要求和产品技术指标要求高。产品冲压加工技术要求高，且高端客户普遍对结构件产品有多项技术指标要求；2.客户认证周期长，头部企业具先发优势。锂电池结构件客户认证周期长，头部企业进入结构件行业较早，与下游客户利益深度绑定，签署战略合作协议较多，行业内存在一定客户壁垒。龙头企业多与下游大客户深度绑定。受认证周期长等因素影响，客户更换供应商风险高，因此客户结构较为稳定。

6）正极环节—三元材料盈利分化，铁锂正极龙头盈利领先2023年中国锂电正极市场出货量248万吨，同比增长31%。分材料来看，磷酸铁锂正极材料出货量达165万吨，同比增长48.3%，在储能与动力铁锂电池带动下，市占率上升至66%；三元正极材料出货65万吨，同比增长2%，市占率下滑至26%；锰酸锂和钴酸锂出货量分别为10万吨和8.4万吨。

三元材料市场格局相对稳定。2023年三元材料三大龙头，容百科技、天津巴莫、当升科技市占率达40%。随着第一梯队企业产品、产能、客户结构持续优化，行业集中度有望逐步得到改善。三元材料盈利分化，2023年以来，正极厂盈利波动加剧且分化，截至2024Q1，行业整体毛利率震荡下行，其中容百科技、当升科技盈利能力相对稳定，当升科技凭借国际化优势保证了盈利优势，毛利率水平2024Q1低位保持在14.89%。但三元材料整体来看，加工费水平仍未见底，还有小幅下探空间。

磷酸铁锂正极龙头优势尽显，23H1湖南裕能出货21.6万吨，市占率高达28.46%，行业断层领先，后续随尾部产能出清，公司市占率有望进一步提升。市场面临深度出清，行业盈利承压，受供需关系影响，21年未行业盈利高点，其中湖北万润毛利率达31.19%，随后伴随激烈的市场竞争，加工费持续下行，行业盈利水平普遍下滑。截至2024Q1，湖南裕能凭借成熟的供应链管理能力、大客户战略及梯次产能具备显著竞争优势，毛利率水平达7.51%，领先行业，后续随公司磷矿贡献产能，一体化布局加深，公司盈利能力有望进一步增厚。

2.3龙头企业加速出海，锂电全球化势不可挡

1）中国锂电产业在海外供应链占有重要地位中国锂电产业在海外供应链占有重要地位。2024年Q1全球各类电池装机总量中，排名TOP2均为中国企业，其中宁德时代以60.1GWh装机量排名第一，市场份额占比37.9%；比亚迪以22.7GWh装机量排名第二，市场份额占比14.3%。中创新航、亿纬锂能等中国企业也有上榜。伴随全球新能车的发展，中国强大的锂电企业海外收入逐渐增加，新兴市场主要来源于欧洲、美国、东南亚等地区。其中，头部企业宁德时代实现了从2018年的7.88亿元到2023年的1309.92亿元的海外收入增长。为抢占全球新能车市场份额，各头部企业都制定了出海战略，通过逐步完善公司的海外产能布局来推动海外业务的发展。

2）欧洲市场为出海的首选战场为了推动汽车新能源化转型，大多欧盟成员国提供减税或免税政策，其中20个欧盟成员国提供购买电动汽车激励措施。德国，2025年12月31日前注册的电动和氢燃料电池汽车可获得10年税费减免；英国，2035年禁售燃油车；法国，“绿色奖金”政策，给予每辆电动汽车最高5000欧元奖励。2023年欧洲电动车销量为297.27万辆，渗透率为24.93%，同比提高0.6%；2024年1-4月电动车销量为80.84万辆，渗透率为19.70%，同比下降1.85%。因此，欧洲成为了中国企业出海主要落点。

行业投资策略/电力设备及新能源本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告19图41：欧洲新能源车渗透率正在经历跃迁图42：欧盟新能车销量（辆）及增速(%)资料来源：ACEA，民生证券研究院资料来源：ACEA，EV Sales，民生证券研究院欧洲对中国锂电厂商持开放态度，成为中国锂电企业的投资热土。欧洲在俄乌危机后遭遇能源危机，这也使欧洲更加注重新能源的发展，尤其是光伏、储能和新能源汽车，从而加速能源转型。欧洲新能车2023年1-4月渗透率为24.42%，整体处于发展较快阶段，也吸引了电池类厂商出海：①宁德时代18年宣布在德国图林根州建立电池生产基地及智能制造技术研发中心，生产的动力电池将配套给宝马、大众、戴姆勒、捷豹路虎、PSA等企业；②亿纬锂能于23年5月份开始在匈牙利建厂，生产圆柱形动力电池；③国轩高科2023年9月在德国的首条电池产线投产；④孚能科技在德国建厂配套梅赛德斯。跟随电池厂，上游材料厂商纷纷出海：科达利、天赐材料、新宙邦、恩捷股份、星源材质、当升科技，璞泰来等纷纷在欧洲建厂。

3）美国关税政策出台，对锂电出海影响甚微美国新能源汽车增速趋于放缓，市场渗透率有所抬升。随着IRA法案的落地实施，美国新能源汽车市场规模增长迅猛，2023年美国新能源汽车销量143万辆，同比显著增长约49%，渗透率达到9.1%，相较22年抬升2.2pct。其中，纯电动汽车BEV销量占比80.9%，销量超过118万辆，渗透率达7.7%；插电式混合动力汽车销量近29万辆，PHEV渗透率达到1.9%。据MarkLines统计显示，2024年1-3月美国新车销量为377.47万辆，同比增长5.1%；新能源乘用车销量达36.8万辆，同比增长16.5%，相较于23年两位数强劲增速趋于放缓。24年Q1美国新能源汽车渗透率达9.4%，同比抬升0.3pct，其中BEV销量占比77.7%。目前市场渗透率仍处于较低水平，未超过10%，可渗透空间广阔，但动力结构较为优化，纯电动车型占比高。

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