2024能源金属行业报告：锂价周期下行与市场分析
1.供给端如期放量
1.124年增量以非洲锂矿与南美盐湖为主
根据USGS，2023年全球锂资源储量为2800万金属吨，折碳酸锂当量约为1.38亿吨LCE；同比增加200万金属吨。其中，智利/澳大利亚/阿根廷/中国锂资源储量分别为930/620/360/300万金属吨，占比合计为78.9%。产量上来看，根据USGS，2023年全球（不含美国）锂产量为18.5万金属吨，同比增长26.5%；其中，澳大利亚/智利/中国/阿根廷锂产量分别为8.6/4.4/3.3/0.96万金属吨，占比合计为93.5%。
锂资源存在于封闭盆地卤水、伟晶岩、锂黏土等地质中。澳洲是全球最大的锂矿石生产国，当地矿业发达、法律法规齐全。近年来西澳几座新的锂矿山陆续投产，但受到运输不畅、劳动力及设备短缺、矿山品位下降、成本抬升等因素影响，澳大利亚锂辉石项目新增或复产产能的投产及爬坡速度存在低于预期的可能性。非洲大陆拥有丰富的锂辉石和透锂长石资源，矿石品位高，但整体由于勘探投入不够以及配套基础设施相对落后的因素，开发速度缓慢，截至目前在产成熟的矿山主要分布在津巴布韦。近年来非洲大陆的锂矿项目受到广泛关注，叠加非洲矿业环境对
根据对全球主要锂辉石、锂云母及锂盐湖项目的梳理，我们预计2024-2025年全球锂资源供给量分别为138.2/176.6万吨LCE。24年新增锂资源供给量32.9万吨LCE，其中，南美盐湖、非洲锂矿预计贡献增量分别为12.6/9.0万吨LCE，西澳锂矿预计贡献增量3万吨LCE，中国锂云母预计贡献增量3.7万吨LCE。
1.223年碳酸锂冶炼端产能快速扩张
根据SMM，2023年全球碳酸锂冶炼年产能154.18万吨，同比增长69.5%；其中，冶炼原料中锂精矿/盐湖/锂云母/回收占比分别为48%/40%/7%/5%。2023年，中国/海外碳酸锂冶炼产能分别为95.78/58.4万吨，分别同比增长59.0%/90.2%。
根据SMM，2023年全国碳酸锂产量为46.01万吨，同比增长31.38%。分原料来看，锂辉石/锂云母/盐湖/回收产碳酸锂量分别为15.15/13.06/9.36/8.45万吨，分别同比增长18.31%/26.55%/33.57%/72.62%。
2.需求端稳健增长
2.123年锂电池需求占比增至87%
受益于全球锂电池出货量的持续增长，电池领域锂需求量占比进一步提升。根据USGS，2023年全球锂下游应用领域中锂电池占比为87%、同比提高7pct；陶瓷和玻璃占比为4%、润滑脂占比2%、铸造熔剂占比1%、空气处理占比1%、医药领域占比1%、其他领域占比5%。
根据EV Tank，2023年全球锂离子电池出货量为1202.6GWh，同比增长25.6%。从出货结构来看，2023年全球汽车动力电池出货量为865.2GWh，同比增长26.5%；储能电池出货量224.2GWh，同比增长40.7%；小型电池出货量113.2GWh，同比下滑0.9%。
新能源汽车产销量的增长带动动力电池产量的增加。根据中国汽车工业协会，2023年全国新能源汽车产量为958.7万辆，同比增长35.83%；其中，纯电动汽车产量为670.4万辆，同比增长22.63%，插电式混合动力汽车产量为287.7万辆，同比增长81.17%。根据CleanTechnica，2023年全球新能源汽车销量为1367.46万辆，同比增长35.75%。除动力电池外，储能市场有望在政策支持及商业化加速等多重因素下迎来显著扩张，带动储能锂电装机快速增长。近年来，以太阳能光伏和风能为代表的可再生能源行业高速发展，各国纷纷出台政策加速储能行业发展，带动储能领域锂电池需求的增长。
根据中国汽车动力电池产业创新联盟，2023年全国动力电池产量为778.1 GWh，同比增长42.54%；其中，三元材料动力电池产量为245.1 GWh，同比增长15.34%，占比为31.5%；磷酸铁锂动力电池产量为531.4 GWh，同比增长59.87%，占比为68.3%。
2.224年全球锂资源需求122万吨LCE
全球锂资源需求测算基本假设如下：动力电池出货量：我们预计2023-2025年全球动力电池出货量为1150/1500GWh，分别同比增长20.8%/19.2%。储能电池出货量：我们预计2024-2025年全球储能电池出货量为300/380GWh，分别同比增长33.8%/26.7%。
3C及小动力电池出货量：我们预计2024-2025年3C及小动力电池出货量为118.9/124.8GWh，分别同比增长5%。动力电池与储能电池的正极材料主要为三元材料和磷酸铁锂等，我们假设2024-2025年动力电池与储能电池的正极材料中磷酸铁锂占比为68%，三元材料占比为32%。3C及小动力电池的正极材料主要为钴酸锂及锰酸锂，我们假设钴酸锂正极占比40%，锰酸锂正极占比为60%。其他领域需求：锂资源其他领域的需求主要应用于陶瓷和玻璃、润滑脂、铸造溶剂等，假设2023-2025年其他领域需求增速为2%。库存需求：假设2024-2025年保持在1.5个月库存水平。
我们预计2024-2025年全球锂资源需求量约为122.4/151.9万吨LCE，其中，动力电池对锂资源的需求量分别为68.4/89.2万吨LCE；储能电池对锂资源的需求量分别为17.8/22.6万吨LCE；消费电池对锂资源的需求量分别为8.1/8.5万吨LCE；其他领域锂需求量分别为14.4/14.7万吨LCE。
3.周期下行区间，锂价或继续筑底
3.1供需格局与库存影响锂价
我们预计2024-2025年全球锂供给量分别为138.2/176.6万吨LCE，全球锂需求量分别为122.4/151.9万吨LCE。根据供需平衡表，2024-2025年过剩幅度扩大，2024-2025年全球锂资源供给过剩量分别为15.8/24.7万吨LCE。
2023年，锂电产业链进入去库存周期，下游备货意愿减弱，是锂价下跌的重要因素。截至2024/3/1，国内电池级/工业级碳酸锂现货均价分别为10.25/9.45万元/吨，分别同比下降73.06%/72.21%；电池级/工业级氢氧化锂现货均价分别为8.88/8.10万元/吨，分别同比下降79.18%/79.49%。
碳酸锂库存方面，截至2023年12月末，碳酸锂库存5.51万吨，同比增长151%。根据SMM，截至2024/2/1，碳酸锂样本企业库存为7.48万吨，较年初增加8251吨；其中，冶炼厂/下游/其他库存分别为3.70/1.76/2.02万吨，分别较年初-3282/+4015
锂盐厂提货意愿减弱，矿端定价模式转变。截至2023/2/2，锂辉石精矿（6%，CIF中国）平均价为938美元/吨，同比下降82.87%。2024/1/29，IGO公告格林布什矿山（Greenbushes）锂精矿的长协包销定价模式更改，将结算方式由参考上一季度的锂盐均价（Q-1）更改为参考上一月的锂盐均价（M-1）为基准结算。同时，Greenbushes锂精矿FY24产量指引由140-150万吨调整至130-140万吨，原因是其主要锂精矿承销商天齐和雅保的提货量下降。
3.2成本曲线决定价格底部
一体化项目成本较稳定，需外购锂资源的项目利润承压。根据SMM，23Q4云母/盐湖/辉石一体化项目的碳酸锂现金生产成本分别为6.64/2.87/5.43万元/吨，生产利润分别为6.12/9.12/7.54万元/吨，环比23Q3下降9.3/9.18/9.71万元/吨。截至2024/2/2，外购锂云母精矿（Li₂O：2.5%）的碳酸锂现金生产成本为8.79万元/吨，同比提高30.79%；生产利润为-0.27万元/吨，同比下降101.84%。外购锂辉石精矿（Li₂O：6%）的碳酸锂现金生产成本为9.39万元/吨，同比提高24.61%；生产利润为-0.37万元/吨，同比下降105.63%。
根据我们对全球主要锂盐项目的成本梳理，南美及中国的盐湖项目位于成本曲线底部，完全成本约为3-5万元/吨；其次为澳洲的锂辉石项目，完全成本约为5-7万元/吨；部分中国锂云母、非洲锂辉石项目位于成本曲线边际，成本约8-12万元/吨。结合供需平衡表与产量成本曲线，我们预计锂价或将于7-8万元/吨见底。24-25年锂价进入下行周期，新增项目投产节奏或将放缓，同时部分高成本项目或有望出清。24年初Core Lithium公告将暂时关停Finniss矿山Grants露采厂、IGO公告Greenbushes FY24锂精矿产量指引下调10万吨等都反映了供给端逐步出清的信号。
2023年受下游产业链去库存等因素影响，终端需求增速放缓，锂盐产品价格大幅下降，锂盐生产企业利润承压。从已披露的2023年业绩预告来看，锂板块上市公司业绩下滑明显。从估值上来看，锂板块主要上市公司估值处于历史低位，如：中矿资源/赣锋锂业/永兴材料/天齐锂业PE（TTM）为近5年9.45%/13.50%/18.12%/24.61%分位，PB（MRQ）为近5年38.38%/3.18%/43.64%/3.75%分位。
4.投资建议：关注有增量和低成本公司
4.1永兴材料：云母提锂龙头，采选冶一体化
公司锂电新能源与特钢新材料业务双轮驱动。公司碳酸锂业务已建成涵盖采矿、选矿、碳酸锂加工三大业务在内的新能源产业链，以自有矿山的锂瓷石为主要原料，经采、选、冶一体化流程生产电池级碳酸锂。公司特钢新材料业务以不锈废钢为主要原料，采用短流程工艺生产不锈钢棒线材及特殊合金材料，产品经下游加工后广泛应用于油气开采及炼化、火电核电装备制造等其他高端机械装备制造等领域。公司不锈钢棒线材国内市场占有率长期处于前三，稳居不锈钢长材龙头企业地位。
2023年前三季度，公司实现营业收入97.04亿元，同比下降10.70%；实现归母净利润30.53亿元，同比下降28.52%。2023年前三季度，公司实现碳酸锂销量2.01万吨，碳酸锂业务实现归母净利润27.01亿元。
近年来，公司持续深化采选冶一体化建设，不断提高核心竞争力，为公司规模化发展提供动能，现有碳酸锂年产能3万吨。截至2023/6/30，公司已取得化山瓷石矿矿产资源储量评审意见书，采矿证范围内累计查明陶瓷土矿资源储量49225.21万吨，其中，累计查明Li2O≥0.20%陶瓷土矿矿石量41000.80万吨。
2024/1/8公司公告，宜丰县花桥乡白市化山瓷石矿采矿许可证证载生产规模由300万吨/年变更为900万吨/年。采矿许可证扩证工作顺利完成，自有矿资源保障能力进一步扩大。另外，公司的联营公司花锂矿业拥有白水洞高岭土矿矿权面积0.7614平方公里，累计查明控制的经济资源量矿石量730.74万吨，同样为公司锂云母资源的重要补充。
依托于国内自有锂矿资源，公司搭建从采矿、选矿到碳酸锂深加工的一体化全产业链，原材料成本稳定，各环节生产成本可控；公司采用的工艺路线，实现锂云母资源的综合利用；同时，在提锂过程中可以联产长石、超细长石及钽铌精矿等有经济效益的副产品以降低生产成本。公司2021-2022年及2023H1碳酸锂生产成本分别为5.23/6.01/6.15万元/吨，锂云母一体化项目成本较稳定。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
