2024年轻工制造行业出口韧性分析报告：

1. 4月出口环比改善，库销比回归正常水平

1.1 4月家具出口持续改善且好于预期

高基数扰动3月家具出口下行，4月恢复正常水平，家具及其零件出口增速转正。2024年1-4月家具出口额/累计同比分别为237.25亿美元/+16.50%，受益于低基数+消费需求改善，家具出口1-2月同比高增，3月受高基数影响同比有所回落，4月开始恢复正常水平，M4家具出口额62.60亿美元，同比+8.70%。若用两年复合增速剔除基数影响，则2024年M4/Q1出口同比分别为+1.75%/+2.02%，1-4月累计同比为1.94%，增速持续改善且好于预期。基于OECD预期来看，出口回暖可持续性较强。

2024年亚洲、东南亚、拉丁美洲持续增长，北美、欧洲降幅收窄，非洲有所下滑。从不同国家出口额数据来看，2024年4月北美/欧洲/亚洲/非洲/东南亚/拉丁美洲出口额分别为454.68/603.40/1439.91/144.02/499.60/211.94亿，同比-2.85%/-3.80%/+2.54%/-15.97%/+8.15%/+2.23%。1-4月累计来看，北美/欧洲/亚洲/非洲/东南亚/拉丁美洲同比-0.70%/-3.30%/+4.00%/-0.50%/+6.30%/+7.70%，除非洲外，其他地区均呈持续增长或降幅收窄状态。

1.2预计2024年美国地产将温和上行

预计2024年美国地产温和上行。从需求端来看，4月新建住房销量63.40万套，同比-7.7%，成屋销量414万套，同比-1.9%；1-4月累计新建住房销量259.40万套，同比+0.0%，与去年同期持平，累计成屋销量1674万套，同比-2.5%，降幅收窄。

此前高利率压制购房意愿，美国成屋销量与30年期抵押贷款固定利率走势一直成反比关系，但目前加息带来利率持续上行的情况下，2024年1-4月美国新建住房销量反而维持稳定，而成屋销量1-2月上行后，3-4月短暂回落，或与2023年全年美国居民名义可支配收入增长6.9%、移民增长带来购房需求有关。从供给端来看，此前受利率锁定影响，美国存量房贷款利率平均值在4%左右，远低于30年抵押贷款利率，因此成屋供给持续下行。美国新开工数量传导带动2024年新房库存提升，同时成屋库存量也有所回升，但库销比仍然保持低位水平。我们预计2024年美国地产仍将温和上行，从而拉动家具等地产链相关行业需求增强。

2024年3月零售、制造、批发商库销比较年初有所回落，美国当前库销比基本保持在2019年疫情前水平。2024年3月美国季调后零售商销售额/制造商销售额/批发商销售额同比增速分别为+3.5%/+1.5%/+1.4%，零售商库存/批发商库存/制造商库存同比增速分别为+4.2%/+0.7%/-2.3%。3月零售、制造、批发商库销比分别为1.29/1.47/1.35，其中批发商3月环比2月略有上行，但整体较2024年年初均有所回落，分别-0.01pct/-0.02pct/-0.01pct。

2024年3月家具家电库销比略有上行，整体维持在1.6-1.7水平。自2023年5月起，家具、家用装饰、电子和家用电器店库销比便持续下行，2024年3月略有上升，整体库销比维持在1.6-1.7水平之间。同时美国消费者信心指数自2022年中旬开始恢复，2024年整体维持上扬趋势，后续有望持续回归疫情前水平，带动消费提升。

从美国家居细分渠道商来看，库销比仍处于低位。从美国线上下渠道商库销比变动情况来看，2021年为避免疫情影响商品库存流通，叠加美国政府发放3轮共计6万亿美元（其中对居民直接现金补贴8700亿美元）以刺激消费，渠道商主动补库，库销比变动明显；直至2023年各大渠道财报数据显示去库周期开始。目前美国家居渠道商库销比仍处于低位，预计后续出口仍有持续增长空间。

2.欧美地区增速企稳，新兴市场贡献增量

从海关总署数据可得，轻工板块出口从2023年下半年开始增速转正，2024年1-2月低基数背景下同比高增，其中软体家具及升降桌椅补库明显，卫浴陶瓷库存也回归正常水平。尽管2024年3月受高基数影响同比回落，但2024Q1及4月大部分品类仍然实现双位数增长。从细分品类来看，床垫、沙发、办公家具、升降桌椅、保温杯、宠物零食、电动摩托车、全地形车、高尔夫球车、庭院用伞等品类4月持续增长，不同细分品类所处行业格局与需求情况不尽相同，因此我们选取具有代表性的几个品类进行深入分析。

2.1床垫：反倾销出口转至亚欧，拉美增速明显

床垫作为欧美传统家具品类，自2018年起受美国反倾销影响，中国、越南、墨西哥、马来西亚等地区先后被列入反倾销名录，关税居高不下，因此2019-2021年出口额增长较缓。随着国内企业逐渐开辟新兴渠道，2022-2024年床垫出口额增速明显，其中弹簧床垫4月出口额/量同比+33.2%/+34.6%，2024年1-4月累计出口额/量同比+43.0%/+47.7%，乳胶床垫出口额/量同比+3.7%/-9.7%，2024年1-4月累计出口额/量同比+12.1%/+0.1%。

产能转移以应对反倾销影响，拉美等新兴市场增速明显。自2019年起床垫出口公司逐渐转移产能以应对反倾销，北美地区弹簧床垫出口占比从2018年的45%迅速下降至2019年的16%，乳胶床垫占比从2018年的71%下降至2019年的41%,2020年持续下降至21%。直至2024年至今，北美弹簧床垫出口额占比仅为6%，乳胶床垫略高，北美出口占比达15%。从增速来看，拉丁美洲增速最快，欧洲、亚洲等地区其次，北美保持稳健增长。2024年美国第三轮反倾销即将落地，增加墨西哥、西班牙、菲律宾等地区作为反倾销对象，进一步遏制中国公司对美出口，预计未来美国出口占比将进一步降低，中美周边国家以及拉美、非洲等新兴市场或将提供较强出口弹性。

2.2沙发：欧美出口景气度持续，量增带动额增

量增带动额增，休闲及功能沙发出口景气度持续。2024年4月休闲沙发出口额/量同比+5.8%/+10.6%，2024年1-4月累计出口额/量同比+18.6%/+22.5%；4月功能沙发出口额/量同比+21.9%/+23.1%，2024年1-4月累计出口额/量同比+21.6%/+22.8%。受基数影响3月沙发出口略有下滑，但4月数据恢复增长，其中功能沙发更受欧美国家喜爱，4月出口量占比达沙发总量的76%。

休闲沙发出口仍以北美为主，ODM形式居多，出口渠道主要为Costco等大型KA和Asheley等家具经销商等，近年来亚洲占比逐步提升，2024年至今北美/亚洲/欧洲占比达36%/30%/21%；从同比增速来看，非洲、拉丁美洲增速同比高增，2024年至今分别+53%/+52%，欧洲、北美、亚洲、大洋洲等基本盘地区也维持10-25%增速。2024年整体休闲沙发出口情况改善明显。从功能沙发出口细分地区来看，北美、欧洲和亚洲占比较大，2024年至今北美/欧洲/亚洲占比达27%/29%/31%；与休闲沙发类似，2024年亚、非、拉美等新兴地区功能沙发增速较快，且功能沙发出口增速改善情况相比休闲沙发更为明显。

2.3卫浴陶瓷：亚洲占比高，库存回归正常水平

为规避疫情导致的海运堵塞及库存不足等不利因素影响，2021年卫浴陶瓷品类开始大量补库，2021年出口额/出口量同比+12.5%/16.4%；2022年开始去库，截至目前库存逐渐回归正常水平。2024年4月卫浴陶瓷出口额4.98亿美元，同比-3.8%，其中1-2月出口额增幅较快，3月受高基数影响呈双位数下滑，4月降幅环比收窄；1-4月累计出口额19.74亿美元，同比+17.43%。从出口量来看，4月卫浴陶瓷出口量达1.60亿千克，同比+18.2%，环比3月增速转正；1-4月累计出口量5.79亿千克，同比+32.01%。

分地区来看，亚洲仍然是卫浴出口占比最大的地区，2024年至今占比达51%，其次为北美洲/欧洲，占比分别16%/15%，拉丁美洲/非洲占比均为7%。从增速来看，受补库影响，北美、欧洲成为2024年出口增速最快的地区，亚洲作为陶瓷卫浴出口占比最大的市场，2024年同比增速实现转正；拉美、大洋洲等新兴市场增速也较为可观，非洲则连续4年持续呈下滑趋势。

2.4办公家具&升降桌椅：跨境电商赋能品类走强

近年来办公家具出口稳步上行，2024年至今办公家具同比增速持续走强，3月受高基数影响，同比略有回落，4月继续保持高增，同比+36.00%；其中升降桌椅出口增速明显，2024年4月出口额达3.58亿美元，同比+15.03%，1-4月累计出口额达12.84亿美元，同比+20.47%。

据Statista数据，全球办公家具规模维持个位数增长，疫情期间升降桌搜索热度急速上升，叠加Tiktok等新兴内容电商平台种草影响，近年来我国升降桌椅增速提升相对更明显，尤其乐歌、恒林、永艺等国内出口企业在供应链及成本加成下，跨境电商业务迅速发展。预计2024年跨境电商渠道将持续赋能办公家具及升降桌椅赛道，带来业绩高增长。

2.5保温杯：大客户订单持续，4月环比增速改善

PMI、YETI等下游大客户需求持续旺盛，2020-2024年保温杯品类出口额稳步增长，2024年3月受基数影响出口同比略有下滑，但4月销量又恢复至双位数增速。2024年4月出口额为4.26亿美元，同比+1.74%，出口量为0.61亿个，同比+13.07%；1-4月累计出口额为15.22亿美元，同比+14.75%，累计出口量为2.17亿个，同比+22.10%。

2.6电动车&特种车：改电潮及场景扩容提振需求

疫情导致的高库存带来高基数，因此2023年电动车&特种车出口数据有所疲软，但自2023年2月起销量降幅收窄，环比持续改善，7月后增速逐渐转正，2024年量额持续提升，4月摩托车及脚踏车出口额/量分别同比+12.7%/+35.2%，1-4月累计出口额/量分别同比+13.8%/+33.2%；4月全地形车出口额/量分别同比+41.1%/+32.9%，1-4月累计出口额/量分别同比+16.4%/+22.8%。未来伴随全球环保意识增强，摩托车、全地形UTV等品类电动化趋势明显，有望进一步驱动行业的结构性增长。

应用场景扩大带动需求提升。疫情期间美国居民出行方式有所变化，2021年高尔夫球车需求兴起，尤其德州、佛州等沿海岸地区需求较为旺盛，不仅较广泛运用于酒店业、旅游业、医疗保健业和安保业的现场交通作业，还因其安全、舒适、经济实用和灵活等特性，逐渐成为家庭周边出行、代步购物、聚会游玩及休闲运动等场景下的重要交通工具。高尔夫球车4月出口额/量同比+10.0%/+28.7%,1-4月累计出口额/量分别同比+15.2%/+21.1%。

广东和浙江省出口增速明显，未来发展空间广阔。当前国内高尔夫球车出口企业主要聚集在广东、福建和浙江三地，包括戴尔乐、涛涛车业等公司。从出口发源地来看，广东省出口增速最快，其次为浙江省，2024年至今两地出口量增速分别同比+106%/+74%。基于微出行短途代步的广泛适用性，电动高尔夫球车的市场需求不断扩大，需求天花板被进一步打开，未来发展空间广阔。

2.7其他：PVC地板、人造草坪、电子烟同比下滑

除床垫、沙发、卫浴陶瓷和办公家具外，地产链出口细分品类还包括PVC地板、人造草坪、装修原纸和庭院用伞等。受美国加息带来利率持续上行影响，2024年4月除庭院用伞外，其余地产链品类均仍处于下滑状态。具体品类来看：➢PVC地板：氯乙烯聚合物制铺地制品和糊墙品2024年4月/Q1出口金额分别为4.4/12.4亿美元，同比-3.4%/+12.4%；➢人造草坪：其他纺织材料簇绒地毯及其他簇绒铺地制品2024年4月/Q1出口金额分别为171.5/703.4万美元，同比-17.2%/-11.1%；装修原纸：未列名成卷成张矩形浸涂印花纸、纸板、纤维纸2024年4月/Q1出口金额分别为0.8/2.2亿美元，同比-11.2%/-1.7%；➢庭院用伞：庭园用伞及类似伞2024年4月/Q1出口金额分别为1.0/3.8亿美元，同比+19.7%/+13.3%。

消费品出口细分品类包括牙刷、电子烟、探照灯及聚光灯、零售宠物饲料、电动摩托车及脚踏车、卫生巾及尿布等。消费品周期波动相对较小，除宠物饲料和电动摩托车外，3-4月均有所下滑，但4月降幅环比收窄。具体品类来看：➢牙刷：牙刷、包括齿板刷2024年4月/Q1出口金额分别为0.8/2.2亿美元，同比-6.1%/+2.2%；➢电子烟：电子烟2024年4月/Q1出口金额分别为2.2/5.8亿美元，同比-10.2%/-15.4%；➢探照灯及聚光灯：探照灯及聚光灯2024年4月/Q1出口金额分别为34.9/97.8亿美元，同比-4.5%/+9.5%；➢零售宠物饲料：零售狗食/猫食饲料2024年4月/Q1出口金额分别为1.2/3.1亿美元，同比+10.9%/+18.8%；➢卫生巾及尿布：卫生巾及尿布2024年4月/Q1出口金额分别为2.8/8.2亿美元，同比-10.8%/+3.5%。

3.欧美线海运费上涨明显，5月人民币持续贬值

3.1欧美线海运费上涨明显

受红海局势等宏观因素影响，欧洲及美国线海运费上涨明显，3-4月涨幅收窄。疫情期间港口堵塞和海运费的高涨使得2022年出口公司运输费用压力陡升，2022年下半年随着供应链回暖和全球消费需求持续疲软，海运运价持续走低，2023年8月起运价开始上行，2024年随着红海紧张局势不断升级，集装箱船被迫绕行好望角，导致欧洲线和美国线运价高涨，马士基、达飞、赫伯罗特等公司宣布上调多条亚洲出口航线的运费，4月海运价格涨幅约70%。从海运集装箱运价指数来看，5月SCFI指数同比+134~175%。

3.25月人民币汇率持续贬值

受美元强势、中美货币周期错位等影响，5月人民币持续贬值。2024年二季度美联储货币政策预期持续调整，降息预期延后，叠加日本央行加息、瑞士央行率先减息等举措推高美元，人民币持续承压。截至5月30日，美元兑人民币即期汇率7.2455，同比+1.96%；欧元兑人民币即期汇率7.8452，同比+3.36%。预计未来国内经济复苏动力增强将对人民币形成较强支撑。

4.投资建议：维持“强于大市”评级

2024年初以来，中国轻工出口表现持续好于预期，高基数扰动3月家具出口下行，4月又恢复正常水平。2024年1-4月家具出口额/累计同比分别为237.25亿美元/+16.50%，若用两年复合增速剔除基数影响，则2024年M4/Q1出口同比分别为+1.75%/+2.02%，1-4月累计同比为1.94%，增速持续改善且好于预期。从细分品类来看，大部分轻工品类4月均实现双位数同比增长，包括床垫、沙发、办公家具、升降桌椅、保温杯、宠物零食、电动摩托车、全地形车、高尔夫球车、庭院用伞等品类；从地区来看，欧美地区仍显韧性，2024年1-4整体出口情况企稳，且占据沙发、卫浴陶瓷等传统家具品类出口大盘。但拉美、亚洲、东南亚等新兴市场同比增速明显，提供较强出口弹性。

从库销比情况来看，目前库存仍然处于低位，2024年出口上升。最后重申行业观点，2024年补库及海外消费需求改善推动出口增长，2024年下半年或将受基数扰动增速有所放缓，但未来拉美等新兴市场增量叠加发达经济体需求回暖将持续带动外销上行，因此持续看好出口链板块，建议关注的恒林股份、乐歌股份等相关标的，维持行业“强于大市”评级。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）