2024宏观行业报告：消费复苏与美联储政策动向
1 大类资产表现
5月第1周（4.26-5.3），货币市场收益率上行，DR007和同业存单利率均小幅上升；全球主要经济体股市收益率表现良好，基本均呈现上涨态势，仅巴黎CAC40指数小幅回落；大宗商品价格呈现分化，黄金、白银、铜、原油价格回落，大豆、玉米价格走高；外汇市场方面，美元指数小幅回落，人民币小幅升值。从4月当月来看，货币市场分化，DR007收益率上行，同业存单利率下行；国内债券市场收益率小幅下行，美国国债收益率较为明显上升；全球主要经济体股市收益率分化，国内股市表现好于国外主要经济体股市，国内股市呈现小幅上涨态势，国外主要经济体股市呈现小幅回落态势；大宗商品市场方面，黄金、白银、铜价格整体维持上涨态势，原油、玉米、大豆价格有所小幅回落；外汇市场方面，美元整体呈现走强态势，人民币小幅贬值。
2 五一假期居民出行需求旺盛，地产销售尚未明显回暖
2.1 居民出行需求延续高热度，自驾游仍是主要出行方式
五一假期居民出行需求依然旺盛。交通运输部消息，今年五一假期前三天（5月1日至3日），预计全社会跨区域人员流动量8.68亿人次，日均2.89亿人次，较2023年同期增长7.6%，较2019年同期增长29.66%。从日均出行人数来看，五一假期前三天日均出行人次已超过春节假期和端午假期日均出行水平，分别是春节假期和清明假期日均出行人数的106%和115.29%。分结构看，公路出行是最主要出行方式，其中自驾游热度持续上升。五一假期前三天选择公路出行的人次8.03亿人次，占比达到92.50%，比2023年同期增长7.99%，比2019年同期增长30.72%，其中，高速公路及普通国省道非营业性小客车人员出行量7亿人次，在公路出行的人次中占比高达87.14%。其次，选择铁路出行的人次0.55亿人次，比2023年同期增长1.33%，比2019年同期增长25.84%。再次，选择民航出行的人次0.06亿人次，比2023年同期增长6%，比2019年同期增长10.5%。最后，选择水运出行的人次0.04亿人次，比2023年同期增长17.78%，较2019年同期增长-30.66%。
2.2 旅游保持高热度，“县域游”和跨境游热度明显回温
（1）辽宁湖南广东四川湖北山东等省份游客量再攀新高辽宁省：据“辽宁日报”微信公众号消息，“五一”假期首日，辽宁接待游客数量再攀新高。据统计，截至当日15时，辽宁共接待游客480.2万人次，同比增长30.9%，按可比口径比2019年增长55.1%；实现旅游综合收入50.7亿元，同比增长59.9%，按可比口径比2019年增长81.9%。湖南省：湖南省文旅厅数据，“五一”假期第一天，全省当日全域客流758.19万人次，其中省外游客52.25万人次，占比为6.89%。根据银联商务大数据分析显示：全省游客人均花费为673.11元。广东省：据初步测算，5月1日，广东省纳入监测的150家重点景区共接待游客220.9万人次，与2023年同期基本持平（按可比口径，下同），较2019年增长6.0%。四川省：四川省文化和旅游厅网站数据显示，2024年“五一”节假日第1天，全省纳入统计的886家A级旅游景区，共接待游客426.69万人次，实现门票收入3716.17万元，与2023年同期同口径比分别增长15.87%和14.63%，与2019年同期同口径比分别增长11.9%和7.25%，两项指标均实现双超。
湖北省：5月1日，湖北省全省A级旅游景区共接待游客249.84 万人次，较2023年、2019年同比分别增长11.23%，增长22.63%。山东省：山东省文化和旅游厅获悉，“五一”假期第一天，全省重点监测的200家旅游景区,当日接待游客357.7万人次，同比增长33.8%；门票收入5960.9万元，同比增长42.1%；营业收入2.02亿元，同比增长35.2%。
（2）“县城游”成为旅游新风向美团数据显示，近一个月来，与“县城游”相关的关键词搜索量同比2023年增长了六倍。“五一”假期，县域酒店的预订量同比增长47%、商超订单量同比增长55%。“小众风景”“当地特色”“高性价比”成为县域旅游最热的关键词。
湖南常德市：假期第一天，全市纳入省假日旅游统计监测的24家旅游景区（点）接待游客8.11万人次，同比增长101.46％；创营业收入755.25万元，同比增长45.33％。19家住宿单位创营业收入88.66万元，同比增长8.03%;平均出租率79.65%。17家文化服务单位接待游客1.10万人次，同比增长41.90%。湖北恩施州：五一假日前三天，恩施州共接待游客250.52万人次，同比增长10.05％；实现旅游总收入20.08亿元，同比增长22.96％。重庆渝中区：截至5月3日23时，全区共接待游客497.8万人次，比去年同期增长15.6%。4月30日至5月2日，全区重点监测的36家商户实现销售额1.45亿元，同比增长6.6%。山西临汾市：据临汾市文旅局，截至5月2日17时，全市景区景点共接待游客102.77万人次。其中，全市A级旅游景区共接待游客71.77万人次，同比2023年增长22.8%；门票收入958.54万元，同比2023年增长16.31%。
（3）跨境游热度明显升温假期前2日国际执行航班架次较去年同期增加103.5%，韩日跨境出行延续“火热”，航班数分别较去年同期提升90.1%、191.1%，马来西亚、新加坡等东南亚旅游热度高涨，航班数同比实现145.5%、111.1%的涨幅。广西边检总站数据显示，2024年“五一”假期，南宁、友谊关、东兴3个口岸出入境旅客将超过19.6万人次。5月1日-5日，南宁口岸计划有直飞香港、澳门、菲律宾马尼拉、柬埔寨金边等12个城市的出入境客运航班约44架次，预测出入境旅客将超过11000人次。江苏出入境边防检查总站数据显示，2024年“五一”假期，该总站预计将查验出入境航班420余架次，出入境旅客6.5万余人次，同比分别增长74%、125%。
2.3 五一假期观影好于2023年同期，弱于2019年同期水平
五一假期前四天总票房好于2023年同期，弱于2019年同期水平。据灯塔专业版统计，截至5月4日，五一假期前四天总票房达到13.44亿元，超过2023年五一假期前四天票房13.13亿元，增长了2.36%，但不及2019年五一假期前四天票房15.11亿元，增长了-11.05%。观影人次超2023年同期，不及2019年同期。据灯塔专业版，五一假期前三天观影人次2633.5万人次，较2023年同期增长了5.9%，较2019年同期增长-13.43%。平均票房好于2023年同期，低于2019年同期水平。今年五一假期前三天平均票价为40.49元/场，略高于2023年同期平均票价40.28元/场，增长了0.5%，低于2019年同期平均票价43.36元/场。
2.4 五一假期30大中城市楼市成交尚未明显回暖
今年五一假期前四天30大中城市商品房成交面积合计为24.60万平方米，较2023年五一假期前四天成交面积下降64.33%，较2019年五一假期前四天下降67.06%。其中，一线城市商品房成交面积合计7.93万平方米，较2023年五一假期前四天成交面积下降59.62%，较2019年五一假期前四天下降49.68%；二线城市商品房成交面积合计9.71万平方米，较2023年五一假期前四天成交面积下降64.5%，较2019年五一假期前四天下降67.32%；三线城市商品房成交面积合计6.96万平方米，较2023年五一假期前四天成交面积下降68.33%，较2019年五一假期前四天下降76.16%。
3 美联储降息信心仍不足，年内降息仍需谨慎观察
3.1 美国经济边际放缓
本周美国公布4月谘商会消费者信心指数、工厂订单、营建支出、ISM制造业、非农就业人数等数据。从本周公布数据来看，美国居民消费者信心指数边际回落，营建支出不及预期，制造业景气度边际放缓，非农就业不及预期，整体显示经济有边际放缓迹象，与此同时，美国通胀居高不下，3月核心PCE持平前值2.8%，美国经济整体呈现类滞胀特点。
消费者信心指数边际回落，弱于预期。4月谘商会消费者信心指数97，预期104，前值104.7。美国4月谘商会消费者预期指数66.4，前值73.8。美国4月谘商会消费者现况指数142.9，前值151。工厂订单持平预期，略高于前值。美国3月工厂订单月率1.6%，预期1.60%，前值1.40%。美国3月扣除运输的工厂订单月率0.5%，前值1.10%。美国3月耐用品订单月率修正值2.6%，预期2.60%，前值2.60%。营建支出不及预期，好于前值。美国3月营建支出月率-0.2%，预期0.30%，前值-0.30%。制造业景气度边际回落。美国4月ISM制造业PMI 49.2，预期50，前值50.3。
非农就业人数不及预期，而ADP就业人数好于预期。美国4月非农就业人数17.5万人，预期24万人，前值31.5万人；ADP就业人数19.2万人，预期17.5万人，前值18.4万人。美国房价延续上涨态势。美国2月S&P/CS20座大城市房价指数同比增长7.3%，预期增长6.70%，前值增长6.59%。
美国2月FHFA房价指数环比增长1.2%，预期增长0.2%，前值下降0.10%。美国将4-6月借款预估从2020亿美元上调至2430亿美元。美国财政部发布的季度借款预测报告显示，美国将4-6月借款预估从2020亿美元上调至2430亿美元。该报告重申到6月底时，财政现金余额将维持在7500亿美元水平。
3.2 美国4月非农就业数据低于预期，工资增长放缓
（1）4月美国非农就业人数低于预期，劳动力市场相对紧张问题有所缓解美国4月季调后非农就业人口新增17.5万，较市场预期24万人低6.5万人，预期差是2021年12月以来最大回落值，指向美国劳动力市场相对紧张问题边际有所缓解。从非农就业结构来看，服务业仍是主要贡献项，商品生产和政府部门就业较上月明显下滑。服务业方面，服务业新增非农就业15.3万人，较前值下降4.9万人，在新增非农就业人数中占比87.43%，较前值上升22.67%，是本月新增就业的主要贡献项。从细分行业来看，医疗保健和社会救助（8.7万人）、零售业（2.01万人）和运输仓储业（2.18万人）是主要贡献项，三者占服务业新增非农就业人数的84.25%。商品生产方面，4月新增非农就业人数1.4万人，较上期下降2.5万人，从结构上看，建筑业新增非农就业人数0.9万人，制造业新增非农就业人数0.8万人，采矿业减少0.3万人。政府部门方面，4月新增非农就业人数0.8万人，较前值回落6.4万人。
（2）就业市场相对紧张问题有所缓解，工资增速边际放缓第一，失业率小幅回升，劳动力市场活跃度基本持平前值美国失业率小幅回升，仍好于季节性表现。4月美国失业率环比小幅回升，较前值回升0.1pct。从季节性来看，4月失业率较2015-2019年5年历史均值4.52%低0.62pct。分行业看美国失业率，在商品生产方面，随着季节性因素减弱，采矿业和建筑业失业率明显回落，3月失业率分别为1.3%和5.2%，较前值分别回落2pct和0.2pct;制造业失业率2.7%，较前值回落0.3pct。在服务业方面，信息业（5%）、金融业（2.7%）、休闲和酒店（5.7%）失业率环比分别上升1.4pct、0.5pct、0.2pct；批发零售贸易业(3.8%)、运输及公用事业(4.4%)、专业和商业服务业(4%)、教育和医疗服务业(2.1%)、其他服务业(3.5%)失业率环比分别下降1pct、0.5pct、0.4pct、0.2pct、0.9pct。此外，劳动力市场活跃度基本持平前值。4月美国劳动参与率为62.7%，持平前值；4月私人非农企业全部员工平均每周工时34.3小时，较前值回落0.1小时。
第二，工资增速边际放缓，限制性货币政策效果或有所显现4月美国工资增速虽仍具有韧性，保持增长，但边际已有所回落。美国4月平均每小时工资环比增速为0.2%，较前值0.3%回落0.1pct，工资增速边际有所放缓，但仍维持上涨态势。平均每小时工资同比增长3.9%，较3月回落0.2pct。根据前文分析，新增非农就业人数主要集中服务业的医疗保健和社会救助、零售业和运输仓储业，这三个细分行业的平均每小时工资环比增速分别为0.1%、-0.14%和0.07%，平均时薪环比边际放缓，呈现为就业增加而平均时薪边际放缓特征，亦印证了美联储主席鲍威尔指出的货币政策的限制性效果有所显现。
3.3 会议声明：符合市场预期，维持利率不变，放缓缩表速度
（1）利率：美联储2024年5月议息会议声明基本与3月议息会议声明保持一致，维持联邦基金利率在5.25%-5.5%目标区间，符合市场预期。（2）缩表方面：本次会议有新的变化，将把美国国债的每月赎回上限从600亿美元降至250亿美元，从而减缓其证券持有量下降的速度；将维持机构债务和机构抵押贷款支持证券的每月赎回上限为350亿美元，并将超过这一上限的任何本金支付再投资于国债。3月美联储议息会议，美联储主席鲍威尔已解释了关于缩表的问题，明确了5月开始讨论相关问题，市场对本次缩表已有一定预期。
（3）经济表述：5月议息会议对经济形势描述与3月基本相同，经济活动继续以稳健的步伐扩张，就业增长保持强劲，失业率保持在较低水平。通胀在过去一年有所缓解，但仍处于高位。美联储主席鲍威尔在新闻发布会亦指出，经济前景是不确定的，仍然高度关注通胀风险。
3.4 鲍威尔讲话：通胀方面信心下降，但短期亦不会考虑加息
1）当前数据比预期的波动更令人担忧，获得通胀方面信心有所降低，预期限制性货币政策要维持更长时间。2014年1-3月核心PCE分别为2.9%、2.8%、2.8%，保持了较强韧性，特别是粘性较强的核心服务韧性较强，3月除住房外其他服务分项均环比回升，降低了短期美联储对通胀回落的信心。基于此，美联储主席鲍威尔在新闻发布会上明确表示“今年到目前为止，数据并没有给我们更大的信心。特别是，通胀数据超出了预期”。同时，在回答记者提问时，美联储主席鲍威尔亦提及“获得如此大的信心可能需要比先前预期更长的时间”、“即事实上我们没有获得信心，而且要花更长的时间才能获得信心”、“由于我们看到的数据，我的信心比以前低了”。
（2）尽管当前通胀粘性仍高，但美联储短期暂无考虑进一步加息。尽管近期美国通胀超预期，但美国一季度经济增速边际放缓，一季度环比折年率1.6%，较2023年四季度回落1.8pct，消费者信心指数和制造业景气度均呈现边际回落，这在一定程度上体现了货币政策的限制性效果已有显现。美联储主席鲍威尔亦明确表示当前货币政策的限制性已有所显现，“我确实认为有证据清楚地表明，政策是限制性的，正在抑制需求”。此外，目前美国未偿还债务持续走高，截至2024年5月2日，未偿还债务规模达到34.56万亿美元。按照美国一季度名义经济增速来看，未偿还债务/GDP已经达到122.28%。
且美国财政尚未呈现快速退坡迹象，1-3月美国联邦政府财政赤字有所走高，分别为219.30亿美元、2962.75亿美元、23.65亿美元，与此同时，近期美国财政部发布的季度借款预测报告显示，美国将4-6月借款预估从2020亿美元上调至2430亿美元。美国财政部借款增加，或带来国债供给端增加，导致国债收益率上行的压力，而美国国债收益率作为全球资产定价锚，则会对投资产生抑制作用。若此时美联储加息，不仅进一步推升国债收益率上升，增加美国债务压力，亦进一步削弱美国经济活力。短期美国高额的债务水平，亦或对美联储货币政策产生一定掣肘。国际货币基金组织在2024年年度《世界经济展望》报告中表示，美国最近的经济表现反映了市场强劲的需求，更深层则反映出美国政府激进的财政政策与财政可持续性不符。因此，或基于多重考虑，美联储主席鲍威尔明确指出“下一次政策利率变动不太可能是加息”。未来仍需视具体数据来决策，若政策的限制力度不足以将通胀持续降至2%，美联储仍会考虑加息。
（3）美国经济健康增长，否认滞胀说法。一季度美国经济增速较四季度较为明显放缓，消费者信心指数、制造业景气度均边际放缓，但通胀超预期维持粘性，市场担忧美国经济进入滞胀状态。美联储主席鲍威尔回应了市场关切，解释了关于美国经济是否是滞胀的问题，其明确指出当前美国经济非常健康的增长，通胀维持在3%以下水平，且有信心让通胀回到2%，美国经济不是滞胀状态。
（4）美联储保持政策独立性，选举不是政策制定的考虑因素。当记者问及大选是否影响货币政策制定时，美联储主席鲍威尔表示，美联储一直都会在正确的时间采取行动，而不会考虑其他因素，大选并非美联储关注的因素。但鉴于拜登中期选举时期，鲍威尔忽视了通胀的趋势性特点，间接支持了拜登中期选举。
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