【华创证券】【策略快评】2023年三季报业绩点评：盈利底部基本确立
ه小幅调整全A及全A(非金融)全年归母净利润预期增速至中性0.4%、-1.2%.1营收端,经济数据出现回暖曙光,但国内经济仍处于缓慢低斜率修复阶段。中性假设下,我们小幅上调23年全A(非金融)营收增速至2.7%.2毛利率,6-9月PPI触底后持续回升,但全年PPI可能低位,需求相对疲弱之下毛利预计仍将承压,我们维持2023年全A毛利率17.7%不变。3费用端,疫后复苏阶段上市公司销售费用提升,同时今年营收回落之下部分刚性费用难以进一步下降,我们维持全年费用率预期不变。④上而下视角我们小幅下调2023年全A净利同比预测至0.4%(此前预测1.4%);小幅上调全A(非金融)净利润同比预测-1.2%(此前预测-3.7%)①营收端,随着财政发力逐步落地,经济动能持续修复,24年增长目标可能落在4.5-5%,通胀水平回升有望驱动微观企业营业收入增速上行至7%左右(中性假设,下同);2毛利率来看,库存周期见底回升,24年国内需求复苏预计驱动CPI&PPI温和回升,企业毛利有望小幅改善,达到17.8%;3费用率假设与今年基本持平.4综合测算之下,2024年全A/非金融净利同比悲观0.0%/-1.8%,中性6.0%/7.4%,观11.5%/15.6%.។2023Q3全A/全A非金融归母净利润单季同比0.2%/3.4%,较Q2-9.6%/12.8%明显回升12023Q3/Q2/Q1全部A股归母净利润累计同比分别为-2.2%/-4.4%/1.3%,别除金融后-4.4%/-9.7%/-5.9%.2单季度来看,2023Q3/Q2/Q1全部A股归母净利润单季同比增速分别为0.2%/-9.6%/1.3%,剔除金融后3.4%/-12.8%/-5.9%.③按利润表拆分归母净利润,23Q3毛利率企稳回升对A股盈利形成支撑,主因PPI&CPI回升导致上游资源品和部分消费行业毛利率略有改善。2023Q3ROE(TTM)小幅回升至8.4%,剔除金融后为7.7%.ه(12023Q3/Q2/Q1全部A股ROE(TTM,整体法,T|)98.4%/8.3%/8.4%,剔除金融后为7.7%/7.5%/7.7%.2单季度来看,全部A股2023Q3/Q2/Q1单季度ROE为2.3%/2.3%/2.4%,别除金融后为2.3%/2.4%/2.2%.③全年来看,随着经济持续复苏,我们预计A股全年ROE可能在8.5%左右4杜邦拆解ROE,负债率、净利率改善,周转率略升。创业板指23Q3净利润同比10.8%,较Q217.3%回落;23Q3上证50净利润同比-5.9%,较Q2-6.1%企稳,二者盈利增速差值由23.4pct收窄至16.7pct,成长风格盈利优势减弱。大小盘盈利增速分化小幅收窄。沪深30023Q3净利润累计同比0.0%,较Q2-0.1%几近持平;国证200023Q3净利润累计同比-17.5%,较Q2-21.1%小幅回升,二者盈利增速差值由21.0pct收窄至17.5pet.23Q3近半行业盈利负增长,交运、公用事业单季盈利贡献最大。具体来看,钢铁(345%)、美容护理(134%),社会服务(124%)、交通运输(110%),公用事业(77%),23Q3全A(非金融)净利润单季同比3.4%,拆解来看,交运、公用事业贡献最大,其中交通运输4.8pct、公用事业3.7pct、石油石化2.3pct.宏观经济复苏不及预期;海外经济疲弱,可能对相关产业链及国内出口造成影响;历史经验不代表未来。邮箱:yaopei@heyjs.com执业编号:S0360522120004相关研究报告《《华创策略】从金融安全到金融强国一中央金融工作会议点评》2023-10-31《华创策略】25年金融工作会议梳理》2023-10-30《【华创策略】宽财政、防风险——十四届人大常委会第六次会议点评》2023-10-26《华创策略】成长向价值倾斜——23Q3基金季报点评》2023-10-25《【华创策略】巴以对比俄鸟：大类资产怎么走》2023-10-22相关研究报告《《华创策略】从金融安全到金融强国一中央金融工作会议点评》2023-10-31《华创策略】25年金融工作会议梳理》2023-10-30《【华创策略】宽财政、防风险——十四届人大常委会第六次会议点评》2023-10-26《华创策略】成长向价值倾斜——23Q3基金季报点评》2023-10-25《【华创策略】巴以对比俄鸟：大类资产怎么走》2023-10-22
自上而下,小幅调整全A及全A(非金融)2023年归母净利润预期增速至0.4%、-1.2%.截至10月31日,A股上市公司三季报基本披露完毕,沿用我们此前自上而下预测框架:营收端,三季度GDP当季同比4.9%高于预期。PPI自6月起持续回升,8-9月出口、消费等经济数据出现回暖曙光,但社融等金融数据略显平淡,国内经济仍处于缓慢低斜率修复阶段。中性假设下,我们小幅上调2023年全A(非金融)营收增速至2.7%.毛利率,上半年PPI持续下行对毛利率形成压制,6-9月PPI触底后持续回升,但全年PPI可能低位、需求相对疲弱之下毛利预计仍将承压,我们维持2023年全A毛利率17.7%不变。费用端,疫后复苏阶段上市公司销售费用提升,同时今年营收回落之下部分刚性费用难以进一步下降,我们维持全年费用率预期不变。综合来看,自上而下视角我们小幅下调2023年全A净利同比预测至0.4%(此前预测1.4%);小幅上调全A(非金融)净利润同比预测-1.2%(此前预测-3.7%)中性假设下,预计2024年全A、全A(非金融)归母净利润增速6.0%、7.4%.着眼明年,营收端,随着财政发力逐步落地,经济动能持续修复,24年增长目标可能落在4.55%,通胀水平回升有望驱动微观企业营业收入增速上行至7%左右(中性假设,下同);毛利率来看,库存周期见底回升,24年国内需求复苏预计驱动CPI&PPI温和回升,企业毛利有望小幅改善,达到17.8%;费用率假设与今年基本持平,综合测算之下,2024年全A/非金融净利同比悲观0.0%/-1.8%、中性6.0%/7.4%、乐观11.5%/15.6%.
注:2022年统计样本包含目前所有上市公司,20-21年样本为当时上市公司,增速不具备可比性,保险由于今年采用新会计准则,因此未做增速同比。升。企业营收同比增速与名义GDP增速高度相关,根据华创策略盈利预测框架,全A(非金融)营收同比与GDP+(CPI-PPI)同比拟合效果最优(RSquare0.7),在此基础上,
我们基于过去11个季度拟合结果与实际值的误差均值进行调整,测算Q4全A(非金融)单季营收同比2.6%,假设Q4毛利率、费用率相对平稳,预计Q4全A净利润单季同比11.5%、全A(非金融)为12.8%,Q2基本确认为年内盈利增速低点,Q4有望延续Q3回升态势,值得说明的是,22Q3因上游原材料价格仍在高位,同时营收下降降低规模效应导致全A(非金融)单季度毛利率下滑,从22Q218.2%至22Q317.1%,因此出现了23Q3单季度营收比Q2低但Q3单季度净利润增速高于Q2的现象。此外,上市公司倾向于Q4集中计提资产减值损失,23Q4净利润预测值已基于2019-22年资产减值损失占营收的比例均值进行调整,但不同年份资产减值损失计提波动较大、同时Q4净利润规模相对偏低,因而预测准确性可能相对偏低,但预计对全年盈利预测影响不大。2023Q3全A/全A非金融归母净利润单季同比0.2%/3.4%,较Q2-9.6%/-12.8%明显回升.2023Q3/Q2/Q1全部A股归母净利润累计同比分别为-2.2%/-4.4%/1.3%,2005年以来
均值为12.2%;别除金融后为-4.4%/-9.7%/-5.9%,2005年以来均值11.9%。单季度表现来看,2023Q3同比增速出现明显回升,2023Q3/Q2/Q1全部A股归母净利润单季同比增速分别为0.2%/-9.6%/1.3%,2005年以来均值为22.1%;别除金融后为3.4%/-12.8%/-5.9%,2005年以来均值为36.0%,整体来看,当前国内经济数据出现回暖,但仍处于缓慢低斜率修复阶段,我们小幅下调2023年全A净利同比预测至0.4%,小幅上调全A(非金融)净利润同比预测-1.2%,详见上文。按利润表拆分归母净利润,23Q3毛利率企稳回升对A股盈利形成支撑。(1)23Q3全A营业收入累计同比增速2.2%,较23Q22.6%回落。全部A股2023Q3/Q2/Q1营业收入累计同比增速2.2%/2.6%/3.8%,2005年以来均值13.3%;剔除金融后2.6%/2.6%/3.3%,2005年以来均值13.3%,从单季同比增速看,全部A股2023Q3/Q2/Q1营业收入单季同比增速1.3%/1.4%/3.8%,全A非金融2.2%/2.0%/3.3%.(2)毛利率视角,23Q3全A(非金融)毛利率小幅提升,主因PPI&CPI回升导致上游资源品和部分消费行业毛利率略有改善。单季度来看,2023Q3/Q2/Q1全部A股毛利率17.9%/17.5%/17.5%,全A非金融,17.8%/17.4%/17.5%.2023Q3/Q2/Q1全部A股累计毛利率为17.6%/17.5%/17.5%,2005年以来均值为18.8%;别除金融后为17.6%/17.5%/17.5%,2005年以来均值为18.8%.(3)从三项费用来看,23Q3累计三费费率较23Q2整体几近持平.2023Q3/Q2/Q1全A累计管理费用率为5.6%/5.5%/5.6%,累计销售费用率为3.1%/3.1%/3.1%,累计财务费用率为0.9%/0.8%/1.1%,Q3累计三费费率较Q2几近持平。按利润表拆分归母净利润,23Q3毛利率企稳回升对A股盈利形成支撑。(1)23Q3全A营业收入累计同比增速2.2%,较23Q22.6%回落。全部A股2023Q3/Q2/Q1营业收入累计同比增速2.2%/2.6%/3.8%,2005年以来均值13.3%;剔除金融后2.6%/2.6%/3.3%,2005年以来均值13.3%,从单季同比增速看,全部A股2023Q3/Q2/Q1营业收入单季同比增速1.3%/1.4%/3.8%,全A非金融2.2%/2.0%/3.3%.(2)毛利率视角,23Q3全A(非金融)毛利率小幅提升,主因PPI&CPI回升导致上游资源品和部分消费行业毛利率略有改善。单季度来看,2023Q3/Q2/Q1全部A股毛利率17.9%/17.5%/17.5%,全A非金融,17.8%/17.4%/17.5%.2023Q3/Q2/Q1全部A股累计毛利率为17.6%/17.5%/17.5%,2005年以来均值为18.8%;别除金融后为17.6%/17.5%/17.5%,2005年以来均值为18.8%.(3)从三项费用来看,23Q3累计三费费率较23Q2整体几近持平.2023Q3/Q2/Q1全A累计管理费用率为5.6%/5.5%/5.6%,累计销售费用率为3.1%/3.1%/3.1%,累计财务费用率为0.9%/0.8%/1.1%,Q3累计三费费率较Q2几近持平。
2023Q3ROE(TTM)小幅回升至8.4%,剔除金融后为7.7%.2023Q3/Q2/Q1全部A股ROE(TTM,整体法,下同)为8.4%/8.3%/8.4%,2005年以来均值11.2%.别除金融后为7.7%/7.5%/7.7%,2005年以来均值9.4%,单季度来看,全部A股2023Q3/Q2/Q1单季度ROE为2.3%/2.3%/2.4%,2005年以来均值2.9%;剔除金融后为2.3%/2.4%/2.2%,2005年以来均值2.4%,全年来看,随着经济持续复苏,我们预计A股全年ROE可能在8.5%左右。杜邦拆解ROE,负债率、净利率改善,周转率略升,根据杜邦公式拆解ROE:(1)23Q3全部A股净利率(TTM)较23Q2小幅提升.2023Q3/Q2/Q1为7.82%/7.74%/7.87%,处2005年以来23%分位,剔除金融后为5.01%/4.91%/5.04%,处2005年以来50%分位.(2)全部A股资产周转率略升.2023Q3/Q2/Q1为0.180/0.179/0.181次,2005年以来均值0.232次;剔除金融后为0.640/0.634/0.636次,2005年以来均值0.738次.(3)全部A股资产负债率下降.2023Q3/Q2/Q1为83.2%/83.4%/83.1%,2005年以来均值83.2%;剔除金融后为58.4%/58.7%/58.4%,2005年以来均值为58.7%.宽基指数来看,成长盈利增速回落,价值企稳,两者分化减小。创业板指23Q3净利润同比10.8%,较Q217.3%回落;23Q3上证50净利润同比-5.9%,较Q2-6.1%企稳,二者盈利增速差值由23.4pct收窄至16.7pct,成长风格盈利优势有所减弱;具体来看,2023Q3/Q2/Q1创业板指净利润累计同比10.8%/17.3%/36.8%,增速持续下行;上证50分别为-5.9%/-6.1%/1.3%,仍处负增区间。单季度来看,2023Q3/Q2/Q1创业板指净利润单季同比1.8%/3.9%/36.8%,上证50-5.6%/-13.0%/1.3%,二者盈利增速差值由16.9pct收窄至为7.4pct.申万高市盈率与申万低市盈率所表征的成长、价值风格盈利几近持平,2023Q3/Q2/Q1申万高市盈率净利润累计同比-5.9%/-3,0%/99.7%,申低市盈率为-5.9%/4.8%/-1.3%;单季度来看,2023Q3/Q2/Q1申万高市盈率净利润单季同比-8.4%/10.1%/99.7%,+低市盈为-6.7%/-9.9%/-1.3%.大小盘盈利增速分化小幅收窄。沪深30023Q3净利润累计同比0.0%,较Q2-0.1%几近持平;国证200023Q3净利润累计同比-17.5%,较Q2-21.1%小幅回升,二者盈利增速差值由21.0pct小幅收窄至17.5pct.Q2净利润单季同比,沪深3000.0%较Q2-5.9%小幅回升,国证2000-8.4%较Q1-20.4%回升,两者差值由14.5pct进一步收窄至8.4pct.
23Q3近半行业盈利负增长,交运、公用事业单季盈利贡献最大.23Q3共16个一级行业净利润单季同比正增,经济下行压力对微观企业的冲击仍在持续。具体来看,钢铁(345%)、美容护理(134%)、社会服务(124%),交通运输(110%),公用事业(77%)居前;房地产(-114%),农林牧渔(-89%),保险(-51%),煤炭(-30%),基础化工(26%)最低.23Q3全A(非金融)净利润单季同比3.4%,拆解来看,交运、公用事业贡献最大,其中交通运输4.8pct、公用事业3.7pct、石油石化2.3pct;电力设备、煤炭、农林牧渔拖累最明显,贡献分别为-2.1pct.-2.1pct.-1.8pct.
1、宏观经济复苏不及预期;2、海外疫情疲弱,可能对相关产业链及国内出口造成影响;3、历史经验不代表未来:因市场环境等因素变化,历史数据得出的经验可能在未来失效。
中国人民大学金融硕士,曾任东吴证券策略首席分析师、海通证券策略高级分析师,连续四年新财富策略第一团队核心成员之一。在传统策略大势研判、行业比较、主题研究以外,对大类资产、政策取向、市场风格、产业周期、个股特征均有增量研究与发现。香港中文大学经济学硕士,南开大学工学学士,5年策略研究经验,曾任职于东吴证券、东北证券、川财证券,关注宏微观基本面、风格&行业轮动、海外映射、产业趋势等方向。上海交通大学硕士,华中科技大学学士,2023年4月加入华创策略团队,曾任东吴证券策略研究员。目前专注于政策跟踪、个股特征等方面的增量研究。华东师范大学统计学硕士,金融工程学士,曾任职于德邦证券。2023年加入华创证券研究所,主要覆盖流动性、主题研究等。
A股市场基准为沪深300指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。强推:预期未来6个月内超越基准指数20%以上;推荐:预期未来6个月内超越基准指数10%-20%;中性:预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间;回避:预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%-20%之间。推荐:预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上;中性:预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%-5%;回避:预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断;分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。本报告仅供华创证券有限责任公司(以下简称“本公司")的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但本公司不保证其准确性或完整性,本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议,也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求,客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况,自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分,如征得本公司许可进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“华创证券研究”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场,请您务必对盈亏风险有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。
