2024跨境资本流动分析：净流出创新高与Q4趋势转变

一、2023年资本流动全景

（一）2023年跨境资本净流出为有数据以来最高

2023年跨境资本继续净流出，其中内资流出规模高企。2023年跨境资本继续净流出，净流出4866亿美元，超过2008年的净流出4402亿美元。具体来看，2023年内资回流638亿美元，外资流入457亿美元，外资撤出1661亿美元，内资流出4300亿美元。

随着美欧央行释放货币政策转向的信号，预计2024年外资将重新转为净流入。2023Q4外资流出额为221亿美元，外资流入额为1505亿美元，净流入额为1284亿美元。从具体科目看，2023Q4外资直接投资净流入1107亿美元，外资证券投资净流入282亿美元，显示了中国市场对外资的吸引力。随着美欧央行释放货币政策转向的信号，预计2024年宏观环境改善将令外资重新转为净流入。

（二）证券投资全年继续净流出，外资债权类证券投资转为净流入

2023年证券投资继续净流出，外资证券投资流出规模明显降低。2023年证券投资继续净流出，内资证券投资净流出702亿美元，外资证券投资净流出983亿美元，净流出规模为1685亿美元。具体来看，内资股权投资流出395亿美元，内资债券投资流出307亿美元；外资股权投资流出1129亿美元，外资债券投资流入146亿美元。外资证券投资中股权类继续净流出，债券类转为净流入。

根据《2023年中国国际收支报告》，境外对我国证券投资的主要渠道包括：一是通过债券通“北向通”投资我国境内债券市场净流入265亿美元；二是“沪股通”和“深股通”渠道净流入资金77亿美元；三是非居民投资我国机构境外发行的股票或全球存托凭证（GDR）净流入77亿美元。

随着主要经济体紧缩货币政策可能转向，美欧政策利率将有所下行，有利于外资进一步配置人民币资产。由于中美排除掉期成本后的套利息差在2023年9月以后回到正区间，中国债券市场境外机构债券托管量也从2023年10月开始增加。随着主要经济体紧缩货币政策可能转向，有利于外资进一步配置人民币资产。

（三）中美利差持续为负，直接投资转为净流出

2023年直接投资转为净流出，净流出额仅次于2017年与2019年。2023年直接投资净流出2078亿美元（2022年直接投资净流入35亿美元），其中内资直接投资流出1843亿美元，外资直接投资流出235亿美元。具体来看，内资股权投资流出1108亿美元，内资关联企业债务流出735亿美元；外资股权投资流出155亿美元，外资关联企业债务流出79亿美元。

如何理解外资直接投资净流出？根据《2023年中国国际收支报告》，近两年外商直接投资回调主要有三个原因：1）境外融资成本上升导致关联企业债务偿还增多；2）收益再投资有所回落，主要是有的外资企业为纾解母公司流动性困难或满足境外资金需求，调出部分在华投资利润；3）在外部金融条件收紧的环境下，资本金投资面临筹资难度增加等问题。

如何看外商直接投资后续走势？我们对比了外管局口径下国际收支平衡表以及国际投资头寸表中外商直接投资与中美10年期国债利差的走势，可以发现国际收支平衡表中外商直接投资与中美10年期国债利差的走势相对一致，符合《2023年中国国际收支报告》中的相关表述。展望2024年，市场普遍预计发达经济体货币政策出现转向，如果政策转向符合预期，中美利差收窄或将带来外商直接投资净流入。

（四）货币黄金增长创纪录，央行连续18个月增持黄金

2023年我国储备资产中货币黄金增长，导致资本流出310亿美元，高于2020年的220亿美元。回顾历次中国央行增持黄金的过程，可以发现2022年11月开始的黄金增持已经是2000年以来的第五轮，前四次分别是2001年12月、2009年4月、2015年6月以及2018年12月。截至2024年4月底，央行连续18个月累计增持了1016万盎司黄金。

对比IMF口径下的货币黄金占储备资产的比重，可以发现2023年底中国的比例为4.3%，明显低于全球主要国家的平均水平16.2%。考虑到优化官方储备资产结构的需要，央行或将继续增持货币黄金。从购买节奏看，回顾2022年11月以来的本轮增持，可以发现增持规模与黄金价格存在明显的负相关性，或说明央行黄金增持存在逢低买入的特点。

二、资本流动拆解

（一）2023Q4资本流动情况

以2023年4季度末的国际投资头寸表为观察口径，2023Q4资本流动继续净流出，规模为1495亿美元。从存量上看，2023Q4，我国国际投资的总资产为9.58万亿美元，总负债为6.67万亿美元，国际投资净头寸为2.91万亿美元。从边际增长上看，2023Q4，对外总资产较上季度增长2779亿美元，境内资金转为流出。对外总负债较上季度增加1284亿美元，境外资金转为流入。

所以，2023Q4国际投资净头寸环比增加1495亿美元，继续呈现净流出格局。2023Q4内资呈现净流出格局，内资流出额为2799亿美元，内资回流额为20亿美元，净流出额为2779亿美元（上季净流入627亿美元）；2023Q4外资转为净流入，外资流出额为221亿美元，外资流入额为1505亿美元，净流入额为1284亿美元（上季净流出5447亿美元）。此外，储备资产2023Q4增长1412亿美元（上季度减少764亿美元），达到3.45万亿美元。其中，外汇储备增长1229亿美元（上季度减少779亿美元），达到3.24万亿美元。

（二）2023年全年资本流动情况

2023年资本净流出4866亿美元，为有记录以来的最高。从存量上看，2023年我国国际投资总资产为9.58万亿美元，同比增长4.0%；国际负债为6.67万亿美元，同比减少1.8%；净头寸为2.91万亿美元，同比增长20.1%。从边际增长上看，2023年，对外总资产较去年增长3662亿美元，境内资金转为流出；对外总负债较去年减少1204亿美元，境外资金继续流出。所以，2023年国际投资净头寸环比增加4866亿美元，继续呈现净流出格局。

2023年内资呈现净流出格局，内资流出额为4300亿美元，内资流入额为638亿美元，净流出额为3662亿美元（上年净流入额为3061亿美元）；2023年外资呈现净流出格局，外资流出额为1661亿美元，外资流入额为457亿美元，净流出额为1204亿美元（上年净流出额为5417亿美元）。2023年我国储备资产转为增长。2023年我国储备资产达到3.45万亿美元，较2022年增长1432亿美元。其中，外汇储备3.24万亿美元，较2022年增长1103亿美元。

三、资本流出拆解

（一）2023Q4资本流出拆解

在资本流出端，2023Q4资本流出3020亿美元，流出规模环比上季度增加36.4%。根据计算，2023Q4资本流出的总额为3020亿美元（上季度为2213亿美元），对外金融负债的减少（境外资金撤出）和对外金融资产的增加（境内资金流出）共同导致了跨境资本的流出。

具体来看：从对外金融负债减少方面（境外资金撤出）来看，2023Q4外资撤出221亿美元，撤出规模明显回落。其中，境外在国内存款减少导致资本流出159亿美元是导致2023Q4外资撤回的主要原因。从对外金融资产增加方面（境内资金流出）来看，2023Q4内资流出2799亿美元，流出规模大幅增加。其中，储备资产增加导致资本流出1412亿美元以及境内投资者加大对海外投资导致资本流出800亿美元是导致2023Q4内资外流的主要原因。

具体来看，2023Q4资本流出的去向主要为：

1）储备资产增加导致资本流出1412亿美元，占比46.8%（2023Q3为流入764亿美元，占比55.2%）。其中，外汇储备增加1229亿美元（2023Q3减少779亿美元），货币黄金增加164亿美元（2023Q3增加19亿美元），特别提款权增加13亿美元（2023Q3增加2亿美元），其他储备资产增加5亿美元（2023Q3减少4亿美元），在国际货币基金组织的储备头寸增加2亿美元（2023Q3减少1亿美元）。

2）境内投资者对海外投资增加导致资本流出800亿美元，占比26.5%（2023Q3为流出422亿美元，占比19.0%）。其中，直接投资增加610亿美元（2023Q3增加457亿美元），证券投资增加225亿美元（2023Q3减少58亿美元），金融衍生工具减少34亿美元（2023Q3增加23亿美元）。

3）我国金融机构在海外的存款增加导致资本流出364亿美元，占比12.1%（2023Q3为流入111亿美元，占比8.0%）。

4）我国金融机构吸收的海外私人存款减少导致资本流出159亿美元，占比5.3%（2023Q3为流出190亿美元，占比8.6%）。

5）我国金融机构对外贸易贷款增加导致资本流出148亿美元，占比4.9%（2023Q3为流出180亿美元，占比8.1%）。

6）其他对外资产增加导致资本流出75亿美元，占比2.5%（2023Q3为流入185亿美元，占比13.4%）。

7）境外对我国贷款减少导致资本流出61亿美元，占比2.0%（2023Q3为流出205亿美元，占比9.3%）。

（二）2023年全年资本流出拆解

在资本流出端，2023年资本流出5961亿美元，流出规模环比2022年增长5.3%。根据计算，2023年资本流出总额为5961亿美元（2022年为5661亿美元），对外金融负债的减少（境外资金撤出）和对外金融资产的增加（境内资金流出）共同导致了跨境资本的流出。

具体来看：从对外金融负债减少方面（境外资金撤出）来看，2023年外资撤出1661亿美元，撤出规模大幅减少。其中，境外投资者对国内投资减少导致资本流出1205亿美元是导致2023年外资撤回的主要原因。从对外金融资产增加方面（境内资金流出）来看，2023年内资流出4300亿美元，流出规模大幅增长。其中，境内投资者加大对海外投资导致资本流出2573亿美元以及储备资产增加导致资本流出1432亿美元是导致2023年内资外流的主要原因。

具体来看，2023年资本流出的去向主要为：

1）境内投资者对海外投资增加导致资本流出2573亿美元，占比43.2%（2022年为流出184亿美元，占比3.2%）。其中，直接投资增加1843亿美元（2022年减少303亿美元），证券投资增加702亿美元（2022年增加491亿美元），金融衍生工具增加28亿美元（2022年减少3亿美元）。

2）储备资产增加导致资本流出1432亿美元，占比24.0%（2022年为流入1204亿美元，占比36.4%）。其中，外汇储备增加1103亿美元（2022年减少1225亿美元），货币黄金增加310亿美元（2022年增加41亿美元），特别提款权增加24亿美元（2022年减少19亿美元），其他储备资产增加5亿美元（2022年减少3亿美元），在国际货币基金组织的储备头寸减少11亿美元（2022年增加2亿美元）。

3）境外投资者对国内资产投资减少导致资本流出1205亿美元，占比20.2%（2022年为流出3669亿美元，占比64.8%）。其中，直接投资减少235亿美元（2022年减少268亿美元），证券投资减少983亿美元（2022年减少3478亿美元），金融衍生工具增加12亿美元（2022年增加78亿美元）。

4）境外机构在我国的存款减少导致资本流出283亿美元，占比4.8%（2022年为流出744亿美元，占比13.1%）。

5）我国对境外贸易信贷增加导致资本流出264亿美元，占比4.4%（2022年为流入147亿美元，占比4.4%）。

6）境外对我国贷款减少导致资本流出172亿美元，占比2.9%（2022年流出663亿美元，占比11.7%）。

7）其他对外资产增加导致资本流出31亿美元，占比0.5%（2022年为流入300亿美元，占比9.1%）。

四、资本流入拆解

（一）2023Q4资本流入拆解

在资本流入端，2023Q4资本流入规模为1525亿美元。根据计算，2023Q4资本流入的总额为1525亿美元（2023Q3为1385亿美元）。对外金融负债的增加（境外资金流入）是导致资本流入的原因。具体来看：从对外金融负债增加方面（境外资金流入）来看，境外投资者对国内投资增长导致资本流入1367亿美元是2023Q4外资流入的主要原因。

具体来看，2023Q4资本流入的来源主要为：

1）境外投资者对国内资产投资增加导致资本流入1367亿美元，占比89.6%（2023Q3为流出1216亿美元，占比55.0%）。其中，直接投资增加1107亿美元（2023Q3减少427亿美元），证券投资增加282亿美元（2023Q3减少774亿美元），金融衍生工具减少22亿美元（2023Q3增加16亿美元）。

2）境外对我国贸易信贷增加导致资本流入114亿美元，占比7.5%（2023Q3为流入76亿美元，占比5.5%）。

3）其他对外负债增加导致资本流入24亿美元，占比1.6%（2023Q3为流入81亿美元，占比5.8%）。

4）我国对境外贷款减少导致资本流入20亿美元，占比1.3%（2023Q3为流入168亿美元，占比12.2%）。

（二）2023年全年资本流入拆解

在资本流入端，2023年资本流入规模为1095亿美元。根据计算，2023年资本流入的总额为1095亿美元（2022年为3305亿美元）。对外金融资产的减少（境内资金回流）和对外金融负债的增加（境外资金流入）是导致资本流入的原因。具体来看：从对外金融资产减少方面（境内资金回流）来看，我国对境外贷款减少导致资本流入430亿美元以及我国金融机构在海外存款减少导致资本流入208亿美元是2023年内资回流的主要原因。从对外金融负债增加方面（境外资金流入）来看，其他对外负债增加导致资本流入372亿美元是2023年外资流入的主要原因。

具体来看，2023年资本流入的来源主要为：

1）我国对境外贷款减少导致资本流入430亿美元，占比39.3%（2022年为流入1389亿美元，占比42.0%）。

2）其他对外负债增加导致资本流入372亿美元，占比33.9%（2022年为流入61亿美元，占比1.8%）。

3）我国在境外存款减少导致资本流入208亿美元，占比19.0%（2022年为流入205亿美元，占比6.2%）。

4）境外对我国贸易信贷增加导致资本流入85亿美元，占比7.8%（2022年为流出402亿美元，占比7.1%）。

2023年跨境资本继续净流出，规模为4866亿美元（2022年净流出2356亿美元）。其中，内资净流出3662亿美元（2022年净流入3061亿美元），外资净流出1204亿美元（2022年净流出5417亿美元）。

2023年跨境资本净流出为有数据以来最高。2023年跨境资本继续净流出，规模为有数据以来最高。2023年跨境资本净流出4866亿美元，超过2008年的净流出4402亿美元。考虑到2023Q4外资已重新转为净流入，净流入额为1284亿美元，显示了中国市场对外资的吸引力。随着美欧央行释放货币政策转向的信号，宏观环境改善或将令外资重新转为净流入。

证券投资全年继续净流出，外资债权类证券投资转为净流入。2023年证券投资继续净流出，外资证券投资流出规模明显降低。具体来看，外资证券投资中股权类继续净流出，债券类转为净流入。随着主要经济体紧缩货币政策可能转向，美欧政策利率将有所下行，有利于外资进一步配置人民币资产。

中美利差持续为负，直接投资转为净流出。2023年直接投资转为净流出，净流出额仅次于2017年与2019年。2023年直接投资净流出2078亿美元，其中内资直接投资流出1843亿美元，外资直接投资流出235亿美元。外资直接投资净流出主要是因为境外融资成本上升以及外部金融条件收紧。展望2024年，市场普遍预计发达经济体货币政策出现转向，如果政策转向符合预期，中美利差收窄或将带来外商直接投资净流入。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）