2024纺织服装行业中期策略报告
1.2024年上半年板块行情回顾
1.12024年上半年纺织服饰板块跑输大盘,板块估值回到历史低位
2024年上半年(截至6月21日),SW纺织服饰板块累计下跌14.45%,跑输沪深300指数16.33pct,位居三十一个申万一级行业的第二十三位。分子版块看,SW纺织制造、SW服装家纺、SW饰品累计跌幅分别为14.23%、14.53%、14.65%。SW饰品板块在金价稳步上涨、旺季终端销售带动下,2024年1季度实现显著超额收益;后续由于金价开启高位波动,终端观望情绪加重,加盟商进货意愿下降,板块持续回调。SW纺织制造板块和SW服装家纺板块走势基本趋同,2季度国内消费复苏不及预期,叠加上年同期社零高基数,板块持续回调。截至2024年6月21日,SW纺织服饰PE-TTM为17.4倍,较2024年初的23.2倍有所下降,处于近三年估值水平25%分位以下。
1.22024年上半年纺织制造龙头与红利股超额收益显著
个股层面看,2024年上半年(截至6月21日),SW纺织制造板块中,共有6只个股取得正收益,分别为华利集团(+30.66%)、伟星股份(+22.33%)、百隆东方(+11.99%)、新澳股份(+9.61%)、健盛集团(+8.26%)、鲁泰A(7.85%)。SW服装家纺板块中,共有7只个股取得正收益,分别为开润股份(+47.17%)、海澜之家(+29.21%)、水星家纺(+21.91%)、富安娜(+21.50%)、雅戈尔(+16.67%)、森马服饰(+8.34%)、报喜鸟(+4.40%)。SW饰品板块中,中国黄金取得正收益(+4.37%),其它黄金珠宝公司年初至今均录得负收益,其中,周大生(-9.62%)、菜百股份(-10.54%)、老凤祥(-13.19%)、潮宏基(-22.82%)、曼卡龙(-32.27%)。港股纺织服饰板块中,裕元集团、波司登、361度涨幅领先,其次为特步国际、安踏体育、申洲国际,李宁、赢家时尚、周大福表现居后。
2.纺织制造:库存回归健康,看好纺企订单逐季向好
2.1纺服出口及纺企营收增速逐步改善,纺企盈利能力持续修复
行业经历一年多去库存后,2024年初至今主要国家纺织服装出口实现修复。以美元计,2023年,我国服装及衣着附件、越南纺织服装、越南制鞋、孟加拉服装出口金额同比下降7.8%、11.3%、15.3%、17.6%。2024年1-5月,我国纺织品、服装及衣着附件出口金额分别为571.26、587.16亿美元,累计同比增长2.6%、0.2%,恢复至2022年同期的90.9%、94.4%。越南纺织服装、制鞋出口金额分别为131.82、86.40亿美元,累计同比增长4.2%、7.3%,恢复至2022年同期的88.0%、91.6%。2024年1-3月,孟加拉服装出口金额为85.94亿美元,累计同比增长0.8%,恢复至2022年同期的89.6%。
主要纺织制造台企营收增速逐季改善,产能利用率回升带动毛利率修复。以美元计,聚阳/儒鸿/丰泰季度营收增速分别于2023Q3/2023Q4/2024Q1由负转正,裕元鞋履制造业务营收2024Q1基本持平,鞋履出货量增速由负转正。2024年4-5月,主要纺织制造台企营收增速环比进一步提升。伴随产能利用率回升,主要纺织制造台企毛利率持续修复,2024Q1,丰泰/裕元/聚阳/儒鸿毛利率分别为21.0%/20.3%/27.0%/29.6%,同比提升2.9/3.5/1.7/1.1pct。
2.2我国及海外服装行业结束去库,国际运动品牌公司销售展望谨慎乐观
美国服装批发商库存水平有待进一步改善,我国纺织服装行业结束去库阶段。海外服装库存方面,2023年末,美国服装零售商库销比、美国服装批发商库销比分别为2.26、2.45,较疫情前2019年末相比,分别下滑0.05、上升0.19;2024年4月末,美国服装零售商库销比、美国服装批发商库销比分别为2.29、2.23,较疫情前2019年末相比,分别下滑0.02、0.03,美国服装批发商去库存进度稍慢于零售商。从目前库销比水平看,美国服装零售商库存水平已处于历史正常区间,批发商库存水平仍待进一步改善。我国服装库存方面,自2020年开始疫情对我国纺织服装销售节奏带来扰动,且服装产品具有明显季节属性,因此2020年-2024年初期间,我国纺织服装行业陆续经历“被动补库—>被动去库—>主动补库—>主动去库”阶段。2024年1-4月,我国纺织服装营业收入累计同比增长0.4%,期末产成品存货同比增长2.2%,产成品存货结束连续十二个月的下滑,我国纺织服装行业结束主动去库阶段。
国际运动品牌公司库存整体健康,多数品牌已走出主动去库阶段。截至2024Q1末,除VF公司,主要国际运动品牌公司库销比处于2019年至今50%以下水平,优衣库库存水平表现为此段区间最佳水平,因此我们认为国际运动品牌公司库存整体健康。结合最新季度营业收入与库存同比增速情况,彪马/安德玛/VF/Columbia公司营业收入与库存同比均处于下降状态,仍处于主动去库状态;其它国际运动品牌公司普遍连续三个季度实现营业收入增长,而库存下降,已由主动去库过渡到被动去库状态。
国际运动品牌销售展望有所分化,整体偏谨慎乐观。我们认为,品牌客户库存整体处于健康状态,是否会开启积极主动补库,取决于品牌端对于后续终端销售的展望。我们梳理主要国际运动品牌公司对于2024年营业收入的展望:(一)安德玛展望2025财年(2024.4.1-2025.3.31,下同)营收下降低双位数,Columbia展望2024自然年营收下降2%-4%,VF未提出2025财年营收指引,以上三家品牌公司对于后续销售展望偏弱。(二)2023年实现较快增长的运动品牌公司,Onrunning/迅销/Lululemon/Deckers/Asics对于后续营收增速展望虽然有所放缓,但仍有较好水平,Onrunning预计2024自然年汇率中性营收同比增长至少30%,迅销预计2024财年(2023.9.1-2024.8.31)营收同比增长9.5%,Lululemon预计2024财年(2024.1.29-2025.1.31)营收同比增长11%-12%,Deckers预计2025财年营收同比增长10%,Asics预计2024自然年营收同比增长低单位数。(三)阿迪达斯展望2024年汇率中性营收增长中至高单位数,较2023年的同比持平有所好转。(四)彪马展望2024年汇率中性营收增长中单位数,较2023年的同比增长6.6%有所放缓。耐克展望2024财年(截至2024.5.31日)营收同比增长约1%,较2023财年的同比增长9.6%有所放缓。
品牌公司供应商持续集中,若终端销售后续向好,预计头部制造商营收增速好于品牌自身。回溯制造商与品牌公司营收增速表现,制造商营收增速波动一般较品牌公司更为剧烈,主要源于品牌公司基于对后续销售展望带来的提前备货或减少下单。同时,品牌公司经历去库阶段时,往往存在供应商调整,份额向优质头部供应商及战略合作供应商进行集中。在2023年去库阶段,头部制造商未停止产能扩张,如华利集团继续在越南、印尼扩产,伟星股份建设越南工业园,申洲国际柬埔寨、印尼产能扩张。结合品牌库存情况及对后续销售展望,我们预计纺企今年营收增速回正,主要为品牌恢复正常下单,若后续终端销售向好,品牌公司有望上调业绩指引,头部制造商营收增速预计好于品牌自身。
3.品牌服饰:终端弱复苏,低基数影响预计社零数据环比好转
3.1消费者信心小幅恢复,低基数下社零数据有望好转
消费者信心指数与社零增速呈现较强正相关,2024年前4个月,消费者信心指数缓慢恢复。2024年5月,国内实现社零总额3.92万亿元,同比增长3.7%,表现低于市场一致预期(根据Wind,2024年5月社零当月同比增速预测平均值为+4.5%)。5月社零增速较4月(+2.3%)环比提升1.4pct。2024年初至今,我国消费者信心指数缓慢修复,4月消费者信心指数环比有所下滑(2024年1月、2月、3月、4月消费者信心指数分别为88.9、89.1、89.4、88.2,环比分别增长1.3、0.2、0.3、-1.2),叠加上年同期基数较高(2023年5月,社零同比增长12.7%),社会消费品零售总额整体增长较为平稳。从麦肯锡2024年5月发布的《2024中国消费趋势调研:预期谨慎存在潜力》中的数据来看,同样显示出受访者对于宏观经济的整体信心水平乐观的占比由12个月前的73%上升至76%;对个人/家庭财务状况的信心乐观的占比由63%上升至67%。
伴随社零数据上年同期基数的逐步回落,2024H2社零增速有望平稳复苏。从限上纺织服装商品销售额当月增速来看,2023Q1终端开始迅速恢复,2023年3-5月增速分别为17.7%、32.4%、17.6%,随后明显放缓,我们认为随着高基数影响逐步减弱,终端数据有望平稳回升。
从上市公司2023年以来的单季度收入变化来看,我们将2023年的单季度收入与2021年对应季度进行比较,23H2较23H1的终端表现略有回落。
3.2体育消费景气持续,品牌端库存优化,关注下半年奥运赛事催化
2024年上半年体育娱乐用品消费持续高增,运动赛事大年有望催化终端景气。2024年1-2月、3月、4月、5月,我国限额以上体育用品零售额同比增长11.3%/19.2%/12.7%/20.2%,持续好于纺织服装品类及商品零售大盘表现。2024年是“体育大年”,下半年,除了世界上规模最大的综合性运动会——第33届夏季奥运会将在法国巴黎举行之外,单项世界顶级赛事也陆续开始,有望提升民众体育运动参与率,催化体育终端消费。
2024Q1,361度终端流水表现超预期,其它国产运动品牌流水符合预期。从品牌公司层面看,李宁品牌、安踏品牌、特步品牌、FILA品牌、361度主品牌、迪桑特及可隆品牌零售流水同比分别增长低单位数、中单位数、高单位数、高单位数、高双位数、25%-30%,361度品牌受益于大众运动高性价比产品,流水表现超预期,其它运动品牌零售流水表现符合公司自身预期。
2023年线上渠道营收增速普遍慢于线下,特步与361度童装业务开店增速超过双位数。疫情后,线下客流恢复常态,线上渠道稳健增长,2023年各运动服饰公司线下渠道表现优于线上渠道。线上渠道方面,2023年,安踏体育电商渠道收入同比增长11.0%,占集团收入比重为32.8%;李宁电商渠道实现收入75.31亿元,同比增长0.9%,占集团收入比重为27%;361度电商渠道实现收入23.26亿元,同比增长38.0%,占集团收入比重为27.6%。线下渠道方面,安踏体育与李宁开店贡献有限,特步国际与361度整体开店增速为中单位数。李宁:开设直营门店战略布局高层级市场。截至2023年末,公司直营门店1498家,同比增加68家,加盟门店4742家,同比减少123家。2023年公司店铺总面积增长中单位数,平均单店面积达到245平方米,平均面积为410平方米的大店超过1660家,高层级市场流水贡献稳中有升。
2024Q1,李宁(不含李宁YOUNG)直营门店较年初净开1家,加盟门店较年初净减少27家。安踏体育:主品牌直营占比接近90%,FILA品牌单店效益提升显著。截至2023年末,安踏成人、安踏儿童门店分别为7053、2778家,同比增加129、99家。截至2023年末,公司在全国24个地区对安踏品牌采用混合经营模式,安踏成人门店,5400家门店采取混合运营模式,其中44%由公司直营,56%由加盟商按照公司运营标准经营。安踏儿童门店,2300家门店采取混合运营模式,其中64%由公司直营,36%由加盟商按照公司运营标准经营。安踏品牌DTC、电商、批发渠道收入占比为56.1%、32.8%、11.1%。公司预计2024年末,安踏成人、安踏儿童门店分别为7100-7200家、2800-2900家。
FILA品牌,2023年,实现营收251.03亿元,同比增长16.6%,而期末门店门店数量为1972家,同比减少12家,通过单店效益提升,实现营收增长。公司预计2024年末,FILA品牌门店为2100-2200家。特步国际:特步儿童外延拓店增速超过双位数。截至2023年末,中国内地及海外的特步成人品牌店共6571家,同比增加258家。中国内地特步儿童门店1703家,同比增加183家,同比增速为12.0%。361度:门店净开数量超预期,单店面积持续扩大。截至2023年末,中国内地门店共5734家,同比增加254家,平均单店面积同比提升9平米至138平米。361度儿童门店数量2545家,同比增加257家,同比增速为11.2%,平均单店面积同比提升11平米至103平米。
2023年终端零售折扣改善推动销售毛利率提升,2024Q1零售折扣稳中向好。2023年,安踏体育、李宁、特步国际、361度毛利率分别为62.6%、48.4%、42.2%、41.1%,同比变化为+2.4、持平、+1.2、+0.6pct。盈利能力普遍稳中有升,主要受益于品牌零售折扣改善。安踏品牌毛利率同比提升1.3pct至54.9%,主要由于品牌DTC转型持续推进。2024Q1,各运动品牌公司零售折扣保持稳中向好,2024Q1,特步主品牌零售折扣为7-75折,较2023Q4的约7折水平环比改善,与2023年同期水平基本一致。根据安踏体育2024Q1业绩交流会,2024Q1,安踏品牌线上零售折扣改善、线下零售折扣稳定,FILA品牌线上与线下渠道零售折扣均有所改善。根据李宁2024Q1业绩交流会,2024Q1,李宁品牌线上与线下渠道零售折扣均改善低单位数,线下折扣为6折高段。根据361度2024Q1业绩交流会,2024Q1,361度品牌零售折扣维持7折左右。
运动服饰公司库销比均回到5倍以下。2023年,安踏体育、李宁、特步国际、361度存货周转天数分别为121、62、89、92天,同比变化为-15、+5、-1、+2天。截至2023年末,安踏品牌、FILA品牌、361度、特步库销比均小于5个月。李宁全渠道库销比为3.6个月,较2022年末的4.2个月明显改善。2024Q1,各运动品牌公司库销比保持稳中下降,其中特步品牌库销比为4-4.5个月,环比持平,同比改善;安踏品牌库销比为过去几个季度中最好水平;361度库销比为4.5-5个月;李宁库销比略高于4个月,同比改善。
3.3618电商大促:平台间低价之争加剧,直播电商渗透率继续提升
618大促热度有所降低,直播平台增速放缓但渗透率持续提升。根据21世纪经济报道发起的《2024年618消费者问卷调查》,消费者对618期间购物欲望有所降低,对电商大促的态度和行为模式发生变化,更注重实用性和个人需求,而不是促销驱动。从大促结果看,结合星图数据与易观数据,我们认为:(一)2024年“618”期间,直播电商渠道增速较上年同期有所放缓,但增速仍快于传统电商平台,渗透率仍保持继续提升。根据星图数据,2024年“618”电商大促期间,综合电商平台销售额为5717亿元,直播电商平台销售额为2068亿元,我们测算,综合电商平台销售额占比由2021年的89.97%下降至2024年的73.44%,直播电商平台销售额占比由2021年的10.03%上升至2024年的26.56%。(二)各电商平台竞争格局方面,传统电商平台中,淘天仍然为首位,其次为京东、拼多多;直播电商平台中,抖音占据首位。根据易观数据,2024年“618”全周期,淘天、京东、抖音、拼多多、快手成交额占比分别为49.5%、19.0%、16.6%、11.3%、3.6%。
(本文仅供参考,不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息,请参阅报告原文。)