【国信证券】白羽鸡全产业链龙头，迎来蜕变新时期.pdf

2021-08-16

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一、公司简介：白鸡全产业链龙头，多点开花协同发展

专注白羽肉鸡产业链，深耕行业近 40 年

圣农发展主营白羽肉鸡养殖及深加工。公司主营白羽肉鸡饲养及初加工、鸡肉产品深加工业务，主要产品包括分割的冰鲜/冷冻鸡肉和油炸类、碳烤类、灌肠类等深加工鸡肉制品；此外，公司旗下品牌“安佰牧场”还销售牛羊肉类产品。公司下游客户既包括肯德基、麦当劳、德克士等知名连锁餐饮企业，也包括沃尔玛、家乐福、罗森等大型商超和便利店，以及天猫、京东、每日优鲜等线上零售平台；此外，公司鸡肉产品还出口韩国和日本。生产方面，公司是国内规模最大的白羽肉鸡食品企业，拥有全球最完整的白羽肉鸡产业链，涵盖饲料加工、原种培育、祖代与父母代种鸡养殖、种蛋孵化、肉鸡饲养、屠宰加工与销售、熟食加工与销售等多个环节。

圣农发展深耕白羽肉鸡行业近 40 年。公司 1983 年起源于福建省光泽县的一家个体养鸡场，创始人为傅光明先生。1992 年，从养鸡场发展而来的光泽鸡业有限公司正式成立，1993 年，公司种鸡饲养、苗鸡孵化、肉鸡饲养、屠宰加工、销售运输一条龙的养鸡产业链初具雏形，年产肉鸡 300 多万羽。2003 年，圣农集团正式成立，圣农发展为下设四个子公司之一，年产白羽肉鸡达到 3000万羽。2009 年，公司成功在深圳证券交易所 A 股上市，同年还成为肯德基的战略合作伙伴。

2011 年，公司通过定增募集投资的 0.96 亿羽肉鸡项目逐步投产， 2013-2014 年，公司将产能从光泽县扩张至福建蒲城县和政和县，随着异地扩张项目逐步落地，公司 2013 年年屠宰产能超过 2 亿羽，2015 年超过 5 亿羽，成为了全国最大的全产业链肉鸡饲养加工企业。2017 年，圣农食品并入公司，公司战略由鸡肉业务主导变为鸡肉和食品业务双轮驱动，产业链进一步延长，开始由农业养殖周期属性向消费属性转变，公司由此迎来蜕变新时期。2018 年公司设立了肉鸡产业并购基金，旨在协助公司做强做大，并于 2019 年正式完成第一笔交易，收购了甘肃中盛农牧 60%的股权，公司未来计划通过并购进一步扩大规模，巩固行业龙头地位。

圣农发展专题研究：白羽鸡全产业链龙头，迎来蜕变新时期

食品业务发力，提升盈利平滑周期

收入稳步增长，利润因食品占比提升，波动有望减小。2010-2020 年公司收入复合增长率达 20.8%，2020 年营业总收入达 137.45 亿元；归母净利润复合增长率达 22.1%，2020 年归母净利润达 20.41 亿元。由于白羽肉鸡养殖行业的周期性，公司归母净利润波动较大；2012-2013 年、2015 年和 2017 年分别受到 “速生鸡事件”、“H7N9 事件”以及行业产能过剩等因素的影响，公司归母净利增速出现急剧下滑，而 2019 年由于非洲猪瘟事件导致猪肉供给缺口扩大，带动鸡肉价格大幅上涨，公司归母净利也因此大幅上升。2020 年三季度鸡价周期回落，公司归母净利也因此有所下降；随着公司食品业务占比逐步提升，后续利润波动有望逐步减弱。

鸡肉业务周期性波动明显，食品业务收入快速增长。2017 年收购圣农食品后，公司形成了鸡肉和肉制品两大主业，2020 年鸡肉收入占比 64.55%，肉制品收入占比 29.66%，2020 年鸡肉毛利占比 56.85%，肉制品毛利占比 40.14%。公司鸡肉业务周期性波动较大，2013 年、2015 年和 2017 年由于行业不景气公司鸡肉收入增速和毛利均出现较大程度下滑，而肉制品业务则比较稳定，收入和毛利均保持快速增长。2016-2020 年肉制品收入年均复合增长 28.9%，高于鸡肉收入复合增速（2.7%），2020 年由于行业供给增加叠加疫情影响，鸡肉收入下滑 6.9%，而肉制品收入则仍然保持同比增长 3.4%。因此，食品业务发展有利于提升公司整体收入和利润增速，同时平滑周期波动。

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食品业务毛利率较高，提升公司盈利能力。公司肉制品毛利率相对较高， 2016-2020 年肉制品平均毛利率为 27.2%，而鸡肉平均毛利率为 17.7%。鸡肉业务毛利率波动较大，而肉制品业务毛利率比较稳定。2012-2013、2015 和 2017 年由于白羽鸡行业不景气，公司鸡肉吨价下降，毛利率也因此下降，而肉制品吨价则基本不受影响。因此，食品业务占比提升有助于提高公司的毛利率，增强公司盈利的稳定性。此外，自 2017 年收购圣农食品以来，公司毛利率、净利率和 ROE 均稳步上升，2020 年已分别达到 20.3%、14.9%和 20.7%，预计随着公司食品业务占比提升，公司盈利能力将再上新台阶。

从行业对比来看，公司盈利能力较优。圣农发展 2018-2020 年平均毛利率和 ROE 分别为 19%和 29%，低于民和股份和益生股份，但高于仙坛股份、禾丰牧业和凤祥股份。由于益生股份与民和股份处于白羽鸡产业链上游，主要生产父母代和商品代鸡苗，因而毛利率较高。2018-2020 年公司平均净利率为 15.8%，低于仙坛股份，由于仙坛费用管控能力较好，期间费用率在可比公司中最低，因而净利率较高。总体来看，圣农发展盈利能力位于行业上游水平。

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二、行业分析：周期下行难以逆转，食品转型大势所趋

白羽肉鸡基本面有望超预期，短期供给或面临短缺

白羽肉鸡行业具有很强的周期性。白羽鸡自身的繁育周期决定了行业具有较强的周期性，白羽肉鸡繁育周期涵盖从祖代种鸡、父母代种鸡、商品代鸡苗到肉鸡出栏的完整链条。从祖代鸡引种到商品代肉鸡出栏至少需要 14 个月（60 周），每套祖代种鸡一生可产商品代鸡苗 5400 羽，扩繁比例为 1：5400。因此，当期的祖代鸡引种量将显著影响 14 个月后的商品代肉鸡供给量，影响最长则可达 2.7 年（140 周）。白羽肉鸡苗和白羽肉鸡的价格波动显示，目前我国白羽鸡行业已基本形成 2-3 年的波动周期，2019 年是白羽鸡价格高点，2020 年起由于产能持续处于高位，价格逐步下探。

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短期白鸡供给短缺，预计 2021Q3 猪肉带来的白鸡替代需求增加将顺畅传导至价格端。一方面在供给端，从我们调研来看，2020 年底由于白羽鸡处于周期底部，父母代企业整体去化部分产能，从而导致目前毛鸡供给短缺；当前屠宰场收鸡困难（开工率低）也侧面验证该逻辑。另一方面在需求端，由于去年冬季非瘟疫情抬头导致仔猪数量显著下降，将加大 2021Q3 生猪供给短缺，预计猪价在 Q3 有望反弹，白羽肉鸡作为猪肉的主要替代品之一，其消费需求在 Q3 有望回暖。考虑到目前社会鸡冻肉库存维持约 60%的正常库存水平，预计随着猪价后续 Q3 的价格反弹，渠道补充产品库存将使得非洲猪瘟影响更顺畅地传导到白鸡产品价格端，有望提振白羽肉鸡整体市场。白羽鸡供给能力充足，面临产能过剩的风险。

中长期看，白羽肉鸡供给有望维持稳定，基本面有超预期的可能性。一方面， 2021 年白羽鸡的养殖存活率相对以往降低接近 10%，将持续干扰白鸡产能正常迭代，核心原因有两点：1）饲料质量下降，主要是由于今年玉米和豆粕等饲料原材料价格持续上涨带来供给短缺，贸易商提前囤货的现象较多，因此玉米和豆粕的质量有所下降；2）父母代种鸡肝破裂（可能是由于祖代种源患有白血病引起）等持续性疾病将带来产能干扰。另一方面，从 2021 年 1-4 月国内白羽祖代肉鸡的引种情况来看，后续引种可能存在持续性收缩，或将提振未来几年的行业景气。

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盈利中心向下游延伸，食品转型是大势所趋

白羽肉鸡产业盈利点向食品深加工下沉。一方面，随着人们对肉制品的需求不断增长，我国白羽鸡肉制品的市场规模日益庞大，肉制品规模增速明显快于白羽鸡增速，因此发展白羽鸡肉制品市场空间广阔；另一方面，白羽肉鸡行业由于周期性较强，价格波动较大，在行业景气度较低的年份，单一产业链环节的企业容易出现亏损，例如 2017年上游鸡苗销售企业益生股份、民和股份分别亏损了 3.10 亿元和 2.91 亿元，而下游鸡肉及肉制品深加工企业仙坛股份、圣农发展和凤祥股份则保持盈利。因此，布局食品深加工有利于平滑利润周期波动，提高盈利稳定性。再加上白羽鸡养殖企业 2019 年利润丰厚，在手现金充裕，因此企业有动力也有实力向下游食品深加工延伸；此外，随着 2019 年禽畜肉类价格大涨，下游食品或餐饮类客户为了锁定原料成本也有加强与上游养殖企业合作的动机，对养殖企业做熟食加工的需求不断提升。因此，总体来看，白羽鸡产业链的盈利点正在向食品深加工下沉。

白羽鸡养殖企业均积极布局食品深加工，一体化延伸是大趋势。近年来，圣农发展、民和股份、仙坛股份等白羽鸡养殖企业都在积极布局食品深加工，向产业链下游延伸，以此提高自身竞争力，扩大市场占有率。例如，凤祥股份深加工鸡肉制品收入占比近年来不断提高，从 2016 年的 26.7%提升至 2020 年的 49.3%，旗下鸡肉制品包括“优形”即食鸡胸肉系列、调理鸡肉系列以及“五更炉”熏鸡系列。仙坛股份 2020 年鸡肉产品收入达到 30.05 亿元，既包括分割的冻鸡肉、冰鲜鸡肉产品，也包括川香鸡柳、骨肉相连等调理鸡肉产品。提高熟食转化率，向食品深加工延伸已成为白羽肉鸡养殖企业发展的大趋势。

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优秀的养殖龙头有望转型消费成长股。我们认为，虽然白羽肉鸡行业未来2年将处于景气下行阶段，但是以圣农发展为代表的白羽鸡养殖龙头已经锻造了抵抗周期的能力。一方面凭借低成本优势和较高的产品溢价，企业在周期底部仍能保持盈利韧性，逆势扩张产能；另一方面，产业链高度延伸一体化，食品业务加速发展，有利于企业平滑周期波动，提升盈利中枢，企业将逐步摆脱“周期”影响，向“消费”属性过渡，从而获得更大的增长空间。

三、公司看点：养殖业务壁垒深厚，食品业务成长性足

全产业链协同发展：从育种到食品深加工，产业链高度一体化

公司建立了全球最完整的白羽肉鸡产业链。一方面，公司白羽肉鸡产业链已向上延伸至育种研发环节，2019 年 8 月，公司成功选育出国内第一个白羽肉鸡配套系——SZ901 配套系，摆脱了国外种源供给的限制，打破了我国白羽肉鸡种源完全依赖进口的局面，2019 年底公司已实现祖代种鸡全部自给有余。另一方面，公司产业链加速向下游食品深加工板块延伸，公司于 2017 年 10 月收购圣农食品，食品业务开始快速发展。自上而下的产业链一体化使得公司能够掌控生产的各个环节，在生产均衡稳定、疫病防控、食品质量安全以及规模化经营等方面都拥有更强的竞争力，构建竞争对手难以逾越的竞争壁垒。

受益于全产业链优势，和国内其他白羽肉鸡企业相比，公司业绩波动相对较小。与益生股份、民和股份、仙坛股份、禾丰牧业相比，公司产业链最为完整。我国肉鸡产业的生产经营环节整体较为分散，圣农发展通过将多个生产环节有机整合，实行纵向一体化经营，有效地避免了市场上饲料、祖代及商品代鸡苗、终端鸡肉销售价格的波动可能对公司经营成本造成的影响，使个别生产环节的不利影响因素内化为公司可控的管理问题，从而增强了公司抵抗市场风险的能力，降低了收入和利润的波动性。

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对标美国肉制品巨头泰森食品，产业链一体化是做强做大的必经之路。泰森食品成立于 1935 年，是世界上最大的肉制品供应商之一，主营鸡肉、牛肉、猪肉和预制食品业务，2019 财年总销售额达到 424 亿美元。根据其官网数据，泰森食品在美国鸡肉、牛肉和猪肉的市场份额分别达到 21%、22%和 16%，位居第一、第一和第三。泰森食品从肉鸡配送起家，此后不断拓展和延伸白羽肉鸡产业链，到 20 世纪 90年代就形成了从种鸡繁育、饲料生产、肉鸡养殖、屠宰加工到物流运输、食品加工的完整白羽肉鸡产业链。

具体来看，泰森食品 1974 年收购了科宝公司的部分股权（1994年进一步收购所有股权），而科宝是全球三大白羽鸡育种公司之一，全球市场份额达到 50%，泰森食品凭借科宝掌握了产业链上游最关键的育种环节。此外，泰森食品并不满足于白羽鸡养殖，而是进一步向食品深加工进军，20 世纪 90 年代泰森相继收购了 Culinary 等食品公司，拓展了预制食品领域。产业链高度一体化为其打造肉制品巨头奠定了基础。

泰森食品肉制品巨头之路并非一蹴而就，具体可分为 3 个阶段。1）第一阶段：肉鸡产业链垂直整合阶段（1930s-1950s）。在这个阶段，公司从活鸡配送逐步拓展到饲料生产、雏鸡孵化、肉鸡养殖和屠宰加工业务，形成了完整的白羽肉鸡垂直产业链。2）第二阶段：横向和纵向加速扩张阶段（1960s-1990s）。1966 年泰森收购了第一家同行业的鸡肉公司，开启横向扩张，1989 和 1998 年又相继收购了竞争对手 Holly Farms 和 Hudson，迅速成为全美第一大禽类一体化企业。纵向扩张方面，公司 1968 年开设了第一家鸡肉零售店，实现了从生产到零售的一体化；1974 年收购了科宝公司，实现了祖代种鸡自给，将种源培育纳入公司产业链；1995 年收购了 Culinary 食品公司，开始向食品深加工业务延伸。

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泰森食品肉制品巨头成长记为国内白羽鸡企业做强做大提供了宝贵经验：一是前期深耕鸡肉产业，不断延伸产业链，上游延长到肉鸡育种，下游大力发展食品深加工，形成一体化全产业链；二是中期通过并购横向扩张，不断扩大产能，实现规模效应，降低成本；三是后期适度多元化，发展除鸡肉以外的牛肉、猪肉业务，并进一步扩大食品业务配套，成为从农场到餐桌的综合性食品巨头。

泰森食品通过产业链一体化提高了盈利水平，降低了利润波动。2005-2020 年，泰森食品总营收从 2105 亿元增长至 2941 亿元，年均复合增速为 2.3%，且仍处于持续上升通道中。泰森食品肉类产品多元化发展，2020 年牛肉、鸡肉、猪肉和预制食品收入分别占比 36.5%、30.6%、11.9%和 19.8%，其中，预制食品收入占比不断提升，2020 年相比 2006 年提高了 9.2pct。泰森食品各产品的利润率参差不齐，2005-2020 年，猪肉、预制食品、鸡肉和牛肉的利润率分别为 7.1%、5.1%、5.1%和 2.6%，此外各产品利润率波动也较大，总体来看，牛肉和预制食品的毛利率呈波动上升趋势，而鸡肉毛利率 2015 年以来不断下降。 2005-2020 年，公司净利润从 28.6 亿元增至 145.7 亿元，年均复合增长 11.5%，随着肉类产品多元化和食品深加工延伸，公司净利润波动明显趋缓。同时高附加值产品的发展也带动了公司盈利水平不断提高，2020 年泰森毛利率和净利率相比 2005 年分别提高了 5.8pct 和 3.6pct。

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养殖业务：成本优势逐步凸显，产品溢价高于同行

公司为国内白羽鸡一体化龙头，食品安全和品质享有溢价。现行商品代肉鸡养殖主要有三种模式：一体化自养模式、“公司+农户”模式以及在前者基础上发展起来的“公司+基地+农场”模式。圣农为一体化自养模式，在这种模式下，公司自建生产基地，采用先进的标准化养鸡设施，内部员工负责饲养的整个过程。一体化自养模式由于养鸡全过程公司可监控，对于用药、防疫等都实行统一管理，因此出产的鸡肉安全性最可靠，品质最有保证。但是由于公司需自建生产基地和设施，因而资金壁垒较高，投入较大，对企业的管理水平也要求较高。与之相反的是“公司+农户”模式，公司向农户提供鸡苗、饲料等，合作农户负责饲养，最后公司再回收成熟的肉鸡。

该种模式资金占用少，没有土地资源限制，可以在分散风险的同时实现轻资产快速扩张，但是由于饲养过程掌握在农户手里，食品安全风险也相对不可控。此外，还有以仙坛股份和禾丰牧业为代表的“公司+基地+农场”模式，公司与大农场合作，实行“九统一”管理（统一选址布局、统一规划建设标准、统一供应饲料等），食品安全风险相对可控，同时资产相对较轻，有利于快速扩张。对比四家公司的资产周转率和毛利率，我们发现，采用“一体化自养”模式的圣农资产周转率相对较低，但是由于产品安全性和品质更有保证，圣农的平均毛利率相对较高。

圣农发展专题研究：白羽鸡全产业链龙头，迎来蜕变新时期

公司白羽肉鸡产能位于行业前列，具备规模优势。2009-2019 年，公司白羽肉鸡年产能从 0.96 亿羽增长至 5 亿羽，增长了 4.2 倍。目前公司白羽肉鸡产能已位居世界第七，亚洲第一位。从国内竞争格局来看，2019年公司在国内白羽鸡的市场份额约为 11%，禾丰牧业位于第二，市场份额约 9%。相比泰森食品在美国鸡肉市场 21%的市占率，我国白羽肉鸡行业龙头市占率仍较低，行业竞争格局比较分散，因此，圣农发展在国内的市场份额提升仍有较大空间。公司将持续扩张产能，2024 年有望达到 10 亿羽。公司 2019 年提出未来 5 年将通过并购等方式，将现有超 5 亿羽产能扩增至 10 亿羽。

该目标的提出一方面是为了匹配公司日益壮大的食品业务，公司计划 2024 年食品业务收入做到100 亿，占比 50%以上。目前公司鸡肉产量增速远远低于肉制品增速，不能满足食品业务快速增长需求，因此进一步扩大白羽肉鸡养殖产能，将有利于公司食品业务发展壮大。另一方面，产能扩张有利于公司发挥现有产业链一体化优势，进一步降低成本。此外，公司现金流充沛，资产负债率较低，具备良好的资金基础，能为扩张做好准备。2019 年 7 月，公司设立的肉鸡产业并购基金收购了甘肃中盛农牧 60%的股权，正式迈出了通过并购扩张产能，布局全国的第一步。

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得益于产业链一体化和规模优势，公司单位成本不断下降。2012-2019 年，公司鸡肉产品吨成本从 10426 元降至 7158 元，下降了 31.3%，2020 小幅上升至 7466 元。同期公司的主要原材料豆粕和玉米市场价格均只下跌了 21.7%，说明公司成本节约除由原材料价格下降带来以外，主要来源于公司内部。通过分拆公司的鸡肉吨成本，2014-2019 年公司原材料、能源、折旧和人工吨成本均呈下降趋势，分别下降了 35%、26%、15%和 12%。因此，我们判断，公司成本下降主要来源于：一是公司产业链高度一体化，可以减少外部饲料、父母代和商品代鸡苗采购成本，且 2019 年公司种源培养取得历史性突破，实现了祖代种鸡自给有余，进一步降低了祖代种鸡的采购成本，从而使原材料成本大幅降低；二是公司产能不断扩张，具备规模效应，随着规模的扩大能源和折旧成本逐步摊薄；三是公司持续推进的农业 4.0 项目和精细化管理，促进了生产的自动化、管理的智能化，有利于降低能源单耗，减少人力成本。

与仙坛股份对比，公司成本优势亦逐步凸显。通过与仙坛的单位成本进行比较， 2014-2018 年圣农鸡肉吨成本高于仙坛，至 2019 年吨成本则已低于仙坛。进一步观察单位成本构成，我们发现，一是 2014-2019 年圣农原材料成本下降幅度远大于仙坛，分别为-35%和-16%；二是仙坛的单位折旧和人力成本基本呈上升趋势，而圣农则不断下降；三是圣农的单位人工成本和折旧成本远高于仙坛。因此，我们认为，前期圣农吨成本高于仙坛的原因主要在于：如上文所述，圣农为一体化自养模式，资本和人力投入都比较大，因此前期资产折旧和人力成本也较高，而仙坛为“公司+基地+农场”合作养殖模式，资本和人力投入都相对较少，因此单位成本也相应较低。而至 2019 年圣农单位成本低于仙坛的原因，我们认为主要在于：一是 2019 年圣农突破育种技术，实现了祖代种鸡自给，引种成本有所下降；二是圣农产能规模更大，规模效益逐步显现，且公司的农业 4.0 等精细化管理措施在自繁自养的模式内更能体现降成本的效果。

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农业养殖 4.0 进一步夯实成本优势，降本增益效果显著。2016 年 8 月，公司率先在行业中提出农业养殖 4.0 战略规划，即全面实现管理智能化，生产自动化，食品安全系统化以及环保、消防标准化。公司积极引进智能化装备和系统，推动从种蛋到孵化、从饲料到养殖、从宰杀到加工的整个生产过程全部实现机械化、自动化。例如，2019 年 4 月，公司投入近 8000 万引进和自主创新改造的第一条自动化肉鸡加工生产线投入运行，大大节约了用工成本，提高了生产效率，用工由原来的 800 人减少至 500 人，产品加工滞留时间缩短 50%。农业养殖 4.0 项目以及公司持续推行的精细化管理使得公司能源、人工等生产成本不断降低，费用率也大大下降，2011-2020年，公司管理费用率从2.5%降至1.7%，平均管理费用率在行业可比公司中仅略高于仙坛股份（1.6%）。此外，公司人员效率大幅提升，人均创收和人均创利不断创新高。

公司鸡肉产品供货能力强，产品质量领先。得益于规模化经营以及一体化自养自宰的经营模式，公司产品供货能力强，产量均衡稳定，有助于为公司赢得大客户的青睐。公司鸡肉产销量稳步增长，2012-2020 年鸡肉产量从 37.3 万吨增长至 98.2 万吨，增长了 1.64 倍；鸡肉销量从 36.7 万吨增长至 97.9 万吨，增长了 1.66 倍。此外，公司鸡肉产品质量好，品质有保障，由于“一体化自养模式”，公司每一批鸡从种蛋到孵化、从饲料到养殖、从宰杀到加工的整个生产过程都可实现追溯，从而确保了食品安全性。据“食安舆情”口碑好评排行榜，公司的生鲜鸡翅中产品口碑舆情指数在同类产品中位居第一位，圣农的产品质量获得终端消费者高度认可。

圣农发展专题研究：白羽鸡全产业链龙头，迎来蜕变新时期

基于品牌和质量优势，公司鸡肉产品享受充分溢价。由于供货能力强，产品质量优势明显，公司与一系列大客户建立了长期而稳定的合作关系，在下游客户中享有良好的品牌声誉，保有稳定的市场份额。公司是肯德基、麦当劳的长期合作伙伴，也是双汇和太太乐等的重要供应商，2020 年公司前五名大客户销售额达 48.20 亿元，占比 35.07%。此外，公司还是 2008 北京奥运会、2010 上海世博会和 2015 杭州 G20 峰会等的鸡肉原料供应商，公司鸡肉产品在行业内树立了高端品质形象。稳定的大客户以及优秀的产品质量给公司带来了较高的产品溢价，2014-2020 年，公司鸡肉产品均价为 9862 元/吨，远高于仙坛股份（8648 元/吨）和行业平均（8033 元/吨）。因此，叠加低成本优势，公司鸡肉产品具备攫取超额利润的能力，有助于抵抗行业周期波动风险。

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食品业务：品类丰富推陈出新，渠道多元增长可期

圣农食品品类丰富，能满足客户多样化需求。2017 年 10 月，圣农食品并入公司，公司下游食品业务快速发展步入新阶段。圣农食品产品种类丰富，涵盖油炸类、蒸烤类、碳烤类、腌制调理类、灌肠类、水煮类和酱卤类等七大品类，可以满足连锁餐饮、商超、便利店以及对外出口等渠道的多样化需求。除鸡肉类产品外，公司还推出了“安佰牧场”牛羊肉系列，拓宽了肉类品种。2018 年圣农“安佰牧场”获得“中国互联网生鲜牛排领军品牌”称号，2019 年又获得了奥林匹克世界烹饪大赛中国烹饪队甄选食材荣誉。圣农食品凭借多元化的产品组合加深了与大客户的合作，公司早期只为百胜中国旗下肯德基供应鸡肉产品，而现在圣农食品还为其旗下必胜客、东方既白等品牌供应鸡肉、牛肉和猪肉等多类肉制品。圣农食品并入公司及其品类多样性有利于缓解公司利润的周期性波动，同时由于食品业务本身较高的毛利率也有助于推动公司的盈利能力提升。

圣农食品产品研发能力强，为品类多元化提供支撑。公司在光泽、福州和上海先后成立了三大研发中心，拥有 100 多人的专业研发队伍和耗资数千万元的 40 多套各类实验设备。此外，公司还配备了专业的中西餐厨务团队，厨师均有高级中/西餐厅、米其林餐厅、五星酒店的从业经历，定制的菜品能够满足终端消费者的不同口味，为下游餐饮客户提供强有力菜品的研发支持。2018 年，公司创新推出针对中餐渠道的星厨料理包系列，包括香菇滑鸡、川香辣鸡以及中国台湾卤肉、黑椒牛肉等料理产品；针对团餐企业客户推出团餐系列产品，包括肉粒方、照烧黄焖鸡等炒菜类产品以及脆皮炸鸡、咔滋嫩鸡排等休闲类产品。此外， 2017 年公司针对健身及健康人群推出了 4 度°鸡胸肉系列，并将其细化为 149g 男款和 101g 女款，受到广大消费者欢迎。公司重视产品研发和创新，研发投入不断增加，2015-2020 年，公司研发人员数量从 50 人增加至 199 人，研发支出从 2494 万元增加至 8358.71 万元。

圣农发展专题研究：白羽鸡全产业链龙头，迎来蜕变新时期

圣农食品全渠道布局，掌握优质大客户。公司建立了多元化的销售渠道，包括餐饮渠道、海外出口渠道、农贸批发渠道、商超渠道以及食品加工渠道，各个渠道协同发展，推动公司市场份额提升。公司深耕餐饮渠道多年，优秀的产品质量和稳定的供货能力使得公司赢得了一批稳定的大客户。公司西餐渠道的客户包括肯德基、麦当劳、德克士、棒约翰、宜家餐厅等西式连锁餐饮客户；团餐渠道的客户包括中快、蜀海等团餐行业的头部企业；此外，公司还与美团快驴、冻品在线等发展迅猛的 B2B 品牌展开了深度合作。出口渠道方面，公司获得了为数不多的对日韩出口热加工禽肉产品资质，与日本火腿、FOODLINK、日本服务、伊藤火腿以及韩国乐天、韩国普光集团、LG 集团等大型企业建立了稳定合作关系；零售渠道方面，公司产品不仅进驻沃尔玛、家乐福、华润万家等大型连锁商超，还积极拓展线上及新零售渠道，与天猫、京东、苏宁易购等主要全国电商平台以及易果生鲜、美团买菜、每日优鲜等本地电商平台开展合作，品牌影响力延伸至终端消费领域。

B 端：餐饮业的快速增长是公司食品业务突飞猛进的主要动力。由于我国居民人均收入不断提高，同时城市生活节奏加快，外出就餐频率提高等原因，我国餐饮业收入保持快速增长。2010-2019 年，餐饮业收入从 1.76 万亿增长至 4.67 万亿，年均复合增速 11.4%，连锁餐饮门店数量也从 1.5 万家增长至 3.4 万家，年均复合增速为 9.4%。餐饮业的高景气带动了对鸡肉制品的需求，圣农食品餐饮渠道收入占比高达 67%，餐饮业的爆发式增长是公司食品业务不断增长的主要动力。

圣农发展专题研究：白羽鸡全产业链龙头，迎来蜕变新时期

公司定位打造餐饮企业的中央厨房。中央厨房是未来餐饮行业的大趋势。一方面，现行餐饮企业普遍都面临门店租金成本和人工成本不断上升的挑战， 2010-2020 年，北京、上海、深圳、成都的商铺租金分别上涨了 2.58 倍、3.43 倍、2.62 倍和 2.18 倍，2010-2019 年餐饮业人均工资上涨了 117.4%。作为统一的加工和配送中心，食品深加工企业可以发挥中央厨房的作用，有助于简化餐厅店内厨房加工环节，从而减小厨房面积，节约租金和人工成本。另一方面，餐饮企业连锁化对食品加工标准化和规模化水平也提出了更高的要求，中央厨房可以为连锁餐饮企业提供统一的半成品或预制食品，门店只需简单加工即可出售，从而提高了餐品的标准化水平和出餐速度。近年来我国中央厨房市场规模不断增长，2019 年市场规模约为 3018 亿元，发展空间广阔。圣农食品定位为餐饮企业的中央厨房，凭借领先的供应链优势以及突出的产品研发和定制化能力，未来有望在中央厨房领域占据一席之地。

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C 端：零售市场肉制品增长潜力大，生鲜电商带动半成品菜风起。C 端市场是公司未来将着力培育的重点市场，也是提高圣农品牌影响力，塑造圣农高端品质品牌形象的重要渠道。随着消费者越来越追求食品的健康性、时尚性，以及消费方式的便捷性、体验性，未来肉制品 C 端市场的崛起动力将主要来源于：一是商超和便利店的不断扩张和下沉，城市白领高压和快节奏的生活使得快餐类肉制品和预制食品的需求持续增长，2012-2019年我国便利店数量从 5.54 万家增至 13.2 万家，年均复合增速 13.2%；二是外卖市场的高速增长，外卖行业讲究餐品性价比和出餐速度，半成品和预制菜类能较好地满足外卖需求，肉类产品有望提高深加工程度，向熟食化发展；三是生鲜电商等各种新零售模式快速崛起，生鲜食材终端配送能力大幅提高，肉制品是消费者通过生鲜电商购买的第三大品类，占比 54.1%，生鲜电商的普及将带动肉制品消费的增加。此外半成品菜占比 5.2%。由于消费者做饭的时间逐渐被挤压，出于对便利性和生活体验的追求，预计半成品菜的需求也会逐步增长。

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公司志在成为家庭便捷美食专家。公司确立了“品牌化、鲜品化、熟食化”的发展战略，未来公司将不断提高熟食深加工比例，同时着力提高圣农品牌在终端消费市场的影响力。目前，公司针对零售市场已经推出了方便菜系列和休闲小食系列，“安佰牧场”牛羊肉系列在线上的表现也非常不错。2020 年上半年，公司食品板块收入占比提升了 4.4%，其中 2C 渠道销售额增长了 137.4%，C 端市场增长较快。C 端渠道由于直接面对消费者，而消费者最关心的是食品安全与品质，因此在肉制品领域拥有强公信力的品牌非常重要。目前，我国肉制品市场品牌化程度仍不足，圣农在三季报中明确提出公司将“大幅增加品牌宣传预算，开展多样式的品牌推广策略，让消费者熟知圣农品牌，优享圣农产品”。凭借全产业链优势、优秀的产品质量和强大的产品研发能力，圣农有望在终端零售市场获得消费者信赖，树立强大品牌，不断提高市场份额。

圣农发展专题研究：白羽鸡全产业链龙头，迎来蜕变新时期

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（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）