【东方证券】半导体量测设备龙头，已进入放量前夜.pdf

2023-02-23

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1 平板显示检测领军企业，半导体、新能源开启成长新曲线

1.1 深耕平板显示检测，半导体+新能源助推战略转型

平板显示检测处于行业领先水平，半导体与新能源领域同步发力。公司自 2006 年成立起，深耕平板显示检测领域十余年，集合“光、机、电、软、算”一体化系统优势，在平板显示检测领域已处于行业领先水平，期间成立昆山精讯进入检测自动化领域，并着手布局搭建海外研发中心与投资平台，进一步走向国际化；2018 年，先后成立武汉精鸿等子公司开拓新赛道，涉及半导体、新能源、激光设备领域，战略转型初见成效。目前，公司将发展战略定为半导体、显示、新能源行业以测试设备为核心的综合服务提供商，未来将持续开拓半导体和新能源两大领域。

公司聚焦显示、半导体及新能源检测系统的研发、生产与销售。在显示领域，公司主营产品以 LCD 和 OLED 显示器件检测设备为主，目前正在积极布局 Mini/Micro-LED 检测设备，多款产品投放市场，取得了国外主流厂商的大批订单，且正在推进以μ-LED 为基础的半导体显示；半导体检测设备主要涉及半导体前道量测检测设备和存储芯片自动检测设备（ATE），走在国产替代前列，尤其是公司自主开发的半导体制程工艺缺陷全自动检测、晶圆缺陷自动识别与分类等核心技术，以及定位于高速和全功能的 BI 产品线；新能源领域主要产品为锂电池检测和生产设备，可用于锂电池生产和电池管理系统各阶段的测试，公司经过持续的研发投入，已掌握了智能制造的多项通用核心技术，产品应用领域不断拓宽。

公司股权结构稳定，实际控制人彭骞持股 26%以上。截至 2022 年 11 月 5 日，公司实控人彭骞先生直接和间接持有公司 26.08%股份。公司主要控股参股公司共计 21 家。苏州精濑、武汉精立等子公司聚焦平板显示设备业务，上海精测聚焦半导体前道测试设备，常州精测聚焦新能源设备业务。2022 年 6 月，公司通过股权激励计划向 300 多位公司核心管理、技术人员授予 575 万股激励股权，核心管理、技术人员与公司高度绑定，有助公司长远发展。

1.2 业绩新增长点持续涌现，未来成长可期

22 年前三季度营收略有下滑，半导体和新能源业务占比逐渐增加。公司营业收入 2019-2021年保持稳定增长，2022 年前三季度公司实现营收 18.2 亿元。平板检测显示设备方面，受疫情影响， 2022 年前三季度光学检测系统、OLED 调测系统和平板显示自动化设备收入较上年同期分别降低了 13%、34%和 67%，6 月开始逐渐恢复；信号检测系统受下游需求拉动，营收较上年同期增长 95%。半导体和新能源领域方面，半导体设备交付量显著提升，新能源设备开拓了新的市场，二者 2022 年均取得了较高的营收，较上年同期增长 44%和 502%，在营业收入中占比逐渐上升。

毛利率和归母净利润有所下降。公司归母净利润与毛利率在 2019-2021 年均呈下降趋势，与营收变动方向相反。受公司产品结构变化叠加原材料价格上涨的影响，2022 年前三季度，公司实现归母净利润 1.4 亿元，综合毛利率 44%。其中，OLED 调测系统及 AOI 光学检测产品是公司主要的利润来源，尤其 OLED 调测系统下游需求旺盛，拉动了该领域销售收入的快速增长。

平板显示业务毛利率有所下滑，半导体及新能源业务毛利率提升。信号检测系统、半导体检测设备和 OLED 调测系统 2022 年前三季度的毛利率水平均高于公司综合毛利率，依次为 59%、52%、 47%。信号检测系统具有较强的竞争力，在行业内保持领先优势；半导体和新能源设备毛利率保持上升态势。

公司费用率稳定。公司正处于业务扩张期，但仍维持着较为稳定的费用率，主要得益于公司较好的管理水平。

1.3 下游客户覆盖范围广泛，多元化业务发展降低客户集中度

平板检测业务客户资源丰富，未来将拓宽 Mini /Micro-LED 客户资源。平板检测行业具有客户集中度高的特点，优质的客户资源是行业日益重要的竞争优势。公司积累了丰富优质的客户资源，日前已全面覆盖 LCD、OLED 主要厂商，例如京东方、华星光电、Apple 等。作为平板检测行业的领军企业，公司正致力于提高公司研发实力与制造水平，未来将拓宽 Mini /Micro-LED 客户资源，客户数量将进一步多元化，有望降低客户依赖风险。半导体和新能源领域发展，有望降低客户集中度。公司与前五大客户建立了长期稳定的合作关系，凭借良好的产品性能和优质的客户服务赢得了下游客户的信赖。公司通过在新能源检测和半导体检测领域的布局，横向拓宽了客户范围，例如长江存储、宁德时代等合作伙伴。从公司客户集中度，即公司前五大客户的销售收入占当期营收比例来看，呈连年下降的趋势。2019-2022Q3，前五大客户的比例分别为86%、76%、72%、62%，最终销往公司第一大客户京东方占比也从2019 年的 45%下降到目前的 30%。

1.4 研发实力雄厚，高度重视人才建设

公司核心技术除了 AOI 技术以外，均源于自主研发，应用于平板显示、半导体检测及新能源设备等产品的批量生产。公司注重知识产权建设，持续加大对“光、机、电、算、软”技术融合与提升的研发投入，形成了完善的研发创新体系。

核心技术团队稳定，研发经历丰富。公司高度重视研发人员的管理，公司有 6 名核心技术人员，大都有国内外领先半导体公司的从业经历。截至 2022 年 Q3，公司研发人员总数已达 1597 人，占公司总人数的 50%。此外，公司分别在 2017 年、2022 年进行股权激励，充分调动了研发人员积极性。

公司重视研发投入与研发人员建设。公司的每年的研发费用自 2020 年以后均超过 3 亿元，研发费用率逐年上涨，至 2022 年 Q3 已达 21%。随着公司经营规模的不断扩大，公司研发人员数量由 2019 年的 1008 人上涨至 2022Q3 的 1597 人。

2 前道检测量测行业进入放量前夜，公司作为龙头之一确定性强

2.1 前道检测与量测设备市场空间大，已进入放量前夜

检测与量测设备是集成电路制造核心设备之一，是保证芯片良率的关键。检测与量测设备是应用于芯片制造工艺过程中的测量类设备和缺陷（含颗粒）检查类设备的统称。检测指在晶圆表面上或电路结构中，检测其是否出现异质情况，如颗粒污染、表面划伤、开短路等对芯片工艺性能具有不良影响的特征性结构缺陷；量测指对被观测的晶圆电路上的结构尺寸和材料特性做出的量化描述，如薄膜厚度、关键尺寸、刻蚀深度、表面形貌等物理性参数的量测。随着芯片结构的不断细微化和工艺的不断复杂化，工艺检测设备在先进前段生产线中发挥着越来越重要的作用。

检测与量测设备品类众多，贯穿整个芯片生产流程。薄膜沉积、光刻、掩膜、刻蚀、离子注入、 CMP、清洗等每个工艺环节的质量控制均需要用到检测与量测设备。

检测与量测设备 2022 年国内市场约 200 亿人民币，KLA 等美系厂商主导。全球半导体检测和量测设备市场保持高速增长态势， 2021 年全球市场规模达 100 亿美元，预计 2022 年将达到 112 亿美元，中国市场在全球中占比约29%，2022年国内市场空间约200亿元。前道检测设备领域中，科磊（KLA，美国）在大部分量测设备处于龙头地位，占全球 51%的市场份额；阿斯麦（ASML，荷兰）量测业务优势领域在套刻误差测量、电子束检测，应用材料（AMAT，美国）优势领域也在电子束检测，新星测量仪器（Nova，以色列）优势领域在膜厚检测设备，日立（Hitachi，日本）则主要是 CD-SEM（关键尺寸量测-电子束）处于行业领先地位，雷泰光电（Lasertec，日本）则聚焦 EUV 掩模版检测，创新科技（Onto Innovation，美国）优势在于关键尺寸测量和缺陷检测。

检测与量测设备国产率不足 3%，是未来长存、长鑫等产线扩产需要突破的关键环节。2022 年 10 月 7日，美国商务部工业和安全局（BIS）公布了一系列更广泛的出口管制新规，半导体制造端限制延伸至 18 纳米或以下的 DRAM 芯片、128 层或以上的 NAND 闪存芯片和 14 纳米或以下的逻辑芯片。直接导致国内长江存储、合肥长鑫等产线扩产规划受阻，相关厂商如果未来想在此次新规限制的技术范畴内扩产，检测量测设备的突破将成为关键的一环。根据我们的测算，国内头部厂商中科飞测、精测电子、上海睿励2021年在国内检测量测设备市场份额仅1.9%、0.7%、0.2%，行业国产化率未来 3-5 年至少 10 倍级提升空间。从确定性的角度看，国内主要存储、先进逻辑产线扩产诉求强烈，检测与量测设备突破必要性强。

设备验证有望加速，精测电子等头部厂商已有放量势头。由于过去国内检测与量测市场主要由美系厂商主导，国内厂商体量较小，我们预计，美国半导体管制新规后国内检测与量测设备厂商有望受到下游晶圆厂、政府部分鼎力支持，设备验证和订单放量加速可期。目前，头部厂商已有放量势头，精测电子 2021 年 12 月 1 日至 2022 年 11 月 11 日仅某单一大客户半导体检测量测设备新签订单就已达到约 3.4 亿，相当于 2022 年前三季度该部分营收的 3 倍以上；中科飞测 2021 年底在手订单金额达到 10 亿元，是 2020 年底的约 4 倍。

行业特点决定未来放量有望呈现指数级增长。一方面，半导体设备在下游客户验证有一定复用性，同种工艺的机台在客户 A 处通过验证后在客户 B 处验证时间有望缩短；另一方面，随着下游晶圆厂对于国产设备的信任度增强，订单往往呈现样机→小批量订单→大批量订单的特征，所以半导体设备放量过程往往存在加速趋势。以华海清科为例，公司2018年CMP设备在国内份额仅2%，但仅 4 年间便提升至 32%，增长倍数为 2 的四次方。我们认为，检测与量测设备市场目前相当于 2018 年的 CMP 设备市场，美国半导体管制新规和国内相关厂商扩产需求迫切的背景下未来国内相关厂商份额和收入增长将驶入快车道。

2.2 检测与量测赛道先发优势明显，公司作为龙头之一确定性强

行业先发优势明显，精测电子等头部厂商确定性强。行业先发优势主要来源于：1）检测设备的技术跨越电子束、X 射线衍射、激光照明以及高性能计算等领域，并需要运用光学、电学原理进行纳米级精密程度以及 3D 维度上的检测及量测，整体硬件技术壁垒高，且下游验证流程长、成本高，因此行业内存在先发优势；2）检测与量测设备功能的实现依赖数据积累和算法设计，头部厂商数据积累丰富，更具备优势；3）设备需要持续升级迭代，头部厂商依赖与下游头部晶圆厂的紧密合作能够第一时间了解下游客户最新工艺需求，保持技术的持续领先。因此，我们认为当前精测电子、中科飞测等头部检测与量测设备厂商有望持续保持领先优势，是未来检测量测国产化替代最大的受益者，具有高度确定性。

公司已有产品放量空间大。目前上海精测在膜厚、电子束、OCD 设备方面均处于国内领先地位，公司膜厚产品、电子束量测设备已取得国内一线客户的批量订单；明场光学缺陷检测设备（主要用于图形晶圆检测）已取得突破性订单，OCD 设备（光学关键尺寸量测设备）获多家一线客户验证通过，已取得部分订单，半导体硅片应力测量设备也取得客户订单。公司已有产品国内市场空间在百亿以上，去年该部分收入仅 1.4 亿元，未来放量空间广阔。

未来新产品拓展带来增量空间。目前前道检测与量测设备领域细分来看，公司目前仅覆盖 5 个主要类别，随着公司持续推进新产品研发、认证，未来产品品类拓展能带来的增量空间广阔，将不断贡献新成长曲线。

检测与量测设备长期盈利能力可观，国产厂商提升空间巨大。检测与量测设备由于定制化程度更高、且依赖于数据和算法，因此相比其他半导体设备环节具备更好的盈利能力，全球检测与量测设备龙头 KLA 最近财年的毛利率达到 60%，显著高于 AMAT、LAM 等厂商，此外净利率也达到 30%。公司相比 KLA 仍有巨大提升空间，盈利能力有望随未来业务放量快速提升。

长期服务收入有望带来进一步增量。检测与量测设备使用寿命长，以 KLA 为例，KLA 超过 50% 设备使用寿命达 18 年，平均使用寿命为 12 年，服务类收入受益于长使用寿命将不断增加，且受行业周期波动影响小，服务收入随装机量扩大呈现快速增长态势，收入贡献占比超过 20%。我们认为，长期来看，随头部厂商装机量持续提升，服务收入亦将为检测与量测厂商业绩表现带来显著贡献。

武汉精鸿布局 Memory ATE 检测设备，实现存储检测领域重要突破。公司子公司武汉精鸿主要聚焦自动检测设备（ATE）领域（主要产品是存储芯片测试设备），目前已实现关键核心产品技术转移、国产化研发、制造、核心零部件国产化，老化（Burn-In）产品线在国内一线客户实现批量重复订单、CP（Chip Probe，晶片探测）/FT（FinalTest，最终测试，即出厂测试）产品线相关产品已取得量产订单，CP 产品已完成交付、FT 产品即将完成交付，目前批量订单正在积极争取中。未来随着国内存储项目上量，精测电子有望受益。根据泰瑞达，2022 年全球 memory 测试市场大约 10 亿美元，受海外厂商爱德万、泰瑞达主导，公司设备具有重要的国产替代意义。

3 锂电设备绑定核心客户，未来空间广阔

3.1 聚焦中后段设备环节，市场空间广阔

公司锂电设备主要面向锂电池产业链中后段工序。锂电池生产工艺复杂，技术更新快，生产流程可分为前段、中段、后段。前段工序为极片制片环节；中段为电芯装配环节，以卷绕机或叠片机为核心设备；后段为电芯检测和组装环节，以化成柜和分容机为核心设备。公司的锂电池检测和生产设备主要在锂电池生产的中后段中发挥重要作用，具体产品为锂电池化成分容系统、切叠一体机等。

动力电池领域和储能领域有望快速增长。新能源汽车市场的井喷式发展带动了上游动力厂商的加速扩产，中国目前拥有最大的动力电池市场。GGII 数据显示，国内动力锂电池出货量 2022 年上半年出货量已超过 200GWh，同比增长 150%以上。经预测，2025 年全国动力电池市场出货量将达到 850 GWh，五年复合增速约为 60%。而储能电池市场同样发展迅速，根据 GGII 数据，2020 年中国储能电池市场出货量为 16GWh，预计到 2025 年中国储能电池出货量将达到 58GWh， 2020-2025 年复合增长率 29%。

锂电设备市场有望快速扩容。GGII 统计显示，2021 年中国锂电设备市场规模为 588 亿元，同比增长 105%，其中前端设备市场占比 44%，中端、后端占比依次为 36%和 20%。GGII 预测，在新一轮锂电设备扩产周期中，锂电设备市场规模将快速上升，2025 年可以达到 1200 亿元，其中锂电前中后段市场规模将分别上升至 508 亿元、415 亿元以及 277 亿元。

3.2 绑定核心大客户中创新航，受益大客户大幅扩产

中创新航 2021 年以来扩产项目总投资额超过 600 亿元。受益于新能源汽车产业的快速发展，中创新航、蜂巢能源等动力电池厂商纷纷加大投资扩产的节奏，2021 年 11 月，中创新航将 2025 年电池目标产能上调至 500GWh，并预计在 2030 年实现 1000GWh 的产能。自此，中创新航的产能扩张步伐明显提速。2021 年以来分别在合肥、武汉、江苏等地投建电池生产项目，总投资额 668 亿元。

可转债项目扩产锂电装备产能，与中创开展深度合作持续受益。公司通过发行可转债募投精测新能源智能装备生产项目，由常州精测设立于常州金坛，总投资 6.7 亿元，建设期 18 个月。项目的主要目标客户以中创新航等动力电池厂商为主，有关新能源产品的研发取得重要进展，化成分容测试系统和切叠一体机均已通过目标用户的认证，其中，化成分容自动测试系统核心组件化成及分容电源柜已实现量产销售。2021-2022Q3，累计取得化成分容产品订单金额 4.28 亿元。公司与中创将在锂电设备展开深度合作，共同研发产品，包括定期进行技术交流会、中创提供技术支持等，为募投产品的研发和认证提供了良好的保障，公司成长空间有望不断打开。

4 平板显示技术持续升级，带动检测设备需求旺盛

平板显示检测是平板显示器件生产制程中不可或缺的一环，工作原理是在平板显示器件如 LCD、 OLED 的生产过程中进行光学、信号、电气性能等各种功能检测，其发展主要受下游显示面板已有产业升级和新增产业投资的影响，与显示面板产业的发展息息相关。 LCD 大陆产能扩张趋缓，但国内已有产线存量升级需求旺盛。显示面板市场由 LCD 和 OLED 面板市场构成，目前 LCD 市场已趋于饱和。根据 Frost & Sullivan 数据，2019 年以前，OLED 出货量占比不到 1%，2020 年出货量快速增长到 120 万，2020-2025 年 CAGR 为 38%；LCD 显示面板 2020 年出货量约为 8990 万平方米，占据主导地位，产能增速趋缓，2016-2020 年 CAGR 为 20%，2020-2025E的 CAGR 为 5%。尽管未来产能增量趋缓，但已有产线存在存量升级需求，面板产线通常生命周期为 8 年，其中生产设备、检测设备技改需求约 4 年，带动 LCD 检测设备需求维持旺盛。

新型显示行业发展迅速。CINNO Research 统计显示，2021 年，中国大陆新型显示行业设备市场规模达 1100 亿元，其中，AMOLED 设备市场规模约 600 亿元，占比约 55%，Mini/Micro LED 和 TFT-LCD 市场规模各占比 24%和 21%。随着 2024 年新一轮建厂周期的出现，市场规模将迎来约 866 亿元的峰值；作为新型显示行业新的发力点，2025 年 Mini/Micro LED 市场规模将达 270 亿元。在新型显示行业检测设备领域，中国大陆 2021 年市场规模约 59 亿元，其中 Cell/Module 光学检测设备约 21 亿元，占比 36%。随着 TFT-LCD 及 AMOLED 多座工厂进入建设，2024 年市场规模有望突破 92 亿元，Cell/Module 制程光学检测设备将达到 26 亿元。

精测电子等本土厂商强势占领 AMOLED Cell/Module 检测设备市场，Array 检测未来拓展空间大。Cell/Module 制程中本土厂商表现不俗，以华兴源创、精测电子为代表的本土厂商竞争力较强，占据了一半以上的市场份额，其中精测电子以信号发射器为核心产品，在 AVI、API、De-Mura、 OTP、老化设备均有布局，占据 23%的市场份额。Array 制程的大陆销售市场主要由国外和台湾地区的供应商占据，精测电子仅占 3%的份额，未来仍有广阔空间。

公司平板显示检测设备布局全面。精测电子是行业内少数几家能够提供平板显示三大制程检测系统的企业，经过多年的发展，目前已经有 OLED 自动老化测试设备、LCD TV 自动测试设备、自动 Mura 补偿设备等投放市场，涵盖 LCD、OLED、Mini/Micro-LED 等各类平板显示器件检测系统。公司建设新型显示检测产业基地，重点投向 OLED 和 Mini/Micro-LED。武汉精立在武汉东湖高新区投资建设高端显示用电子检测系统生产基地，该项目建设期 3 年，总投资 6.8 亿元。为满足下游市场持续增长的需求，应对平板显示行业快速迭代发展，该项目主要集中于中大尺寸 OLED 和 Mini/Micro-LED 领域，属于在平板显示业务细分领域的进一步扩张，能够进一步完善关键产品布局，更好地适配下游厂商生产工艺。通过建设新型显示生产研发基地，购买先进研发设备，将助力公司提升新型显示领域高端电子检测系统的生产研发实力，进一步提升企业在该关键领域的核心竞争力。

布局 AR/VR/MR 头显检测设备，增添成长动能。AR/VR/MR 等头显设备配套检测的布局深入且已取得较大进展，其中 Micro-OLED、光学显示模组（Eyecup）等配套检测均已收获国际知名头部客户订单。另外公司与国际头部客户 M 合作开发的 Micro-LED 配套屏幕检测设备项目进展顺利，目前已拿到客户的验证订单，将为公司后续顺利拿到 AR 领域的量产订单奠定良好的基础。

盈利预测

我们对公司 2022-2024 年盈利预测做如下假设： 1) 收入的大幅增长来自于半导体设备、新能源设备的快速放量，精测半导体量测设备布局领先，受益国产化率持续提升；新能源设备绑定大客户中创新航，受益大客户大规模扩产。我们预计 22-24 年公司收入分别为 28、34、44 亿元。 2) 公司 22-24 年毛利率分别为 44.7%、45.7%、47.0%。毛利率的提升一方面受益于疫情后成本压力缓解，另一方面受益于半导体设备业务放量带来的盈利能力改善。 3) 公司 22-24 年销售费用率为 7.7%,7.4%和 7.2%，管理费用率为 8.8%,8.5%和 8.4%。销售、管理费用的下降主要考虑到销售收入的增长对费用有一定的摊薄影响。研发费用率预计 22-24 年为 19.0%、16.6%、15.1%，预计公司持续高研发投入进行产品升级、并拓展新产品、新客户。 4) 公司 22-24 年的所得税率维持 15.0%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）