1、 大行保持较强配债力度，股份行金融投资增速回落
2023 年国股行配债增速环比回落。2023 年国有行金融投资同比增长 12.27%， 较 2023Q3 小幅回落，仍维持较高配债增速，金融投资占生息资产比例进一步提高至 35%。股份行金融投资增速较 2023Q3 下降 2.41pct 至 8.19%，占生息资产比例下降 0.41pct 至 34.78%，主要源于股份行 2023 年配债节奏明显前置，年初债市利率处于 高位，股份行抓住时机加大债券配置力度，2023Q1 金融投资增量占比达 45%，因此 下半年配置规模较小。
存贷增速差对配债额度形成一定影响。一般来说，信贷是银行优先投放的资产， 投资额度具有明显的“被动”特征，存贷增速差走阔时，金融投资增速提升，如农 业银行、浙商银行 2023 年存贷增速差走阔，投资增速边际抬升；存贷增速差收窄时， 金融投资增速边际回落，如邮储银行、交通银行、招商银行、兴业银行等。
2023 年国有行贷款投资增速差为正，股份行贷款增长慢于投资。2023 年实体融 资需求仍然缓慢复苏，国有大行作为发挥信贷“头雁”作用的主力，仍体现较强的 信贷供给力度，而股份制银行的大类资产安排或被动增加债券配置力度。2023 年末 国有行信贷增速 12.9%，领先金融投资增速 0.6 个百分点；7 家股份行信贷增速 7.0%， 落后金融投资增速 1.2 个百分点。 从边际变化来看，国股行贷投增速差均向 0 收敛。2023 年国有行贷投增速差较 2023H1 收窄，源于下半年被动配置较多地方债，债券投资增速抬升；股份行贷投增 速差提升，主要是股份行配债节奏前置，下半年债券投资增速下降。
2、 2023 年银行自营投资结构变化
2.1、 配置盘占比提升
2023 年末多数上市银行配置盘占比提升。一方面受供给端因素影响，国股行被 动增持政府债，以配置为主；另一方面，资本新规正式稿出台，基金投资风险权重 或抬升，股份行或因潜在资本压力较大，赎回部分基金。
2.2、 品种偏好：增持政府债、压降企业债、基金、非标
整体来看，2023H2 上市银行增配政府债，压降企业债、基金投资和非标敞口。 （1）受特殊再融资债券和特别国债大规模发行的影响，2023H2 国股行增配政府债， 国有行+7 家股份行共增持约 3 万亿政府债；（2）利率债供给充足的背景下，银行自 营投资风险偏好收敛，压降企业债和非标敞口，2023H2 国有行+7 家股份行企业债、 非标持仓规模分别下降 1032 亿元和 1402 亿元。（3）受资本新规正式稿落地影响， 部分股份行和城商行压降基金投资敞口。
（1）资本压力大的银行政府债增持力度大，压降高风险权重资产
部分资本紧张的银行可能会严格管控资本耗用额度，如果我们用国有行 200BP 缓冲空间、股份行 100BP 缓冲空间来衡量的话，考虑系统重要性银行的附加要求后， 2023 年 6 月末农行、邮储、交行、中信、浙商相对紧张。2023H2 交行和中信低风险 权重的政府债增量占比较高，分别为 185%和 258%，同时压降高风险权重资产，交 行重点压降企业债、基金和非标规模，中信银行压降金融债、基金和非标敞口。
（2）流动性管理诉求强的银行增持较多利率品种
还有些银行增持政府债是出于流动性指标达标压力，如平安银行流动性覆盖率 2023Q3 降至 101%，增持国债和地方债可优化 LCR，平安银行 LCR 一直以来缓冲空 间都较小，2023 年末其政府债占比为 57.9%，在股份行中仅次于招商银行。
（3）负债成本抬升的银行适当品种下沉
2023 年以来国有行负债成本率抬升，部分大行如农行、建行、交行 2023H2 增 配金融债，适当进行品种下沉增厚收益；股份行中仅招行和平安负债成本率上升， 但招行负债成本绝对值小压力不大，平安银行则逆势增配非标，在 2023 年大多数上 市银行债券投资收益率下行的背景下，2023 年平安银行债券投资收益率较 2023H1 抬升 13BP。
2.3、 久期：利率下行，工行债券平均久期下降
2023 年下半年债市利率下行，工商银行债券投资平均久期下降。从历史数据来 看，工行债券投资久期和债市利率变动趋势一致，2023 年下半年债券利率下行，工 商银行债券投资久期缩短，规避利率风险。
具体来看，根据工商银行和邮储银行披露数据，邮储银行持仓以 1Y 以上债券为 主，2023 年末 1Y 以上债券占比超 90%，其中 1-5Y 债券占比为 46%；工商银行 1Y 以下和 5Y 以上债券占比高于邮储银行，5Y 以上债券占比最高为 44%。2023H2 工商 银行减持 3M 以内债券，1-5Y 债券增持规模最大，增加 3650 亿元，此外，5Y 以上 债券规模增加 1145 亿元；邮储增持 1-5Y 债券，减仓 3M 以内，3-12M 债券。
2.4、 交易盘：赎回基金，压降长久期资产
2023H2 国股行交易策略有所分化。2023Q4 债市利率开始抬升，国有行交易盘 敞口增加，但增幅较小，股份行交易盘净卖出，避免投资品种市值波动影响当期损 益。
（1）从持仓品种来看，国有行 2023 年下半年增持政府债、金融债，卖出企业 债、政金债和基金。具体来看，2023H2 政府债主要为交行增持（+223 亿元）， 交行 和中行基金赎回规模较大。股份行 2023 年下半年增持政府债和非标，卖出企业债、 金融债和基金,其中平安银行和兴业银行分别增持非标 281 亿元和 418 亿元，根据兴 业银行财报披露，非标为会计准则要求计入 FVTPL，并非为交易目的持有，其底层 资产以债券和信贷为主；此外，中信银行和民生银行基金赎回规模较大。
出于交易目的，上市国股行多卖出企业债。交易盘中金融投资由两部分构成： 交易目的持有和其他（准则要求计入等）。以交易为目的金融资产中，上市国股行多 卖出企业债，此外中国银行卖出较多金融债（-244 亿元）；非交易目的持有的资产主 要为基金投资，招行和建行增持基金，民生银行卖出，此外，兴业银行增持非标。
（2）从持仓久期来看，国有行交易盘投资久期长于股份行。国有行交易盘中 5Y 以上资产占比均超 10%，农业银行高达 41%，或源于被动持有二永债，交易盘久 期被拉长。股份行交易盘久期较短，无期限资产占比高，无明确到期期限的资产主 要为货币基金，因此中信银行、平安银行、浙商银行、宁波银行等银行交易盘中货 基占比可能会比较高。 从交易久期变化来看，国股行均压降 5Y 以上长久期债券。资本新规落地后交易 账簿风险权重抬升幅度大，而交易账簿中债券久期越长，资本占用越多，因此国股 行均压降长久期债券规模。此外，国有行多增持 1-5Y 金融资产规模。
2.5、 配置盘：受供给端影响，增持政府债
国有行和股份行配置盘均大幅增持政府债，主要受供给端影响。2023 年 10 月以 来大量发行地方政府特别再融资债及特别国债，国有行作为地方债主要配置力量， 被动配置大量地方债。股份行主要增配政府债，政金债、企业债和非标规模下降， 压降企业债和非标主要因资本新规扰动，也受到存款增长情况不佳配债额度收缩影 响。
3、 基金投资行为变化：受资本、流动性和 FTP 考核扰动
3.1、 总量：股份行和宁波银行基金赎回规模大
从已披露 2023 年财报的银行来看，2023 年末基金投资规模超 2000 亿的银行有 邮储银行（6216 亿）、兴业银行（5962 亿）、中信银行（4212 亿）、光大银行 （2966 亿）、招商银行（2423 亿）、宁波银行（2067 亿）、北京银行（2033 亿）。 整体来看，2023H2 国有行和股份行均压降基金投资规模。六大行基金投资规模 下降 13 亿元，国有行中交通银行基金规模压降较多，但其统计口径中含非标，亦可 能是非标规模下降所致。7 家股份行基金投资规模下降 278 亿元，其中民生银行（-706 亿）、中信银行（-369 亿）压降规模最大，招商银行资本压力小，受资本新规影响不大，增持 489 亿元基金。此外，宁波银行 2023H2 基金规模下降 499 亿元。
上市银行持仓基金多出于非交易目的，银行账簿基金占比高。从银行账簿来看， 2023H2 招商银行、建设银行增持基金，民生银行卖出基金；交易账簿来看，农业银 行增持基金、中国银行和兴业银行卖出基金。
3.2、 类型：赎回货基，增持被动指数型和短期纯债型基金
分基金类型来看，银行自营投资货基的意愿持续下降，增配被动指数型债基和 短期纯债型基金。参考关联人口径的基金持仓数据，2023 年末货基投资规模较 2023 年 6 月末下降，但被动指数型债基和短期纯债型基金投资规模明显增长，同时占比 提升，较 2023H1 分别提升 0.59pct 和 0.05pct。
2023 年银行自营投资定制基金占比下降。市场普遍认为在资本新规出台后，定 制债基将享受资本计量方法上的优势，资本占用较低，因此银行会加大配置力度。 从关联人持仓口径来看，2023H1 银行定制债基投资比例有所抬升，但 2023 年末下 降。我们推测有两点原因：（1）资本新规实际落地并未严格执行，基金计量方法上 银行仍可采用穿透法计量，因此定制基金的优势减弱。（2）定制基金底层资产中金 融债、信用债占比高于普通债基，穿透计量后资本占比较高，此前未严格执行基金 穿透计量要求的银行将压降一部分定制基金敞口。
3.3、 资本：自营持仓货基风险权重下降
银行持仓货基和债基杠杆率较 2023H1 均下降，货基加权平均风险权重下降， 债基提升。受资本新规影响，2023 年末银行持仓基金杠杆率有所下降，货基下降 1.89pct，债基下降 0.9pct。从基金底层资产情况来看，货基压降买入返售占比，或源 于货基买入返售质押物中利率债占比低，信用风险缓释作用弱，资本占用较高；此 外，货基增配同业存单和银行存款，货基底层资产中以 3M 以内期限资产为主，或 更多持有短期存款和同业存单，资本新规落地后风险权重不变。债基增配国债，减 配政金债、金融债和同业存单。底层资产结构和杠杆率调整后，2023 年末货基风险 权重较 2023H1 下降 2.56 pct，债基风险权重提升 6.02pct。
3.4、 各家银行基金投资策略分化
各家银行基金投资策略分化，主要受流动性和资本监管影响。整体来看，受资 本新规影响，多数银行减仓货基和中长期纯债型基金，增持被动指数型基金。
（1）流动性指标影响：国有行中建设银行增持货基，或源于流动性覆盖率阶段 性承压，2023Q3 建行 LCR 环比下降 18pct，投资货基有利于改善 LCR。
（2）资本影响：浦发银行和中信银行资本缓冲空间相对较小，2023H2 浦发银 行赎回 666 亿元货基（关联人口径）。中信银行基金敞口亦大幅压降，从中信银行历 史基金投资期限来看，2022 年三季度末 5Y 以上占比超 97%，推测中信银行基金投 资以中长期纯债型为主，2023H2 赎回的基金或主要为中长期纯债型基金。此外，兴 业银行中长期纯债基金规模压降较多，可能在于兴业银行持仓债基中杠杆率偏高， 资本新规落地后资本占用抬升，于年末适当压降。兴业银行压降货基同时增配短期 纯债型基金，短债基金对货基替代效应开始显现。
（4）FTP 考核影响：推测宁波银行主要赎回货基。 2023H2 宁波银行交易盘主 要压降企业债（-248 亿元）和基金投资（-499 亿元）敞口，从其交易盘期限结构变 化来看，即时偿还的金融投资规模下降 718 亿元，推测宁波银行赎回的基金类型主 要为货币型基金。我们假设银行账簿基金投资 FTP 设定为上周 3Y 国开债收益率来 做移动平均+税收减点，税收减点=货基名义收益率*（所得税率+增值税率）。2023Q4 债市利率上行，银行基金投资 FTP 成本快速抬升，考核创利较低，或构成宁波银行 货基赎回压力。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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