一、高利率制约换房置业，低库存兼具短长期原因
高利率背景下，2023年美国楼市延续缩量
成屋方面，2023年12月美国成屋销售折年数（季调）378万套，创 2010 年 11月以来月度新低；全年成屋销售409 万套，较 2022年503万套下滑19%，创1996年以来最低。 新房方面， 2023年12月美国新房销售折年数（季调） 66万套，同比/环比分别增8%/4%；全年新房销售近67万套，同比增 4%，但低于2019-2021年。2023年美国新房市场表现好于成屋，或与新房供给增加、成屋可售库存偏少、开发商价格让利 有关。 总体来看，2023年美国新房与成屋总体成交延续缩量状态。
存量房贷锁定低利率，高利率抑制换房置业
美国房贷以固定利率为主、受益过去低利率环境，存量房贷利率较低。据Realtor.com统计，2023Q2有2/3的房贷利率低于 4%，82%的房贷利率低于5%。 2022年以来受美联储加息影响，美国30年期固定房贷利率从2021年12月3.1%低点升至22年10月6.9%高点，23年10月进一步 升至7.6%。房贷利率攀升大幅提高购房成本，尤其是锁定低利率的待换房置业群体，导致成屋供需大幅萎缩、流动性急剧 下滑。 据NAR调查，2023年美国售房者中39%购买了更大房屋、28%购买同等大小房屋。表明美国购房需求中置换需求占比较高。
美国房价调整幅度有限，低库存是重要支撑
不同于成交规模明显萎缩，2022-2023年成屋价格高位震荡。美国房价并未随着 成交量萎缩而同步下滑，根据全美地产经纪商协会，2022H2美国房价见顶回 落，成屋价格中位数从2022年6月41万美元/套降至2023年1月36万美元/套，此后 在2023年6月反弹至41万美元/套，12月回落至38万美元/套。 美国房价调整幅度有限，低库存是重要支撑。2023年美国成屋库存处于历史极 低水平，12月仅100万套、去化周期3.2个月。由于市场可选择房源少，购房者话 语权弱，业主让利意愿亦低。
成屋低库存或源于置换成本高、居民财务健康
成屋库存低，表明业主并未大规模抛售房屋，即使是在2022H1房价回调时，我们认为有如下三个原因： 一是高利率背景下，业主坐拥低利率房贷，换房置业成本高，因此挂牌出售房屋数量减少。 二是居民资产负债表稳健，高利率导致被迫卖房或拍卖情况少。美国经历2008年次贷危机后，居民部门主动压降杠杆， 叠加经济收入增长，2023Q2居民杠杆率已降至2001年水平；2020年新冠疫情以来，得益于美联储货币宽松与积极财政政 策，叠加房价上涨带来资产增值，美国居民资产负债表相对健康。2023年美国丧失住房赎回权案例不到40万件。 三是租金价格明显上涨，租售比具备吸引力情况下，部分业主选择出租而非出售。
从房屋空置率看，2009年以来长期下行印证供需平衡趋紧
从空置房屋数量看，2009年以来美国空置的房屋数量呈现下行趋势，截至2023Q3空置房屋数量1517万套、占住房存量比 重为10%，回到1986年左右水平。从结构来看，20世纪90年代以来季节性空置、偶尔使用、有其他住所导致的住房空置 占比相对稳定，但因其他原因退市（老化废置/维修翻新/破产拍卖/法律诉讼/维修翻新/存放家具等）的房屋占比从18% 提高至24%，而用于出租或出售的房屋占比从2009年34%降至2022年23%，这也导致2023Q2年自住房屋空置率（ 0.7% ） 创1956年以来最低，出租空置率（ 6.3% ）同样处于历史较低水平，2008年这两个数据一度高达2.9%跟10.1%。总而言之，从整体房屋空置及出租/出售房屋空置情况看，2009年以来美国房屋供需平衡趋紧。
二、降息将促进供需释放，美国楼市或将温和回暖
美联储或重启降息，有望促进房屋供需释放
随着美联储暂停加息，美债收益率在2023Q4见顶回落，带动30年期房贷 利率同步回落。美国房贷利率回落，有望刺激购房需求释放，尤其是因锁 定低利率而不愿换房的待置换群体，实现供需层面相互促进。 据Realtor.com，2023年11-12月新挂牌出售房屋数量连续两个月同比正增 长，活跃挂牌房源数量亦同比出现正增长。
若降息幅度有限，2024年成屋销售回暖或较温和
值得关注的是，截至2024/1/25美国30年固定抵押利率6.69%仍偏高，而2023Q2有2/3业主房贷利率低于 4%、有82%的房 贷利率低于5%。若全年美联储降息幅度有限，业主观望情绪较强，2024年成屋销售回升幅度或相对温和。 参考历史，美债收益率回落后，美国成屋销售多呈现筑底改善但略有滞后。 2000年1月美债收益率见顶回落，成屋销售折年数在500-550万套水平筑底，2002年才开始持续抬升； 2007年6月美债收益率见顶回落，但受次贷危机影响，成屋销售折年数震荡筑底，2010年下半年重启上行趋势； 2018年10月美债收益率见顶回落，2019年成屋销售折年数从1月498万套升至12月553万套；随后2020-2021年新冠疫情爆 发、流动性宽松与美国财政支持下成屋销售大幅走高。
高房价刺激开发商供给，短期高库存制约新开工
相比成屋，美国新房价格偏高、供给量小、可选范围不多，并非多数家庭购房首选。2022-2023年在高利率背景下，新 房成交高位回落，但高房价刺激开发商供给意愿、新开工仍高，导致新房库存持续累积，开发商选择以价换量、促进新 房销售。 往后看，随着美国房贷利率见顶回落，购房需求与流动性回暖同样有望促进新房销售。供给方面，当前新房库存偏高 （2023年末新房去化周期达9个月），将抑制开发商开工意愿，2021-2023年私人住宅新开工从160万套降至141万套，预 计2024年新开工规模继续下滑。但随着未来销售迎来明显回暖、库存回落至合理水平，叠加长期来看美国房屋供需偏 紧、成屋库存规模偏低，对于房屋新开工均是较强支撑。
三、家居库存降至中等水平，关注高出口业绩优标的
美国家居进口中我国占比超3成，2023H2进口逐步改善
据Euromonitor估计，2022年美国室内家具市场零售规模为1393亿美元，预计2025年升 至2101亿美元。2022年美国从全球进口的家具及其零件、褥垫及类似填充制品合计639 亿美元，同比增长7%，其中从中国进口196亿美元，同比降6%，但仍占到美国进口总 额的31%。考虑国内部分企业到越南等地建厂，实际依赖度更高。 2023年11月美国从中国进口的家具及其零件、褥垫及类似填充制品金额同比降5%左 右，降幅逐月收窄；11月中国出口至美国的家具、寝具、灯具、活动房金额同比增长 11%，改善更加明显。
美国家居行业受益楼市复苏，且库存水平已明显回落
一方面，作为地产后周期行业，2024年美国家居行业有望受益美国地产销售温和复苏。 另一方面，美国家居行业库存降至历史中等水平，后续将进入被动去库与主动补库阶段。2021年因美国楼市较好叠加海运 价格高企，促使美国家居企业主动补库。2022年以来上述逻辑逆转导致行业持续去库，目前仍处主动去库状态，但库销比 已降至历史中等水平。随着地产销售逐步复苏，将带动家居库存进一步被动降低，此后迎来补库存需求。2023年11月批发商家具及家居摆设销售额季调同比降4%，库存同比降15%；若从22年9月库存高点207亿美元计算，库存累 计跌幅为16%，库销比从2个月降至1.7个月；作为对比，2008年金融危机爆发，季调库存从2月94亿美元降至2009年11月低 点75亿美元，降幅20%；库销比维持1.7个月。
国内品牌出海，或分享美国跨境电商红利
美国电商业务起步早、发展较快，形成以亚马逊为行业龙头。近年随着 TikTok、TEMU与SHEIN等跨境电商平台崛起、通过低价策略开发市场，行业 竞争与发展有所加速。据艾瑞咨询研究，2022年美国电子商务零售额同比增 长15.9%。美国为中国跨境出口电商第一大目的地，2022年占比达34%。 2022年中国跨境出口B2C电商品类中，家居与户外分别占比17.4%、11.4%。 恒林股份、致欧科技等国内家居企业近年积极发展跨境电商、输出品牌产 品，有望分享美国电商发展的红利。
家居出口标的梳理：关注美国收入占比高、业绩韧性强的标的
匠心家居、恒林股份、麒盛科技、建霖家居、致欧科技 等收入来源中美国占比较高。从2023Q1-3表现看，匠心家居、恒林股份、致欧科技、麒盛科技业绩增长较好，在行业需 求偏弱背景下，展现出较强的α能力。
报告节选：
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
相关报告
房地产行业专题分析：剖析美国地产供需，关注优质出口标的.pdf
房地产企业全成本管理-责任成本管理体系的实践.pptx
房地产投资分析.pptx
房地产行业专题报告：我国城镇化区域分化破境研究，城镇化的困境之斗.pdf
房地产业流程.pptx
中国私募股权基金与房地产基金研究.pptx
