2023年8月以来，恍如隔世
首先，我们来回顾一下“龙卷风”般的行情，恍如隔世：从2023年08月08日这周开始，一揽子化债政策的推动下，市场行情开始酝酿，或有参与者在逐步转变。
一级发行方面，从投标倍数和发行票面的变化能直接感受到市场的追捧。二级估值方面更可见行情演绎之迅速。
而这当中，离不开今年以来天津的一系列改变与政策支持：
第一，特殊再融资债的支持与倾斜是天津破局的重要因素，其短债占比高、持续高频借新还旧接续的情形将由此发生改变。第二，年初以来，诸多大行以及央企集团与天津签署战略合作协议，金融资源加持支持天津发展。第三，自身区域基本面的提振，产业基本盘的夯实，新年新气象，开年以来，天津的产业创税以及土地市场均交出了不错的答卷，并且天津市各方面均为未来的经济产业腾飞，做出努力，做到实处。第四，财政政策上能否有更多的可期待之处？从全国来看，天津上缴中央税收的比例也是名列前茅。
行情至此，破局之后我们再续前篇，进一步讨论以下几点。
天津，破局（续）
化债政策落地后，我们进一步推演：
第一，津城建、天津轨交、滨海建投及津保税等几个AAA且存量债体量较大的核心亮点，1年内估值虽然已经显著下行，但考虑到当前城投整体板块的收益情况，仍属于可选优质资产，风险显著缓释，对主流机构而言，当前票息仍有吸引力。
第二，整体区域风险缓释，天津区域化债一盘棋考虑之下，延展至其他区县主体，尤其是发债相对较多的核心区域主体，比如武清、西青、津南、北辰等，当中关键在于机构自身需求、风险偏好及流动性把控等方面的匹配。
第三，久期能否适当拉长，当中重点讨论在于津城建，往超过1年拓展，性价比如何？
一者，当天津整体区域风险缓释，津城建开始净偿还时，1年内短端定价或已相对充分，更多随着市场及流动性变盘而变，但1-2年期限利差趋势上或将有所压缩。
二者，压缩到什么幅度？我们对比参考两个时期对应的期限利差，一是2019年时，短端和当前定价相似，彼时尚未经历永煤、地产和理财赎回，作为一个时间区间；二是津城建存量债在1000-1200亿区间的2018年，1-2年期限利差以区间值概算，均在50BP左右，当前或许不一定能完全压缩至这个水平，但我们按50-100BP推算，当前的估值水平仍有大幅下行的空间。
三者，性价比如何？当然，对许多主流机构而言，会有一些担心，政策落地并非一日之功，其中如有不及预期或者其他超预期因素扰动，又该如何？
诚然会存在这些问题，这当中最重要的或许还是考虑自身需求后，风险和收益的匹配，风口在，时代在，但赛道不同、选择不同，会有结构性差异，而有这类需求的坚实参与者，并不少，天时地利人和之下，趋势来时，乘风而上。
