2024年农林牧渔行业投资策略报告：周期与成长并行

1.行情回顾：农林牧渔跑输对标指数

受到2023年养殖行业景气度低迷的影响，近一年农林牧渔（中信）指数下跌-12.65%，跑输上证指数7个百分点，跑输沪深300指数4个百分点。

2024年初-6月26日，农林牧渔指数（中信）绝对收益率为-7.51%，在中信一级30个行业中，排第20位，跑输沪深300指数8.94个百分点。

2.畜禽养殖：周期与成长共舞

2.1.生猪养殖：把握行业上行周期

2.1.1.生猪产能去化进入兑现期

2024年上半年，商品猪出栏量和仔猪供应量均呈下降趋势，生猪产能去化逐步进入兑现期。根据国家统计局数据，2024Q1全国出栏生猪1.95亿头，同比-2.23%。受到前期猪价长期低迷和能繁母猪产能去化的影响，仔猪供应量也明显减少。据博亚和讯统计，2024年1-5月全国断奶仔猪供应量同比-2.49%；其中，5月断奶仔猪供应量环比-0.25%，同比-3.38%。随着猪价的企稳回升，养殖端对于下半年行情相对乐观，补栏积极性较高，叠加行业仔猪供应减少，推动2024年上半年仔猪价格上行。

由于猪价低迷，养殖端陷入长期的深度亏损，推动生猪产能持续去化。截至2024年5月，此轮自2023年初开始的能繁母猪产能去化告一段落。根据农业农村部数据，2024年5月末全国能繁母猪存栏3996万头，同比-6.15%，同比降幅缩窄；环比+0.25%，环比由降转增，仍高于正常保有量（调整后）96万头；2024年3月末全国生猪存栏4.09亿头，同比-5.92%，环比-5.21%，同环比降幅均扩大。

2.1.2.猪价企稳回升

2006年至今，猪价共经历了5轮完整周期，当前处于新一轮周期的上行期。前四轮周期完整时长都在4年左右，包括“上行期、下行期、筑底期”三个阶段。其中，由于反弹幅度创历史新高等因素，第四轮猪周期被称为“超级猪周期”。非洲猪瘟蔓延导致短期内产能深度去化，生猪价格迎来超级反弹行情，2020年2月上涨至40元/公斤附近，涨幅超200%。受到行业宏观调控力度加强和规模化程度提升等因素的影响，第5轮猪周期呈现出上行时间短和产能去化缓慢的特点。

2024年春节后，生猪价格呈现出“淡季不淡”的现象，上一轮能繁母猪的产能去化逐步反应至仔猪供应和商品猪出栏层面，推动市场上的生猪价格进入新一轮上行周期。根据博亚和讯数据，2024年6月10日-14日全国生猪均价18.84元/kg，环比+3.80%，同比+31.64%。端午节期间猪价短暂回调后，北方大部分地区猪价突破前期高点。

根据博亚和讯数据，2024年5月自繁自养养殖户月均盈利30.87元/头，同环比均扭亏；外购仔猪养殖户月均盈利177.64元/头，环比增加76.78元/头，同比扭亏。2024年5月末，全国平均猪粮比价7.21，猪料比价为4.92，较4月均有明显回升。

2.1.3.投资建议：行业规模化加速，头部猪企优势明显

近年来，我国生猪养殖行业规模化不断提升，出栏量居前的8家猪企合计市占率由2017年的4.59%提升至2023年的18.35%。根据出栏量来看，牧原股份是生猪养殖行业龙头，出栏量遥遥领先，2024年1-5月共出栏生猪2732万头，同比+9%；另外，2024年1-5月温氏股份、天康生物出栏量同比增速分别为23%、18%。

从头均市值角度来看，对应公司2024年出栏目标，当前上市猪企头均市值均处于历史低位，较历史高点差距较大，未来具有明显提升空间。

目前，上一轮能繁母猪产能去化逐步反应至仔猪供应和商品猪出栏层面，市场上生猪供应缩紧推动猪价企稳回升，缓慢进入新一轮周期的上行通道。下半年随着节假日的来临，市场需求将进一步增加，有望推动猪价打开反弹空间。同时，饲料成本的压力也得到缓解，生猪养殖行业利润空间有望得到显著提升，相关上市公司盈利水平将快速修复。

根据前两轮猪周期对应的资本市场表现，上市猪企估值抬升往往要提前于业绩兑现期，生猪养殖公司股价同市场猪价走势趋同。在周期上行阶段，生猪养殖板块市净率较ROE大约提前半年时间反应。目前，生猪养殖板块市净率处于历史相对低位，随着猪价的止跌回升，相关上市公司有望迎来估值回归，建议关注行业龙头牧原股份（002714）。

2.2.白羽鸡：关注产业链一体化龙头

2.2.1.父母代产能充足，商品肉鸡出栏量维持高位

长期以来，我国祖代鸡引种渠道主要是从新西兰、美国进口及国内自繁。随着国内研发主体在祖代鸡育种上的突破，叠加进口祖代难度上升，2023年以来国产祖代品种占比增加。根据博亚和讯数据，2024年1-5月，我国祖代更新量为70.1万套，同比增长29.34%，预计全年祖代鸡更新量将处于140万套左右高位区间。2024年1季度常规祖代鸡存栏持续攀升，4月份升至94万套，5月份止增下降，5月份常规祖代鸡存栏环比下降0.87%，同比增长66.56%。2024年1-5月份平均常规在产祖代存栏同比增长34.92%。

受到在产祖代鸡存栏的逐步回升，父母代鸡苗供应量将进一步增加，但是尚未完全传导至商品代鸡苗。2024年5月份父母代鸡苗产量环比增长1.06%，同比增长39.89%；1-5月份父母代鸡苗供应量同比增长22.31%。2024年5月份商品鸡苗销售环比下降0.19%，同比下降7.26%；2024年1-5月份商品鸡苗销售量同比下降2.4%。

根据博亚和讯数据，2024年5月份肉鸡出栏量环比基本持平，同比下降2.41%；1-5月份肉鸡出栏量同比增长2.8%。肉鸡出栏量维持高位，鸡价低位震荡，目前父母代产能仍旧充足，预计短期内商品代肉鸡产能难以去化。

2.2.2.供需博弈下鸡价维持低位震荡，养殖端亏损加深

我国白羽肉鸡行业平均每轮周期长度约2年。2012年以来，行业经历了5轮鸡周期，根据产能去化程度及禽流感等因素影响，每轮周期完整时长差距较大，不像猪周期规律较为明显。其中，最短一轮周期仅14个月，最长一轮周期持续了36个月，平均每轮鸡周期2年时间左右。

本轮鸡周期开始于2020年2月，受到世纪疫情和上轮周期产能过剩的影响，出现了长期磨底的现象。从供给端来看，2019年、2020年，连续2年祖代种鸡更新量超100万套，导致行业阶段性产能过剩。从消费端来看，持续了3年的新冠疫情在一定程度上抑制了连锁餐饮、大型企业及高校的团体性消费，白鸡需求端疲软，预计2024年全年消费需求有望回暖。同时，随着猪价的止跌企稳，肉鸡价格有望打开反弹空间。

根据博亚和讯，2024年5月份毛鸡均价7.73元/公斤，环比-1.5%，同比-18.8%；鸡苗均价3.15元/羽，环比-4.0%，同比+15.0%。据博亚和讯家禽生产和产量预测系统统计，2024年5月份肉鸡出栏量环比基本持平，同比下降2.41%。“五一”假期结束后，鸡肉冻品库存升高，鸡肉产品价格震荡弱调，部分屠宰企业压价采购毛鸡，导致肉鸡价格窄幅回落，5月底肉鸡价格跌至7.2元/公斤，肉鸡养殖持续亏损。随着猪价的加速反弹，短期内预计鸡价下行空间有限。

从产业链盈利水平来看，根据博亚和讯数据，2024年5月肉鸡养殖平均亏损1.70元/羽，环比亏损缩窄0.09元/羽，同比缩窄0.08元/羽；种鸡环节平均盈利0.44元/羽，环比下降0.16元/羽，同比增加0.32元/羽；肉鸡屠宰端平均亏损0.45元/羽，环比减亏0.13元/羽，同比减亏0.17元/羽。

2.2.3.投资建议：产品端迎来量价齐升，关注全产业链布局龙头

从白羽肉鸡行业主要上市公司来看，圣农发展为行业龙头，覆盖白羽肉鸡养殖全产业链，2022年公司在育种方面取得了突破性进展，综合实力显著增强。根据博亚和讯数据，在2023年我国祖代鸡更新中，圣农发展自研品种SZ901占比为20.4%。益生股份主要覆盖祖代种鸡和父母代种鸡养殖环节，民和股份主要覆盖父母代鸡养殖环节，仙坛股份主要覆盖下游商品代养殖及屠宰。根据博亚和讯监测，2024年1-4月圣农发展肉鸡销售量约2亿只，同比增长8.9%。

3.动保：“新品释放+需求扩张”双轮驱动

3.1.行业阶段性承压

2018年以来，我国兽药市场规模呈现出稳步增长的发展趋势。根据中国兽药协会数据，2016-2021年，国内兽药产品销售规模由472.29亿元增长至686.18亿元，年均复合增长率为7.76%；2022年我国兽药市场总额673.45亿元，同比下降1.86%，主要是受到下游畜禽养殖行业长期低迷所导致。2023年，营收20亿以上的企业占市场总量比例超过20%，营收在10亿元左右及以上的企业占市场总量比例超过41%。整体来看，兽药行业的集中度已达较高水平。

3.2.下游生猪养殖行业规模化明显提升

我国生猪养殖行业主体仍是散户养殖。据中国畜牧兽医年鉴数据显示，2020年年出栏量500头以下的“散养户”出栏量占比达42.90%。对比美国生猪养殖规模化占比95%，我国生猪行业规模化仍有较大提升空间。受到非瘟疫情冲击和头部企业的规模优势，近年来中大型规模养殖场占比由四成提升至六成左右。

根据中国畜牧业年鉴数据，2013-2022年我国年出栏量500-999头的中小养猪户户数大幅下降，而年出栏量5万头以上的规模化养殖户户数逐年增加。2022年年出栏500-999头养殖户户数和年出栏量5万头以上的养殖户户数分别为9.6万户、993户；同比增速分别为+0.62%、+16.96%。从养殖行业规模化发展来看，我国规模化养殖场占比不断提升，对于动保产品重视程度加重，动保产品渗透率将继续提升，有望从长期角度推动动保行业市场规模增长。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）