2024传媒互联网行业AI技术革命与市场复苏报告

一、2023年传媒板块收入利润双修复，2024Q1受所得税影响短期承压

样本说明：选取传媒（中信）指数和传媒（申万）指数的去重，删掉主营业务非传媒的生意宝、ST瀚叶等14只标的，再剔除三季度主营业务出现极端值的ST数知、ST中昌等11只标的，合计共178只标的。我们按照主营业务划分不同的板块，其中：游戏板块标的29只，广告营销板块标的41只，影视院线板块标的27只，A股互联网板块标的12只（芒果超媒、掌阅、国联股份等），出版板块标的30只，广电板块标的19只，教育板块标的18只，其他（力盛赛车、中体产业）共2只。

（一）2023年传媒板块收入利润双修复，游戏&广告营销利润增速亮眼

2023年传媒行业整体复苏明显，收入小幅增长，利润翻倍。2023年传媒行业上市公司整体累计实现营业收入7,326亿，同比+7%；累计净利润为436亿元，同比+262%；宏观环境持续改善，经济稳健复苏，供给侧恢复（游戏版号常态化、院线复苏，AIGC）带动业绩回升。各子板块中，影视院线、互联网收入增速靠前，广告营销、游戏利润增速领跑。广告营销板块营业收入同比增长8%至1,959亿元，归母净利润同比大幅增长504%至57亿元。出版板块营业收入同比增长3%至1,483亿元，归母净利润同比增长25%至195亿元。互联网板块营业收入同比增长15%至1,625亿元，归母净利润同比增长68%至62亿元。游戏板块营业收入同比增长3%至885亿元，归母净利润大幅增长472%至99亿元。广电板块营业收入同比减少5%至556亿元，归母净利润变为亏损5亿元。影视院线板块营业收入同比增长24%至478亿元，归母净利润扭亏为盈为27亿元。教育板块营业收入同比减少8%至323亿元，归母净利润同比减少60%至1亿元。从收入看，广告营销、互联网与出版为收入贡献最大板块；从利润看，出版、游戏和互联网为利润贡献最大板块。

各板块按照公司数量进行加权平均后，平均创收能力最强的板块分别为互联网、出版以及广告营销。根据板块净利率指标，盈利能力最强的板块分别为出版（13.1%）、游戏（11.2%）以及影视（5.8%）。

（二）2024Q1整体传媒板块收入小幅上升，利润有所下降

季度来看，2024Q1传媒行业上市公司整体累计实现营业收入1,714亿元，同比增长5%；累计净利润为84亿元，同比减少31%。分板块情况来看，广告营销板块营收同比增长11%至464亿元，归母利润同比减少54%至10亿元。出版板块营收同比小幅度增长至327亿元，归母利润同比减少24%至27亿元。互联网板块营收同比增长10%至396亿元，归母利润同比减少18%至8亿元。游戏板块营收同比增长6%至222亿元，归母利润同比减少39%至23亿元。广电板块营收同比减少2%至120亿元，归母利润同比大幅减少112%变为亏损0.8亿元。影视院线板块营收同比减少8%至113亿元，归母利润同比增长58%至14亿元。从收入看，广告营销、互联网和出版为收入贡献最大板块；从利润看，出版、游戏和影视院线为利润贡献最大板块。

各板块按照公司数量进行加权平均后，平均创收能力最强的板块分别为互联网、出版以及广告营销。根据板块净利率指标，盈利能力最强的板块分别为出版（8.1%）、游戏（10.6%）以及影视（12.1%）。

二、游戏行业：2023整体稳健保持增长，2024Q1行业利润承压

A股上市公司游戏行业剔除ST后总计29家公司：其中2023年营收增速超过70%的公司有1家（名臣健康）。增速在30-70%的公司有3家（巨人网络、冰川网络、华立科技），增速在0-30%的公司有13家，营收下滑的公司总共12家。利润角度看，6家公司利润增速大于20%，12家公司利润下滑。

2023年板块平均营收31亿元，同比增长3%；板块实现平均归母净利润3亿元，同比大幅上升约468%；实现平均扣非归母净利润2亿元，同比增长386%。近3年板块平均毛利率保持稳定，2023年小幅提升至66%，相比去年增幅达到2%；游戏行业净利率达到11%，较去年大幅增长453%；游戏行业扣非净利率达到9%，较去年大幅增长369%。同比来看2023年整个上市游戏板块的盈利能力呈现出增长态势。从费用率看销售费用有所提升，销售费用率达到29%，研发费用率达到12%。

单季度看，A 股上市公司游戏行业剔除ST 后总计29家公司：2024Q1营收增速在50~100%的公司有1 家（凯撒文化），增速在0~50%的公司有10家，营收下滑的公司总共18家。利润角度看，19家公司利润下滑，9 家公司利润增速大于20%，1家公司利润增速在0~20%之间，超半数公司面临一定的压力。2024年Q1板块平均营收8亿元，营收保持小幅增长；板块实现平均归母净利润0.8亿元，同比下滑约39%；实现平均扣非归母净利润0.8亿元，同比下滑约33%，营收保持增长但利润下滑明显。近3 年板块平均毛利率保持稳定；2024年Q1板块毛利率小幅提升至68%；2024年Q1板块净利率持续下滑至11%；游戏行业扣非净利率下降至10%。从费用看销售费用率出现明显提升，销售费用率上升至35%，研发费用率保持在12%。

Q1单季度看，超半数公司营收同比下滑；仅恺英网络、巨人网络、世纪华通、宝通科技等7家公司实现了营收端、利润端双视角下较为稳健的同比增长。

三、互联网：港股仍处于估值低位，利润与现金流进入高质量发展阶段

（一）恒生科技进入高质量发展阶段，关注配置机会近期港股走强，恒生指数反弹较快，同时传媒方向（港股）排序靠前。当前港股市场较美股、日股仍有估值水平上的吸引力。中观视角出发，近两年恒生科技板块收入增速放缓，但利润、自由现金流显著改善；叠加分红比例提升，投资者回报明显好转，进入“高质量发展”阶段。宏观视角看，国内经济温和复苏、美元流动性环境较为稳定、中美关系止跌企稳，看好港股市场估值修复持续。

（二）重点公司更新我们认为两条主线值得关注：1）经营稳健，收入端扩张，利润率回暖白马标的的估值修复，例如腾讯控股、网易-S、美团-W等；2）成长性更优，但自身估值水平受市场beta影响较大的弹性标的，例如快手-W、哔哩哔哩等。

1、腾讯控股：高质量发展，投资者回报改善经营层面稳健、高质量，且可见明显增长点。国内游戏业务前期有所承压，但后续还储备有多款重点产品，加之23年下半年上线产品还有望贡献部分结构性增量，或无需过分担忧。海外游戏业务方面，存量基本盘较稳，且根据Gamelook新闻，SUPERCELL旗下《荒野乱斗》一季度环比同比大幅度复苏，流水、玩家参与度均创历史新高。广告业务同时受益于AI技术对于广告系统匹配效率的提升，和视频号自身商业化程度提升的推动，看好全年维持超越行业的增速。金融科技业务预计稳健；云及企业服务业务维持存量高质量增长的同时，有望受益于视频号电商起量。千亿回购计划有望抵消股东减持在资金面上的压力，并且显著提升投资者回报。公司于2023年完成了490亿港元的回购，并计划在2024年将回购规模至少翻倍，达到超过1000亿港元，有望完全抵消减持在资金面上的压力，并且显著提升投资者回报。

2、快手：利润逐季稳态释放，商业化成长空间大、核心业务更强调协同发展盈利成熟度提升，现金流改善显著。快手于23Q2实现上市后首个季度盈利，并逐季度稳定释放利润，23Q4的净利润和Non-IFRS净利润分别达到36.08亿元和43.62亿元。得益于外部竞争边际趋缓、内部费用优化和有效的成本管控，公司的毛利率、净利率和Non-IFRS净利率自22Q1起呈稳定的上升趋势，分别升至23Q4的53.1%/11.1%/13.4%。经营现金流改善显著，截至23Q4，公司账上的现金及现金等价物为129亿元，可利用资金616亿元（去年同期为447亿元）。

从业务的驱动因素看：广告发力内循环，电商加强全域内容场和货架场的联动，提升MAC渗透率。1）广告方面，外循环广告与站外环境相关，提升ad load和eCPM或成为更长期维度的收入增长策略。内循环广告收入占比近半，与电商GMV关联紧密，未来或将继续深化与电商的协同，并从创作者生态和品牌拓展提升供给侧丰富度。我们预计24-26年广告业务的营收增速为22%/14%/8%。2）电商方面，我们认为运营思路的三大关键词为公域流量、泛货架、中小品牌。①快手的流量基因在于私域强势，而内容+货架的全域建设，构建自播+分销相结合的流量双循环模式，解决品牌公域流量瓶颈。②泛货架GMV占比提升，商家得到全域曝光机会，消费者享受更多品类选择，促进长尾转化。③流量基因奠定快手的“信任电商”基础，抓住中小、产业带商家的市场与抖音形成差异化竞争。我们预计24-26年GMV增速为25%/22%/15%，对应其他服务收入增速为28%/22%/15%。

3、美团：外部竞争趋缓，内生变化确立业绩拐点核心本地稳健增长，24年期待新业务减亏进一步落地。1）到家业务：2023年Q1-Q4的即时配送订单增速分别为14.9%/31.6%/23%/25.2%，我们判断外卖增速以频次提升为主要方向。此外，我们认为增长压力或来自于宏观环境而非竞争格局，预计24年外卖全年收入增速15%。2）到店业务：基于竞对补贴收缩，到店酒旅的全年OPM或有回升趋势，判断核销后GTV利润率向好，预计24年到店酒旅GTV增速约为40%。3）社区团购：策略上或弱化规模和市占目标，提件均价+关闭密度低的仓和自提点，全年预期大幅减亏。用户端或将逐步提升社团核心用户频次，进而做高综合商品毛利率和件均价。我们认为公司短期受益于外部竞争格局缓和、内部组织架构整合，到店和到家有望进一步发挥协同效应，货币化率和利润率有望恢复；长期来看，竞争格局企稳，新业务盈利能力或将得到持续验证；同时应关注全球化（中东出海进展等）带来的新成长曲线。

4、网易：基本盘稳固+估值低位，年内可期待《永劫无间手游》表现2021~2022年的网易由于爆款端游《永劫无间》的推出带动端游收入大幅增长；超额增长明显。2022年Q4后由于暴雪解约导致端游收入进入下行期，但2023年由于《蛋仔派对》以及《逆水寒手游》的推出带动手游进入超额增速期，公司基本盘稳固，弹性主要来自爆款产品。展望2024年由于《射雕》手游失利压制了短期表现，但也带来了相对低的估值位，H2仍可期待《永劫无间》手游能否带动手游重回高速增长，以及暴雪回归后是否可带动端游收入回暖。

三）哔哩哔哩-SW：重点游戏产品将上线，年内有望实现单季度盈亏平衡游戏业务方面，重点SLG产品《三国：谋定天下》于4月17日进行终测，按测试结束1-2个月的调优期计算，有望在Q2上线。主站业务方面，流量侧23Q4 DAU达到1亿，YOY+8%，在销售费用大幅度节约的背景下，仍处于增长区间；直播、广告业务有望同时受益于流量增长和商业化强度提升，带来收入弹性。22Q3以来毛利率已经连续6个季度环比增长，带动亏损幅度逐步收窄，并有望于今年下半年NON-GAAP口径下归母净利润实现打平和回正。

四、广告营销：顺周期稳步复苏

广告营销板块营业收入同比增长8%至1,959亿元，归母净利润同比大幅增长504%至57亿元。相比于收入端，板块在利润端的恢复更显著。41家公司中，22家实现收入同比增长，19家收入同比下降；20家实现利润同比增长，21家利润同比下降。整体板块毛利率13%，同比下降1%；板块净利率3%，同比去年呈现向好态势。

2024年一季度，广告营销板块营收同比增长11%至464亿元，归母利润同比减少54%至10亿元。41家公司中，21家实现收入同比增长，20家收入同比下降；12家实现利润同比增长，29家利润同比下降。整体板块毛利率12%，同比下降2%；板块净利率2%。

五、影视院线：行业景气度趋势向上

2023年受益疫后线下渠道修复+供给放量，电影大盘整体表现较好。23年实现电影总票房（含服务费）549亿元，YOY+83%，已恢复至19年的86%，其中暑期档实现票房（含服务费）206亿元，创历史新高。

影视院线27家公司在2023年整体实现营收同比增长24%至478亿元，归母净利润扭亏为盈为27亿元。27家公司中，4家营收同比增长，23家营收同比下降。16家公司实现利润同比增长，11家利润同比下降。板块毛利率25.6%，净利率6%。

2024Q1电影大盘维持修复趋势。2024Q1大盘实现票房（含服务费）165亿元，YOY+4%，观影人次3.7亿人，YOY+9%。

影视院线公司2024一季度整体实现营收同比减少8%至113亿元，归母利润同比增长58%至14亿元。27家公司中，13家营收同比增长，14家营收同比下降。其中营收实现正增长的22家公司中，增速超过100%的有2家（光线传媒、中广天择），增速在0-50%之间的有11家。利润方面，13家公司实现盈利，14家公司亏损。板块毛利率32%，同比提升62pct。板块净利率12%，同比提升504pct。

六、教育：有所分化，教培景气度提升

2023年教育行业公司整体实现营业收入同比减少8%至323亿元，归母净利润同比减少60%至1亿元。板块内情况有所分化，以学大教育、昂立教育为代表的教培公司受益双减政策趋于常态化+需求旺盛恢复较好，但部分职教公司受宏观影响仍略有承压。17家公司中，7家实现收入同比增长，10家收入同比下降；8家实现利润同比增长，9家利润同比下降，其中利润实现正增长的8家公司中，增速超过50%的有6家，增速在0-50%之间的有2家。整体板块毛利率31%，同比增加300Pcts；板块净利率扭亏为盈至1%，同比去年呈现向好态势。

单季度看，2024Q1教育行业公司整体实现营收同比增加10%至73亿元，归母利润同比减少19%至3亿元。17家公司中，有9家实现收入同比增长，8家收入同比下降；7家实现利润同比增长，10家利润同比下降，其中利润实现正增长的7家公司中，增速超过100%的有3家（学大教育、中公教育、美吉姆），增速在0-50%之间的有4家。板块毛利率31%，同比下降14%；板块净利率5%，同比下降29%。板块内业绩仍呈现分化趋势，与23年动因基本一致。

七、出版：2023整体稳健，2024Q1受所得税影响短期承压

图书零售大盘弱复苏，码洋与实洋表现分化。2023年图书零售市场码洋规模由负转正，同比上涨4.72%，实洋同比下降7.04%，零售大盘整体呈现弱复苏趋势，码洋与实洋分化主要系行业折扣率提升（23年零售折扣从22年的6.6折降至6.1折）。

出版30家公司在2023年整体实现营收同比增长3%至1,483亿元，归母净利润同比增长25%至195亿元。其中15家营收同比增长（其中增速高于10%的为世纪天鸿/17%、时代出版/13%、博瑞传播/23%、内蒙新华/11%），15家营收同比下降；22家公司实现归母净利润同比增长，仅8家归母净利润同比下降。

23年板块毛利率33%（yoy+1pct），同比较为稳定；板块净利率13%（yoy+1pct），同比有所微升，出版公司的经营效率稳步提升。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）