【国海证券】深度报告：品牌唤醒巩固龙头地位，品牌焕新打造滋补平台.pdf

2023-04-10

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1.东阿阿胶简介

公司基本情况

东阿阿胶是一家从事阿胶及阿胶系列产品研发、生产和销售的中药滋补类的龙头企业。公司隶属于华润集团， 1952年建厂，1993年由国有企业改为股份制企业，1996年在深交所挂牌上市，拥有中成药、保健品、生物药三大产业门类。 “阿胶，出东阿，故名阿胶”，山东省阿胶县是阿胶道地正宗发源地。中华老字号东阿阿胶吸取三千年中医药传统文化和滋补养生精粹，继承国家级非物质文化遗产东阿阿胶制作技艺，七十年专注阿胶制作，已成为阿胶行业标准的制定者，滋补养生第一品牌，并成功开发出系列阿胶产品，如复方阿胶浆、桃花姬阿胶糕、阿胶粉等。

主营业务以医药工业为主，并以阿胶为基石业务

公司主营业务由医药工业、毛驴养殖及贸易和其他行业组成，其中医药工业为主要组成部分。2 022年公司医药工业营收占比96. 15%，毛驴养殖及贸易占比2 .55%，其他行业占比1.3 0%。阿胶及系列产品本质是阿胶，是公司医药工业的核心组成部分。阿胶及系列产品占公司营收比例基本与医药工业业务持平。

公司经营走出困境，重新开启稳健增长

2002-2018年，公司营业收入从5. 70亿元增长到73. 38亿元，年复合增速17.32%；归母净利润从0 .87亿元增长到20.85亿元，年复合增速2 1.98%。 2019年公司实现营业收入2 9.59亿元，净利润首次出现负值，亏损4.44亿元。2020年开始，公司通过压产促销等系列措施，改善经营，同年实现营业收入34.0 9亿元，恢复正增长，实现净利润扭亏。 2022年，公司实现营业收入40 .42亿元，同比增长5.01 %；归母净利润7.80亿元，同比增长77 .10%。

费用端逐渐恢复正常化，盈利能力得到改善

2012-2022年，公司整体费用率保持在30%-4 0%左右（除20 19年外），其中销售费用率为20-3 0%左右，管理费用率在10%左右，研发费用率在3-5%左右，财务费用率保持在正负1%左右。

盈利能力逐渐改善，开启新一轮利润修复周期

2012-2018年公司整体毛利率维持在65%左右，净利率在30 %左右；20 19-202 1年盈利能力逐步得到恢复，毛利率从47.65%提升至62 .30%，净利率从-15%提升至11.40%。随着渠道库存周期逐渐改善，公司产品终端价格趋于稳定，公司产品盈利能力逐渐恢复。 2022年，公司整体毛利率达到68. 30%，净利率达到19. 28%。

2.东阿阿胶核心竞争力

滋补养生第一品牌

东阿阿胶初创于180 5年的同兴堂，经历2 00余年传承8代，百年老字号企业秉承“寿人济世”的理念，发展成为滋补养生第一品牌。 2022年东阿阿胶以150. 36亿元品牌价值，连续8年荣获“健康产业品牌价值榜”第一名。

疗效和作用研究

东阿阿胶是国内首个具有循证医学证据的阿胶产品，“东阿阿胶食疗产业研究发展报告”入选《中国食疗产业发展蓝皮书》，复方阿胶浆被列入《整合肿瘤学》诊疗指南丛书。

道地药材，品质领先

“阿胶，出阿胶，故名阿胶”，太行山、泰山两股地下潜流形成千万细流溶入地下，在东阿地下交汇，造就了独特的东阿县地下水。其含有钙、镁、锶等二十多种矿物质（相对密度1.00 38、pH平均值7.4），是炼制阿胶的天然电解质，让驴皮中的胶质与杂质易于分离，水解成更易于人体吸收的小分子蛋白。公司严把驴皮关，选用纯正黑驴的整张驴皮，进行东阿阿胶制作，工序包括整皮、化皮、熬汁、炼胶、凝胶、晾胶等50多道以及挂珠、砸油、吊猴、醒酒、挂旗、发泡、开片等关键技术。自国家抽检以来，各类产品抽检合格率100%。 2008年6月，中医传统制剂方法（东阿阿胶制作技艺）获得国家非物质文化遗产项目单位保护资格；20 11年 11月，获得国家级非物质文化遗产生产性保护示范基地。

3.东阿阿胶打造中式滋补平台

围绕三大核心产品，打造中式滋补平台

公司主营业务立足于阿胶系列，围绕三大核心产品（东阿阿胶、复方阿胶浆、桃花姬阿胶糕），打造中式滋补平台。

东阿阿胶

阿胶：根据《中国药典（2 020年版）》定义为马科动物驴的干燥皮或鲜皮经煎煮、浓缩制成的固体胶。制作方法：将驴皮漂泡去毛，切块洗净，分次水煎，滤过，合并滤液，浓缩（可分别加入试量的黄酒、冰糖和豆油）至稠膏状，冷凝，切块，晾干，即得。功能与主治：补血滋阴，润燥，止血。用于血虚萎黄，眩晕心悸，肌痿无力，心烦不眠，虚风内动，肺燥咳嗽，劳嗽咯血，吐血尿血，便血崩漏，妊娠胎漏。

阿胶类产品为补气补血类中成药核心产品

2022年，国内零售药店补气补血类中成药to p20销售额约1 03.57亿元，其中阿胶类产品有10个，销售额占比 64.75%。

阿胶块发展策略

过去阿胶块的发展基调为提价和控量，明确其高端消费品路线。销售方式：线下活动（熬胶、打粉等）、节日销售、广告植入。以2014-2018年，公司阿胶块共经历了6次提价，从结果来看，公司阿胶块销售端年复合增速为19.3 5%，发货量的年复合增速为9.36%，可见提价对销售的年复合增长贡献有约10%。

阿胶块提价发展历程

2006年5月，公司正式开启阿胶价值回归工程，随即开始对阿胶进行提价。从2006-2018年，公司对阿胶块产品出厂价共进行15次不同幅度的提价。

阿胶龙头地位稳固

根据中康开思系统对全国零售市场的统计，20 2 0、202 1年和2 0 22年阿胶全国零售市场分别为60.43、56.56、 55.12亿元，其中东阿阿胶销售额分别为36.46、34 .43、32.0 9亿元，占比分别为6 0.33%、60 .87%、 58.22%，CR5为85.24%、85 .61%、86. 23%。由此可见，阿胶行业市场集中度较高，东阿阿胶产品所处的价格带竞争优势明显，行业龙头地位稳固。

驴皮是阿胶的核心原料

阿胶又名“驴皮胶”，驴皮富含多种氨基酸、蛋白质和很多微量元素，具有滋阴补血、改善气血亏虚的作用。驴皮原料的优劣直接影响产品的质量和出胶率，冬季宰杀的驴皮称为冬板，夏季宰杀的驴称成为夏板，冬板优于夏板，皮厚、皮张大，优选皮张大、皮板厚、无伤板、无病灶和短毛的驴皮，以黑驴皮为佳。

养驴产业不完善加剧供需紧张

我国是传统养驴大国，但是整个养驴产业仍不完善，毛驴繁殖率低，出栏期为3年，相对比较长，经济效益差。 2012-2016年，国内毛驴存栏量呈现下滑状态，加剧驴皮供需紧张。2016-2 021年，毛驴存栏量趋于稳定，但仍在低位水平。

复方阿胶浆

复方阿胶浆，为棕褐色至黑褐色的液体，味甜，主要成份：阿胶、红参、熟地黄、党参、山楂，主治: 补气养血，用于气血两虚, 头晕目眩, 心悸失眠, 食欲不振及贫血。复方阿胶浆，源于明代气血双补第一方《景岳全书》“两仪膏”，传承400年，中药独家品种，养心血、补心气、安心神、助睡眠，无蔗糖、无添加剂，42年品质保证。

疗效驱动，零售放量

复方阿胶浆，是一个双跨品种，医保乙类产品，共有两个批号，分别为普通口服液和无蔗糖口服液。公司通过不同的产品包装在渠道上做区分，医疗端使用9支装和12支装，零售端使用24支装和48支装。未来复方阿胶浆有望充分发挥双跨品种的优势，在医疗端通过疗效驱动获得医生和患者的认可，积累口碑，在零售端加强销售推广实现放量。

在同类产品竞争中优势明显

在补气补血类中成药市场上，扬子江药业的黄芪精口服液近年来呈现出快速放量的趋势，从2022年数据显示黄芪精口服液在零售市场已经逼近复方阿胶浆。从产品的多维度分析来看，复方阿胶浆对比黄芪精口服液仍然保持明显竞争优势。

桃花姬阿胶糕

花姬阿胶糕属于阿胶衍生产品中的典型代表，其市场定位美容养颜滋补保健，而非局限于补血。客户群体主要聚焦高端白领女性和有礼品需求的人群。销售策略是通过商超、电商等渠道进行立体化推广，核心依靠线上渠道放量。

衍生品：基于阿胶，不局限于阿胶

公司业务基于阿胶，积极拓展衍生化，有丰富的产品线，战略储备品种超过40个。从过去3年度数据显示，公司的衍生品业务逐渐进入稳定发展状态。2022年公司其他药品及保健品实现收入 1.87亿元，近三年来整体销售体量已维持在2亿元左右，未来衍生品业务是公司打破阿胶与驴皮天花板限制的核心。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）