客车板块业绩综述
样本量为客车行业5家主流车企
针对客车板块，我们选取6家代表性车企集中分析，分别是宇通客车、金龙客车、中通客车、亚星 客车、安凯客车。从始末股价走势来看，行业指数商用载客车（申万）整体微涨，客车龙头宇通 客车走出独立行情涨幅翻倍，其他公司股价维持稳定。
产批零比较：总量微降，龙头率先回暖
2022Q4~2023Q1，行业总量萎缩但呈现反弹态势，龙头公司率先回暖。1）总量维度，客车行业 总体销量39.8万辆，同比-19.21%，行业受下游价格战、电池价格走高、原材料价格居高影响较 大，出口维度受海运、汇率波动影响较大。2）结构维度：大型客车贡献增量，龙头企业策略分 化。2022年行业大型客车销量同比+7.03%。宇通通过筛选高质量订单的方式“弃量保价”方式市 占率微降，金龙大型客车销量提升带动市占率+1.28pct。2023年Q1趋势延续，金龙大型客车销量 提升较大。
ASP比较：龙头产品结构优化，单车均价持续提升
营收整体来看，龙头宇通+金龙收入端回暖，2023年Q1营收同比上行，中腰部车企趋势尚不明朗。 单车售价来看，龙头单车售价呈现持续提升趋势。1）2023年Q1宇通单车收入创历史新高，主要因 出口复苏，海外地区客车售价更高；2）2023年Q1金龙单车收入创历史新高，主要因单车售价较高 的大型客车销量占比提升。
毛利比较：整体改善，单车盈利能力复苏
2022Q1~2023Q1客车公司毛利率整体改善，不同公司盈利能力略有分化：1）宇通客车通过筛选高 质量订单的方式盈利能力显著回暖，2022年Q4毛利率达到26%，单车毛利达到20万元；2）金龙汽 车毛利率呈现复苏趋势，2023Q1毛利率环比+4pct，单车毛利环比+85%；3）中通客车毛利率行业 领先，2023年Q1毛利率为23%，同环比+10/+6pct，复苏趋势明显；4）亚星+安凯毛利基数较低， 整体呈现复苏趋势。
费用率比较：研发维持高位，总体费用率向下
行业龙头费用率向下。行业复苏下龙头企业业绩回暖 带来规模优势，叠加内部管控加强龙头企业期间费用 呈向下趋势。 龙头企业深度研发。行业龙头企业宇通+金龙凭借规 模优势加大研发，其中以宇通为最，研发费用率中枢 为8%为行业最高，研发费用绝对值行业领先。
净利润比较：龙头企业利润端显著修复
行业盈利能力出现分化：1）宇通作为行业龙头率先走出拐点，2022Q4净利润大幅回升；2）金龙/ 中通盈利呈现回暖趋势；3）亚星/安凯尚处磨低阶段。 龙头企业利润显著修复：1）宇通客车2023Q1归母净利润同比扭亏为盈，单车净利润实现2.72万元；2）金龙汽车2023Q1归母净利润环比扭亏为盈，全年有望扭亏为盈。
宇通客车：Q4/Q1超预期
订单质量提升+大型客车占比提升，22Q4业绩超预期：2022Q4公司实现营业收入86.85亿元，同环比 +14.72%/+78.92%，归母净利润6.28亿元，同环比+78.41%/ +220.46%，收入利润同环比高增主要因下游需求提升 及毛利率提升。2021Q4毛利率26.05%，同环比分别+4.89/+1.90pct，主要因公司通过筛选高质量订单的模式提升 盈利能力。大型客车占比显著提升，推动单车收入实现77.28万元，同环比分别+21.10%/+17.68%，创年内新高。
盈利中枢持续上移，23Q1业绩超预期：2023Q1实现营业收入35.76亿元，同环比分别+1.42%/-58.83%，归母净利 润1.21亿元，同比扭亏为盈，环比下降主要因客车行业呈现周期性。2022Q1毛利率21.48%，同环比分别+6.52/- 4.58pct，盈利能力同比持续转好。单车收入80.56万元，同环比分别+12.98%/+4.24%创历史新高。
金龙汽车：Q4符合预期，Q1超预期
盈利中枢触底，22Q4业绩符合预期：2022年Q4实现营收77.09亿元，同比+40.38%，环比+94.70%；实现归母净利 润-1.38亿元，实现扣非归母净利润-2.99亿元。2022年Q4毛利率为6.98%，同环比分别-0.71/-7.10pct，主要系公司为 抢占市场部分订单盈利能力不高所致。大型客车销量占比显著提升，推动2022年公司单车收入实现39.5万元， 2022年Q4单车收入实现45.80万元，同环比分别+35.41%/+24.83%。
出口+新能源驱动，23Q1业绩超预期：2023年Q1实现营收37.46亿元，同比+27.78%，环比-51.40%；实现归母净利 润0.11亿元，同比+175.32%，环比扭亏为盈；实现扣非归母净利润-0.45亿元。2023年Q1毛利率为10.98%，同环比 分别-2.67/+4.00pct，呈现明显复苏趋势，主要系公司销量结构优化，出口销量及新能源客车销量占比提升所致。
重卡板块业绩综述
22Q4~23Q1重卡公司股价上行，行业复苏明确
22Q4/23Q1重卡板块复苏趋势明确，22年销量触底，23年开启一轮复苏向上行业周期。22Q4重汽 H/A涨幅最大，国内复苏+出口爆发双重β因素共振；23Q1中集车辆/福田汽车/潍柴动力涨幅最大， 国内复苏主逻辑支撑，新能源转型&业绩超预期/产品周期向上/市场份额提升等α逻辑占主导因素。
重卡产批零：Q4疫情影响较大，23Q1同环比回暖
22Q4行业主流车企产量、零售同环比依然保持下行趋势，但批发销量已初步同比上行，车企均为 准备23Q1疫情解封后下游需求做压库准备。重汽集团表现明显领先行业整体。 23Q1重卡下游明显回暖，产批零售同环比均保持大幅上行，重汽集团/福田汽车表现相对领先。
盈利能力：23Q1拐点已现，盈利能力明显修复
营收角度：22Q4重卡公司营收变化整体于行业销量保持基本同频（福田/潍柴等可能存在较大比例 非重卡整车业务的收入影响），23Q1相比同环比明显复苏向上，企业重卡均价整体相对稳定。 毛利率角度：以龙头重汽/潍柴为例，22Q4/23Q1板块产销规模直接影响毛利率同环比变化；此外， 解放/福田毛利率受终端促销政策变化影响较大。 扣非净利率角度：23Q1随板块回暖，盈利能力明显修复向上，板块业绩拐点已现。
费用管控：控费降本持续推进，产批增加摊销明显
行业整体来看，重卡企业22Q4费用率整体上涨，23Q1产批规模增加，费用摊销明显。 销售费用率：22Q4/23Q1福田/潍柴费用率整体稳定，解放22Q4费用率环比小幅提升，同比上涨主 要系基数较低，23Q1回落至正常水平；重汽费用管控持续优化，销售费用率整体呈现下滑趋势。 管理费用率：福田/重汽/潍柴管理费用率整体保持小幅下滑趋势；解放季度短期因素带来波动较大。 研发费用率：福田/潍柴研发费用率管控相对稳定，重汽研发费用率呈现上涨趋势，研发投入增加。
电动两轮车板块业绩综述
爱玛科技：22Q4/23Q1业绩符合预期
2022Q4：量：传统销售淡季销量环比回落，营收净利环比下滑；利：产品结构持续优化&Q4销 售政策较少&年底返利结算影响下公司盈利能力稳步提升，毛利率同环比分别+8/+5pct。 2023Q1：量：销量持续上行；利：基数影响下Q1毛利率环比有所回落，同比来看毛利率维持增 长，产品结构持续改善。 后续看点：行业格局优化带来的销量增长+产能放量+渠道提效+产品升级。
雅迪控股：2022H2业绩符合预期
2022H2：量：同环比保持正增长，核心来自电动自行车销量贡献。利：2022H2公司单车收入为 2160元，同环比分别+8%/-6%，2022年全年共推出15款电动踏板车&34款电动自行车，产品结构同 比显著改善，环比下滑主要原因为公司下半年中低端车型起量。费用率方面规模效应提升下费用 率同环比均下行。H2整体业绩表现符合预期。
整车板块业绩综述
板块行情复盘
乘用车行业指数：2022年12月-2023年2月申万乘用车指数走出显著超额收益；2023年3月起湖 北东风大额降价引发行业性价格战担忧&终端消费景气度未出现显著恢复，乘用车指数显著下行。 标的涨跌幅：以A+H 10家整车标的为样本池，走势较为坚挺的标的为理想汽车；股价走势较弱 的标的包括赛力斯/蔚来。
总量层面：Q4疫情干扰/Q1政策退坡影响总量表现
2022Q4：行业产批同环比均小幅下滑，零售同环比小幅提升；渠道小幅去库；出口持续高增长。 2022Q4受疫情干扰终端需求一般，四季度传统旺季行业整体表现低预期。 2023Q1：产批零同环比下滑，渠道补库，出口高景气。由于购置税政策&新能源国补政策退坡/ 春节假期影响，行业产批零同环比均下滑，其中零售同环比下滑幅度大于产批，主要原因除政策 退坡影响外，3月起湖北东风大额降价引发行业性价格战担忧，终端用户持币待购情绪较重； 2023Q1渠道整体补库；出口在上汽/奇瑞/特斯拉等车企持续贡献下保持高景气。
结构层面：新能源渗透率同比提升
2022Q4：新能源批零均保持同环比正增长；渠 道延续补库趋势；除特斯拉外其余品牌新能源车 出口增速达50%，上汽集团/东风易捷特/比亚迪 贡献重要新能源出口增量。 2023Q1：受国补政策退坡/春节假期/特斯拉降 价带来用户观望多重因素影响下影响一季度新能 源批零环比下滑，新能源渗透率保持同比提升但 同比增幅缩小；出口环比下滑幅度低于新能源整 体，核心来自元 Plus EV/MG MULAN等车型的 出口贡献增量。
产批零比较：新能源品牌表现普遍较佳
2022Q4：新能源品牌同环比增速普遍较佳：比亚迪/蔚来/理想/问界/埃安表现好于其他车企； 合资品牌相对承压：广本/长安福特/上汽大众/上汽通用产批零同环比均下滑；传统自主车企维度 看长安/吉利表现较佳。 2023Q1：除新能源品牌外其余品牌产批零同环比均下滑，新能源品牌中同环比均保持正增长的 品牌为理想汽车，此外埃安表现也较为突出。
特斯拉：22Q4业绩符合预期，23Q1略低于预期
22Q4/23Q1特斯拉单季度交付持续创新高，23Q1达到42.3万辆交付，Model 3/Y依然贡献主要力量。伴随交付规模提升，单车净利整体呈现下滑趋势，22Q4/23Q1分别为0.91/0.59万美元，产能扩张迅 速&终端需求表现疲软综合驱动特斯拉Model 3/Y降价影响单车均价/单车毛利/单车净利。 22Q4/23Q1毛利率环比持续降低，主要系汽车销售业务压力较大：1）原材料成本保持高位；2） Q4产能快速提升，但国内/海外市场需求端在经济下滑/疫情爆发/消费者持币观望等压力下表现相 对疲软，终端销售价格持续下调，单车售价环比持续下降，2023Q1降至4.8万美元。22Q4/23Q1研发费用率分别3.33%/3.30%，销售、行政和一般费用率分别4.24%/4.61%，整体保持下 降趋势，规模效应提升，费用摊销作用显著。
比亚迪：22Q4/23Q1业绩符合预期
22Q4公司产批规模同环比高增带来毛利率快速增长，单车盈利兑现破万。2022Q4比亚迪新能源汽 车销68.3万辆，同环比分别+157%/+27%，22Q4毛利率19%，同环比分别+6/+0pct，销管研费用率 分别3.65%/2.30%/4.98%，产能利用率快速提升，费用进一步摊销，费用率整体下滑。 23Q1国补退坡/行业降价等多维负向因素作用，公司单车盈利依然保持7000元高位。2023Q1公司 批发55.2万辆，同环比分别+93.5%/-19%，其中出口3.9万辆。Q1多因素综合下单车盈利维持7k， Q1两次降价叠加补贴退坡拉低单车盈利，但产品结构优化（腾势销量占比提升）叠加碳酸锂降价 提供正向利好对冲。23年全年角度，考虑价格战等多因素，我们预期公司单车盈利依然有望维持 7000~8000元水平。
长安：22Q4/23Q1业绩超预期
22Q4/23Q1毛利率表现持续靓丽，公司降本增效成效显著。22Q4/23Q1公司产品规模维持40万辆左 右的高位，22Q4毛利率20.89%，同环比分别+2.0/-0.4pct，23Q1毛利率18.56%，同环比分别+0.4/- 2.3pct，同比持续上涨核心系公司持续推进降本增效，UNI系列等高盈利车型销量占比提升，环比 下滑主要系季节性人工成本计提、规模效应降低、深蓝子公司并表等不同因素影响所致。 23Q1深蓝汽车（原长安新能源科技子公司）并表，电动转型前期盈利较差，投入较多拖累公司整 体毛利，销售/管理/研发费用支出增加，导致费用率同环比明显提升。 22Q4自主油车（近似）单车盈利0.9万元，23Q1在新能源拖累下依然保持单车0.5万元的较高水平。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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