【中泰证券】拾级而上，掘金蓝海.pdf

2021-08-20

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公司简介：工业机器人“小巨人”，业务全方位布局

坚持深耕细作，机器人中的“小巨人”

深耕细作，机器人中的“小巨人”。公司成立于 2002 年，成立之初从事电动车检测业务，公司从2007 年开始进军智能电力监测设备领域，2014年，公司开始研发第一代轮式智能巡检机器人，2017年，公司将服务工业大健康作为战略目标持续发展，目前公司的主营业务为智能巡检机器人和智能电力监测及控制设备，轮式智能巡检机器人为公司主打产品。公司在工业机器人领域已形成较为成熟和完善的自主知识产权和核心技术体系，具备多行业场景应用整体解决方案的能力，2020年公司获得工信部专精特新“小巨人”称号。

申昊科技专题研究：拾级而上，掘金蓝海

下设员工持股平台，重视股权激励。公司的实际控制人为陈如申、王晓青夫妇，二人共持有公司32.51%股权。公司分别在 2010、2014、2016 年实施三次股权激励，昊和投资、昊弘投资和昊翌投资为员工持股平台，公司骨干员工通过员工持股平台共持有公司3.89%股权。公司下设3家全资子公司，晟冠科技主要从事除智能巡检机器人以外的智能电力设备监测产品业务，并承接公司智能巡检机器人项目的工程服务；申宁达智能主要负责面向电力等行业工作人员的智能穿戴产品业务和无人机自主巡检系统的研发、生产及销售；申弘智能主要从事面向电力行业的智能消防产品。

产品体系齐全，海陆空隧全面布局

公司在工业机器人领域积累了深厚的技术经验且拥有丰富的产品体系，公司的智能机器人、智能监测及控制设备等一系列产品，可用于电力、轨道交通、油气化工等行业，虽然公司目前量产的工业机器人领域主要用于陆地巡检，但是公司在其他环境领域已有布局，逐渐形成“海、陆、空、隧”的全方位战略布局，未来将持续为工业生产设备和环境的健康运行保驾护航。

电力行业：

1）智能机器人系列产品。公司电力行业的智能巡检机器人包括室外轮式巡检机器人、室内轮式巡检机器人、室内挂轨巡检机器人、极寒地区巡检机器人以及开关室操作机器人。公司的智能巡检机器人可通过融合定位、导航、避障、场景感知、图像识别等技术，代替人工完成变电站监测的重复性工作，一方面可以减少在巡检过程中的人力投入，另一方面通过机器作业还可以提升在巡检过程中的精度以及效率，是电力系统无人或少人值守和智能化的有效管理方式。

2）智能电力监测及控制设备。公司的智能输电、变电监测设备主要通过对输、变电环节的电气、机械等设备的运行状态进行监测，通过各类传感器获取其运行状况、运行质量的相关信息，以动态跟踪各种劣化过程的发展状况，以便电力运维管理部门在电力设备可能出现故障或性能下降到影响正常工作前，及时进行维修、更换，从而保障电力设备运行的安全性、稳定性和可靠性。

轨交行业：

公司针对轨道交通行业布局了轨交线路巡检机器人、列车车底检测机器人等一系列产品，可有效解决轨交行业巡检劳动强度大、检测效率低、质量难以控制的问题。

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业绩快速增长，盈利能力优秀

收入、净利润保持稳定增长。公司2020年实现营业收入为 6.12亿，同比增长51.1%，实现归母净利润1.62 亿元，同比增长43.4%，公司 2016-2020年收入的复合增速达33.3%，归母净利润增速达36.3%，无论从收入端还是利润端来看，公司都保持着稳定快速的增长。

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智能巡检机器人及智能电网监测业务为主要收入来源。从公司的收入结构来看，智能巡检机器人及智能电网监测业务为公司的主要收入来源，2020年，两大业务分别实现收入3.52亿、2.41亿，占收入比重分别为57.6%、39.4%，智能电网监测业务2020年实现大幅增长主要因监测装置产品产量大幅增加所致。从毛利结构来看，因智能巡检机器人的毛利率（2020年为63.9%）高于智能电网监测（2020年为53.7%），智能。

毛利率、净利率保持在较高水平，盈利能力较强。公司2020年的毛利率为59.8%，同比减少3.48pct，毛利率略有下滑一方面因收入占比较高的智能巡检机器人毛利率略微下滑，另一方面因毛利率略低的智能电网监测业务收入占比提升，整体而言，公司的毛利率仍维持在较高的水平。公司2020年的期间费用率为30.6%，同比减少6.2pct，销售费用率、管理费用率、研发费用率均有明显下降，期间费用率回落至正常水平。虽然公司2020年毛利率略有下滑，但是由于费用控制较好，2020年的净利率为26.5%，仍保持较高的水平，同比仅减少1.4pct，体现公司优秀的盈利能力。

产能扩张导致现金流量净额流出，客户质地优质，坏账风险较低。公司2016-2017年经营性现金流量净额基本与归母净利润匹配，2018年后经营性现金流量净额逐渐下降，2020年的现金流量净额为-0.38亿，同比减少261.21%，主要因公司扩大产能，采购规模增加，导致现金流流出较多所致。从回款情况来看，公司2020年的应收账款为3.62亿，应收账款占营业收入比重为59.2%，2017年后应收账款占收入比重逐渐提升，考虑到公司的下游客户为主要是电网系统公司，具有较高的资信水平和偿债能力，应收账款的坏账风险较小，且电网系统公司的财务收支实行严格的预算管理，付款审批程序相对复杂，因此货款回收周期较长，应收账款占比提升应属于合理情况。

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行业分析：发展空间潜力大，区域龙头地位稳

市场空间充足，未来发展可期

政策推动智能电网持续发展。智能电网是指一个高度智能化、自动化的电力网络，通过各类传感器对电网内关键设备的运行状况进行实时监控，经网络系统收集、整合所得数据并进行分析和判断，最终实现对整个电力系统的优化管理。2009年5月，国家电网公司首次提出“坚强智能电网”概念，2010 年 3 月，“加强智能电网建设”被写入当年的《政府工作报告》，智能电网升为国家战略，此后，国家电网公司、南方电网公司先后制定了发展规划，智能电网逐渐开始普及。行业分析：发展空间潜力大，区域龙头地位稳市场空间充足，未来发展可期政策推动智能电网持续发展。智能电网是指一个高度智能化、自动化的电力网络，通过各类传感器对电网内关键设备的运行状况进行实时监控，经网络系统收集、整合所得数据并进行分析和判断，最终实现对整个电力系统的优化管理。2009年5月，国家电网公司首次提出“坚强智能电网”概念，2010 年 3 月，“加强智能电网建设”被写入当年的《政府工作报告》，智能电网升为国家战略，此后，国家电网公司、南方电网公司先后制定了发展规划，智能电网逐渐开始普及。

电网智能化改造需要在多个环节系统化进行。由于我国的电网系统需要经过发电、输电、变电、配电等，因此电网的智能化改造需要进行系统化的工程：1）输电环节：需实现全网雷电活动联网探测和高精度定位、全部特高压线路和大跨越杆塔状态在线监测、主要灾害多发区和微气象区监测等功能：2）变电环节：变压器、电抗器、断路器、 GIS、电力电缆、高压套管等设备故障率相对较高、故障影响较大，需对其进行及时可靠的工况检测、监测，并对工况信息进行及时传输汇总；3）配电环节：通过采用先进的自动化、通信和信息技术，分阶段、分层次地规划和实施，逐步提高配电网络的自动化水平，实现配网调控一体化和智能化。

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电力巡检必不可少，巡检机器人应运而生。电力巡检是有效保障输配电线路和设备安全的基础性工作。通过巡检掌握线路的运行情况和周围环境的变化，找出设备缺陷和危害线路安全的隐患，提出具体的维修建议，以便及时消除缺陷，预防事故，可保障输配电线路的安全和电力系统的稳定。传统的电力巡检一般是使用人力巡检，巡检人过程常存在效率低、巡视不到位、巡视数据录入误差等现象。在电网智能化背景下，智能巡检机器人应运而生，其在电力行业的应用场景可覆盖变电站、换流站、配电站、发电厂变电场所等。智能巡检机器人相对人力巡检的优势主要体现为：（1）巡检效率提升：巡检机器人采用智能算法，巡检效率更高，服务频次高于人工，减少人力工作量；（2）安全性更高：机器人受外界环境影响较小，可代替人力在恶劣环境下完成巡检任务；（3）差错率更低：巡检机器人载有智能软件，相比人力精确度更高。

浙江省内巡检机器人渗透率较低，未来仍有较大发展空间。以浙江省的变电站为例，假设每个变电站都按照相应标准配备一定数量的智能巡检机器人，浙江省对智能巡检机器人的总需求量约为4097台，其中轮式巡检机器人需要1933台，挂轨巡检机器人需要2164台，而根据招股书披露截至 2018 年底，国网浙江实际共使用智能巡检机器人 994台，轮式巡检机器人的使用渗透率为 24.0%，挂轨式巡检机器人使用渗透率为24.3%，由此可见，浙江省内的巡检机器人发展仍有较大的空间。若按照轮式巡检机器人每台50~80万、挂轨巡检机器人每台 30~60 万均价计算，则浙江省轮式巡检机器人市场容量约为 9.67~15.46 亿元，挂轨巡检机器人市场容量约为 6.49~12.98 亿元。

国内市场空间充足。全国来看，以 2017 年变电站数量计算， 110kV 及以上变电站数量约为 35,900 座，假设渗透率为24%，那么全国变电站对室外轮式智能巡检机器人需求为 8761台，假设每台均价为 50~80 万，市场容量约为 43.8~70.08 亿元；变电站室内挂轨巡检机器人需求为9755台，假设每台均价为 30~60 万，市场容量约为 29.27~58.53 亿元，国内的市场空间充足。

智能巡检机器人区域发展不平衡，应用场景延伸未来发展可期。由于地区发展的不均衡，智能电网改造通常存在区域内先行试点、逐步普及，再到不同区域推广、全国推行的过程，智能巡检机器人的应用也同样。浙江省是国家电网体系内最早试点变电站无人值守的区域之一，对智能巡检机器人的推广普及走在全国前列，随着智能巡检机器人在浙江省范围内规模化的成功示范应用，其他省份的推广也渐次展开，目前，国内智能巡检机器人需求较大的省份主要是江苏、浙江、上海、湖北、天津等经济发达地区。根据电网公司发展规划，未来我国110kV 及以上的变电站将逐步实现智能化和无人值守，加之新建特高压以及配电站等场景对巡检机器人也有相应需求，未来智能巡检机器人的整体市场规模可期。

区域特征显著，竞争格局稳定

市场需求快速增加，行业参与者较多。自2013年变电站智能巡检机器人首次进入国家电网招标目录后，智能电网对巡检机器人的需求逐渐提升，布局智能巡检机器人的企业越来越多，从目前市场的参与者来看，目前主要是亿嘉和、朗驰欣创、国网智能、浙江国自、申昊科技等企业在电力巡检机器人行业布局较为完善，其中国网智能是国家电网旗下的智能电网研究平台，也是最早研发智能巡检机器人的企业，朗驰欣创则是最早从事巡检机器人研发的民营企业，亿嘉和、申昊科技的智能巡检机器人则相对国网智能与朗驰欣创起步较晚。

市场稳步增长，渗透率逐渐提升。因智能巡检机器人行业中亿嘉和、申昊科技已上市，国网智能已提交IPO申报稿，故我们主要以此三家规模相对较大的企业的情况对比来了解行业的发展情况。由于智能巡检机器人优先在经济水平较好的地区推行，亿嘉和、申昊科技以及国网智能三家公司所处省份分别位为江苏、浙江、山东，其智能巡检机器人发展的历程正好可粗略代表所属省份的智能电网建设的推进程度。从三家企业的巡检机器人销售额来看，三家企业的机器人销售额均呈上升趋势，表示每年智能巡检机器人的市场都在稳定的增长，且渗透率在逐年提升，从销售数量来看，2018至2020年总体呈增长趋势，但是由于每年国网招标时对巡检机器人功能的侧重点可能有所不同，因此在智能巡检机器人的销量在品类上可能有所差异。三家企业之间对比来看，虽然亿嘉和的机器人研发起步较晚，但是其机器人销售额及销售数量远超申昊科技以及国网智能，我们认为主要原因可能是：1）亿嘉和所处地区江苏省的变电站及配电站高于其他地区，对智能巡检机器人的需求量更大；2）亿嘉和的机器人产品中包括带电操作机器人，可满足更多的用户需求。

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区域性特征明显，本地企业在省内招投标更具优势。智能巡检机器人在应用前期主要由国家电网负责推广使用，因此招标也主要是通过国网集招。随着电力机器人的不断普及，使用价值得到肯定，越来越多网省公司开始自行招标采购电力机器人。除轮式巡检机器人外，配电室机器人、消防机器人等其他机器人均属于各网省招标范围，随着其他类型机器人的大规模应用，网省公司招标占采购总额的比例不断提升，因本地企业对本省的电网运营情况更为熟悉，因此在网省公司招标时，本地的企业可能更具优势。从三家企业的收入结构中可发现公司所在省份的收入占比均占较大比重，每家企业基本在本省的市占率稳居第一，因此可推测智能巡检机器人业务的区域性特征较明显。

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行业竞争格局良好，差异化产品或将有助于进一步打开市场。总体而言，由于行业整体的需求空间还很大，但是行业的渗透率仍较低，而已形成较大规模化的公司仅此3家，随着行业渗透率的逐渐提升，应是几家企业共同做大市场，此外，因国网招投标的特殊规定，注定不会有某家企业完全垄断市场的局面，而是几家企业共同瓜分市场。我们认为未来行业的竞争格局难有一家独大的局面，行业竞争格局良好，各公司可通过差异化产品来拓展各自的业务市场，有助于行业的快速发展。

公司逻辑：主力产品持续升级，研制新品打造亮点

产品不断升级，产能调配灵活

产品不断升级，快速响应市场需求。以公司的轮式智能巡检机器人为例，2014 年，公司第一代轮式智能巡检机器人研发项目立项，产品于2015 年8 月在国家电网奉贤换流站试运行，年底进入国家电网采购体系；2016 年7月，公司第二代轮式智能巡检机器人立项并开始研发，同年9月，产品通过性能检测实验；2018年，公司开始第三代智能巡检机器人研发，2019年实现批量出货。从轮式智能巡检机器人产品迭代更新的速度来看，公司的巡检机器人从研发到批量生产周期仅需要1-2年时间，产品更新的速度较快，我们认为这正是公司能快速响应市场需求的体现。

单品持续升级，维持主业高毛利率。由于巡检机器人的产品不断迭代更新，新一代的产品毛利率较高，新产品逐渐替换毛利率下降的老产品，由此保持公司巡检机器人业务始终维持较高的毛利率水平。根据公司的招股说明书，公司2019年向北京富达销售的产品中，一代轮式智能巡检机器人（配电站）毛利率为58.73%，二代式智能巡检机器人（配电站）毛利率为 68.41%；同年向华云集团销售的轮式智能巡检机器人（配电站）均为二代产品，毛利率为 72.43%。因公司采用订单生产适度库存的生产模式，因此销售给不同客户的同款产品可能在某些功能上有一定差异，导致产品定价有所不同，所以不同客户之间相同商品毛利率可能也会有所差异。

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产能调配灵活，缓解生产压力。2019年，公司的轮式智能巡检机器人产能提升至360台/年，但由于此类产品订单大幅增加，原有产能生产压力较大，故公司将挂轨智能巡检机器人生产人员临时调至从事轮式智能巡检机器人的生产，并通过劳务外包，缓解此项产品产能不足，经调配后，轮式智能巡检机器人标准产量达490台/年，产能利用率为136.11%。因公司的生产模式为按需生产，在订单结构大幅变动的情况下，公司可灵活调配产线的产能，以便及时交付产品满足客户需求。

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主力产品产销具旺、价格优势明显。从各品类的销售情况来看，因轮式智能巡检机器人为公司起家的产品，故轮式产品的产销量一般明显高于挂轨式产品且单价更高，2019年公司新推出了轮式智能巡检机器人（配电站），智能巡检机器人（配电站）单价较轮式智能巡检机器人（变电站）低，而2019年的订单多来自于配电站，导致2019年轮式智能巡检机器人整体的产销量出现大幅的增加。

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产品种类丰富，适配不同应用场景。在智能机器人应的用场景方面，公司针对配电站、变电站室内、室外、极寒地区等不同环境特点陆续推出了多种巡检产品。以公司最近研制的极寒地区巡检机器人为例，2019年，EPTC电力机器人专家工作委员会组织成立了极寒地区巡检机器人技术工作组，组织12家省级电力公司以及7家机器人厂家及多家关键元器件厂家进行了联合技术攻关，公司于2020年12月率先研制出了适用于极寒地区（低至零下40摄氏度）的变电站巡检机器人。2021年1-3月，在内蒙古呼伦贝尔市根河工区220千伏福林变电站开展极寒机器人冬季试运行工作，8月已通过项目验收会议。此类机器人可应用于气温低至-40℃极寒地区，可满足极寒环境下低温续航时间、冰滑路面可靠行驶，检测结果准确等要求，保持在极寒地区的稳定运行。除此之外，公司也已经研发试制出配网轨道巡检机器人、配网轮式巡检机器人等新产品，随着公司研发项目开展，未来新产品将挂网试运行、小规模试产，直至质量稳定、工艺完善。

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进军轨交行业，具备先发优势

研制六大功能集一体的轨交线路巡检机器人，先发优势明显。公司从2018年开始布局轨交业务，2019年正式成立轨道及管道事业部，针对轨交行业的巡检需求及痛点，公司经过大量的市场调研与研发布局，2020年9月，公司研发的轨交线路巡检机器人、列车车底检测机器人等在内的轨交产品正式对外发布。公司的轨交线路巡检机器人监测内容丰富，产品功能同时覆盖轨道几何、扣件、隧道表观缺陷、钢轨磨耗、道床异物、侵限监测等6项功能，涉及到的功能涵盖了目前轨交线路巡检的常见问题，可为客户提供一体化解决方案及综合成本优势，在目前轨交巡检领域，公司生产的六大功能集一体的轨交线路巡检机器人具备先发优势。

产品覆盖轨交多场景，助力实现轨交智慧运维。公司针对轨道交通行业多场景可提供一整套智能机器人运维解决方案：配电房、开关室可配置市内巡检机器人，牵引变电所配置室外轮式巡检机器人，钢轨可使用双轨式钢轨超声波探伤仪、车辆段配置列车车底检测机器人，线路检查使用轨交线路巡检机器人，铁路工作人员佩戴智能头盔。以今年6月28日通车运营的杭海城际铁路为例，根据央视新闻报告，线路采用了公司的轨交相关产品实现了全线的智慧运维，包括轨道的智能维护巡检和车站的智能管理，是国内首条全线实现智慧运维的城际铁路。

人工作业效率较低，轨交巡检机器人效率提升显著。目前，国内轨道交通的扣件的检查采用人工方式，以塞尺作为检查工具，逐个检查，来回十公里涉及几万个零部件，工作量大，随机抽样检查容易遗漏。公司的轨交线路巡检机器人可解决人工作业的大部分缺点，机器人的采集巡检速度可达到5km/h，缺陷检测精度可达到小于0.2mm，而且可以连续普查，不漏问题、不漏隐患，综合效率是人工检测效率的10倍以上。

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加码产能布局，订单有望迎来快速增长。根据发布会新闻，公司的轨交巡检机器人已经在天津地铁的多条线路开始运用，在客户试用情况良好，公司也在积极搭建轨道交通领域销售渠道，公司今年有望成为轨交客户供应商并获得小批量订单。公司于2021年4月发布可转债预案，拟募资金额不超过5.5亿元，其中4.84亿将用于轨交产品的研发测试和产能扩张提前储备，公司持续加码布局轨交机器人，相关业务有望迎来快速发展，未来或将成为支撑公司成长的重要业务之一。

加速省外拓张，售后服务高效

国网浙江为主要客户，客户集中度下降。因公司产品主要应用于电力系统，因此公司下游客户主要为国家电网公司以及其下属企业。 2017-2019年，公司对前五大客户合计销售额占比分别为 95.45%、 95.55%和 91.20%，若以最终使用者来划分，那么直接和间接来自国网浙江合计收入占营业收入比重分别为 90.31%、 88.41%和90.90%，由此可见公司的客户集中度较高，国网浙江贡献了大部分销售收入。2020年，前五大客户合计销售额占比下降至76.1%，我们认为客户集中度有所下降一方面与公司产品种类不断丰富有关，另一方面或与电网监测业务与巡检机器人业务销售收入比重变动带来更多的客户需求有关。

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积极培育省外市场，效果显著。公司自成立至今持续深耕浙江省内市场，2019年浙江省内收入占比达90.94%，在浙江市场占据相对优势，与此同时，公司也在大力拓展省外市场，培育开拓了湖北、宁夏、北京、山东、山西、吉林、辽宁、黑龙江、江西等浙江省外市场，2020年公司浙江省外营业收入达2.46亿元，占全年营收比重为40.19%，省外收入比重大幅提升，公司的省外拓展效果显著。

市场反应能力迅速，售后服务高效。由于电力系统涉及国计民生和社会安全，因此对产品技术服务的及时性和有效性提出了很高的要求，经过多年对销售及技术服务队伍的打造，公司已形成具有精准服务能力和高效市场反应能力的服务团队。目前公司技术服务人员数量占公司员工总数的比例达26%，此外，公司还具有完善的售后服务体系和健全的反馈机制，设有24小时服务热线，对于顾客的反馈2小时内做出响应，省内12小时，省外48小时可到达现场解决问题。

重视研发投入，技术成果丰硕

重视研发投入及研发人员配置，专利数量高于亿嘉和。公司高度重视技术积累以及研发投入，在研发人员配置上，不断引进高层次、跨行业的专业研发人才，扩充研发技术团队，至2020年底，公司的研发人员达194人，研发人员占比达36.8%，当年的研发投入为7005.9万元，同比增长21.39%，研发费用率为11.5%，研发费用继续保持高速增长。与同行业公司亿嘉和对比，两者在研发人员的配置上均保持高度重视，2018-2019年期间研发人员占比均保持在30%以上，2020年亿嘉和大幅增加了研发人员的数量，研发人员占比提升至45.3%；研发投入方面，因亿嘉和研发人员大幅增加，研发投入也出现大幅提升，从研发费用率来看，公司的研发费用率略高于亿嘉和。对比两家公司的研发成果来看，公司拥有授权专利181项，亿嘉和拥有授权专利151项，公司的专利数量高于亿嘉和。

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推陈出新，产品不断完善。经过多年的积累，公司已形成较为成熟和完善的自主知识产权和核心技术体系，具备多行业场景应用整体解决方案的能力，在已有产品系列基础上持续的推进产品升级及创新。2020年，公司推陈出新，在多行个行业产品具有一定突破：1）电力系统方面：研发了开关室操作机器人，能够代替人在不断电情况下自主完成一系列高低大跨度的开关操作任务，标志着企业机器人从巡检到操作的跨越；2）轨道交通方面：推出了轨交线路巡检机器人、列车车底检测机器人，代替人工巡检铁路轨道和列车车底；3）油汽化工方面：推出了防爆等级不低于EXDIIBT4的防爆型巡检机器人，目前已形成了小批量订单；4）公共健康方面：公司利用自身积累的检测技术和资源，仅用15天便研发出防疫测温机器人，助力复工复产。

投资建议

由于智能电网持续推进，经济发达地区的智能电力巡检机器人渗透率未来将持续提升空间，公司扎根浙江，深耕市场，在电力智能巡检机器人领域不断推陈出新，产品体系日益丰富，在电力行业有望继续保持稳定增长，除了电力行业之外，公司主动拓展轨交巡检机器人，产品已成功研发并进入试运行阶段，在轨交巡检机器人领域一马当先，随着产能建设的持续扩张，公司未来有望迅速打开轨交市场，轨交业务成为公司新的亮点，稳定的电力业务+快速爆发的轨交业务有望给公司业绩带来持续的快速增长。

风险提示

1、国家电网招投标进度不达预期风险。因公司电力智能巡检机器人下游客户主要为国家电网，若当年国家电网招投标进度不达预期，则公司电力只能巡检机器人销售额可能低于预期，导致公司当年业绩下滑。 2、市场竞争加剧风险。随着电力系统智能巡检机器人产品由浙江、江苏等地推广至全国，市场容量不断扩大，相关技术标准的逐步统一以及更多竞争对手的进入，市场竞争将会逐渐加剧，公司产品或有毛利率下滑风险。 3、轨交行业拓展低于预期风险。公司的轨交巡检机器人虽已进入部分项目试运营阶段，由于下游客户在轨交巡检机器人招投标过程中可能存在审批流程较长 4、应收账款无法按时回款风险。随着公司销售规模的扩大，应收账款余额有可能继续增加，如果公司对应收账款催收不利，导致应收账款不能及时收回，将对公司的资产结构、偿债能力现金流产生不利影响。

报告链接：申昊科技专题研究：拾级而上，掘金蓝海

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）