1 中国市场
自然禀赋劣势决定市场缺口长期存在
甘蔗种植具备国内粮食生产落后的众多特征：劳动力、机械化、高成本、地形。
《关于做好粮食生产功能区和重要农产品生产保护区划定工作的通知》中设定了1500万亩的甘蔗种植红线，广西1150万吨，云南350万亩。 广西大力发展500万亩双高基地，订单农业取代政府定价。消费高增长短期遇瓶颈，长期仍具增长潜力，目前1500-1600万吨。
广西甘蔗种植收益
桉树、木薯、沃柑（等水果）是甘蔗主要的抢地对象。 养护的便利性、收购的确定性以及政策的支撑保障了广西种植面积红线。 良种补贴相当于提升每吨甘蔗收购价。 养护、欠款是重要变量。
进口
中糖协数据显示，国内原糖加工产能1500-1600万吨，集中于环渤海、山东、广东+福建三大区域。 我国食糖进口配额194.5万吨，配额外从许可证向恢复自由进口逐步转换。 2020年7月1日，食糖被纳入《实行进口报告管理的大宗农产品目录》。 路易达孚退出后，国内加工糖厂仅营口北方糖业涉及外商参股。 20/21榨季，国内外市场呈现内弱外强的根源在于进口量的大幅增加。 海关数据显示，截至7月末，20/21榨季累计进口496万吨，同比增加243万吨，榨季进口将创历史新高。
走私及糖浆
走私放量起步于15/16榨季，众多国家或地区的白糖曾以走私的形式进入中国内陆。泰国是最重要的走私来源国，通过缅甸、越南、中国 台湾、老挝、柬埔寨中转至中国内陆。市场普遍认为2020年新增的糖浆进口是走私的另一种形式。 针对2020年糖浆、预拌粉进口鱼龙混杂的局面，海关总署《2021年关税调整方案》依据成分标准对商品税目做出调整，删除17029000，新 17029011、17029012、17029090，有效遏制了“伪糖浆真糖水”的现象。2021年1-7月，我国糖浆类商品累计进口29.1万吨，同比下降46%。
国储
截至2021年9月末，国内储备预计为640+40万吨左右。 2020年9月，发改委下发《中央储备糖管理办法（征求意见稿）》，原糖年度轮换数量按15-20%比例掌握，根据市场调控需要可适当增减， 原则上不超过库存总量的30%；白砂糖原则上每年轮换一次。 储备工作由国家、企业合力完全，国储糖皆需要加工后才能投入食品工业。
替代
2011年，国内饮料企业开启配额调整，15/16年大型用糖企业基本完成配方调整。 市场普遍认可果糖存在50-100万吨的可调整空间，果糖开工率对于监控饮料消费。 果糖销售半径决定其在广东、山东与白糖形成竞争。 根据我们产业链调研，2021年初市场预期白糖消费回流，并未发生。
制糖成本易涨难跌
南宁糖业公告：当甘蔗产量上升时，食糖产销量也上升，吨糖成本中的固定费用可以摊薄，营业收入、营业成本、归母净利润也上升。 甘蔗产量下降则各项指标也随之下降。 近3年，广西集团的收购价持平于490元/吨，良种520元/吨。 国内糖厂的至暗：国内减产，国际市场增产，进口自由化；国内糖厂的独享：国内增产，国际市场减产，进口受限。
2 海外市场
全球食糖危机=物流
糖、脂肪、蛋白质是人和动物的三大基础营养物质之一。 Kingsman数据显示，六大核心生产国或地区占全球产量的67.6%，巴西、印度合计占比达35%，糖料作物高度依赖气候条件。 Kingsman数据显示，巴西、泰国出口量占全球出口规模的47-59%，巴西国内消费/产量为35%，泰国国内消费/产量为30%。
巴西经济高度依赖大宗商品贸易。 国际糖市若出现“危机”，除非巴西、泰国内陆物流与港口按下暂停键。
印度的变数在于欠款及汇率
印度糖厂联合会希望政府将国内食糖最低销售价格(MSP)从当前的31卢比/公斤提高到37.5卢比/公斤。 印度官方给出的制糖成本为35000卢比-36000卢比/吨。 蔗农是印度的主要票仓，政府对甘蔗款兑付高度关注，针对出口的补贴是满足糖厂的蔗款兑付需求。
国际基金乐观情绪达历史高位
CFTC净多持仓与国际糖价呈现正相关。 当前CFTC净多持仓处于历史高位区间，其占原糖总持仓比例为24%。 资金后续力量存疑，谨防获利了结下的大幅波动。
3 个股交易逻辑
糖业股表现与糖价表现密切相关
历史经验看，糖价与糖业上市公司的股价走势密切相关。每一轮糖价上涨周期内，糖业股都能录得可观的涨幅。 糖企业绩的最大不确定性源自甘蔗是否开启目标价格补贴（执行则为重大利好）。
南宁糖业：价格上涨的坚定追随者，预期驱动，估值弹性大。
中粮糖业：具备跨越周期的潜质，自产+进口业务双驱动，利润稳定，估值弹性小。
周期长or短？
全球主产区接连的不利天气将全球糖价推升至18美分之上，20美分以50%关税折算国内糖价为6400-6500元。 由于全球汇率低迷，以本币计价的主产国糖价早已创下历史新高，既往的周期是否还有效？（巴西甘蔗生长周期5-6年）。 国内糖价存在高概率补涨需求，本质在于产需缺口下的补库需求，空间取决于全球糖价的终点、中国库存消耗以及新糖的上市节奏。
南宁糖业：制糖产业与非糖产业两翼齐飞
公司的主营产品白砂糖主要用于食品、医药、化学及生物工业。主要客户包括海天味业、加多宝、娃哈哈等需求量大、信誉好的大型食 品饮料企业和广西鼎华商业股份有限公司等大型糖的专业经销商。
经历2017年、2018年连续两个会计年度的业绩亏损，公司痛定思痛，大力优选年轻干部重塑管理架构，优化组织结构，全力推进降本增 效。2019年经过资产重组，公司迎来新掌门人--广西农村投资集团有限公司（广西国资委实控），通过一系列剥离交易，摆脱了债务压 力。2020年公司实现营业收入354,741万元，较上年同期减少3.15%，归属于上市公司股东的净利润4384.97万元，较上年同期增长37.50%。
公司疫情之下抓机遇跨界转产防疫用品，拓宽产业链、优化产业结构，构建了制糖产业与非糖产业两翼齐飞的格局，实现了“两条腿走 路”,并取得了阶段性成效，成功实现了“摘星脱帽”，解除股票退市风险，重回发展正轨。
自然禀赋劣势决定市场缺口长期存在
甘蔗种植具备国内粮食生产落后的众多特征：劳动力、机械化、高成本、地形。
《关于做好粮食生产功能区和重要农产品生产保护区划定工作的通知》中设定了1500万亩的甘蔗种植红线，广西1150万吨，云南350万亩。 广西大力发展500万亩双高基地，订单农业取代政府定价。消费高增长短期遇瓶颈，长期仍具增长潜力，目前1500-1600万吨。
广西甘蔗种植收益
桉树、木薯、沃柑（等水果）是甘蔗主要的抢地对象。 养护的便利性、收购的确定性以及政策的支撑保障了广西种植面积红线。 良种补贴相当于提升每吨甘蔗收购价。 养护、欠款是重要变量。
进口
中糖协数据显示，国内原糖加工产能1500-1600万吨，集中于环渤海、山东、广东+福建三大区域。 我国食糖进口配额194.5万吨，配额外从许可证向恢复自由进口逐步转换。 2020年7月1日，食糖被纳入《实行进口报告管理的大宗农产品目录》。 路易达孚退出后，国内加工糖厂仅营口北方糖业涉及外商参股。 20/21榨季，国内外市场呈现内弱外强的根源在于进口量的大幅增加。 海关数据显示，截至7月末，20/21榨季累计进口496万吨，同比增加243万吨，榨季进口将创历史新高。
走私及糖浆
走私放量起步于15/16榨季，众多国家或地区的白糖曾以走私的形式进入中国内陆。泰国是最重要的走私来源国，通过缅甸、越南、中国 台湾、老挝、柬埔寨中转至中国内陆。市场普遍认为2020年新增的糖浆进口是走私的另一种形式。 针对2020年糖浆、预拌粉进口鱼龙混杂的局面，海关总署《2021年关税调整方案》依据成分标准对商品税目做出调整，删除17029000，新 17029011、17029012、17029090，有效遏制了“伪糖浆真糖水”的现象。2021年1-7月，我国糖浆类商品累计进口29.1万吨，同比下降46%。
国储
截至2021年9月末，国内储备预计为640+40万吨左右。 2020年9月，发改委下发《中央储备糖管理办法（征求意见稿）》，原糖年度轮换数量按15-20%比例掌握，根据市场调控需要可适当增减， 原则上不超过库存总量的30%；白砂糖原则上每年轮换一次。 储备工作由国家、企业合力完全，国储糖皆需要加工后才能投入食品工业。
替代
2011年，国内饮料企业开启配额调整，15/16年大型用糖企业基本完成配方调整。 市场普遍认可果糖存在50-100万吨的可调整空间，果糖开工率对于监控饮料消费。 果糖销售半径决定其在广东、山东与白糖形成竞争。 根据我们产业链调研，2021年初市场预期白糖消费回流，并未发生。
制糖成本易涨难跌
南宁糖业公告：当甘蔗产量上升时，食糖产销量也上升，吨糖成本中的固定费用可以摊薄，营业收入、营业成本、归母净利润也上升。 甘蔗产量下降则各项指标也随之下降。 近3年，广西集团的收购价持平于490元/吨，良种520元/吨。 国内糖厂的至暗：国内减产，国际市场增产，进口自由化；国内糖厂的独享：国内增产，国际市场减产，进口受限。
2 海外市场
全球食糖危机=物流
糖、脂肪、蛋白质是人和动物的三大基础营养物质之一。 Kingsman数据显示，六大核心生产国或地区占全球产量的67.6%，巴西、印度合计占比达35%，糖料作物高度依赖气候条件。 Kingsman数据显示，巴西、泰国出口量占全球出口规模的47-59%，巴西国内消费/产量为35%，泰国国内消费/产量为30%。
巴西经济高度依赖大宗商品贸易。 国际糖市若出现“危机”，除非巴西、泰国内陆物流与港口按下暂停键。
印度的变数在于欠款及汇率
印度糖厂联合会希望政府将国内食糖最低销售价格(MSP)从当前的31卢比/公斤提高到37.5卢比/公斤。 印度官方给出的制糖成本为35000卢比-36000卢比/吨。 蔗农是印度的主要票仓，政府对甘蔗款兑付高度关注，针对出口的补贴是满足糖厂的蔗款兑付需求。
国际基金乐观情绪达历史高位
CFTC净多持仓与国际糖价呈现正相关。 当前CFTC净多持仓处于历史高位区间，其占原糖总持仓比例为24%。 资金后续力量存疑，谨防获利了结下的大幅波动。
3 个股交易逻辑
糖业股表现与糖价表现密切相关
历史经验看，糖价与糖业上市公司的股价走势密切相关。每一轮糖价上涨周期内，糖业股都能录得可观的涨幅。 糖企业绩的最大不确定性源自甘蔗是否开启目标价格补贴（执行则为重大利好）。
南宁糖业：价格上涨的坚定追随者，预期驱动，估值弹性大。
中粮糖业：具备跨越周期的潜质，自产+进口业务双驱动，利润稳定，估值弹性小。
周期长or短？
全球主产区接连的不利天气将全球糖价推升至18美分之上，20美分以50%关税折算国内糖价为6400-6500元。 由于全球汇率低迷，以本币计价的主产国糖价早已创下历史新高，既往的周期是否还有效？（巴西甘蔗生长周期5-6年）。 国内糖价存在高概率补涨需求，本质在于产需缺口下的补库需求，空间取决于全球糖价的终点、中国库存消耗以及新糖的上市节奏。
南宁糖业：制糖产业与非糖产业两翼齐飞
公司的主营产品白砂糖主要用于食品、医药、化学及生物工业。主要客户包括海天味业、加多宝、娃哈哈等需求量大、信誉好的大型食 品饮料企业和广西鼎华商业股份有限公司等大型糖的专业经销商。
经历2017年、2018年连续两个会计年度的业绩亏损，公司痛定思痛，大力优选年轻干部重塑管理架构，优化组织结构，全力推进降本增 效。2019年经过资产重组，公司迎来新掌门人--广西农村投资集团有限公司（广西国资委实控），通过一系列剥离交易，摆脱了债务压 力。2020年公司实现营业收入354,741万元，较上年同期减少3.15%，归属于上市公司股东的净利润4384.97万元，较上年同期增长37.50%。
公司疫情之下抓机遇跨界转产防疫用品，拓宽产业链、优化产业结构，构建了制糖产业与非糖产业两翼齐飞的格局，实现了“两条腿走 路”,并取得了阶段性成效，成功实现了“摘星脱帽”，解除股票退市风险，重回发展正轨。
中粮糖业：业务多样 行业翘楚
中粮糖业是中粮集团有限公司旗下控股的国内A股上市公司，是中粮集团食糖业务专业化公司，经营范围包括国内外制糖、食糖进口、港 口炼糖、国内食糖销售及贸易、食糖仓储及物流、番茄加工业务。公司是我国国内最大的食糖进口商和贸易企业，致力于打造成为具有 国际影响力的番茄产业引领者。
公司通过提升商情研发能力，不断强化市场机会把握和风险管理水平，营业收入保持稳步增长。2020年，公司实现营业收入211.29亿元， 同比增长14.68%；归属于上市公司股东的净利润为5.29亿元，同比减少8.70%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为5.44 亿元，同比增长12.20%。
公司公告显示，贸易糖、自产糖、加工糖以及番茄的生产加工为中粮糖业的主要业务。2020年年报显示，公司贸易糖业务为主要营收来 源，占公司营业收入的59.30%，自产糖、加工糖及番茄的营业收入分别占总20.81%、12.01%、7.53%，其中番茄制品毛利最高。
中粮糖业：业务多样 行业翘楚
中粮糖业是中粮集团有限公司旗下控股的国内A股上市公司，是中粮集团食糖业务专业化公司，经营范围包括国内外制糖、食糖进口、港 口炼糖、国内食糖销售及贸易、食糖仓储及物流、番茄加工业务。公司是我国国内最大的食糖进口商和贸易企业，致力于打造成为具有 国际影响力的番茄产业引领者。
公司通过提升商情研发能力，不断强化市场机会把握和风险管理水平，营业收入保持稳步增长。2020年，公司实现营业收入211.29亿元， 同比增长14.68%；归属于上市公司股东的净利润为5.29亿元，同比减少8.70%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为5.44 亿元，同比增长12.20%。
公司公告显示，贸易糖、自产糖、加工糖以及番茄的生产加工为中粮糖业的主要业务。2020年年报显示，公司贸易糖业务为主要营收来 源，占公司营业收入的59.30%，自产糖、加工糖及番茄的营业收入分别占总20.81%、12.01%、7.53%，其中番茄制品毛利最高。
报告节选：
食糖市场研究框架及个股交易逻辑专题报告
食糖市场研究框架及个股交易逻辑专题报告
食糖市场研究框架及个股交易逻辑专题报告
食糖市场研究框架及个股交易逻辑专题报告
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报告链接：食糖市场研究框架及个股交易逻辑专题报告
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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