【申万宏源】互联网传媒周报：字节跳动投资VR，关注游戏板块业绩估值双提升.pdf

科技传媒

2021-09-05

29页

1MB

申万宏源

1、 2020 年行业总结（略）

1.1、 2020 年传媒板块区间涨幅 17.8% 延续 2019 年涨幅态势

1.2、 2020 年外延并购收缩商誉总值下滑 22% 定增数预增 329%加码主业助推细分强者恒强

2、文传媒各板块 2020 年总结（略）

2.1、游戏板块总结：2020 上半年疫情下宅经济红利释放下半年流量成本引争议

2.2、电影院线板块总结：2020H1 暂停键 H2 国产片提振信心

2.3、电视剧板块总结：备案总数降幅收窄供给理性改观

2.4、广告营销板块总结：2020 年疫情致上半年应激性下滑三季报呈回暖

2.5、 2020 年图书板块上半年受疫情影响第三季度渐恢复移动阅读面临流量天花板

3、 2021 年展望：看好的板块聚焦看字节看国潮中国文化力量新韧性

 2021 年看字节、看国潮、看中国力量新韧性，主要体现在字节跳动产业链、国潮领域的内容及媒介端；看中国力量新韧性（从用户角度看疫情后的需求韧性）

2021 年建党 100 年接棒 2020 年全面建成小康社会，同时，也是十四五规划年。十四五规划中提及建成文化强国，国民素质和社会文明程度达到新高度，国家文化软实力显著增强，中华文化影响力进一步提升，中华民族凝聚力进一步增强。繁荣发展文化事业和文化产业，提高国家文化软实力，提高社会文明程度，提升公共文化服务水平，健全现代文化产业体系。我们认为，在 2021 年，后疫情时代，文化传媒板块可从聚焦中国文化力量新韧性的维度出发点选择标的。

传媒行业2021年度投资策略：关注字节跳动产业链与国潮

3.1、看字节跳动产业链（今日头条、抖音、西瓜视频）

我们在 3 月和 7 月分别发布了字节跳动红利和边界的两篇深度报告，我们之所以提出字节跳动的产业链，是因为在 2020 年 3 月份张一鸣发公开信，并提出公司整体战略定位是打造满足全球化的超大型企业架构，另一方面字节跳动在 2020 年 3 月份获老虎基金入局进而字节跳动的市场估值推高至约 1300 亿美金的估值参考。4G 后的最后一波媒介端的红利属于字节跳动，短视频经历高速增长后逐渐企稳，用户月活规模超 8.52 亿人，同时，中国直播在 2020 年迎接“全名级”的追捧，月活用户超过 5.6 亿，媒介端的在长视频、短视频、直播、音频等端的用户逐渐企稳，媒介平台端的创业门槛不断提升，但，在平台媒介端的格局下，中国内容行业潜力有望实现长期增长，但其增长也将使得视频平台自制内容首先获益，叠加短视频、中视频、长视频的多元成长，也利好内容产业的需求。

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3.1.1、字节跳动的红利

字节跳动（北京字节跳动科技有限公司）成立 8 年时间，在 BAT 的夹缝中借助今日头条与抖音实现弯道超超车，截止 2020 年 3 月，公司的产品与服务已覆盖全球 150 个国家和地区、75 个语种，在 40 多个国家和地区位居应用商店总榜前列，从一家黑马成长为一家超大型集团公司，伴随老虎基金的加入，其千亿美元市值逐渐凸显，千亿美元市值的企业在每一步的布局中，其影响的也将是每一个细分领域，进而我们提出“字节跳动系的边界”。

字节跳动从战略确定，到实际产品推出到迭代，我们看到的是公司在海内外推出多款有影响力的产品，包括综合资讯类的今日头条、TopBuzz、News Republic，视频类的抖音、TikTok、西瓜视频、BuzzVideo、火山小视频、Vigo Video，以及 AI 教育产品、AI 技术服务和企业 SaaS 等新业务，但其产品矩阵的搭建与其背后团队的执行力确是密切相关，2020 年 3 月，我们也看到公司新一轮的组织架构的调整，可预见的是公司对下一步发展的重心点将锁定超大型集团发展的目标。2020 年 8 月抖音 DAU（日活）已达到 6 亿人，并在 2020 年带来直接与间接就业规模 3617 万个，未来一年抖音希望创作者们的收入达到 800 亿元，字节跳动的红利逐步释放中。

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从红利到边界，我们看到字节跳动在文化传媒互联网领域的布局，同时，我们也看到产业链上下游的带动。例如，字节跳动的 B 端技术服务平台（火山引擎）布局是必然。字节跳动的火山引擎将服务字节跳动从 0 到 1、从 1 到 N 的能力与工具产品化、服务化，可开放给更多行业与合作伙伴（预计 2020 年中国中小微企业数字化升级服务达到 1917.5 亿元，同比增加 43.2%）。同时，我们看到字节跳动的 IDC 数据供应商秦淮数据（公司收入从 2018 年的 0.98 亿元增加至 2019 年的 8.53 亿元，2020 上半年秦淮数据营收 0.59 亿元，其中字节跳动是核心客户之一，其贡献的收入在 2019 年达到 68.2%，2020 年上半年贡献收入达到 81.6%），进而也说明，字节跳动在 2019 年数据端的成本支出达到 5.82 亿元。字节跳动（Bytedance）与秦淮数据签约为 10 年合同，后者为其提供超高速数据中心服务。

3.1.2、字节跳动的边界：营销、教育、内容、电商、媒介

字节跳动借资讯智能分发平台今日头条与短视频领航者抖音，流量变现的边界在拓宽，从百亿市场突破万亿市场只是时间；字节跳动的变现边界从核心的广告营销到电商，从教育到内容，从短视频到中视频再到直播、大屏，从 C 端应用到 B 端的技术服务平台，超大型集团自成一系。

 字节跳动流量变现的核心板块之一是智能营销（2020 年电商广告与短视频广告市占率分别提升至 39%、10.3%）

广告无处不在，从媒介定向的纸媒广告到户外广告再到电视的插播广告，从门户时代的内容定向的百度的搜索广告再到微博的品牌广告，从长视频的贴片广告再到短视频的广告（通过人群属性定向投放），视频付费会员免看广告也成为平台成熟商业模式之一。2020 年的疫情也加速了直播电商广告营销的发展。

2018 年到 2020 年，中国互联网典型媒介类型广告市场份额中，得益于直播电商的普及与发展，电商类广告营销市场预计从 2018 年的 37.5%占比提升至 2020 年的 39%占比；短视频广告营销市场预计从 2018 年的 4.7%占比提升至 2020 年的 10.3%，行业格局中电商与短视频类广告市场规模不断提升。字节跳动旗下的抖音短视频 app 的出现，也加速了短视频赛道的发展以及奠定了商业化变现的基础。

 信息流广告成为取得较大增幅，市场份额从 2019 年第四季度的 28%提升到 2020 年一季度的 34%

2020 年一季度疫情影响，广告行业的营销趋于线上化与公益化，营销服务商缩减成本的同时也在深入线上部署，如下图，中国网络广告市场规模 1322.4 亿元（同比增加 7.4%），广告营销细分部分有影响也有受益，疫情的居家因素用户对信息流内容，尤其是短视频信息流内容、大屏内容产生更多需求，也使得信息流广告成为 2020 年一季度取得较大增幅，市场份额从 2019 年第四季度的 28%提升到 34%，伴随疫情的控制，网络广告不同形式的份额结构将重新回归到常态，尤其是电商广告的市场份额有望逐步提升，广告行业需求将在 2020 年第二季度逐步恢复，进而我们看到广告营销板块在第三季度实现环比增长，回暖态势显著。

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 预计 2020 年中国电商营销市场规模 2830.2 亿元（同比增速达 26.9%）

据 iresearch 数据显示，中国电商营销市场收入从 2015 年的 550.2 亿元预计增加至 2020 年的 2830.2 亿元，预计 2020 年中国电商营销市场规模同比增速达 26.9%。抖音自 2020 年一季度正式进驻直播电商赛道，也助力抖音从短视频营销市场的百亿市场切入电商营销的千亿市场。电商营销市场头部集中度高，常年维持着以阿里巴巴为市场规模贡献主力、京东随其后领跑余下市场的格局，市场规模的增长和波动也较集中地受到头部企业经营情况和对营销体系布局方向的影响。

阿里巴巴的快速成长与发展带动着我国电商营销市场规模迅速扩大，2017 年，拼团、私域等依赖社交关系的电商类型兴起，经过一年的大浪淘沙，拼多多突出重围，并不断完善营销体系，营销收入突破百亿级，其对电商营销市场的影响力也从 2018 年起开始逐步放大。抖音从短视频切入直播电商，并拟建自有电商平台，对电商营销市场的扩容带来推动。

我们认为，在营销端，可从规模与技术两端选择标的，广告营销逐渐智能化，疫情后，我们看好具有规模效应以及具有技术驱动的蓝色光标以及 MCN 机构阶段性的受益于电商促销节带动的电商营销收入规模增量。

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 字节跳动流量变现板块之二是教育板块（预计 2021 年中国在线教育市场规模达到 4828.6 亿元 YOY+20.6%，推出大力教育品牌孵化新赛道）

行业端看，2019 年中国在线教育市场规模达 3225.7 亿元（同比增加 28.1%），预计未来 3 年市场规模增速保持在 19%-24%之间，素质教育以及在线 K12 教育、高等学历教育进一步贡献了整体在线教育规模的提升。同时，需求端用户对在线教育的接受程度不断提升，在线付费意识逐渐养成以及线上学习体验提升也是推动在线教育增长的主要原因。

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从腾讯到阿里，头部互联网企业均在抢占互联网教育赛道。字节跳动从幼教切入，对接全美师资，与公司全球化的战略布局也相对契合。中国幼儿培训与服务市场在 2018 年已达到 4000 亿元（包括线上与线下），市场空间仍在千亿元，同时，公司在全球化战略下，对接全球优质师资也是顺水推舟。2020 年 10 月 29 年，字节跳动教育负责人陈林也发布了字节的教育品牌“大力教育”，并指出深耕教育服务的所有场景、赋能教育生态中所有参与者，并始终关注人的成长。

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2020 年 10 月字节跳动推出的教育品牌大力教育预计不在最新的资本化的进程中，预计仍需要时间打磨出属于字节跳动基因的教育产品，进而也看出，字节跳动的在教育赛道的摸索于合作有望带来产业链的受益企业。

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 字节跳动流量变现板块之三是内容板块（游戏、综艺、动漫、阅读等均布局，中长视频从 UGC 升级 PUGC）抖音不仅仅是短视频西瓜切入中视频

A:阅读端，2020 年预计中国移动阅读市场 288.8 亿元（同比增加 13.5%）中国 IP 改编市场规模有望从 2019 年的 3080 亿元增加至 2024 年的 5867 亿元（总体复合增速约为 13.8%）

字节跳动从番茄小说到入股鼎甜文化，其在长视频赛道中逐步往上游 IP 渗透，同时 2020 年 11 月 4 日，掌阅科技公告称，公司控股股东、实际控制人成湘均先生和张凌云先生拟通过协议转让部分股份的方式引进字节跳动旗下量子跃动成为公司的重要股东（转让股份 0.45 亿股，占公司总股本 11.23%，字节跳动旗下量子跃动将成为第三大股东，转让价格 24.42 元/股，总价 11 亿元），移动阅读平台中的 IP 储备利于字节跳动在后端内容衍生。同时，对手腾讯也开启腾讯影业、阅文集团、新丽加速“三驾马车”产业耦合后，字节跳动在内容领域加紧布局，再下一城。虽数字阅读仅百亿市场，但中国的 IP 改编市场可设计动画片、剧集电视、电影、游戏等，预计总体中国 IP 改编市场规模有望从 2019 年的 3080 亿元增加至 2024 年的 5867 亿元（总体复合增速约为 13.8%）。

移动阅读的快速发展离不开硬件的支撑以及流量的增长，伴随移动互联网发展， 2015 年下游 IP 影视剧的热捧，上游网文的 IP 价值也逐渐提升。从渗透率及用户月均使用时长看，移动阅读行业已现流量天花板。在整体移动阅读用户新增及用户阅读时长收窄下，掌阅从长周期看，从流量天花板及 IP 版权运营未有成熟作品矩阵下，选择站队字节跳动，也是内容与流量的一次较好融合。

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B:游戏端，预计 2020 年中国移动游戏市场预计将达到 2082.6 亿元，（同比增加 12.6%），版号与研发成本、流量三重奏下，2020 年移动游戏市场将加速进入精品时代，字节试水休闲游戏及小众游戏新平台“蛋卷 app”

字节跳动从强 IP 切入预计后续进行产业协调；据易观数据显示，预计 2020 年中国移动游戏市场将达到 2082.6 亿元，同比增加 12.6%。头部厂商的主流产品研发成本也不断提升，手游市场的门槛间接提升，版号与研发成本、流量三重奏下，2020 年移动游戏市场将加速进入精品时代。2019 年移动手游用户 6.5 亿元（同比增加 8.3%），虽小幅回升，但已进入存量市场的整体趋势不变，2019 年移动游戏用户的增长，得益于市场精品化对用户的吸引以及媒介的助推（短视频以及微信小游戏），市场存量特征致使市场的红海化，存量用户的产品需求升级也将有望形成规模较大的产品红利。

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据 App Growing 发布的《2019 年中国手游市场广告买量及年度报告》显示，2019 年上半年字节跳动旗下官方营销平台巨量引擎中休闲游戏的广告占比达到 17.7%，流量优势助推字节跳动首选休闲游戏，同时也在加码中重度游戏。

字节跳动为何选择火影忍者 IP？短期看，IP 曝光热度对于游戏赛道的影响如同 2020 年春节的那次 6 亿购买电影请全国人民免费看的效果；中期看，由于 IP 的价值具备综合性和发展性，静止的单点开发给 IP 生态的发展空间比较有限。多业态、多产品、多产商的 IP 联动将持续增多，若自身具备数据以及市场优势，可提升在 IP 联动中的主导作用，为 IP 生态带来发展空间，进而助推精品 IP 的开发，换言之，追求单次的商业变现的 IP 改编版权买卖将逐步被追求 IP 培育和发展的 IP 联动的合作替代。从另一面来看，在游戏行业竞争格局愈发稳固的当下，马太效应也加剧。大厂间拥有的不止是渠道和资源整合能力，游戏行业与其他行业有不同点在于，每年的游戏版号数量，如计划经济时期的粮票，字节跳动作为新进入者，从一开始的选择部分，除了游戏 IP 之外，若扩大外部的合作（拥有游戏版权的企业）更利于在游戏赛道的较快切入。

近期，字节跳动推出首款基于休闲游戏和小众游戏的新平台“蛋卷游戏”App，其前身为“游小帮”App，该平台目前只有移动端，蛋卷游戏 App 集娱乐和社交于一体，同时和国内多家游戏厂商进行合作，成为它们的游戏发行和测试平台，目前蛋卷游戏还处于初期阶段，并没有引入社区的概念，通过评论功能实现用户的互动交流，虽与成熟的游戏社区平台 TapTap 相比仍有差距，但字节跳动在游戏业务的发展上迈出了重要一步，未来有望形成生态闭环，打通游戏产业链，多项游戏业务协同发展，在 2021 年寻找优质垂直细分游戏公司合作水道渠道，可关注（善于女性向游戏的百奥家庭互动等公司）。

C:MCN端，预计2020年中国MCN市场规模将达到245亿元（同比增速45.8%）阶段性红利

中国的移动互联网发展从流量红利到流量枯竭的交界处，需要新的媒介运营存量市场，进而推动 MCN 在中国市场的发展壮大。MCN 出现的背景离不开短视频，回看短视频历程，2012-2013 年是萌芽期，其中短视频起步，微博微信等平台生态商业化战略部署；2015-2016 年资本推动短视频的 PGC 创业浪潮，出现单一账号到多账号的孵化模式；2017-2018 年进入发展期，在抖音以及快手的催化下，各大平台转型延伸，推出短视频以及推出内容补贴战略。2019 年现象级的李子柒等个人 IP 的内容具有较好带货的电商属性后，A 股的部分内容营销公司也进行 MCN 的概念普及，进一步推动 MCN 的关注度.。

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D:综艺端，推出《很高兴遇见你》

2020 年 8 月 22 日，抖音上线全国首档纪实真人秀综艺《很高兴认识你》（周迅与阿雅首次合作并每期邀请一位明星好友，一起拜访一位素人共度一段治愈时光）该综艺的定位也符号抖音的“记录美好生活”的标语，本次抖音加码自制综艺直播内容创新，通过强化用户参与感达成共建，实现平台、用户、品牌共振，也凸显出字节跳动在长视频领域的商业化探索。同时，切入垂直直播综艺领域，打造 PGC 专业综艺内容更加利于用户留存与商业价值转化，也打造了一个娱乐场景＋直播场景＋情感沟通的营销生态，为品牌提供了黄金营销场。

 字节跳动流量变现板块之四西瓜切入中视频抖音不仅仅是短视频（直播电商延伸）

1、字节跳动媒介端：西瓜视频的中视频定位加码 20 亿元助力创作人职业化

在抖音的生态中，创作向更长视频领域开拓，精品化内容备受关注进而也解释了为何字节跳动以 11 亿元抢占数字阅读赛道，核心在于可获得上游丰富的内容储备。主流创作者向上升级，各领域“专业型”选手中从短内容向中视频创作群体在扩大，娱乐影视、文化教育类精品化内容备受关注。

传媒行业2021年度投资策略：关注字节跳动产业链与国潮

10 月 20 日，西瓜视频首次提出“中视频”的概念，即即时长在 1 分钟至 30 分钟左右的视频内容，创作人可以完整地讲述一个故事，表达更从容，观众的观赏体验也会更好。短视频相比，中视频绝大部分是横屏，PGC（专业生产内容）创作者占比更高，需要创作者投入更多精力专门制作。同时，西瓜视频将为中视频创作人提供视频创作分级培训服务，未来一年西瓜将至少拿出 20 亿元补贴创作者，并通过与抖音在产品层面的深度联动，全力扶持优质中视频创作人。

西瓜视频为何定位中视频？

如下图，2020 年 1-9 月，短视频与综合视频的日均使用时长趋于重合，视频平均时长不断增加，在短视频与长视频中，中视频用户可通过 1-30 分钟内容获取完成内容，弥补了短视频的碎片与长视频的长时间消耗，西瓜视频平台的数据也显示，近一年，高频消费中视频用户也达到 6.05 亿人，网民渗透率 65%，即每 5 个网民中有 3 个用户高频消费中视频。

2、字节跳动媒介端：直播电商（2020 年预计中国直播电商交易规模达 1.05 万亿元，同比增加 136.6%）

电数宝“电商大数据库显示，2017-2019 年，中国直播电商市场交易规模分别为 196.4 亿元、1354.1 亿元、4437.5 亿元。2020 年上半年，直播电商交易规模达 4561.2 亿元，预计全年交易规模达到 10500 亿元（在中国电商市场总成交额的渗透率将达 8.6%），破万亿大关。其中，2018 年增长率高达 589.46%，2019 年增长 227.7%,2020 年增长预计为 136.6%，保持三位数增长。直播电商从“粗放式”升级至“精细化”，未来“直播+”将成为电商新常态，直播电商的“人货场”范围快速扩大并向普惠方向发展，直播将成为电商“标配“。

传媒行业2021年度投资策略：关注字节跳动产业链与国潮

抖音利用自身媒介平台属性和强运营优势，以短视频广告营销为核心，配合直播带货，为商家提供常态化内容营销和直播去库存的组合服务；2020 年抖音发力搭建自有电商体系，限制外部电商平台，加速形成自有电商生态闭环.

传媒行业2021年度投资策略：关注字节跳动产业链与国潮

我们看好字节跳动，它不单单是一家公司，而是会带来整个产业链的思考与行动。作为一个千亿美金的公司，它的每一次的外部布局都会带来一个细分领域的红利，不管是游戏、MCN、网文甚至是媒介中视频、长视频、直播电商、内容和 B 端的金融、教育，它都在布局。不管是从内容到媒介，还是从有边界到无边界，字节跳动未来两三年有望带动整个文化传媒互联网板块的新增量。

3.2、看国潮：内容与媒介的齿轮效应

 国潮从内容与媒介出发，媒介端格局已定，流量红利枯竭后媒介端新进入者实现突围成本高企，但内容端的发展仍具有稳中有增（得益于媒介端的对优质内容需求提升）

中国人逐渐讲好自己的故事，进而有了国潮，即是以品牌为载体,以文化为语言的一种现象，2020 年是小康年，也是倡导美好生活的元年。2021 年是十四五规划的第一年，也是文化强国战略的起始年，美好生活除了物质满足之后，精神富足也是重要分支之一。文化生活的多样性体现在有形与无形中。国潮下，借助中国美学创造、国风文学、国漫崛起的内容助力中国文化品牌价值的重估。内容的供给也与技术发展密不可分，5G 应用中的 VRAR 有望在细分体验经济中逐步得到推广。

传媒行业2021年度投资策略：关注字节跳动产业链与国潮

3.2.1、国潮内容端：看好头部优质电视剧供给方（得益于视频平台确定三年内容预算）

电视剧行业从电视 B 端稳定实现销售收入后，视频媒介加入后带来电视剧公司扩容及涨价空间，伴随视频平台从烧钱模式到自制模式，电视剧的投资价值也逐步递减，但是 2021 年，我们提出，可关注优质电视剧的供给方，主要由于腾讯视频在 2021 年的内容战略规划中，提出三年内容支出 1000 亿元，抢占长视频领域约 10%市场份额的目标。

腾讯视频召开 2021V 视界大会，现场发布《四十正好》《欢乐颂 3、4、5》《且试天下》《我的超级英雄》《陈芊芊 2》《扫黑风暴》《繁花》《你是我的荣耀》《乔家的儿女》等 77 部剧集片单（其中古装项目 25 部，占比 32%）。大古装的制作公司中，华策影视、新丽、柠萌、嘉行列席四大供应商，联合出品腾讯视频多部大古装项目。华策影视供给有《镜双城》《有翡》《长歌行》，新丽传媒供给《斗罗大陆》《雪中悍刀行》《庆余年 2》，柠萌影业供给有《且试天下》，嘉行供给有《斛珠夫人》等。

长视频需要借助内容为杠杆，实现内容与广告主品牌的合作，利于在用户心智中形成差异化价值，进而助推多元变现。腾讯视频的三年内容支出目标最先惠及应属其产业链公司（阅文集团、新丽传媒、柠萌影业、华策影视、正午阳光等）。

3.2.2、国潮内容端：看好国漫（动画片+电影）内容、媒介渠道、用户三维度看

经济背景支撑（文化教育支出占居民总消费比例从 2015 年 11%提升至 2019 年 12.9%，需求趋势向好）。内容端（长生命周期的内容力带来文化符号，文化符号的物化与用户的需求共振带来购买力）；媒介渠道端，视频平台布局动漫，媒介迭代反推内容升级；渠道端，通过媒体投放能够更加快速地让 IP 形象得到广泛认知，配合良好的地面渠道活动，激发购买欲望；用户端，泛二次元 4 亿叠加 Z 世代，95 后用户圈层购买力提升，也带来商业模式的迭代。国漫头部内容供给者（奥飞娱乐、光线传媒），以及咏声动漫。

3.2.3、国潮内容端：看好阅读（具备长生命周期的衍生产业链）

阅读板块中，核心是其衍生的商业价值，据 Frost & Sullivan 数据显示中国的 IP 改编市场可设计动画片、剧集电视、电影、游戏等，预计总体中国 IP 改编市场规模有望从 2019 年的 3080 亿元增加至 2024 年的 5867 亿元（总体复合增速约为 13.8%），头部互联网企业均在加码，可关注腾讯系与字节跳动系旗下（掌阅科技、阅文集团）后续的 IP 商业化变现进展，同时专业大众类图书公司（中信出版、新经典）也有望受益于音视频端内容需求的增量业绩。

3.2.4、国潮内容端：看好细分赛道优质游戏供给者

预计 2020 年中国移动游戏市场预计将达到 2082.6 亿元，（同比增加 12.6%），版号与研发成本、流量三重奏下，2020 年移动游戏市场将加速进入精品时代。米哈游推出的《原神》在 10 月中国手游发行商全球收入排行榜中，拿下第二的位置，超越 Playrix，Zynga 等耕耘多年的海外大厂，成为头部年轻的厂商。米哈游《原神》于 9 月 28 日跨平台同步发行，首月移动端吸金 2.5 亿美元，成为同期全球收入冠军手游，得益于《原神》亮眼市场表现，米哈游 10 月收入环比高增 567%，作为后起之秀，通过高投入精品游戏的供给收获用户认可，也凸显出，在内容与渠道端，优质内容的溢价能力在提升，但优质内容的投入门槛也相应不断在提升，可关注 2021 年垂直细分赛道的游戏内容公司（如心动公司、百奥家庭互动等），我们看好 2021 年游戏内容主要得益于字节跳动加码游戏赛道带来的市场增量、5G 云游戏的催化以及流量成本高企后，市场洗牌推高行业进入门槛，优质内容公司的溢价能力有望提升。

3.2.5、国潮媒介端：线上融媒体的千亿只是序章

音视频平台媒介相对格局既定，中国文化新韧性中，具有中国音频、视频的企业逐步资本化后也得到市场认可，政策端，十四五中指出“全面繁荣新闻出版、广播影视、文学艺术、哲学社会科学事业。实施文艺作品质量提升工程，加强现实题材创作生产，不断推出反映时代新气象、讴歌人民新创造的文艺精品。推进媒体深度融合，实施全媒体传播工程，做强新型主流媒体”。视频从烧钱模式进入到付费模式，视频变现也逐步从会付费、广告营销延伸至电商。伴随互联网人口红利衰减下，传统电商需新流量入口，内容视频平台也需多元变现，电商与视频内容平台的深度融合有望带来视频内容电商 1.3 万亿元的交易规模。芒果超媒作为融媒体标杆，拟 2020 年年底 2021 年年初推出的“小芒电商”再一次让市场重新审视视频与电商的新玩法。视频行业的用户付费与广告商业模式拉开千亿市场只是序章，其电商等商业模式的新拓展，有望助推视频平台的新征途（可关注芒果超媒、B 站、爱奇艺 IQ、快手、抖音等视频媒介下的新商业模式延伸）

3.2.6、国潮媒介端：院线的拐点何时至？看 2021 内容供给与银幕出清速度

2020 年 1 月 24 日电影行业票房停止更新，疫情发生前，我们在 2019 年 11 月 15 日发布 2020 年年度策略，其中指出预计 2019 年第四季度及 2020 一季度票房有望实现两位数增长，2020 年院线票房行业的银幕拐点有望初现。但，在年度策略发布后的两个月，疫情袭来，2020 春季档电影片单在 1 月下旬陆续撤档，院线电影停摆，时隔近 180 天后，影院 7 月 20 日复工。院线及院线电影公司营收下滑，业绩亏损逐步兑现在 2020 年半年报中。2020 年第三季度院线利润亏损收窄。院线的媒介价值若从美国院线来对比，院线商业模式已夕阳，但 2020 年疫情有效控制后，我们看到观影人数伴随优质内容的上映逐渐增多，截止 11 月 4 日，中国总观影人次达 4 亿次（平均票房 34.1 元，较 2019 年下滑 1%，但较 2018 年增加 4%），中国内容仍处于升级的红利期，用户对优质的内容需求仍在，线下院线媒介更好的承载了用户的体验与社交需求，中国文化力量的新韧性在 2020 的后疫情时期进一步凸显。2021 年大片陆续定档如《唐人街探案 3》《紧急救援》等，经历 2020 半年空白期的院线有望在 2021 年迎接较好回暖增长态势，第一阶段，关注回暖；第二阶段需看单银幕产出的拐点，因年度的数据有滞后性，进而我们跟踪观察单季度银幕数与票房数（可关注万达电影、横店影视）。

4、行业评级及投资策略

给予行业推荐评级。文化传媒行业的发展是伴随内容与新媒介融合以及新用户圈层需求的共振，精神内容需求伴随物质满足后不断提升，我们在 2019 年提出，外部中美关系影响及供给与需求两端铺垫出了“国潮”。2020 年上半年疫情使传媒互联网线上受益线下受损，三季度受损板块已环比增长。2013-2015 年文化传媒板块部分公司通过借壳完成资本化，或从其它行业转型至传媒板块，起点不重要，重要的是经过 2016-2019 年四年探索，商业模式与业绩已逐渐验证，2020 年文化传媒互联网板块区间涨幅 17.8%，2020 年受疫情影响，企业经历压力测试凸显新韧性，2021 年有望再续文化强国战略下的强者恒强与稳重有升双轨驱动文化传媒互联网发展新韧性，进而给予行业推荐评级。

2021 年可关注字节系、国潮下中国文化力量新韧性。字节跳动产业链的红利在营销、内容、电商，加码内容端的阅读（掌阅科技），营销（带动蓝色光标等智能营销头部企业共荣）、电商（抖音小店的闭环渐形成，借助苏宁易购供应链）；国潮从内容与媒介出发，内容端，可关注国漫产业链（奥飞娱乐、光线传媒）、游戏（腾讯、心动公司、家庭百奥互动）、阅读（阅文集团、掌阅科技、中信出版、新经典），内容版权（视觉中国）；媒介端，线上视频（芒果超媒、Bilibili、爱奇艺 IQ、新媒股份），线下（万达电影、横店影视），及展示沉浸式体验经济叠加 5G 应用端的 VRAR 板块（风语筑、锋尚文化）。

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（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：国海证券）

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