【华创证券】我们看好的ToB供应链业务是怎样一门生意？.pdf

顺丰控股-002352

2021-09-09

66页

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华创证券

一、我们预计未来 3-5 年是 ToB 供应链服务市场重要发展机遇期

我们认为，ToB 供应链服务预期会是未来 3-5 年交运行业最重要的投资机遇，建议围绕两条线索开展研究与投资：其一是帮助中国制造、中国品牌降本增效与产业升级；其二是帮助中国制造、中国品牌出海，助力全球化进程。

我们以普通的制造业成品为例：从生产到交付消费者终端，需要经历原料采购物流、生产加工物流、成品分销物流三大环节。每个环节根据所运输和存储的物品特性、体量不同，所使用的物流模式均有所区别。

1）上游原材料环节：以大宗商品为主，通常以铁路、水路、公路整车运输方式为主，部分特殊原料及半成品、零部件需要依赖海外进口，涉及跨境运输。

2）中游生产环节：生产工艺和流程较为复杂的行业如电子、汽车等，需要专业的供应商协助配送和管理零部件库存，包括直送、循环取货、VMI 等方式，并完成从库存到生产线环节的组织和配送（厂内物流）。

3）下游分销环节：包含国内和出口两条链路：

a）国内链路中：传统线下经销商及直营渠道，通常涉及总仓、区域仓、前置仓、门店等多级分销环节，需要根据货量选择整车、专线、零担、快递等方式运输，线上电商渠道下，通常采用整车、专线等方式将成品运输至电商仓/平台电商仓，并通过快递或仓配方式实现产品交付。在全渠道一盘货的趋势下，多级仓储及多渠道库存分割下的复杂物流需求将进一步整合。

b）出口链路中：传统大宗贸易以海运方式为主，高货值产品选择空运，跨境电商趋势下，衍生海外仓模式，通过提前将商品备货，缩短产品交付时间。因此看似简单的商品从生产到交付给消费者，其间经历了多项环节，而如何使得流程高效运作，就是对供应链体系组织的考验以及供应链服务的价值所在。我们认为 ToB 供应链市场迎重要机遇期，基于我们认为：供给端，物流要素标准化程度的大幅提升构建了供应链模式大发展的基础；需求端，客户在面对渠道、产品、品牌变化下产生多元化的需求对供应链体系从生产到分销端均提出了更高要求。

（一）供给端：物流产品要素标准化程度的大幅提升构建了供应链模式大发展的基础

1、仓-运-配三要素的标准化程度提升使得供应链高效组织具备了基础。按照服务要素划分，在物流执行环节主要包括仓储、运输、配送三项核心要素。而近年来这三项要素的标准化程度大幅提升，使得供应链企业高效组织整合资源具备了基础。具体来看：

1）仓储环节：包含仓储园区开发和仓储运营管理，多样化、精细化的仓储形态丰富了产品组合。从所有者形式看，包括自有仓、第三方仓、云仓等；从属性看，包括普通仓、冷链仓、专业仓等；从生产性功能看，包括 VMI 仓、Hub 仓、备品备件仓等；从流通环节功能看，包括总仓、分仓、前置仓等。市场规模看：全社会物流费用中，仓储保管环节费用规模约 5.1 万亿，此外管理费用规模约 1.9 万亿。我们以海晨股份合肥 VMI 仓库为例做说明：

a）品牌制造商作为采购方，向其境内外供应商提供一定周期订单需求计划预测，零部件供应商根据订单需求预测安排生产； b）供应商在完成生产后，通过海运、空运或陆运的方式将货物送至采购方合肥联宝指定 VMI 仓库，仓库管理者海晨股份进行收货、核验、签收实物，并进行系统入库和仓库存储放位，同时实时把收货库存同步至客户合肥联宝的系统中； c）制造商发送生产物料需求计划，海晨将其所需原材料根据要求的种类和数量、型号等分拣、配送至合肥联保指定的生产线，并将出货信息反馈给供应商，实现物权转移。 VMI 模式服务模式下，零部件采购方和供应商都变革了传统的独立预测模式，尽最大可能地减少由于独立预测的不确定性导致的资金、商品和物料的浪费，降低了供应链的总成本。

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2）运输环节：按照运输方式可划分为公路运输、铁路运输、空运、江河海运。其中公路运输根据重量、模式可划分为整车、专线、零担、快递市场以及提供车货匹配服务的网络货运平台。跨境物流服务商通常以货运代理形式出现，提供关务、跨境运输及部分海外仓储服务。市场规模看：全社会物流费用中运输费用约 7.8 万亿。

3）配送环节：包含城配（同城货运）和即时配，市场规模分别约为 1 万亿及 1200 亿，但与运输环节存在部分重复计算。运输+配送综合来看：标准化程度越来越高。

2、进一步从运-配角度看，占比最高的公路货运在不断优化组织形式

近二十年来，公路货运量占总运量比重的 75%左右，是我国最主要的货运运输方式，铁路与水路占比 9%与 16%，此外为航空及其他。2020 年公路货运占比 73.8%。

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1）我们以公路货运为例，根据货物重量划分，可分为整车、零担、快递三类。

a）整车，或 FTL：约 3.8 万亿市场

一般托运的货物重量超过三吨，托运人通过整车装运方式，通过干线运输，直接将货物从出发地运输到目的地。根据满帮集团招股书披露，2020 年整车货运市场规模约 3.76 万亿人民币，占整个公路货运市场的 61%。同时披露：2020 年，全国约 3100 万辆卡车，其中 4 吨以上的重中型卡车有 910 万辆（包括货车 620 万辆，工程车 290 万辆）；约 3500 万卡车司机，其中有 1370 万重型和中型卡车司机（包括 920 万货运卡车司机和 450 万工程卡车司机）。

b）零担，或 LTL：约 1.6 万亿市场

一般托运的货物重量在 30 公斤至 3 吨之间，托运人所托运的货物不足以装满一整车，通过多个托运人拼车的方式将货物凑满一整车进行运输。根据满帮集团招股书披露，零担货运的市场规模约 1.57 万亿人民币，占整个公路货运市场的 25%。其中：小票零担货物重量在 30 公斤至 500 公斤之间，市场规模约 0.4-0.5 万亿人民币；大票零担货物重量在 500 公斤至 3 吨之间，市场规模约 1.1-1.2 万亿人民币。零担市场近年增速高于整车市场。

c）快递：约 0.9 万亿市场

货物重量一般在 30 公斤以内。2020 年快递行业收入约 8800 亿人民币。

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2）从标准化程度来看，快递>零担>整车。

快递行业已经构建了基于不同时效和服务标准的产品体系，标准化程度最高；零担市场近年来受到需求端的变化在推动龙头集中度提升，其产品标准化次于快递；整车市场是标准化程度偏低的市场，但是已经具有不同角色的参与者在试图整合行业发展，整车市场解决方案的升级在助力供应链组织者的效率提升。目前在整车市场成规模的参与者，可分为：平台型、专业运输型、综合服务型三类。

a）平台型公司：网络平台进行信息匹配与撮合交易业务，属于相对轻资产运营模式，更多在于解决临时性货运需求。满帮集团按交易总规模（GTV）计算，是 2020 年中国最大的数字货运平台，截至 2020 年 12 月 31 日，其注册的重型和中型卡车司机总数量是网络货运平台第二名至第五名合计数量的两倍之多。

b）专业型运输型公司：业务端采用轻重结合的模式，“轻”主要体现在公司建设网络货运平台实现车货匹配，与平台型模式类似；“重”主要体现在公司与客户签署合同（合同物流模式），使用自有运力或寻找外部运力为客户开展运输服务，需要进行客户拓展、运力聘请等业务，参与整个物流运输的全部环节。

c）综合服务型公司：拥有线下物流园区节点，在园区内能够客户可开展货物分拨、车辆维修、车辆加油等服务；依托线下物流园区开展线上撮合交易业务。

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（二）需求端：客户需求的多元化使得供应链企业发展正当时

供应链业务是涉及计划、采购、仓储、制造、运输、逆向一体化的解决方案，我们不妨将其划分为生产环节与流通环节两部分来理解。

1、生产端：快速反应+成本压力使供应链效率提升成重要课题

1）快反+库存压力催化柔性供应链

在《解码顺丰系列（14）》报告中，我们提出，以消费者为中心的新零售模式逐步铺展，势必要求提升对需求变化反应的敏捷性，部分产品供应链模式逐步由大规模批量生产转为柔性化生产，尤其是 C2M 等模式的出现，供应链体系需要满足相对小规模、多品种、多批次的生产需求。报告中我们以服装行业为例，分析了推行柔性供应性以达到首单生产比例下降，快速反应系统的订单比例逐渐提升的效果。

以太平鸟为例：2019 年以生产、销售快反为特点的商品管理深度方案已经在太平鸟主要品牌全面铺开，夏款、冬款的期货订单比例下降到预估销售量的 70%以下。此外，太平鸟加快季中开发，集中补货的模式（补货时间缩短为 20~30 天），以确保库存可控，该模式占女装品类比重已经达到 10%以上。

以阿里巴巴推出的犀牛智造工厂为例：其旨在帮助中小服装企业进行供应链柔性化改造。传统服装行业工厂订单平均 1000 件起订、15 天交付的流程，而在犀牛工厂内，代工流程可以缩短为 100 件起订、7 天交货，满足中小服装企业（尤其是电商）小批量、多批次的生产需求。在需求端，犀牛工厂依靠打通淘宝和天猫数据，为品牌商提供精准销售预测，让按需生产可以规模化实施。作为新型的智造工厂，犀牛实现全厂无线 IoT 互联、生产全链路数字化、动态产线平衡，并逐步建立了柔性换产、一键插单、智能排产等数字化能力。

2）成本端：劳动力成本持续上升，需要寻找新的利润空间

近年来国内人口红利的放缓，制造业劳动力供给不足，土地成本的不断上升，东南亚国家人口和土地成本比较优势不断显现。如作为典型的劳动力密集型产业，纺织服装行业在生产过程中对于劳动力成本较为敏感，国内纺织服装企业面临人工成本持续上升，营业费用、管理费用攀升等困境。面对外资品牌的竞争，国内服装企业在品牌力提升和供应链效率方面亟需寻求新的突破，对销售渠道和供应链进行改革以寻找新的利润空间势在必行。

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2、分销端：零售环境正在变化，提出更高的供应链组织要求

我们认为相比较传统零售，新零售环境下带来三大核心变化：多元零售业态、更下沉市场、私域流量崛起。

1）多元零售业态：线上渗透率持续提升+渠道多元化

a）背景：线上渗透率提升+线上渠道多元化

其一，线上渗透率持续提升。我国网购渗透率：从 2015 年不到 10%提升至 2019 年的 20%，20 年疫情加速渗透率提升，20年6月一度达到25.2%的高峰，最高同比提升4个百分点，21年7月渗透率为23.7%。分品类来看，2019 年我国消费电子、家电、纺织服装、美妆个护产品线上渗透率居前，分别达到 46.5%、44.5%、34.3%、30.3%。其二，互联网新流量崛起加速线上渠道多元化。短视频、直播、社交电商等新形互联网流量崛起，为商家和消费者创造了更多元的消费渠道。以快手为例：日活接近 3 亿，月活接近 5 亿，2018 年开始布局电商业务，2019 年 GMV 已经达到 596 亿元，2020 年最新 GMV 已经超过 3800 亿元。京东物流创新与研究院发布的研究指出，流量端分散赋予新品牌新的土壤，完成从 0-1 的搭建，而流量不断分散，产品与供应链却会走向集约。

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b）机遇：品牌企业开启全渠道销售策略

以服装为例，传统品牌服装以经销模式为主，品牌商通过自主生产或 OEM 采购成品，线下渠道采用多级营销网络体系，通过总代、二级批发商进行销售，同时保持一部分的直营渠道，线下门店包括街店、百货商场、购物中心等多种业态。随着线上渗透率的提升，品牌商一方面加大了对线上渠道的投入力度，入驻 B2C 电商平台或开设自营平台、直播平台。另一方面随着城市化进程和消费观念的改变，传统的街边门店逐步被大型商场、购物中心取代，直营/大型门店/体验中心对于线上和线下订单的履约比例不断提升。

2）下沉市场消费升级为品牌商带来新机遇

a）背景：移动互联用户下沉+下沉市场消费升级趋势已现

其一，移动互联网用户进一步下沉。根据 Mob 研究院数据，2019 年三线以下城市用户占移动互联网用户总规模的比例达到 59.2%，相较于 2017 年的 48.7%，提高了 10.5 个百分点。截止 2019 年 11 月，下沉市场电商用户规模达到 3.84 亿，占移动电商整体用户规模的 57.4%，且用户规模近两年均保持在 3 亿以上。疫情下，2020 年二季度，三、四线城市移动互联网月活用户实现显著净增加，分别增长 1008、1100 万人，同比增速 3.6%、4.9%，增速最高。

其二，头部电商加速渗透下沉市场，低线城市消费逐步升级。 2017-2019 年间，各大头部电商在低线市场的渗透率迅速提升，淘宝、拼多多渗透率分别从 47.4%、40.9%提升至 52%、64.6%。以京东、天猫为代表的中高端自营电商渗透率也分别从 14.2%、0%提升至 16.9%、4.2%。下沉市场用户消费同样遵循大众消费-品质消费 -品牌消费的升级路径，低端山寨产品将部分被品牌商品取代。

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b）机遇：变革下沉市场渠道

过去三四线市场中，品牌商通常交由加盟商来拓展市场，是因其消费动力不足而不具备直营经济性，而如今下沉市场的广阔空间和消费升级趋势提升了品牌商进行供应链和渠道改革以直面消费者的动力。

3）私域流量崛起：成本更低，粘性更强，转化率更高

a）背景：随着互联网人口红利的消退，品牌商在公共平台的获客成本大幅提升。根据 CNNIC 统计，截止 2021 年 2 月，国内移动互联网用户数已经达到 13.49 亿人。阿里巴巴、京东等主流电商的活跃买家数量增速放缓，导致平台获客边际成本大幅提升。截止 2020 财年，阿里巴巴年度获客成本（销售费用/新增年度活跃买家数）已经达到 704 元/人，同比 2019 年增长 80%。中心化平台新增流量放缓，迫使商家转向存量用户争夺，导致电商渠道运营成本大幅上升。以线上销售模式为主的美妆品牌御泥坊和休闲食品品牌三只松鼠为例，其披露的平台服务推广费占收入的比重从包含电商平台抽佣、技术服务费、广告投放费用等等。

b）机遇：私域流量愈发受到重视。根据杭州电子商务研究院定义，私域流量是指从公域（internet）、它域(平台、媒体渠道、合作伙伴等)引流到自己私域（官网、客户名单），以及私域本身产生的流量（访客）。与公域、他域流量不同，私域流量的核心是商家“自己所有”、“强关系绑定”并且可以重复利用进行二次传播。与按照算法和付费程度分配的流量相比，私域流量针对的用户群更为垂直，营销投放将更精准有效；此外，商家通过会员、群组等多种互动方式深度绑定客户，流量的粘性更高，用户的复购率更高，生命周期价值更长。

（三）新型供应链体系的构建具有极大的市场机遇

通常企业对于供应链物流存在自建与外包两种路径，我们认为企业自建供应链体系，在发展前期具备敏捷性、适用性等优势，但后期随着业务扩展，复杂程度提升，规模优势较第三方相对更低，从专业分工角度而言，将供应链物流环节外包给第三方，更有助于其聚焦核心主业。

根据京东物流招股书引用的灼识咨询数据，2020 年中国一体化供应链物流服务行业的市场规模达 2 万亿，预计到 2025 年将进一步增至人民币 3.2 万亿，年复合增速为 9.5%。此外，一体化供应链物流服务渗透率（定义为一体化供应链物流服务支出除以外包物流服务支出）预计将由 2020 年的 31.0%增至 2025 年的 34.6%。截至 2020 年，一体化供应链物流市场中规模最大的垂直细分行业包括汽车、快速消费品、服饰及 3C 电子，规模分别为 3,470 亿元、2,210 亿元、1,920 亿元、1,800 亿。2020 年至 2025 年，生鲜、快速消费品及服饰的增速相对更高，分别为 18.8%、14.6%、12.7%。

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二、从 UPS 的发展看，供应链服务究竟是怎样的一门生意？

供应链是综合集成的模式，这门生意会显得比较抽象，而例证是解释供应链内涵概念的最好方式。

同时，其举例：一家半导体企业从 17 个国家采购零部件，通常需要花费 3 周时间从那些国家的供应商到北美的仓库再到终端客户手上，但 3 周时间对于高淘汰率的行业可能就是一生的时间了。联邦快递通过综合服务，帮助客户从 3 周缩短到 5 天以内，并强化了货物追踪能力，省去了 800 万美元的库存成本。这就是供应链通过整合运输、物流、信息的综合解决方案带来的效果。我们研究 UPS 供应链服务，同样采用例证的方式，来帮助理解供应链服务究竟是怎样的一门生意。

（一）UPS 供应链服务：聚焦六大行业、提供四项基石服务

UPS 供应链聚焦六大行业：医疗健康、高科技、航空航天、快消品、工业品及汽车等行业，提供包括仓储和配送、售后支持、运输管理等基石服务。

1、服务 1：仓储和配送业务

仓储和配送业务是供应链服务的基础业务。对于生产企业而言，生产出优质产品只是第一步，UPS 提供入库—>库存管理—>出库—> 退货管理的全流程服务，具有快速、定制化、可视化、全球触达等优势。资源：UPS 拥有 250+全球设施、2500 万+平方英尺配送和仓储面积（约 230 万平米）， 700 万+平方英尺（约 65 万平米）符合医疗规定的面积。增值服务：提供包括包装解决方案、产品定制、零售合规、配套/预装、质量价值、技术等服务。

2、服务 2：售后服务支持物流

售后服务是品牌企业与消费者互动的另一个关键领域，售后服务的优劣会左右客户满意度、忠诚度、复购率等。 UPS 在售后服务支持物流方案中提供包括：关键零部件订单履行、网络规划、逆向物流

解决方案、进出口登记、测试修复翻新等服务。资源：UPS 在 120+国家拥有 950 个全球区域仓库 (FSL)和 2.7 万个 UPS Access Point 网点，结合公司当日及次日达的高效运输网络，可及时将零件寄送，由此可以使得技术人员可以快速地维修设备，减少客户端的故障时间，帮助实现服务承诺。通过 UPS 服务，可以帮助降低物流服务成本和零件库存、拓展新的市场、提高技术服务人员效率。

3、服务 3：运输管理

作为供应链综合服务商，UPS 在向客户提供定制化运输管理业务时，不仅可以使用自有运力，也包括对第三方运输进行管理。UPS 提供包括集成系统、承运商评估与采购、规划优化、灵活性解决方案等服务。 UPS 保证在指定时间将生产的优良产品送达目的地，从购买力到选择最佳线路和模式，再到合并多个客户的货件，帮助优化运输成本。公司在全球承运商中处于中立，基于云端平台可处理所有运输方式，提供高效的运输解决方案。

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4、服务 4：一体化领导型物流服务

领导型物流服务商是从设计、管理服务、运营以及持续改进等方面进行全流程管理，提供一体化一站式服务。设计：利用专业知识和创新分析工具，确保您的运输和供应链流程尽可能高效；管理服务：利用管理产品来帮助寻找物流提供商、管理供应商并处理您的客户接触工作，同时提供运货单、审计和客户服务；

（二）供应链业务的矛盾——相对低的营业利润率 Vs 巨头的高度重视

1、UPS 与 DHL 财务数据显示：供应链业务分部的营业利润率低于公司整体

UPS 在 1995 年即成立了 UPS Logistic Group，在 2002 年将该部门与 Ups Freight 部门合并重组为 UPS Supply Chain Solutions，在全球提供综合服务，包括供应链网络设计、管理咨询、信息系统、增值服务（产品测试、退货服务等）等。

1）UPS 供应链相关收入占比 18%，营业利润占比 12%，但营业利润率低于公司整体 2020 年公司收入 846 亿美元，其中供应链相关业务收入 152 亿美元，占比 18%；调整后公司营业利润 87 亿美元，供应链相关业务 10.6 亿美元，占比 12%。UPS 供应链业务收入及营业利润贡献占比均从 90 年代末期的个位数上升至 18%及 12%。 2020 年供应链相关业务板块中，货运代理业务收入占比 46%、合同物流收入占比 27%、零担运输占比 21%，其余业务占比 7%。

2）DHL：全球供应链业务的标杆企业之一，供应链业务分部利润率同样相对不高 DHL 作为全球领先的综合供应链服务商，在 50 个国家范围内，提供供应链业务，包括运输解决方案、仓储解决方案、物流管理服务、综合解决方案等一揽子服务。按行业分布：2020 年供应链业务收入零售、消费、科技、汽车、医疗健康和工程制造行业占比分别为 28%、23%、13%、13%、10%、5%。按服务类型划分：业务收入主要来源于仓储和运输服务，分别贡献 56%和 37%，增值服务贡献 7%。按区域划分：主要覆盖欧美地区，其中欧非、美洲、亚太地区收入占比分别为 49%、37%、 14%。

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2、UPS 高度重视供应链业务：交叉销售、方案复用、品牌黏性

1）UPS 供应链业务理念的形成与我们从财务利润率指标中看到的不同，UPS 在 2000 年后将供应链业务视为最重要的发展方向。

a）公司通过不断并购强化供应链领域内的服务能力：1999 年上市后收购了 40+个公司，涵盖空运、陆地货运、商贸服务、海关服务、金融、国际贸易服务等。

b）公司不断调整组织架构以适配供应链业务综合发展 2002 年启动了供应链业务部门整合三步：第一步，设立 UPS Supply Chain Solutions，供应链部门子公司包括了销售与市场功能的精简组织，新组织使得客户更方便的接触到公司广泛的业务条线。第二步，设立了内部共享服务，包含了财务、会计、人力资源、信息技术等来支持各子公司发展。第三步，合并了 UPS Logistic 和 UPS Freight Services。这样改变后的效果可以提供更好的客户服务、更方便的交叉销售、更节约的成本和更大的增长机遇。

c）公司在年报中多次强调供应链业务的重要性 2001 年：公司表示在核心国内业务中建立领先地位（美国本土包裹业务是商业基础以及未来增长的主要引擎）、持续国际扩张、提供综合供应链与金融服务（许多企业决定将部分或者全部供应链业务外包，以提升效率、改善报表以及提升服务）、发挥技术和电商优势、寻找战略并购机会与国际联盟。

2）交叉销售与方案复用，构成 UPS 供应链业务的朴实理念 2007 年 UPS 提出了两个重要理念：其一是交叉销售：围绕客户进行小包裹与供应链业务的交叉销售（Cross selling）是 UPS 重要的增长机制。增加从供应链解决方案中受益的客户，以及增加这些客户的小包裹运输量。公司在 2004 年即提出认为包裹业务是供应链业务中最重要的一环，体现为最后一公里的交付。其二是可复用的方案：UPS 提出“configurable solutions”概念，指多个客户可以共享标准化 IT 系统以及资产网络，这样的解决方案是可复用的。

3、供应链业务是公司综合实力象征、有助于提升品牌影响力及增强黏性

UPS 在总结自身竞争优势：高效网络、全球化、先进技术、广阔的产品组合服务、客户关系、品牌价值、独特文化、财务实力。广阔的产品组合服务：即可以帮助客户选择最适合的方案，比如供应链服务（重货、货代、订单履约、退货管理等）帮助提升客户整体供应链流程效率。客户关系：聚焦在构建和维护与客户的长期战略合作关系，提供包裹寄递业务以外的增值服务，以及将小包裹与供应链业务进行交叉销售，是非常重要的销售增长机制。

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三、顺丰供应链：能否引领数智化新模式

（一）顺丰供应链：高速发展的业务

1、并购及整合资源，构成当前顺丰供应链业务三大运营主体公司在 2021 年半年报中写道，顺丰供应链业务以科技为牵引，基于顺丰完善的物流网络与产品矩阵，融合顺丰丰豪（原顺丰 DHL）及新夏晖先进供应链管理经验，为客户提供助力其实现数字化供应链改造的智能软硬件系统集成服务，以及配套的供应链规划、布局优化、运营执行的全套供应链解决方案。

2、2021 年上半年顺丰供应链业务占收入比已达 6% 公司在 2019 年报中正式披露供应链业务收入，2019 年收入 49.18 亿元，2020 年收入 71.04 亿元，较 19 年增长 44.45%，2021 年上半年收入 53 亿，同比增长 79%，2019-20 年占收入比重分别为 4.4%及 4.6%，21H1 占比升至 6%。从月度看，21Q2 占收入比重不断上台阶，21 年 7 月占收入比达到了 9%，连续两个月收入贡献超过 10 亿。

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（二）顺丰供应链：能否引领数智化新模式

1、顺丰供应链：科技引领探索新模式

从供给端看，一方面我们认为速运网络是连接千城百业，最广泛连接 B 端与 C 端的载体，如何帮助更高效地完成交互，是具备强社会价值。而速运网络服务的对象也将随着产业迁移与升级，不仅仅是商务信函到高端消费，还有更广阔的企业级市场（B2B、B2C、 B2B2C、C2B 等），另一方面基于前文所述仓运配资源的标准化程度大幅提升给予公司管理输出技术赋能相对轻资产扩张产品线的基础。

2、顺丰供应链的竞争优势

我们理解公司三大优势：以多元物流产品、强大物流底盘为基础；相较于物流同行，顺丰科技投入处于显著领先地位；以及相较于科技公司，顺丰具备从行业解决方案到物流落地一揽子综合能力。

1）多元的物流产品，强大的物流底盘是基础。公司的物流产品包括：时效快递、经济快递、零担快运、冷运、国际、同城急送等。以服装供应链公司涉及的物流环节包括：代工厂-品牌商总仓阶段的整车运输，总仓-区域仓/经销商/电商仓阶段的零担运输，总仓直发门店和区域仓-门店的快运/快递，电商平台/门店销售-消费者的快递，同城门店调拨、同城门店 O2O 的同城急送业务，以及未来或有出口的跨境业务。根据不同时效、不同服务标准的要求，又可以使用高端、终端、低端产品。也包括一盘货模式、逆向物流、仓配一体、仓网规划、智能仓储等综合供应链业务。

2）相较于物流同行，顺丰科技投入处于显著领先地位。顺丰 2020 年研发人员超过 6000 人，占员工数量 5%，科技投入约 43 亿，其中研发 30 亿，费用化 17 亿，远超过物流同行。具体到科技与行业解决方案的结合：

a）通过“一盘货”新模式，信息化平台共建、AI 智能分析、仓配一体化，实现渠道库存的回收、可控、优化、共享，提升企业在缺货率、供货响应、库存水平、产品新鲜度等方面的管理能力。b）以基于大数据，人工智能和物联网技术的新一代智慧门店库存管理、销售预测和自动补货，一站式智能化运营管理的供应链平台，网络优化设计，更加有效触达终端的前置网络和 OiO 全渠道智能配送等实践，在客户体验提升，运营效率和成本优化。 c）数据科技运营服务公司。以自身数据、客户开放数据，从数据出发，更好服务于品牌商。

3）相较于科技公司，顺丰具备从行业解决方案到物流落地一揽子综合能力。公司具备业务多元、场景丰富并沉淀了丰富海量数据的优势。包括 39+收派员、11 万+ 线路、3.8 亿个人会员、150 万工商客户，也包括公司具备综合物流解决能力，和积累的海量数据。正如我们描述，顺丰对于服装供应链，可参与的环节：供应链体系牵引下，提供综合物流产品服务；全面数智化阶段，助力服装企业 DTC 转型。顺丰可以完成全链条从设计到落地执行的一揽子服务，是科技公司较难具备的。

4）4 月以来公司供应链客户在多领域内有所突破。

四、如何看待国内数智化供应链市场巨头之争：顺丰 Vs 京东物流？

（一）海外路径看，UPS 之外，亚马逊与 Shopify 同样是数智化供应链的重要参与者

我们认为，随着时代进展，供应链模式也在不断进阶，向数智化转型方可抢占未来先机。我们认为数智化供应链的三大流派：

UPS：快递—>综合物流—>数智化供应链；亚马逊：电商平台自建物流—>开放第三方—>数智化供应链； Shopify：数据科技服务—>搭建物流体系—>数智化供应链。

1、亚马逊物流：电商平台自建物流—>开放第三方—>数智化供应链

1）FBA 平台物流体系，是亚马逊飞轮效应的基石之一亚马逊电商业务的成功可以用其 CEO 贝佐斯早期提出的商业理论“飞轮效应”来概括。支撑亚马逊“飞轮效应”的三大关键业务即是 Marketplace、Prime 会员服务和 FBA 物流服务。

2）重金投入打造全球高效履约网络，提高自建比例和末端履约能力亚马逊高效迅捷的履约体系得益于其成立之初就对仓储物流基础设施的重视和投入。 1999 年亚马逊履约中心面积约 35 万平方米，而截止 2020 年年末，亚马逊在全球 24 个国家已布局 3,737 万平方米的履约中心（包含一部分数据中心，平均占比约 5.4%），年复合增速达到 25%。

3）亚马逊履约网络的进化：提高自建比例，加强末端配送能力。亚马逊物流基础设施网络的布局是根据消费者需求在进化的，仓储布局由税收政策驱动转向更高时效地履约。早期亚马逊的履约中心布局是根据税收优惠政策考虑的。根据当时的相关法律，履约中心并不被归纳为零售商店，因此在美国绝大部分州通过 FC 进行的销售并不需要缴纳营业税。

4）亚马逊物流体系尝试对外开放 2017 年，亚马逊物流进一步对外开放，上线多渠道配送服务（Multi-Channel Fulfillment），即其他电商平台的卖家（例如 EBay）或自建平台商家也可以选择亚马逊的 FBA 服务管理其仓储物流体系。MCF 提供与亚马逊 Prime 相同的配送时效，包括 1 日达、2 日达或标准（3-5 个工作日）配送选项。

5）携手亚马逊云计算（AWS）构建消费品和零售等数字化行业解决方案包装消费品行业：生产环节：通过智能工厂服务，利用 AWS IoT 服务、边缘计算、数据湖和高级分析工具，以改进制造业务，提出提高效率和降低成本的新方法，助力企业创新并在全球范围内优化生产。供应链环节：帮助消费品公司从来源到消费者，进行无缝的产品跟踪和交付。通过改进产品进货和出货的计划与执行，优化传统渠道和电商网络渠道。营销环节：与消费者建立互动式连接，并在方方面面提高品牌相关性。在不断变化的全球数字化环境中，增强跨平台和渠道的营销战略，提升基于数据决策的消费者体验。

2、Shopify：数据科技服务—>搭建物流体系—>数智化供应链

Shopify 是全球性的多渠道电商 SaaS 平台，其完善的生态系统集云端建站、库存管理、多渠道销售等功能和技术于一体，赋能来自约 175 个国家的 170 多万家中小商户以及大型零售贸易企业。商户通过 Shopify 平台提供的单一集成的后端系统，轻松地在多个渠道来展示、管理和销售产品，包括网页和移动端店铺、实体店、快闪店以及社交媒体店等等。

（二）顺丰 Vs 京东物流：履约方式差异显著，共享数智化供应链大市场

顺丰与京东物流作为同样以时效和服务品质为主打品牌优势的综合物流服务商，均可为客户提供包含快递、快运、冷链、同城、跨境等物流产品及综合供应链服务。

1、传统理解京东物流的路径效仿于亚马逊，但中美电商格局及集团战略差异，或致使双方后续发展路径不同

1）亚马逊在美国电商市场份额遥遥领先，但京东在国内市占率仅第二，流量差距较大美国互联网电商市场中，2020 年前五大电商市占率合计 54.1%，其中以自营模式起步的亚马逊市占率达到 38.7%，大幅领先排名第二的沃尔玛（5.3%）和排名第三的平台型电商 eBay（4.7%）。

2）集团的战略差异决定二者物流体系的定位不同，或致使后续发展路径不同对于亚马逊而言，其以 FBA 为代表物流服务体系是驱动增长飞轮的重要环节，长期持续的资本开支和费用投入并不以盈利为目标。未来亚马逊物流仍将以成本中心的定位存在，继续扩张物流服务网络，提升用户体验，支持零售业务扩张，巩固竞争壁垒。

2、传统理解顺丰路径效仿于 UPS，但顺丰宏图愿景下，更类似 UPS+Shopify 的模式综合

公司在 2020 年年报提出新愿景：独立第三方的行业解决方案数据科技服务公司。公司对于围绕 B 端战略，以供应链和科技为抓手，是会显著区别于传统物流巨头供应链业务的模式，最终希望达成以传统供应链综合服务为基础数字化供应链服务模式（UPS+Shopify）的业务形态。

但罗马非一日建成，我们认为公司或将历经三个阶段。

第一阶段：内部树立数智化供应链体系思想，达到构建完备产品矩阵、整合优势资源复用最大化。

第二阶段：以数智化供应链为牵引，依靠强物流底盘与科技为客户赋能我们认为第二阶段是公司以数智化供应链做牵引，以强物流底盘与科技赋能客户；该阶段收入更多体现在物流业务的增长，以及客户黏性的增强。

第三阶段：全面打造数智化生态，以数据为起点，助力客户 DTC 转型进入真正数智化生态环境，以数据为起点，助力客户 DTC 转型。该阶段我们预计是真正为数智化解决方案付费的时代到来，而从解决方案到执行方案，一揽子综合落地的能力会使得顺丰供应链有机会脱颖而出，真正做到企业客户不可或缺的选择。

3、顺丰 Vs 京东物流：履约方式差异显著，共享数智化供应链大市场

1）履约模式对比：仓配模式履约效率高，但灵活性较低

顺丰与京东物流均属于直营模式的物流企业，但二者履约方式不同。京东物流主要以仓配模式为主，建立了区域仓（亚洲一号、云仓等）-前置仓-配送站的仓储配送网络，通过仓储前置和商品前置，减少货物的搬运次数和操作环节，缩短下单后配送环节的运输距离，从而达到高时效履约的效果。

2）物流基础设施对比：京东物流仓网规模领先，但干线环节较弱

对于物流履约最重要的基础设施网络而言，京东物流和顺丰由于履约模式不同，因此在仓储和运配各具优势。

3）技术驱动的综合供应链解决方案各有千秋

作为发展数智化供应链服务的基础，京东物流与顺丰都十分重视科技投入。研发费用：从投入的研发费用绝对金额来看，顺丰高于京东物流约 50%，从研发费用率来看，京东物流投入比例高于顺丰约 1%。

五、风险提示：

时效快递增速不及预期，投入成本及新业务亏损超出预期。

报告链接：顺丰控股深度研究报告：我们看好的ToB供应链业务是怎样一门生意

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）