纵观近十多年国内财富管理行业的发展，过去的 2-3年是行业变革最快的阶段，而监管则是引领此轮变革的核心因素。2018 年资管新规的出台重新规范了行业秩序，在打破刚兑的政策导向下，整个财富管理产品供给端迎来调整，大量高收益保本产 品退出市场，与此同时，居民的财富管理观念也随之发生变化，配置需求从原先单一的比价模式向兼顾风险与收益的多元配 置模式转变，权益类产品真正站上历史舞台。
在此背景下，国内财富管理机构的竞争格局重塑：1）以银行理财和信托为代 表的保本型产品主要供给方迎来调整与转型，与之形成鲜明对比的则是公私募等权益产品供给方的份额快速提升；2）整个 行业分工进一步细化，银行、券商、互联网平台在内的财富管理机构凭借自身更贴近用户的先天优势，发力渠道侧，专注于 客户服务。展望未来，我们认为在机构间竞争加剧的同时，同业之间的合作也会增多，对于任何一家财富管理机构而言，如 何明确自身定位并找到核心竞争力成为了每家机构都需要思考的问题。
1.1 财富管理 1.0 时代：刚兑下的野蛮生长，保本型固收产品主导市场
在资管新规出台之前，由于刚性兑付的存在，市场上诞生了大量以银行理财和信托为代表的高收益“保本”型产品，这类产 品的收益率明显高于同期限的存款，部分产品甚至能够超过同期股票市场的收益表现，而在风险端又能够做到保本，很好地 匹配了我国居民长期以来低风险的财富配置偏好以及对收益率的需求，成为了居民金融资产配置的首选。
银行业财富管理专题报告：中国财富管理市场解构
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从整个财富管理市场发展的情况来看，行业整体的业务规模在这一阶段迎来了飞速增长，国内主流财富管理机构的业务规模 从 2014 年的 60 万亿增长至 2017 年的124 万亿。而从个体竞争格局来看，我们能够观察到两个特点：
1） 受益于保本型产品规模的增长，银行理财和信托的规模增长最为显著，三年间分别增长了 15/12万亿，扮演了行业龙头 的角色。此外，公募基金的规模变化也能够反映这样的趋势，三年间规模增长的主要贡献来自同样低风险稳收益的货币 基金，占到了整体公募基金增量规模的 2/3。
2） 与保本型产品增长息息相关的非标投资产业链相关机构的业务规模同样迎来了爆发期，包括信托、券商资管、基金子公 司在内的通道类机构规模快速增长，截至 2017 年末，各主要通道合计规模接近 40 万亿。
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1.2 财富管理 2.0 时代：资管新规打破刚兑，居民财富配置走向多元时代
我们认为资管新规的出台对于我国财富管理市场的发展具有里程碑式的意义，也真正意义上开启了居民财富管理多元化配置 的时代，随着大量高收益保本产品推出市场，投资者开始重新认识风险和收益的关系，随之而来的是对于以公募基金为代表 的权益类产品的关注大幅提升。从这一阶段的财富管理市场的格局来看，受资管新规的影响，包括银行理财、信托在内的机 构发展进入调整期，这也导致了原先派生的大量通道业务的萎缩，与之形成鲜明对比的则是公募基金在权益类产品规模放量 的带动下快速增长。
资管新规打破刚兑，保本型产品退出历史舞台
2018 年出台的资管新规对整个财富管理行业带来深远影响。除了在资管产品的准入门槛、投资标的集中度等方面做了严格 限制外，资管新规明确提出打破刚兑，要求银行理财等资管产品实施净值化管理，使得原先大量隐性刚兑的“保本”型产品 逐步退出历史舞台。
与此同时，投资者偏好开始出现变化，保本保收益的预期被打破，同时由于在资产端投向上受到了严格的限制，巨大的转型 压力下，理财产品的收益率不断下滑，逐渐回归无风险收益率水平。此外，资管新规通过禁止多层嵌套、期限错配等约束极 大地制约了非标投资，从而对通道类业务带来了冲击，可以看到在 17 年以前增长迅猛的各类通道机构规模快速回落。
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政策支持资本市场快速发展，公募、私募的份额快速提升
除了资管新规带来的变革外，政策的引导下资本市场的改革也在深化，监管从 18 年以来大力支持直接融资发展、鼓励居民 通过基金等方式积极参与资本市场建设，并持续引导长期资金入市。近年来，社保、养老金、险资等持股比例限制不断提高， 鼓励居民通过基金等方式积极参与资本市场建设。机构投资者占比的提升，有利于股市的平稳健康发展，也为居民打造了一 个更好的权益类资产投资氛围。
政策的持续引导下，居民配置权益资产的热情也被点燃，该阶段，公募基金、私募基金抓住了时代发展的机遇，凭借领先的 主动管理能力，实现快速发展。截至 2020年末，公募基金、私募基金管理规模分别达到 19.9万亿/17.0万亿，分别较 2017 年提升 8.3万亿/5.9万亿。值得注意的是，公募基金和私募基金中的权益类产品发展最为迅猛，股票和混合基金在内的权益 型产品 2年内增长了 4.3万亿，占整个资产管理行业增量的 46%，而证券类私募规模增长了 2.2万亿，占整个资产管理行业 增量的 23%。
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监管引领财富管理市场格局变化
能够看到在后资管新规时代，整个财富管理市场格局正在发生着深刻的变化。从行业整体规模来看，2020 年末行业主要参 与主体规模与 17 年变化不大，保持在 120 万亿水平，但个体间的差异明显。具体来看：
1） 公募基金的规模增长最为迅猛，在 18年至 20 年间增长 6.9万亿至 20万亿，且不同于以往，权益类基金成为了贡献增 长的主要因素，超 60%的规模增长由权益类产品贡献。
2） 信托规模过去几年压降最为显著，截至 2020 年末信托 AUM 为 20.5 万亿，较 18 年下降 2.2 万亿。包括基金子公司、 券商资管等其他通道主体的规模均呈现出相同趋势，压降明显。
3） 银行理财虽然过去几年规模扩张放缓，但随着净值化转型的不断推进，规模重回正增长，借助在大类资产配置和母行稳 固的渠道优势，在资产管理行业中仍然保持份额领先，目前存量规模达到 25.9 万亿，依然是各类财富管理主体中存量 规模最大的机构。
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4） 保险资管受益于居民配置保险资产占比的提升，并逐步开始发挥在另类资产的投资优势，开始大规模承接业外资金，规 模保持稳健增长，截至 2020 年末，存量规模达到21.5 万亿。
1.3 多元配置时代渠道侧机构扮演更重要角色
我们认为资管新规重塑了居民资产配置的风险收益理念，随着大量高收益刚兑产品退出市场，投资者需要重新审视自身财富 配置结构。原先在刚兑情形下，居民更多关注产品背后主体机构的兑付能力，金融机构所提供的收益率也远超实际的无风险 利率，使得以权益类资产为代表的风险资产配置吸引力大幅降低，随着刚兑预期的打破，这部分金融产品的收益率逐步向无 风险收益率回归，使得居民需要重新考虑各类资产的风险收益率，从而使得风险资产具备了一定吸引力，由此居民的财富配 置从原先单一购买保本型产品走向多元，出于逐利的天性，收益弹性更大的权益类资产受到的关注度明显抬升。
在权益类资产关注度抬升的同时，以银行、券商为代表的渠道侧机构也开始扮演更为重要的角色。相较于资管新规之前的保 本型产品，居民在权益类产品投资决策上的难度明显加大，一方面权益类产品具有高波动的特点，净值可能会出现亏损，使 得居民在投资过程中对金融资产的关注度明显抬升，另一方面，目前市面上权益类产品种类繁多，且个体间的差异对于普通 投资者而言难以识别。以公募基金的投资为例，根据 2019年基金业协会的调查统计显示，国内基金投资者在选择投资品种 时，更关注风险的比重达到了 28.4%，较 2017年大幅提升 11.7%，与此同时，在购买过程中需要投顾或者专家指导的比例 大幅提升，根据基金业协会的调查统计，2019 年两者占比分别较 2017 年提升 11.9/14.0 个百分点。
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在这样的背景下，以银行、券商为代表的传统金融机构开始发挥自身资源禀赋优势，在居民资产配置行为中扮演了渠道中介 的角色，商业模式更多转变为向居民提供产品销售和投资咨询服务。另一方面，互联网和移动技术的快速发展，使得财富管 理机构与居民的交互方式发生了极大的转变，在这一过程中，互联网平台公司凭借场景生态布局，与大众客户更为贴合，因 此近几年我们也看到除了传统金融机构转型渠道中介之外，以蚂蚁财富为代表的互联网企业也开始介入到财富管理市场，通 过为居民打造开放式的线上产品超市，迅速获取了客户资产，充分发挥了自身的流量优势。
目前从财富管理渠道侧的份额来看，银行、券商、互联网平台三类机构占据了主导。银行线下经营网点多、渠道下沉充分， 在大众市场占据先发优势，目前仍处于领先位置。第三方机构则借助流量和服务创新异军突起，目前在渠道影响力方面已 超过券商。
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借助居民主账户和线下渠道的优势，银行在渠道侧份额仍然保持领先。我国间接融资体系下，商业银行在居民财富管理行业 仍然占据主导地位，首先体现在渠道侧，银行线下经营网点多、渠道下沉充分，早期借助众多网点和居民主账户的优势实现 客户触达，在大众市场占据先发优势，虽然近两年以蚂蚁、天天基金为代表的互联网平台借助流量优势实现异军突起，但从 基金保有量来看，我们根据 21Q3 末头部公募基金渠道保有量进行估算，目前银行占比超过 50%，第三方平台为 32%，券 商为 13%，同时考虑到相比于其他两大渠道机构，银行能够代销信托、保险、理财，且在份额上大幅领先，综合来看，银 行在渠道侧仍然占据主导地位。在高净值客群方面，银行更是独占鳌头，根据招行《2021 中国私人财富报告》数据显示， 银行占比超过 80%。
权益市场加速，券商的参与度有所提升。对于财富管理渠道机构中另一重要的传统金融机构—券商而言，虽然财富管理业务 起步较晚，但资本市场中介的角色，使得券商在权益产品的服务上具有天然的优势。尤其对于头部券商而言，近几年通过财 富管理转型战略的实施，已经形成了稳健的打法，在 2018年以来资本市场行情的驱动下，可以看到在权益产品的渠道影响 力有所提升，带动代销金融产品收入实现快速增长。可以看到尤其是从 2018年开始，多家券商将财富管理转型作为战略重 点。
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借助流量优势，互联网平台已经成为银行之外的第二大渠道。在财富管理的渠道端，虽然银行仍占据主导地位，但过去几年 我们也看到了以蚂蚁集团为代表的大型互联网平台型公司采取了互联网、智能投顾等差异化发展模式进入到了财富管理市场， 依靠流量优势在渠道端份额提升显著，截至 2020年上半年，其 AUM 已达到 4.1万亿，如以非存款类 AUM 口径比较，这一 规模已经超过了国内绝大部分的传统金融机构。借助流量优势，互联网平台渠道份额在过去几年快速提升，以公募基金销售 占比来看，根据 Wind 统计，第三方基金销售的市占率在过去 3年中增长超过 25 个百分点。（报告来源：未来智库）
1.4 小结：市场分工细化，竞争与合作共存
展望未来，随着监管的不断完善和居民财富管理观念的成熟，未来整个财富管理行业都将面临全新机遇。随着居民财富管理 需求走向多元，站在财富管理机构的角度，行业分工将会进一步细化，在机构间竞争加剧的同时，同业之间的合作也会增多。 正如我们在过去几年看到的一样，银行、券商、互联网平台在内的财富管理机构凭借自身更贴近用户的先天优势，发力渠道 侧，专注于客户服务，而以公募基金为代表的财富管理机构部则更多聚焦产品运作，专注于提升投资回报。 因此，我们认为对于任何一家财富管理机构而言，如何明确自身定位并找到核心竞争力成为了每家机构所需要思考的问题， 以下我们将会分别从渠道侧和产品侧两大维度出发，剖析财富管理机构所需提升的关键能力。
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渠道力竞争格局关键：开放获客，精耕细作。现阶段国内财富管理仍是增量市场，因此对财富管理机构而言，打造渠道竞争 力的重要性不言而喻。我们将渠道力进一步地拆解为两个方面：
1）获客能力，目前来看互联网平台凭借开放、高效的线上 获客渠道处于领先。以蚂蚁为例，凭借开放的生态布局打造的流量优势和低价策略打造了国内领先的线上财富管理平台，截 至 Q3 末，该平台基金保有规模（非货基）达到 1.2 万亿，位列国内所有机构第一。2）服务能力，权益类产品对聚焦渠道 服务的机构提出了更高的服务要求，目前来看，头部传统金融机构在持续服务能力、精细化服务能力和综合服务能力等多个 方面优势显著。以招行为例，公司在财富管理条线上配备了更多、更专业的服务团队，截至 2020年末，公司零售金融条线 3.6万人，此外，公司早在 2007年便建立了“金葵花”理财品牌并建立分层结构服务不同资产规模的客户。截至 Q3末，公 司 AUM 达到 10.4 万亿，多年来始终保持高速增长。
2.1 增量市场下，如何触达客户和经营客户是财富管理机构需要关注的重点
上世纪 80年代，政策环境支持下美国财富管理市场迎来黄金发展。从上世纪 80 年代开始，美国财富管理市场在金融自由 化的浪潮中迎来了历史性发展机遇，一方面，《美国国内税收法案》中的 401K 条款明确规定贡献确定型养老金享受税收递 延或优惠，鼓励居民通过 DC账户购买共同基金参与股市。
另一方面，政府逐步放松金融管制，同期金融创新浪潮翻涌，新 的金融工具、产品不断推出，美国全面进入混业经营时代，商业银行开始将财富管理与证券、信托、基金等业务结合起来， 另类投资兴起并逐渐成为高端客户财富管理的主流产品，银行为财富管理客户提供的产品线愈发丰富，间接促进了财富管理 市场的发展。因此在上世纪 80 年到 21 世纪初这样一个比较长的时间维度里，美国财富管理市场迎来快速扩张，居民金融 资产中非存款类占比提升近 15个百分点，规模提升超过 25万亿，而其中通过共同基金、DC养老金、寿险产品等间接持有 股票在整个居民金融资产账户占比大幅提升至 20.5%（1980 年仅为 1.7%），规模提升接近 7 万亿美元。
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相似的政策环境变化，我国现阶段财富管理仍是增量市场。目前国内居民金融资产仍然更多集中在房地产和以存款、理财为 代表的“保本型”金融资产上。根据央行课题组统计，截至 2019年，居民户均实物资产为 253万亿，占比接近八成，且绝 大多数均为房地产。在近几年房住不炒的监管基调下，可以看到监管从房企贷款、居民贷款等多个方面出台配套政策希望弱 化房地产的投资属性，可以预见未来居民增量资产的选择势必会向金融资产倾斜。此外，目前国内居民的金融资产配置中存 款类金融资产占比仍然超过 6 成（vs16%，美国），因此相比于海外，仍有较大差距，近几年可以看到监管在持续推进资本 市场建设，我们相信在政策持续推进资本市场快速发展的环境下，国内权益类资产仍处于快速增长的时代。
现阶段，财富管理机构应从获客能力和服务能力两方面打造渠道端的竞争力。增量市场下，由于财富管理市场的客群和需求 都在不断增长，因此对于财富管理机构而言，打造渠道竞争力的重要性不言而喻。进一步的，我们认为渠道竞争力的打造应 聚焦以下两个维度：1）获客能力，即触达客户的能力，获客能力的提升能够支撑财富管理机构获取增量客户与金融资产， 实现份额的提升；2）服务能力，即经营客户的能力，以权益型产品为代表的复杂金融资产对聚焦渠道服务的机构提成了更 高的服务要求，因此需要财富管理机构能够提供更持续、更精细的服务，满足客户多元的服务需求。
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2.2 开放的生态构建高质量渠道，助力获客能力的提升
相比于海外，国内财富管理市场仍处在发展初期，相似的政策环境下，我们预计以权益产品为代表的复杂金融产品仍会保持 快速增长，因此站在当前的时点，对于财富管理机构而言，如何获取更多客户和增量配置需求至关重要，高效的触达渠道比 拼依然是财富管理机构竞争的焦点。考虑到近几年伴随着移动和互联网技术的快速发展，居民理财线上化迁徙加快，线上渠 道建设的重要性与日俱增，我们看到过去以支付宝为代表的互联网平台在线上渠道建设处于绝对的领先，凭借开放的生态布 局打造的流量优势和低价策略，快速实现了流量的转化，获取了客户的增量配置资产。
嘉信理财：“低价+开放+科技”，实现弯道超车
我们首先将视角放到海外，上世纪末美国财富管理的黄金发展阶段，我们观察到以嘉信理财为代表的新型机构，瞄准零售大 众客群，通过低价以及开放平台的差异化策略，在渠道端吸引了大批大众客户，目前该平台 AUM 已经居于全球财富管理机 构前列。
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嘉信理财自公司发展初期就把如何获客放在更突出的位置。1975 年 5月，美国取消了固定经纪佣金制度，当时大多数零售 经纪公司纷纷提高一般投资者的佣金率为机构投资者买单。唯有嘉信理财选择低价战略，下调了所有客户的佣金费率，在低 价战略的影响下，嘉信理财迅速占领了市场对于价格敏感的大众零售人群，由此换来了客户数与 AUM 的同步增长，过去 10 年 AUM 的复合增速保持在 11%，客户数的增长也依然保持在 5%以上，为而后的发展奠定了基础。
打造开放平台，实现价值变现。从上世纪 70年代后期开始，美国开始进入到新一轮的金融自由化浪潮，其中业务管制逐步 放松，尤其是 401K 条款的推出极大推动了以养老金为代表的机构投资者的出现。与此同时，当时国内经济在里根时期改革 政策的推动下逐步从石油危机的衰退中走出，股市的长牛行情也推动了个人投资者参与资本市场的进程。在此背景下，嘉信 敏锐地把握住了居民财富需求变化的机会，依托其在早期积累的客户资源，通过推出开放式的投顾服务平台和 One source 基金平台等创新将业务，将自身打造成为流量入口，同时为投资者和机构客户提供服务，成功将服务外延扩展至财富管理领 域，大幅提升客户金融服务的丰富性，使得客户从量向质的提升。
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此外，嘉信理财尤其看重创新，在成立初期便将第一笔利润全部投入业内首个经纪操作系统 BETA 的研发，后又乘势积极开 拓互联网交易和智能投顾并取得成效。嘉信持续的技术革新和及时的适应转型带来了良好的经营效率，伴随客户的不断增长， 较低边际费用将支持嘉信 AUM 有效变现。
蚂蚁集团：开放生态带来的流量优势，打造国内最大的线上财富管理平台
视角回到国内财富管理市场，结合前文对渠道端竞争格局的分析，我们看到了互联网平台市场份额快速提升，目前在渠道端 的影响力已经仅次于银行，以蚂蚁为例，截至 2021Q3，该平台基金保有规模（非货基）达到 1.2万亿元，位列国内所有机 构第一，我们认为一方面与互联网理财用户数量高增长的趋势有关，另一方面，开放的生态布局打造的流量优势和低价策略 是平台在财富管理行业领先的关键。
丰富的场景布局带来的流量优势是互联网平台领先的关键。我们认为蚂蚁在财富管理市场的成功首先归因于整个阿里系丰富 的场景布局带来的流量优势，蚂蚁重要的平台支付宝最早脱胎于阿里巴巴，目前阿里巴巴是全球范围内最大的零售电商平台， 龙头地位稳固，过去十多年间，阿里通过不断的外延和并购，建立了覆盖范围广泛的生态体系。
从电子商务交易平台逐渐拓 展至包括零售商业、批发商业、跨境商贸、数字媒体及娱乐、生活服务等多业务场景，由线上延伸到线下，由电商、零售延 伸到本地生活服务。截至 2021 年 3 月末，阿里月活数量仅次于微信，达到 8.91 亿。而蚂蚁集团则深度融合了阿里的服务 生态，随着阿里和支付宝应用场景的不断拓展，生态中用户体量不断增长，且用户活跃度提升，2021 年 3 月末，支付宝月 活量达到 7.96 亿，不论是活跃用户规模还是平台总交易规模与其他互联网企业以及银行等传统金融机构相比都处于领先地 位。
银行业财富管理专题报告：中国财富管理市场解构
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蚂蚁通过开放财富管理平台的打造，实现财富管理需求的价值变现。丰富的流量优势为财富管理业务变现奠定了扎实的基础， 在通过与阿里的协同后，蚂蚁在财富管理竞争中采取了平台化的战略，2017年蚂蚁支付宝平台上线“财富号”，作为平台直 接对接用户需求和金融机构产品，向银行、基金公司开放平台，合作形式以代销为主，一方面满足生态内用户的财富管理需 求，打造闭环，另一方面，帮助合作金融机构实现精准营销，截至 2020年 6月末，蚂蚁理财科技平台促成的资产管理规模 达到 4.1 万亿元，打造了国内最大的线上财富管理平台，如果以非存口径来看，已经领先于国内所有财富管理机构。
东方财富：深耕特色领域，从财经资讯到领先的线上财富管理平台
深耕专业投资者领域，从财经资讯到领先的线上财富管理平台。国内另一大互联网财富管理平台东方财富虽然在流量上与蚂 蚁和头部传统金融机构相比虽然没有明显的优势，但公司聚焦专业投资者这一特定客群，多年来借助东方财富这一专业资讯 内容平台的打造，在垂直财经领域始终保持绝对领先地位，为公司进一步拓展业务领域、完善服务链条奠定了坚实基础。2021 年上半年，公司天天基金服务平台日均活跃访问用户数为 337.99万，其中，交易日日均活跃访问用户数为 424.65万，非交 易日日均活跃访问用户数为 175.68 万。
互联网开放的平台化打法，与基金的标品属性更匹配，借助基金的发展浪潮，东方财富快速跻身国内领先财富管理机构。公 司在 2012年拿到第三方基金代销牌照后，基于专业资讯平台积累的用户流量，向传统金融机构开放自身财富管理生态，创 设了一站式基金销售平台-天天基金，为财富管理客户提供全品类的标准化公募基金产品销售，乘中国权益投资浪潮高速发 展，逐步成为我国财富管理市场渠道测领先机构。截至 2021 年 Q3，公司非货币型基金保有量规模达到了 5,849 亿元，超 越工行，在国内所有财富管理机构中位列第三，仅次于蚂蚁、招行。其中权益类保有规模达到了 4,897 亿元，位列第四。
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长尾客群理财观念转变显著，流量获取仍然重要，必须采取开放的战略争取客户与增量金融资产。向后看，过去以涉农和三 线及以下城市为代表的客群在金融资产配置上更多停留在存款和理财产品上，但近几年借助移动互联网技术的发展以及财富 管理机构服务的下沉，这部分长尾客群的理财观念转变显著，资产配置开始向以货基、债基为代表的低风险金融产品迁移， 此外在资本市场的活跃表现下，长尾客群配置权益资产等复杂产品的比例也有所提升。对于这部分客群而言，相比于专业的 资产管理能力和综合化的服务能力，金融服务的可获得性和便利性显得更为重要，因此打造高效的获客渠道仍然关键，可以 预见以蚂蚁为代表的线上渠道建设领先财富管理平台仍有进一步流量转化的潜能。
传统金融机构近几年也在加大金融科技投入，积极弥补资深在渠道建设方面的劣势。与互联网平台相比，传统金融机构在流 量和场景布局上明显处于劣势，因此在获客能力方面相对落后，但我们也观察到以招行、工商、平安等大中型银行为代表的 头部金融机构持续加大线上尤其是移动端的渠道建设，比如构建开放式的线上财富管理平台、在自己的移动端平台搭建生活 生态等多种方式。
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2.3 服务能力将会是净值化产品时代构建渠道品牌优势的关键
虽然短期来看，高效的触达渠道仍是财富管理机构在渠道服务方面的竞争焦点，但结合前文所述，财富管理客群的需求随着 资产配置结构的变化逐步升级，长期看，居民金融资产结构中以权益基金为代表的复杂产品占比提升的趋势仍将持续，而复 杂产品对财富管理机构的持续服务能力也提出了更高的要求，需要财富管理机构提供良好的售后服务（投资者教育），提升 对于客户的粘合度和专业化服务能力，从而更好地经营客户，实现价值转化。因此在未来渠道端的竞争，我们更看好在服务 能力上领先的财富管理机构，目前来看，头部传统金融机构在持续服务能力、精细化服务能力和综合服务能力等多个方面优 势显著，能够客户需求更好地匹配。
领先的投顾团队、多年的服务经验，传统金融机构在持续服务和精细化服务方面具有优势
领先的财富管理服务团队，助力传统金融机构在专业化服务能力上保持领先。风险资产的配置相比于“保本型”产品而言， 波动更高，而随着权益资产为代表的复杂资产在居民资产配置中的占比逐步提升，考虑到我国目前市场投资者以散户为主， 投资者教育欠缺，因此财富管理业务的开展需要持续跟踪，提供专业的售后服务。而财富管理团队是服务客户的主体，因此 专业的投顾团队对于财富管理渠道侧机构展业至关重要，目前银行、券商在内的传统金融机构在投顾团队上明显领先。我们 以国内财富管理业务领先的招行为例，截至 2020年末，公司员工数达到 9.1万人，其中零售金融条线 3.6万人，2020年人 均薪酬 63 万/人，在财富管理条线上配备了更多、更专业的服务团队，是公司专业服务能力的有效保障。（报告来源：未来智库）
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传统金融机构在持续服务和精细化服务方面优势显著。居民金融资产向权益类为代表的复杂金融产品倾斜，对财富管理服务 的要求逐步提高，一方面，需要财富管理机构提供持续性的服务，为客户提供良好的售后体验，另一方面，由于客群在风险、 收益等需求的差异化，需要财富管理机构配备有梯度的产品和服务模式。相比于互联网等新型机构，传统金融机构多年的分 层服务经验，叠加在投顾团队方面的优势，在持续服务和精细化经营上明显领先。
我们同样以国内财富管理机构的领先者招行为例，公司 2002年创建了“金葵花”理财品牌并建立分层结构服务不同资产规 模的客户，对金葵花级别以下客户以金融科技服务为主，包括微信、电话、邮件等电子渠道，提供标准化产品和服务，对该 级别以上客户专门配备客户经理，提供高品质、个性化的综合财富管理服务。
此外，公司在 2007年进一步推出私人银行服 务（1000万以上客户），并专门设立由的高级客户经理与全球招募的专家投资顾问组成的“1+N”专家团队，协同公司内部 其他业务条线资源，提供定制化、多元化的 7*24小时贴身式服务。2009年招行进一步推出了“金葵花”钻石客户（500W+） 服务，并在深圳、南京等多地启动钻石会员俱乐部，对符合条件的客户由分行财富管理中心集中管理。领先的服务能力打造 了金葵花财富管理品牌，为公司积累了丰富的财富管理客户资源。截至 2021年 9月末，公司 AUM 达到 10.4万亿，较年初 增长 16.02%，继续保持高速增长，其中金葵花及以上规模达到 8.5 万亿，占比达到 82%。
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传统金融机构在综合服务能力方面领先
随着财富管理市场的发展，借鉴海外的经验，居民的服务需求还会向非金融业务在内的综合服务延展，以大中型银行为代表 的传统金融机构内部具有商行、投行、资产管理等各功能部门，各个部门间协同服务客户，能为客户提供综合方案的解决， 优化客户体验，从而带来强大的协同效应，能够更好地贴合客户不断升级的财富管理需求。以平安银行为例，在过去几年中 财富管理业务快速发展，私行业务持续突破，与其背后平安集团全金融牌照以及构建的“金融+生活”的四大服务生态所带 来的综合服务优势息息相关，平安全牌照的优势能够给平安银行在私人银行客户的服务上提供全周期的金融产品，这也是包 括蚂蚁等新型机构不具备的条件。
此外，除了金融业务，近几年财富管理客群的需求还向包括医疗、教育、公益等生活方面延展，因此从提升财富管理的产品 力的角度需要财富管理机构具备提供综合服务的能力。同样以平安银行为例，背后平安集团打造的四大生态圈，能够为客户 提供金融产品外的服务，能够覆盖客户多元的服务需求。以近几年平安集团聚焦打造的大医疗健康生态为例，赋能私行为客 户打造了专业的健康管理平台，能够为私行客户提供包括基金检测、海外就医、癌症筛查等专业化服务，优化客户的体验， 不断增强客户的粘性。
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银行业财富管理专题报告：中国财富管理市场解构
私行业务持续突破，私行 AUM保持高增长。平安银行借助在高净值客群的综合服务优势，近几年在私行服务领域持续聚焦 超高净值客户经营，不断提升私行品牌影响力。根据公司 2021年三季报数据显示，私行 AUM、达标客户数量分别达到 1.3 万亿元、6.77 万户，较年初分别增长 18.7%、18.2%。
传统金融机构也在采取低价策略，吸引价格敏感性客户。过去互联网平台型机构在发展初期除了流量优势和平台化打法，蚂 蚁通过降低代销手续费获取价格敏感性客户，目前在各类产品，蚂蚁平均申购费率和服务费率与传统金融机构相比优势显著， 以股票型基金为里，支付宝 A 类申购费率的中位数在 0.15%，对比之下，工行多为 1.5%。因此我们也看到了近期部分机制 更灵活的股份行也在借鉴互联网平台的低价策略，以平安银行为例，公司在推出银基开放平台后，在 7月宣布线上全面主推 C 类基金份额，并下调 3000+只基金的申购费率至 1折，对于长尾客户的拓展卓有成效，截至 2021年 3季度末，公司 AUM 突破 3 万亿，同比增长 22.7%。
资管新规后，伴随着包括理财、信托等各类型产品监管要求的统一，不同资管产品间的收益率、投资门槛等要素差异明显减 小，行业同质化现象显著。在这样的背景下，对于财富管理机构打造产品端竞争力而言，我们认为一方面建立差异化的品牌 优势是未来破局的关键，以海外的领先资管机构贝莱德为例，在美国财富管理行业快速发展阶段，聚焦养老金等机构客户需 求，通过提供低成本的被动型产品快速抢占市场，截至 2020年末，其管理资产规模达到了 8.7万亿美元。此外，产品的运作能力（投资能力）仍是财富管理产品端发展的基石，长期稳定的投资能力同样能够打造财富管理品牌。我们看到近几年头 部基金公司的市场份额快速提升，背后反映的更多是长期稳定的投资运作，而非短期的业绩表现。
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3.1 各类机构被拉回到同一起跑线，行业竞争加剧
监管环境趋于完善，各类型机构的监管标准趋于统一。过去分业经营下，银行/保险/信托/基金公司等不同资管产品所受监管 标准不一，借助监管政策的差异，在收益率、准入门槛、投资期限等存在明显差异，如银行理财、信托等，受益于资金池运 作、非标投资要求上的优势，在收益率上长期高于无风险利率 2-3 个百分点以上，领先其他资管产品。但可以看到从 2008 年资管新规出台后，伴随着整个资管行业监管框架的逐步完善，同类别资管产品的监管标准逐步趋于统一，主要体现在投资 门槛、投资期限、投资集中度、杠杆水平、多层嵌套和通道业务几个方面。
我们以现金管理类理财产品为例，过去普遍采用 资产端拉长久期、信用下沉和投资非标等方式提高投资收益，因此在收益率上较货币基金更有优势，一度成为后资管新规时 代银行理财规模增长的利器。但现金管理理财产品管理新规的出台将现金管理类产品的监管各项管理细则严格对标货基等同 类产品，使得其在投资期限、投资集中度等方面全面看齐货币基金。
行业竞争加剧，同质化现象显著。财富管理产品侧的竞争日趋激烈，伴随着监管标准的统一，产品间的同质化现象严重，目 前整个资产管理行业参与者众多，以公募基金为例，截至 2021 年 3季度末，市场上一共有 137家基金公司，共有 7,720只 开放式基金产品。
银行业财富管理专题报告：中国财富管理市场解构
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3.2 打造特色标签，是未来的破局关键
在行业同质化现象显著的背景下，对于财富管理产品的能力建设，如何打造差异化、在某一特定领域构建特色标签奖会是 未来的破局关键。我们以美国领先的资管机构贝莱德为例，公司在 21 世纪迎来 AUM 的快速扩张，该阶段，美国资本市场 机构化趋势明显，养老金的入市使得整个美国资本市场的有效性大幅提高，使得主动投资获取超额收益的难度提升，因此机 构投资者开始追求低费率、透明度高的被动投资。
公司把握了被动投资的趋势，重点发展 ETF 产品，借助金融创新，打造 了 iShares ETF 的标签化产品，为机构投资者提供被动投资工具，该产品依靠低费率、透明度高的特点快速抢占财富管理市 场，截至 2020年末，公司指数基金和 ETF产品规模合计达 5.74万亿美元，在公司总 AUM 占比达到 31%，较 2011年提升 了 11 个百分点，是过去二十年公司 AUM 增长的主要驱动力，带动公司整体 AUM 扩张至 8.7 万亿美元。
