【东亚前海证券】保险行业研究框架及投资逻辑报告：银保渠道补位个险.pdf

金融地产

2022-03-21

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东亚前海证券

01/如何看当下的寿险和财险

1.1 从渠道角度看寿险

我国寿险渠道分为：线下代理人渠道、银行邮政渠道、经纪渠道、电销渠道及互联网保险渠道。其中代理人渠道及银保渠道保费占比为60.6%、27.7%。

渠道各有优劣。传统险企的代理人渠道、银保渠道优势在于线下销售成交成功率较高，但仅可销售一家或几家产品；保险经纪公司可同时销售几十家产品，但客户缺乏品牌归属感。

我国寿险渠道发展历程： 1）1982-1992年：产寿险混业经营，中国人保占据绝大部分的市场份额。主要销售模式是直销制和兼业代理； 2）1992-1998年：友邦将个人代理模式带入中国，平安、太保等公司纷纷效仿，个人代理成为寿险销售主流； 3）1999-2017年：各渠道纷纷兴起，形成了个险为主，银保为辅的销售渠道格局； 4）2017-2020年：银保渠道受政策打压，互联网保险兴起，个险渠道极盛转衰。

1.1.1 从渠道角度看寿险——现状：个险渠道进入低迷

个险渠道发展的驱动因素主要是：代理人数量及人均产能。2021年前，个险主要施行“人海战术”，通过不断招募新人，以“缘故单”销售模式获取保费增长。但随着外灵活就业兴起及人口红利消退，保险代理人吸引力大不如前。此外，叠加疫情影响，客户保险需求下降，面对面销售困难，线上保险兴起等因素影响，代理人数量不断下滑，拖累新单保费。2020年起，各险企纷纷开启渠道改革，逐步将驱动因素从人员数量转变到提高人均产能上。

个险渠道发展受阻的本质原因在于其正处于两个转变阶段：1）从拥有保险到丰富保障的转变：个险渠道主要销售重疾险。但我国重疾险覆盖人群已达约1亿人，新客户拓展难度大，过去的 “人海战术”不适用。但从保障额度看，依然有较大提升空间。考虑医疗通胀，目前重疾险赔付件均远低于疾病花费费用。2）从代理人粗放发展到高质量发展转变：客户维护难度加大、客户保障需求追求定制化，都对销售人员素质提出了更高的要求。销售人员素质高的友邦，新单保费保持较好的增长。

1.1.2 从渠道角度看寿险——现状：经纪渠道分化

线上经纪渠道迎来高增长。在主力消费群体逐步年轻化、疫情影响线下销售等诸多因素共同作用，保险线上化进程加速。水滴、慧择、蚂蚁保险等线上经纪平台凭借自身的客户资源或线上大规模的营销投放，保费迅速扩张，远超传统险企。

流量竞争及监管趋严，线上经纪发展仍面临诸多挑战。水滴、慧择等经纪公司不仅需要面对日趋激烈的流量竞争，还要面对新的监管要求。监管对经营互联网保险的险企提出了诸多硬性指标，以中小险企产品为主的经纪公司必须清退部分不合格产品。除此之外，线上互联网保险存在客户线下服务缺位等劣势，线上经纪发展道阻且长。

明亚等线下经纪公司拥有高素质营销队伍。线下经纪销售模式与代理人模式相似，但经纪渠道能够代理数十家保险公司产品，选择面更广。部分以明亚为代表的线下经纪公司，设立高招募门槛，打造高素质队伍。根据2020年明亚数据，76%以上的经纪人拥有本科及以上学历（传统险企约25%），MDRT（全球精英代理人荣誉）为1149人，远超传统险企。

线下经纪公司与个险渠道是竞争关系。高素质队伍实现了寿险业驱动从人数到人均产能的转变，破解了目前代理人能力与需求不匹配的矛盾。得益于精英队伍，明亚2020年佣金收入实现正增长，人均收入远超传统险企，导致部分精英团队从传统险企脱落转向经纪公司。

1.1.3 从渠道角度看寿险——未来：银保有望补位

银保NBVM改善明显。过去银保渠道的产品主要是低价值、快返还、趸交（一次性缴费）、销售简单的短期年金。自2017年银保监会134号文对年金产品进行了限制，倒逼银保渠道开始转向高价值的终身寿、养老年金等期交产品。目前，国寿、太平银保渠道基本为期交产品，人保寿和新华期交占比稳中有升。期交占比的提高带动渠道NBVM回正。

银保渠道受益于财富管理。银行作为居民财富管理主要的金融产品代销机构，拥有客户资源多、金融产品丰富等优势，较易实现年金险、养老险的场景化营销。各大险企在银保渠道发展上动作频频。个险渠道低迷时，各险企纷纷加强银保渠道建设，渠道规模和价值有望迎来高增长。

1.2 从产品角度看寿险

我国寿险产品的发展历程： 1）1995年以前：寿险和财险混业经营，寿险以团体健康险为主； 2）1995-2001年：95年分业改革开启，而后寿险、两全险、分红险、万能险、投连险相继出现； 3）2001-2007年：随着05-07年牛市，投连险、分红险规模快速发展，保险产品沦为理财工具，市场混乱； 4）2007-2016年：牛市崩塌，监管加码要求产品回归保障，寿险迎来了十年规模的高速发展。

寿险保费收入占比超七成。经过数十年发展，我国人寿险规模从2006年的4130亿元增长至2021年的3.32万亿，CAGR为14.7%。 2021年，寿险、健康险、意外险保费收入占比分别为70.9%、25.4%、3.6%。

寿险贡献保费，健康险贡献价值。寿险中占比最高的是年金险，贡献了绝大部分保费。但由于目前销售的年金以短期为主， NBVM仅为个位数，无法为险企带来真正的内含价值增量；而健康险保费占比虽远不及寿险，但占比高的重疾险NBVM能够达到 90%-100%，成为险企价值增长的主要来源。

1.2.1 从产品角度看寿险——重疾险向终身寿险转变

重疾险目前面临的几大挑战： 1）重疾险保有量已达2-3亿，换算成被保人约为1亿人，新客户拓展难度较大； 2）新旧重疾定义切换时已消耗了大部分潜在客户； 3）重疾险保费高，缴费压力大。低价高保额的百万医疗险、惠民保的普及分流了许多重疾需求客户。去年重疾险销售低迷，是险企NBV下滑的重要原因。从各险企一季度的产品开发方向看，部分险企已逐步开拓终身寿险、定期寿险作为其价值增长点。

1.2.2 从产品角度看寿险——惠民保对商业医疗影响小

惠民保与商业医疗险服务客群不同。惠民保本质上是有政府背书的疾病补充医疗保险，弥补带病体、老年体及低收入人群大病保障不充分的缺陷。由于不限制投保人群，若客户基数不够大或产生逆向选择，险企可能会产生亏损风险，影响产品供给持续性。商业医疗险价格并不高，但服务、责任更优。众安百万医疗险在赔付额度、赔付比例、免赔额，责任设置，保险外服务，均优于上海惠民保。以医疗险为主的公司业绩受惠民保影响小。2020年6月至2021年，多地纷纷推出惠民保产品，但以商业医疗险销售为主的众安保险保费收入依然保持较高的增长势头，说明惠民保替代商业医疗险的程度较低。

1.2.3 从产品角度看寿险——同质化依然严重

保险产品的特点是可复制性强。由于保险产品责任、费率均为公开数据，产品很容易被同业模仿，同质化严重。无论是重疾险还是目前主打的终身寿险，责任基本类似。价格竞争将长期存在。信息的透明度、产品同质化导致相同规模的险企之间产品责任相同，只能通过价格进行差异竞争。缺乏品牌效应的中小险企，通过低价高性价比产品吸引客户，而大型险企则主打品牌及服务。无法实现差异化营销的险企，将长期处于价格竞争恶循环中。

1.3 从服务角度看寿险——实现差异化的关键

保单外服务已成为险企进行差异化竞争关键。保险产品的同质化、销售人素质提升难度大使得大型险企难以取得竞争优势，产品外的服务布局成为突围的关键。

各险企均大力开展保单生态建设。保单外服务要求险企自身有较为雄厚的资金实力，优质的医疗资源，强大的供应商议价能力以及科技创新能力。平安、国寿、太保等大型上市险企通过自建、合作、参股等方式不断扩张自己的生态版图。

健康生态是疾病保险的延伸。保险只解决疾病支付端问题，健康生态服务解决的是客户在就医、治疗环节的困难。通过小病线上问诊，大病全流程服务，提高保险用户黏性及品牌信任度。

平安自建生态构筑竞争壁垒。险企大多以合作的方式，与相关服务供应商合作，降低初始投资成本，但存在部分数据无法共享的劣势。平安通过自建以平安医保科技、平安智慧医疗和平安好医生的生态圈，服务个人及政府客户。平安前期高投入换来医疗数据的打通，有助于提高保险产品的定价、创新能力，为客户提供更定制化服务，与其他险企形成竞争壁垒。

根据平安自身数据，62%平安客户运用了医疗生态服务，客均合同和AUM为3.2个和4.1万元，是未运用服务客户1.6、2.6倍。

养老社区有助于客户的二次开发。由于养老社区进入壁垒高（客户需要缴纳保费到一定额度），服务提供周期长，客户黏性相对较高，险企能够充分挖掘客户的潜在保障需求，打造全生命周期服务。

险企纷纷入局，第二增长曲线或变成红海竞争。大量险企的加入，养老社区就无法实现差异化，或快速成为红海竞争。

1.4 财险行业

车险综改影响逐渐消退。财险中车险保险占比较高，而2020年9月开启的车险综改大幅降低了车均保费，导致财险公司保费在 2020Q4至2021年出现明显下滑。随着新能源汽车销量增加，以及去年低基数，车险1月保费增速11.7%，实现高增长。综合 2021年年底及2022年年初数据我们判断，综改影响正逐步消退。

意健险成为财险保费第二增长点。百万医疗险及意外险自2020年以来保持高增速，成为除车险外财险公司的主要保费来源。

规模效应，控赔能力优秀的险企才能实现承保盈利。相关标的：中国财险、中国平安、中国太保。

1.5 总结

寿险：

渠道端：个险渠道低迷，经纪渠道分化，我们看好银保渠道在财富管理需求及产品转换中实现规模及价值的增长；

产品端：我们看好增额终身寿作为险企目前的主要保费、价值增长点，弥补健康险带来的负面影响；

服务端：我们认为服务是险企实现差异化竞争的关键，健康生态较养老社区涉及客户面更广，是服务端发展关键。自建的生态圈更有利于数据留存，有利于帮助产品创新及差异化定价。

财险：

车险综改影响逐步消退：从行业财险1月份数据及主要上市险企2月份保费数据看，新能源车销售火爆及去年低基数，带动财险企业保费同比高增长。（报告来源：未来智库）

02/重点公司分析

2.1 中国平安——综合性金融产品提供商

集团协同打造综合竞争力。公司寿险、产线、养老险齐头并进，保险、银行、证券、科技等不同金融领域相互协同。各生态均能相互引流，最大化挖掘客户消费潜力。根据2021年半年报，公司集团整体客户数达2.2亿，寿险客户仅为6400万。随着公司各个生态的逐步完善，未来客户迁徙有望加快。

个险改革稳步推进，银保渠道优势凸出。平安是最早提出代理人改革的传统险企，改革进程领先同业。公司运用自身集团优势，打破银保渠道销售中银行理财经理素质良莠不齐困境，同时减少渠道销售费用，NBVM远超同业。

2.2 中国太保——“长航行动”助力寿险改革

多项政策激励，有望率先实现困境突围。去年，公司推出了前瞻性的“长航行动”，并以高标准招募“长航合伙人”，着力打造 “职业化、专业化、数字化”的队伍。此外，前友邦中国CEO蔡强先生的加盟，有望加速太保代理人改革，领先于行业走出困境。

健康生态蓝图逐步构建。2020年，太保制定了五年大健康发展规划，目前已完成全国九城十园的养老生态布局。去年，公司与仁济医院共同组建的互联网医院上线，配合公司的“太保蓝本”服务体系，为客户提供极致的全健康场景服务体验，反哺寿险主业发展。

2.3 中国财险——财险领域绝对龙头

市场份额超四成。2021H1，公司整体财险业务市占率为42%，意健险市占率为46%，农险市占率为47%，均大幅领先太保财和平安财。

公司盈利能力强。2021H1，中国财险综合成本率仅为97.2%，远低于同期的行业费用率100%，展现出卓越的渠道把控力和规模效应。从盈利规模看，2021H1，公司承保利润是平安财和太保财盈利之和的1.7倍，更远超中小型险企。

车险回暖，意健险保持高增，龙头充分受益。车险综改后，市场份额向龙头集中。如今车险市场回暖，意健险保持高增，公司有望凭借卓越的渠道议价能力和理赔把控力，放大规模效应，实现公司业绩稳步增长。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）