1 引言
3 月 13 日，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》， 提出到 2027 年报废汽车回收量较 2023 年增加约一倍，二手车交易量较 2023 年增长 45%，并对开展汽车以旧换新、完善二手车交易、强化政策保障等方面举 措做出进一步细化部署。 4 月 12 日，商务部等 14 部门联合发布《推动消费品以旧换新行动方案》， 组织在全国范围内开展汽车以旧换新，提出鼓励将高能耗、高排放、使用年限较长、 存在安全隐患的老旧汽车，换为新能源汽车或节能型汽车。坚持补贴资金由中央财 政和地方财政按比例分担，共同推动汽车以旧换新。
4 月 26 日，商务部官网显示，商务部、财政部等 7 部门联合印发《汽车以旧 换新补贴实施细则》（以下简称《细则》），明确汽车以旧换新资金补贴政策。《细 则》明确，自印发之日至 2024 年 12 月 31 日期间，对个人消费者报废国三及以 下排放标准燃油乘用车或 2018 年 4 月 30 日前（含当日，下同）注册登记的新能 源乘用车，并购买纳入工业和信息化部《减免车辆购置税的新能源汽车车型目录》 的新能源乘用车或 2.0 升及以下排量燃油乘用车，给予一次性定额补贴。其中，对 报废上述两类旧车并购买新能源乘用车的，补贴 1 万元；对报废国三及以下排放 标准燃油乘用车并购买 2.0 升及以下排量燃油乘用车的，补贴 7,000 元。
作为国民经济的重要支柱产业，汽车消费对拉动经济非常明显。根据统计局数 据，2023 年我国汽车类零售总额达 4.9 万亿元，同比+ 5.9%，2022 年汽车类零 售总额占我国居民消费支出比重为 10.2%，近十年来汽车消费占居民消费支出的 比重稳定在 10.0%-14.1%之间。 目前汽车行业需求不温不火，价格战导致一定观望现象，中央、地方政府、车 企陆续出台刺激汽车消费的政策。本文在全面梳理过去汽车相关刺激政策之上，从 目前的自主格局、消费结构变化入手，新一轮政策（或本轮以旧换新政策）与之前 刺激背景的异同及潜在影响： 1）历史政策刺激效果几何？该章节主要分析过去四轮比较大的汽车消费刺激 政策（2009、2015、2020、2022）的政策方案、国家补贴金额、刺激效果及持 续时间； 2）新一轮刺激和过去有何区别，预计效果如何？该章节分析本轮以旧换新政 策和以前以旧换新政策的区别：1）中央+地方联动支持以旧换新，有效刺激增换购及老旧车置换需求；2）鼓励老旧汽车换为新能源汽车或节能型汽车，利好自主 新能源渗透率提升。同时，该章节对刺激的拉动作用作出分析。 3）汽车产业链将如何受益？该章节分析政策潜在影响，预计新一轮刺激重点 在 2018 年前的新能源以及老旧国三车型置换需求的释放， 1）一方面，政策利好 新能源及老旧置换，国三乘用车主置换需求以低端车型为主，在下沉市场布局较多、 新能源/小排量销量占比高的车企有望优先受益，如比亚迪、长安、吉利；2）另一 方面，新能源车主置换结构整体倾向高端化，高端产品线丰富的车企有望优先受益。 我们判断后续政策落地执行观望情绪缓解+车展供给丰富+车企补库，需求有望向 好，板块基本面向上。
2 回顾：历史政策刺激效果几何？
多种政策并行，组合拳提振终端需求。中国已经实施过四轮比较大的汽车消费 刺激政策，分别是： 1）2009 年（5%）-2010 年（7.5%）的购置税优惠（1.6L 以下车型），叠 加汽车下乡、以旧换新、老旧汽车提前报废补贴政策； 2）2015 年 10 月-2016 年（5%），2017 年（7.5%）的购置税优惠（1.6L 以下车型），叠加老旧汽车提前报废补贴政策； 3）2020 年的新能源汽车免征购置税及补贴期限延长，叠加二手车征税改革、 老旧汽车报废更新补贴、放宽限购等政策； 4）2022 年的的购置税优惠（5%，2.0L 以下车型），叠加汽车下乡、以旧换 新、老旧汽车提前报废补贴政策。
2015 年以后政策明显向新能源汽车倾斜： 汽车消费刺激经验成熟，卓有成效。这 4 轮强刺激政策均有效提升了国内汽 车销量，2009 年和 2016 年汽车销量分别突破 1,000 万辆和 2,500 万辆，同比增 长 45.5%、13.7%；2020 年政策促进供给、需求端陆续改善，同时推动乘用车结 构优化，新能源乘用车加速渗透，中高端车型（20 万元及以上）占比持续提升； 2022 年 6/7/8 月 汽 车 批 发 销 量 分 别 250.2/242.0/238.3 万辆，同比 +23.8%/+39.7%/+32.1%。汽车产销基数上行背景下，刺激政策边际效用有所减 弱，结构性优化效应增强。
2.1 三轮强力刺激 总量提振效果明显
2.1.1 2009-2010 年：购置税+补贴主导
刺激效果显著 第一轮 2009-2010 年：2008 年，受到全球金融危机影响，2008H2 全国汽 车产销同比增速由正转负，产量/销量分别为 413.0/418.9 万辆，同比-6.6%/-5.1%， 显著低于社会消费品零售总额同比增速。在此背景下，国家出台汽车消费刺激政策， 购置税减半为主，汽车下乡、以旧换新为辅，促进汽车板块消费，同时推出新能源 汽车补贴政策，加速电动化转型。 ① 购置税优惠为主（1.6L 以下车型，2009 年 1 月 20 日至年底 5%，2010 全年 7.5%）； ② 汽车下乡（2009 年 3 月 1 日至年底，定额补贴 5,000 元以内）； ③ 以旧换新（2009 年 6 月 1 日至 5 月 31 日，每车 3,000-6,000 元不等）； ④ 老旧汽车提前报废补贴政策（2009 年 1 月 1 日至年底，每车 10,000 元不等）。
刺激政策显著拉动汽车消费，中国成为全球第一大汽车市场。政策实施后，中 国汽车板块显著改善，2009Q1-2010Q2，汽车、乘用车板块销量保持高速增长， 2020 年 1 月汽车销量同比+126.1%。2009 年 7 月-2010 年 1 月期间乘用车零售 销量增速高于社会零售销量同比增速 60pct 以上（平均月度增速在 86%），呈快 速增长态势。在需求的大幅提升下，2009 年中国汽车销量达 1,362 万辆，首次超 越美国，成为全球第一大汽车市场。
2.1.2 2015-2016：有效提振需求 推进新能源转型
第二轮 2015-2016 年：2012-2014 年，居民消费需求显著提升叠加 SUV 市 场火热，中国汽车迎来稳定增长期；2015 年，燃油车市场逐渐进入下行周期，伴 随宏观经济下行，居民耐用消费品需求疲软。在此背景下，国家为进一步促进汽车 消费，采用第二轮强力刺激，购置税减半为主，报废补贴为辅，同时要求多地取消 二手车限迁，促进跨区域流动和交易活跃性；同时，本轮刺激政策延续对新能源汽车的补贴，增加税收减免、取消限购等辅助性政策，推进新能源汽车发展和乘用车 市场结构化转型： ① 购置税优惠为主，1.6L 以下车型，2015 年 10 月 1 日起至 2016 年底 5%， 2017 全年 7.5%； ② 老旧汽车提前报废补贴（老旧货车，每车 18,000 元）； ③ 新能源汽车免购置税政策（2014 年 9 月-2017 年底）。
中国乘用车消费提振明显，新能源转型初具成效。第二轮强力政策推出后，汽 车产销自2015Q4开始加速增长，2015Q4乘用车零售增速15%，高于社零4pct， 2015 年乘用车产销成功突破两千万辆。2016 年初，受春节效应影响，汽车板块 短 期 预 冷 ， 自 3 月 开 始 起 重 振 增 长 ， 2016Q2/Q3/Q4 乘 用 车 零 售 增 速 12%/26%/19%，高于社零 2/15/8pct。2016 年中国乘用车实现销量 2,429.2 万 辆，同比增长 15.1%，1.6L 及以下排量乘用车实现销量 1,715.0 万辆，同比增长 22.1%，消费提振效果显著。在政策实施期间，汽车市场需求结构显著改善，2016 年新能源汽车销量达到 50.2 万辆，同比增长 52.5%。
2.1.3 2022：有效提振需求 推进新能源转型
第四轮 2022 年：2022 年初汽车行业遭受大宗原材料价格上涨、俄乌冲突、 国际公共卫生事件阻碍汽车供应链导致供给受挫，同时需求不振，汽车产销水平持 续承压，2022 年 1-5 月汽车产量/批发销量分别 960.8/954.5 万辆，同比-9.6%/ -12.1%，在此背景下国家出台汽车消费刺激政策，政策内容以购置税优惠为主， 汽车下乡+补贴为辅，燃油车与新能源并重，力度超预期： ① 购置税优惠为主（2.0L 以下车型（为当时超预期的点），2022 年 6 月 1 日至 2022 年底，不超过 30 万元的 2.0 升及以下排量乘用车减半征收购置税）； ② 汽车下乡（三四线城市，举办若干场专场、巡展、企业活动）； ③ 换新补贴（上海，中山，南昌，沈阳，晋中，深圳，每车 2,000-1 万元）。 根据我们测算，2022 年燃油车免购置税总体金额约 700-800 元，新能源免 购置税金额约 900-1000 元。
政策端驱动下，供给端、需求端逐步回暖，批发端回暖早于零售。2022Q2 政 策陆续出台后，伴随 4-5 月起车企复工复产，汽车行业供给端迅速回暖，2022 年 6/7/8 月 汽 车 批 发 销 量 分 别 250.2/242.0/238.3 万辆，同比 +23.8%/+39.7%/+32.1%。2022 年 6/7/8 月乘用车批发销量分别 222.2/ 217.4/ 212.5 万辆，同比+41%/+40.0%/+36.5%。需求端来看，2020 年 6/7/8 月乘用车零售销量同比增速 22.0%/20.1%/28.4%，超过社会消费品零售总额同比增速 18.9/17.4/23.0pct，整体来看终端需求改善略晚于供给端。
2.2 2020：总量提升+结构优化 新能源、豪车份额提升
第三轮 2020 年：汽车增速连续负增长，2020 年初供需两端显著承压。汽车 行业自 2018H2 以来出现周期性下行，截至 2020 年 2 月汽车销量连续 20 个月负 增长，加之公共卫生事件造成短期内物流阻断，汽车企业停工，造成供需错配，又 抑制了部分消费需求，供需两端均显著承压，汽车产销呈现断崖式下滑。供给端来 看，企业停产停工导致 2 月乘用车产量/批发销量分别为 19.5 和 22.2 万辆，同比 减少 82.9%和 82.6%。需求端来看，受相关政策影响，消费品需求减少，零售销 量/交强险注册数分别为 25.0 和 19.5 万辆，同比减少 78.7%和 78.1%。同时，受 新能源汽车补贴政策退坡的影响，2019H2 新能源汽车累计销量 57.8 万辆，同比 下滑 31.0%，行业增长乏力。 在此背景下，国家发布政策指引，各地迅速响应。针对公共卫生事件对行业的 影响，国家推出 1）促进老旧汽车报废更新；2）延长新能源汽车购置补贴和免征 购置税政策 2 年，至 2022 年底；3）以奖代补，淘汰国三及以下排放标准柴油货 车；4）二手车按销售额 0.5%征收增值税（（2020 年 5 月 1 日至 2023 年底）等 刺激政策。随后，各省市均陆续推出地方性乘用车消费刺激政策，响应国家关于稳 定汽车消费的号召。地方政策主要以放宽限购（广深杭），现金补贴（广东、湖北、 宁波、长春等），以旧换新为主（北京、佛山、广州、长春等）。 针对新能源汽车，国家在延续购置补贴和免征购置税政策的同时，重新修订双 积分政策，同时鼓励各地推出充电设备以及基础设施建设补贴，促进行业整体向低 油耗、新能源方向转型。
汽车刺激政策推出后，伴随企业复工复产，汽车行业供给端迅速回暖。2020Q2 政策陆续出台后，伴随企业复工复产，汽车行业供给端迅速回暖，2020 年 4 月汽 车产/销量同比+2.4%/+4.5%，止跌回升；需求端来看，2020 年 4、5 月乘用车 零售销量同比增速超过社会消费品零售总额同比增速 2.0pct/4.6pct；2020 年 7 月，乘用车零售销量同比增长 7.9%，高出社零增速 9.0 pct，整体来看终端需求改 善略晚于供给端。
政策刺激+供给质变，新能源渗透率高增。2019 年新能源补贴退坡过渡期后， 实际单车补贴金额较 2018 年退坡幅度超过 70%，导致新能源汽车销量持续负增 长，2019H2 累计销量 57.8 万辆，同比下滑 31.0%；2019H2-2020H1 渗透率基 本维持在 5%左右，增长乏力。2020 年，在购车补贴和免征购置税政策延长的刺 激下，新能源汽车市场迅速恢复，叠加双积分政策出台和供给端质变，驱动汽车行 业加速电动化转型，2020H2/2021 年新能源乘用车销量 87.4/332.2 万辆，同比 +79.5%/+176.8%。
旧车换新补贴促进中高端车型占比提升，消费结构优化。2020 年，江苏、上 海、成都、长春、重庆等部分地方政府出台乘用车老旧车型置换补贴，促进中高端 车型销量占比提升。2020Q2-2021Q1，20 万元以上乘用车型占比明显增长，由 2020 年 1 月的 24.1%增至 2021 年 3 月的 33.5%；其销量增速也明显高于 20 万 元以下车型，乘用车消费结构持续优化。
3 新一轮刺激和过去有何区别，预计效果如何？
作为拉动消费、促进经济增长的重要推力，汽车能够有效刺激消费。目前多地 已开启新一轮汽车消费刺激政策，我们预计政策有望从点到面，进一步促进汽车消 费的增长。3 月 13 日，国务院印发《推动大规模设备更新 和消费品以旧换新行动方案》（以下简称《行动方案》），提出到 2027 年报废 汽车回收量较 2023 年增加约一倍，二手车交易量较 2023 年增长 45%，并对开 展汽车以旧换新、完善二手车交易、强化政策保障等方面举措做出进一步细化部署。
4 月 26 日，商务部官网显示，商务部、财政部等 7 部门联合印发《汽车以旧 换新补贴实施细则》（以下简称《细则》），明确汽车以旧换新资金补贴政策。《细 则》明确，自印发之日至 2024 年 12 月 31 日期间，对个人消费者报废国三及以 下排放标准燃油乘用车或 2018 年 4 月 30 日前（含当日，下同）注册登记的新能 源乘用车，并购买纳入工业和信息化部《减免车辆购置税的新能源汽车车型目录》 的新能源乘用车或 2.0 升及以下排量燃油乘用车，给予一次性定额补贴。其中，对 报废上述两类旧车并购买新能源乘用车的，补贴 1 万元；对报废国三及以下排放 标准燃油乘用车并购买 2.0 升及以下排量燃油乘用车的，补贴 7,000 元。
3.1 为什么出台汽车以旧换新政策？——汽车消费拉动 经济作用明显 置换需求占据主导
汽车在居民消费中占比较高，对拉动经济增长作用明显。根据统计局数据， 2023 年我国汽车类零售总额达 4.9 万亿元，同比+ 5.9%，2022 年汽车类零售总 额占我国居民消费支出比重为 10.2%，近十年来汽车消费占居民消费支出的比重 稳定在 10.0%-14.1%之间，对拉动消费及经济增长作用明显。
2024 年终端需求不温不火，价格战导致一定观望现象。春节后的价格战迅速 升温，随之形成明显消费观望现象，3 月车市呈现慢热型启动。2024Q1 乘用车累 计批发 565.6 万辆，同比+10.1%；新能源乘用车累计批发 196.2 万辆，同比 +30.0%；新能源批发/上险渗透率 34.7%/36.4%，受益去年低基数销量同比表现 尚可。进入 4 月，受观望情绪较重影响，4 月第一/二/三周乘用车销量 26.8/31.0/35.4 万辆，销量相对承压。
汽车是目前我国制造业单一产品规模最大的行业，产业链上下游众多，拉动经 济效果明显。汽车以整车产品为主线，上下游覆盖诸多领域，具体分为生产、流通、 售后三大环节。对拉动产业链经济及吸纳就业也起着重要的作用。从过去四轮政策刺激中，我们发现政策刺激对汽车消费的拉动较为明显，倘若政策进一步放开，预 计短期将驱动供需回暖，起到托底消费的作用。 乘用车市场增换购比例持续向上，换购逐步成为主流购车需求。2016 年起， 乘用车消费结构开始变化，增换购比例逐步提升，首购比例由 2016 年的 70%下 滑至 2023 年的 44%，换购比例由 2016 年的 23%提升至 2023 年的 45%，增 购比例由 2016 年的 7%提升至 2023 年的 11%。2023 年增换购比例合计已达 到 56%，且换购增幅明显，逐步成为主导需求。且我国汽车销量在 2008-2009 年 起大幅提升，2023-2024 年将陆续进入集中报废期，本轮政策有助于拉动置换需 求。
3.2 报废政策补贴力度及范围——涉及面广、单车补贴 力度较大
《细则》已经就以下问题作出明确指引： 1）政策鼓励报废的旧车销量有多少？ 细则明确，拟申请汽车以旧换新补贴资金的个人消费者需要提供《报废机动车 回收证明》，故本次报废针对真实报废回收车辆（不包括报废后作为二手车流通出 境的旧车），具体来看，报废回收车辆包括两类：①2018 年 4 月之前的新能源乘 用车；②国三及以下排放标准燃油乘用车。 根据机动车上险数据统计，截至 2023 年底，国三及以下排放标准燃油乘用车 保有量约 1,370.8 万辆，车龄超 6 年以上的新能源乘用车保有量约 83.7 万辆，故本次符合条件的老旧汽车保有量约 1,454.5 万辆。 2）可补贴的新车销量占比？ 细则规定，报废后换新车须为①新能源乘用车；②2.0 升及以下排量燃油乘用 车新车；根据中汽政研，根据 2023 年乘用车新车销售数据来计算，新车中可享受 补贴的达 93%，我们测算假设置换新能源比例 45%，燃油车 55%（其中 2.0 升及 以下燃油车约占 93%（2023 年机动车上险数据统计）），换新车享受补贴的比例 在 96%。 3）报废更新的单车补贴力度有多大？ 《细则》明确对报废两类旧车并购买新能源乘用车的，补贴 1 万元；对报废 国三及以下排放标准燃油乘用车并购买 2.0 升及以下排量燃油乘用车的，补贴 7,000 元。假设置换新能源比例为 45%，平均单车补贴约 8,350 元，远大于老旧 车辆报废回收残值，力度较大。
3.3 报废更新拉动量级多少？——预计拉动 100+万辆
3.3.1 国三及以下排放标准燃油乘用车报废置换
国三及以下排放标准燃油乘用车基本均具有报废置换性价比，保有量约 1,370.8 万辆，置换新车需求预计以中低端车为主。根据广东省车辆报废平台，私 家车报废的残值一般是根据车型来确定的，受废钢价格波动的影响。一般私家车的 残值在 0-1,000 元。本次报废补贴为 7,000-10,000 元，整体力度较大，故我们判 断残值在 7,000 元以内的私家车报废均能获得受益。 由于我国从 2011 年开始提出自 2011 年 7 月 1 日起，所有生产、进口、销售 的轻型汽油车、两用燃料车、单一气体燃料车必须符合国四标准的要求，故国三车 型使用年限均在 12 年以上，根据二手车交易使用年限及价格推算，10 年以上车 型残值基本在 3 万元以下甚至更低，在单车补贴力度较大的情况下具备报废置换 性价比。截至 2023 年底，国三及以下排放标准燃油乘用车保有量约 1,370.8 万 辆。考虑老旧车主群体特征，我们判断新增的置换需求预计以中低端车型为主。
2018 年 4 月前新能源乘用车基本均具有报废置换性价比，保有量约 83.7 万 辆，置换新车需求预计以中高端新能源车为主。根据机动车上险数据统计，截至 2023 年底，车龄超 6 年以上的新能源乘用车保有量约 83.7 万辆。从新能源二手 车使用年限分析来看，2024 年 1 月 6 年以上新能源二手车交易量占比 6.3%，3 万元以下新能源二手车占比约 32.6%，故预计 6 年以上新能源二手车市场均价几 乎均在 3 万元以下，报废置换可享受 1 万元补贴，报废性价比高，且早期新能源 车售价偏高，故我们预计此部分置换新车需求以中高端新能源车为主。
3.3.2 预计报废换新拉动 100+万辆 总补贴预计 221~442 亿元
预计报废换新可为国内市场带来 100+万辆左右增量规模。结合增量（产量+ 进 口 - 出 口 ） 以 及 保 有 量 变 化 ， 2021/2022/2023 年我国汽车报废量为 399/825/900 万辆，报废率（占保有量比重）仅 1.3%/2.6%/2.7%，相比 2010- 2015 年报废率 4.5%的中枢差距较大。我们判断主要因 2013 年 5 月 1 日起，商 务部对私家车 15 年的强制报废期取消，从而导致有较多的老旧汽车并未报废。我 们 测算 我国 2021-2023 年 乘用 车 报 废 量为 224/481/707 万辆， 报 废率 0.9%/1.8%/2.4%，其中报废回收约占报废量的 60%~70%，预计 2023 年报废回 收量约 450 万辆。 根据以旧换新政策指引，到 2025 年报废汽车回收量较 2023 年增长 50%， 2027 年报废汽车回收量较 2023 年增加约一倍。我们预计本轮置换政策将以此目 标，预计 2023-2027 年报废回收量将保持稳定增速增长，预计 2024/2025/2026/2027 报废回收量约 551/675/779/900 万辆。则 2024 年预计 此轮报废换新可为国内市场带来 100+万辆左右增量规模。
我们测算此轮报废换新中央+地方总补贴预计 221~442 亿元。我们假设， 2024 年整体报废回收量为 551 万辆，置换燃油车、新能源车分别占比 55%、45%， 置换的新车中可享受补贴的比例在 96%，假设报废回收车辆全部置换新车，则中 央+地方总补贴预计 442 亿元，其中中央政府支持 60%，地方政府支持 40%，整 体刺激力度较大。
3.4 主流合资放折扣空间有限 以旧换新有望利好新能 源
当前折扣率处于历史高位，且合资>自主，主流合资放折扣空间有限，以旧换 新进一步支持新能源渗透率提升。本轮政策明确表示“鼓励将高能耗、高排放、使 用年限较长、存在安全隐患的老旧汽车，换为新能源汽车或节能型汽车”，新能源 车补贴力度>燃油车，当前，主流合资折扣率高，再降价的空间比 2023 年显著减 少，且特斯拉等车企在 2024 年没有明显的产能扩张计划，自主与主流合资的竞争 相对于 2023 年会有所缓和，政策支持+新能源产品力驱动下，预计将利好自主新 能源渗透率提升。
政策有望加速促进下沉市场新能源渗透率加速提升，挖掘前期因设施、供给 不足被搁置的需求。2023Q4，新能源上险渗透率已达 36.3%，四五线新能源渗透 率低于平均水平，剔除运营车辆看，四线、五线的纯电动渗透率约 22%、16%； 四线、五线的混动渗透率约 10%。我们判断现阶段下沉市场对新能源认可度较上 一轮政策刺激时已大幅提升，如汽车下乡政策推出，结合现有地方上政策对新能源 乘用车补贴的侧重，预计新能源乘用车在下沉市场的空间有望被快速打开。
3.5 地方+车企积极响应 已提前开启新一轮刺激
地方政府积极推动以旧换新，补贴金额根据报废车辆年限、换购新车类型、价 格有所差异。今年多地陆续展开了对汽车消费的刺激，相比上一轮，地方上加大了 对以旧换新、报废置换的补贴力度以及对新能源的侧重。一般来说，地方政府除了 补贴报废置换车辆之外，也会针对补贴转出、转让旧车（置换）车主给与补贴，单 车金额在 2,000 元-20,000 元不等。参照过往各个地区补贴金额，一般会根据以下情况作出差异化处理： 1）报废车辆年限越久、燃油类型越老旧，补贴金额越高（北京市为例）； 2）报废车辆后购买新车如果是换购新能源车，补贴金额>换购燃油车；（广 东省、上海市为例） 3）根据换购新车价格不同，补贴金额有所差异，价格越高单车补贴越多（青 岛市、重庆市、广州市）。
车企积极相应号召，部分车企 4 月购车补贴活动力度大。3-4 月，伴随比亚迪 以价换量，整体市场竞争加剧。为争夺市场份额，包括奇瑞、东风、长安、吉利、 一汽等多家车企宣布限时补贴政策。其中，奇瑞、东风各推出百亿补贴置换季政策 更新，蔚来宣布推出最高 10 亿元油车置换补贴，问界 M7/M5 官方指导价下调， 车企促销力度较大。我们认为，随着整体自主供给侧优化，一方面自主相互之间争 夺市场，自主品牌预计分化加剧，另一方面自主整体预计将给合资形成更大压力， 自主整体市占率有望进一步提升。
4 汽车产业链将如何受益？
4.1 整车：看好下沉市场新能源渗透率提升+自主高端化
老旧车置换+利好新能源，看好下沉市场新能源渗透率提升+自主高端化。新 一轮刺激重点计在下沉渠道的新能源以及老旧置换需求的释放，我们判断：1）一 方面，政策利好新能源及老旧置换，国三乘用车主置换需求以低端车型为主，在下 沉市场布局较多、新能源/小排量销量占比高的车企有望优先受益；2）另一方面， 新能源车主置换结构整体倾向高端化，高端产品线丰富的车企有望优先受益，优先 看好华为系、比亚迪、理想。 看好政策刺激中低端车型置换需求，看好份额领先、2024 年新车密集推出的 比亚迪、长安、吉利、奇瑞等。根据交强险，从市场份额来看，2023 年，10 万元 以下市场份额领先的车企为上汽通用五菱（25%）、长安汽车（16%）、吉利汽车 （11%）、比亚迪（11%）、奇瑞汽车（7%）；10-15 万元市场份额领先的车企 为比亚迪（18%）、长安汽车（11%）、吉利汽车（9%）、奇瑞汽车（6%）。从 车企销售车型结构来看，2023 年各个车企中，0-10 万元销量占总销量比最高的 车企依次为上汽通用五菱（95%）、上汽乘用车（47%）、长安汽车（32%）、奇 瑞汽车（30%）、吉利汽车（23%）；0-15 万元销量占总销量比最高的车企依次 为上汽通用五菱（100%）、奇瑞汽车（89%）、长安汽车（83%）、上汽乘用车 （80%）、吉利汽车（66%）、长城汽车（62%）。
高端化方面，看好华为系+比亚迪+吉利极氪+理想。分价格带来看，30-40 万元市场仍然由 BBA 所主导，2023 年占据市场 36.0%的份额，新势力 2023 年 在 30-40 万元市场占据 24.0%的市场份额，较 2019 年提升 22.6pct；反映高端 合资牌的品牌力逐步减弱，品牌溢价丢失。40 万元以上市场中新能源乘用车供给 有限整体市场仍由 BBA 占据。从置换价格和车型的变化趋势来看，消费升级成为 汽车置换市场的主要趋势，以旧换新补贴有望促进消费结构高端化。看好新车产品 周期强、具备一定品牌力的华为系、比亚迪、理想、吉利极氪。
回顾：购置税政策减免出台后，2022 年乘用车指数反弹先于汽车零部件指数。 2022 年购置税减半优惠政策分别于 2022 年 5 月 31 日与 6 月 1 日公布与 实施。2022Q1，受宏观经济影响需求、一汽、上汽停产，产业链供应不足等问题 影响，汽车指数震荡下跌，板块于 4 月底见底。随着公共卫生事件逐步受控、汽车 行业开始复苏，乘用车指数相对年初涨幅在 5 月上旬实现对沪深 300 指数的反 超，5 月下旬恢复至年初水平，随后乘用车指数继续走高，6 月 28 日最高点乘 用车行业指数较最低点幅度达 68%，较政策出台当天涨幅 29%，并从 7 月起逐步 回落； 相比之下，汽车零部件指数恢复进程和幅度略弱于乘用车指数，但持续时间更 久，在 2022 年 7 月下旬恢复至年初水平，7 月起乘用车行业指数开始呈现震荡 下行趋势。 我们预计，由于 2022Q2 起大宗原材料价格持续回落，对零部件公司 盈利能力促进更强，故零部件指数修复行情持续至 7 月下旬，最高点 7 月 28 日 汽车零部件指数较最低点幅度达 55%。 商用车指数整体走势与修复节奏与乘用车指数整体走势大致趋同，但 2022 年 商用车基本面偏弱，故总体跌幅较大，最高点 7 月 28 日商用车指数较最低点幅度 达 68%。
2022 年政策前后乘用车、商用车相对收益强于零部件。2022 年 6 月，第 三次消费刺激政策前后市场表现： 2022 年 6 月 1 日购置税优惠生效前，汽车各子板块在政策前 1 个月就已经出现一定超额受益，商用车>乘用车>零部件，相 对沪深 300 的超额收益分别为 30%、23%、15%；政策生效后汽车各子板块行情 继续向好，1 个月内继续显著跑赢大盘，乘用车相对收益>商用车>零部件，分别 为 15%、14%、11%。
随着供给改善，前期抑制的购车需求预计有所释放，且政策端的宽松将对汽车 消费有所提振。“新能源下沉+置换需求释放+高端化”逻辑驱动需求回暖，需求 提振的过程将催化乘用车板块投资情绪，且随着政策的逐步推进，以及 2024 年 4 月车展后新车密集上市，批发销量有望快速增长，基本面向上。从近 2-3 年维度 整体看，目前汽车板块整体并不处于高位，我们判断，后续政策落地后，汽车板块 仍有望迎来向上催化，看好新车周期强、新能源占比高/有增量的车企，如华为系、 长安、比亚迪、吉利、长城等。
4.1 零部件：中期成长 优选新势力产业链+智能化
汽车智能电动巨变，重塑产业秩序，把握汽车行业黄金十年的产业链行情机会。 考虑零部件与整车关联性较强，汽车刺激政策若落地，整车销量复苏驱动零部件共 振，量价齐升进入良性循环，配套核心车企的优质自主零部件企业有望率先实现业 绩修复，坚定看好新势力产业链+增量部件。 客户维度：优质客户=新势力>自主品牌>合资品牌。特斯拉加速中国汽车零 部件全球化进程，充足订单保障墨西哥工厂的产能利用率，提高海外建厂的成功概 率，同时可延伸至北美其他主机厂，有望享受北美电动化率加速提升的红利，重点 关注跟随特斯拉墨西哥建厂的汽车零部件公司。华为、小米、理想等车企处于强车 型周期且智能化发展处于行业领先位置，销量需求高增与智能化新产品需求共振， 重点关注产业链弹性标的。
产品维度：我们认为优秀汽车零部件赛道一般具备单车价值量高（或具备提升 逻辑）、有横向拓展或纵向升级空间、渗透率处于提升周期等特点，总结来看，我 们认为优质赛道=大空间+好格局>大空间+差格局>小空间+好格局>小空间+差 格局。 1）智能化，智能驾驶奇点已至，政策端，L3 路测政策出台；供给端，华为、 小鹏、理想、小米无图城市 NOA 2024 年将加速开通，特斯拉 FSD V12 端到端版 本将进一步开放测试及使用；需求端，智驾逐步成为购车重要影响因素。2024 年 智能驾驶将迎来为产业化加速的元年，优选线控底盘、域控制器、车载声学、车载 光学、智能座舱等智能增量细分领域汽车零部件企业； 2）电动化，2024 年预计新能源乘用车渗透率达 42.4%，一体化压铸及高压 快充是两大受益于电动化的细分市场，趋势确立但目前渗透率仍处于较低水平，行 业空间广阔，随着众多 OEM 布局相关技术车型进入密集上市期，2024 年起相关 产业链机遇有望乘风而起，渗透率加速向上； 3）人形机器人，2024 年将迎量产元年 看好产业链从 0 到 1。特斯拉引领、 英伟达入局加速供给质变，2024 年将是机器人软件技术快速突破之年，也将是人 形机器人量产元年，后续软件技术进步及硬件供应商进展催化密集，不定期潜在催 化还包括特斯拉 AI Day，优必选、智元、小米等人形机器人进驻比亚迪等汽车生 产线，看好机器人量产元年从 0 到 1 带来的巨大产业机会。重点关注价值量大、 确定性强，以及与特斯拉人形机器人合作密切的 Tier1+谐波+丝杠供应商。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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