光伏: 硅料降价及N型迭代下寻找新机遇
光伏产业链：硅料价格拐点出现
硅料产能落地，上游价格加速下降。硅业分会数据显示，8月起硅料产量显现了全面增长态势，10月硅料产量约 8.65万吨，同比+105.95%，环比+13.07%。预计2022年底全球硅料名义产能达到120万吨，同比增长约45%。 从总产能来看，明年年底多晶硅供应不足将彻底解决。随着供需缺口改善，11月底开始硅料价格出现明显松动的趋 势，目前硅料价格加速下降，周均跌幅由3%上升至8%左右。硅片价格遭遇踩踏，周均跌幅高于10%。 下游成本降低快于预期，有望迎来盈利修复。目前硅料占据行业约70%利润，占据组件约42%成本。硅料降价为下 游提供了盈利空间，预计电池、组件、辅材端有望实现业绩回暖。
光伏产业链：组件降价下终端需求上行
22年底及23Q1，双碳政策及并网要求下，装机量有望上升。受硅料降价预期，终端观望情绪浓厚，22年底装机需求部分受到抑制。继10月装机回落至5.64GW后， 11月装机7.47GW. 组件降价下需求略微反弹。 根据历史数据以及测算结果，以100MW、年利用小时数1250、1400、1600三类地区下，BOS成本2元/瓦的保守情况来看，以双 面单晶PERC为基准的组件价格滑落至1.8元/瓦左右时，进入全国普遍的集中式项目IRR较理想范围，预计将迎来逐步放量。结合 前几年年底装机量态势来看，今年国内装机量仍有约78.5GW。如若终端博弈进程较慢，装机热潮顺延至23Q1，行业仍将受益。
行业预判：明年装机量高增速持续
明年，随着终端成本有望下降，带动终端装机量提升。根据全球发电增速以及相应的光 伏发电量增量测算，2022年全球光伏装机有望达到247GW左右，2023年装机有望实 现319.7GW。 国内市场增长引领全球，大基地、工商业分布式有望持续发力。22年预计国内光伏装 机达到78.5GW左右，增速42.1%。从结构来看，2022Q1-Q3装机量中，工商业分 布式异军突起，而集中式大基地等工程将保障装机量后续发力。
利润再分配：预计电池及一体化组件受益
硅料价格拐点出现，大量利润空间释放。根据硅料价格2023年底降至100元/千克、125元/千克、150元/千克三种 情况推算，硅料价格下降预计有望释放0.4元/瓦以上的利润。 下游利润再分配，光伏设备产产业链内部有望受益。硅料释放利润将被产业链内部（硅片、电池、组件为主）以及 终端（电力运营、EPC、储能等）分配。目前终端博弈仍在持续，降价模型预计分为两种：1）硅料价格大幅下降， 带动组件价格下降，终端需求大增；2）终端需求持续不振，组件价格大幅下降，倒逼硅料价格下降。根据目前价 格观测以及对于未来几年需求增量的测算，我们预计实际降价情形符合模型1，此时受益于需求驱动，产业链内部 有望获得利润分配良性改善。
组件：降本下一体化龙头有望量利齐升
供需格局调整下，组件盈利修复，一体化组件厂商受益拥有高确定性。1）硅片：今年是扩产大年，受硅料放量影响，产量大 幅提升，价格承压下利润空间预计逐步收窄；2）电池片：受技术路径分歧影响，电池片扩产较低，叠加通威自用比例提升影 响，近期价格大幅上涨，预计超额利润空间仍将维持，23H2产能扩产配合技术路径争议减弱，利润或将收窄；3）组件：目 前受终端及硅料双重压力，组件利润承压最大。预计随着硅料降价以及电池片产能释放，23H2有望盈利扭转。 根据上述推定测算，一体化厂商预计存在0.1元/瓦以上增利空间。一体化龙头格局稳固，有望充分受益。
组件：一体化龙头有望实现差异化优势
TOPCon大势所趋，明年扩产高增速。2023年从降本增效来实现市场化的角度考虑，TOPCon占据相对优势。据统计，目 前TOPCon规划产能总计约306GW，22年底约84GW名义产能，23年底预计达到224GW，同比+166.7%；目前HJT规 划产能总计约137GW，22年底约14GW名义产能，23年底预计达到37GW 。 一体化龙头抢先布局，预计将享受红利。TOPCon布局以龙头为主，其中晶科能源率先布局35GW，2022年底实现24GW； 天合光能布局33GW产能，预计2023Q1实现10GW，2023年底实现30GW；晶澳科技布局26.5GW，预计年底落地 16GW。HJT方面，产业布局仍以新进入者为主，其降本增效能力仍有待观察。
设备：N型电池设备有望量价齐升
技术迭代下，电池设备市场格局发生变化， TOPCon今明两 年占据主导。根据我们的测算， 受益于单GW价值量及订单 量提升， TOPCon电池设备规模占比预计由2021年3%，提 升至2023年56%，其中部分为PERC设备技改完成。 HJT电池设备预计后续发力，目前受益于技术领先下价值量。 HJT电池设备目前产线单GW价值量约4亿元，远超其他技术 路线。未来HJT降本持续下设备放量的同时，即使单GW价 值量下降依旧可以支撑市场规模的扩大。HJT电池设备市场 规模占比有望从2021年的3%左右，提升至2024年的50%以 上。
胶膜：龙头有望实现盈利修复
下游高需求下，粒子保供是胶膜实现溢价能力的基础。胶膜本身产能远供大于求，EVA粒子瓶颈下才能实现胶膜 对组件端的较强议价能力。另外粒子价格变动在正常情况下落后EVA价格变动1.5个月左右，在EVA价格高企环境 下行业普遍高库存。今年下半年需求疲软背景下，EVA价格不升反跌，高库存造成高成本拖累胶膜企业盈利。而 根据测算，受下游需求提振，明年EVA仍处紧平衡，且需求较今年略紧，预计保供能力强的龙头将受益。
组件盈利修复是实现粒子价值传导的前提。根据近期历史复盘，在硅价造成组件成本的压力下，组件开始挤压胶膜 环节盈利空间。根据前述测算，23年随着组件盈利修复，预计龙头价格传导机制将会重新打通。
电动车&锂电池 ： 电池材料推陈出新，抓住技术迭代新机遇
电动车：国外电动车市场稳步攀升，电动皮卡有望带动 北美电动车销量
欧洲各国新能源汽车政策效果显著，购车优惠促进新能源汽车销量进一步提升，22年11月欧洲主流九国销量约 23.8万辆，同比+30%，预计22年全年销量超240万辆，23年预计约30%增长，销量达310万辆。美国政府加 速汽车电动化， 22年11月美国销量9.0万辆，预计全年销量约100万辆，23年预计约80%增长，销量达到180万 辆。美国及欧洲主要十国近年来新能源汽车渗透率处于不断上升趋势。23年是美国皮卡市场的元年， Cybertruck订单数据亮眼，预计电动皮卡将打开北美新能源汽车市场，新能源汽车渗透率有望进一步提升。
电动车：LFP装车量超六成
国内整体装机量显著增加，磷酸铁锂占据更大市场。受益于中低端新能源汽车销量增加以及电池技术的提升， 到22年11月磷酸铁锂电池的占比达到67.7%（去年同期仅为55.8%左右），市场份额维持增长趋势。22年11 月动力电池装机量达到34.1GWh，其中三元装机量11GWh，铁锂装机量23.1GWh。预计22年全年动力电池 装机量约为300GWh。
复合铜箔：材料性能更具竞争优势
复合铜箔有效解决了负极集流体的安全问题。复合型铜箔结构为“铜-高分子材料-铜”，复合铜箔比传统铜 箔有明显的优势。以PET铜箔为例，复合铜箔较传统铜箔能够降低使用约2/3的金属铜，当产品大规模量产后， 生产成本有望大幅降低，同时更少使用铜能够有效降低电池本身重量，从而提升电池能量密度。
复合铜箔比传统铜箔有着更软的质地、更好的延展性、更优秀的抗压性能、更高的能量密度、更低的生产成本 以及更优异的安全性能。其中关于安全性能：电池充放电过程或者极端环境下发生电池穿刺，金属箔容易形成 毛刺，易刺穿隔膜造成电池内部短路，造成不可逆转的严重后果。
钠电池：成本优势显著
钠离子电池的工作原理与锂离子电池类似，生产设备与锂电池大多可兼容。主材包括：正极主要分为层状氧化 物和普鲁士蓝类；负极目前最具有应用前景的是硬碳；隔膜基本可以沿用目前锂电池隔膜；电解液的溶剂使用 含有EC的溶剂，溶质盐为使用六氟磷酸钠；集流体为铝箔。
钠电池较锂电池成本优势显著。2021/22年锂电成本约0.43/0.64元/Wh，较钠电量产成本高约20%/80%，即 使未来碳酸锂价格回归常态，钠电依旧具备明显的成本优势。
风电：平价时代，海风成长属性凸显
行业复盘：政策端引导行业健康发展
2011年至2012年期间，国家推动风电项目建设，地方政府对风电项目审批流程相对简单，招标量处于高位，但项目并不能 被当地电网完全消纳，以致弃风率从14.5%攀升至17.10%。2012年国家能源局下发《关于规范风电开发建设管理有关要求 的通知》，弃风率降低至7.9%，2012年至2014年风电招标量回暖。 2015年抢装潮后，16Q1全国新增装机量达到峰值，同时弃风率再度上涨至17.10%。2016年国家能源局开始检测全国风电 投资建设，降低弃风率较高地区的风电建设，全国风电招标量放缓，行业指数走弱。 2016年后，随着电网并网消纳能力不断提升，弃风率不断走低，风电招标量、装机量逐步回暖，至2020、2021年抢装潮， 全国风电招标量不断攀升，行业指数逐步走强。
风电行业：装机容量前景广阔
据GWEC数据显示，2021年中国新增装机量占全球新增装机量比例为51%，GWEC预计2021-2025年，全球新增装机量505GW。 在“碳中和”背景下，风电是我国可再生能源重要组成部分。在我国能源结构优化过程中，可再生能源发电比例要逐步提升至50%，风电板 块具有长周期的高景气度。根据各省市公布的“十四五”风电装机规划，预计2025年全国风电累计装机量约可达558~613GW。根据国家能源局统计，2022年1-10月，全国风电累计新装机量为21.14GW，同比增长10.16%，略低于预期。主要原因是部分地区受疫情 影响，风机主要零部件如齿轮箱、轴承等产能不足，延长了整机排产、交付的周期，使2022年整年装机量不及预期。随着后疫情时代的到来， 设备厂商产能有序恢复，风机排产、交付速率有望回暖。
风电行业：我国海上风电资源禀赋
台湾海峡是中国近海风能资源最丰富的地区，风能资源等级在 6级以上；广东省、广西、海南近海海域的风能资源等级在4- 6级之间。从福建省往北，近海风能资源逐渐减小，渤海湾的 风能资源又有所加强。福建、浙江南部、广东和广西近海风能 资源丰富的原因主要是夏季台风和热带低压活动频繁造成的。 考虑到近海风能资源的开发受水深条件的影响很大，目前水深 5-25米范围内的海上风电开发技术（浅水固定式基座）较为 成熟，水深25-50米区域的风能开发技术（较深水固定式基 座）还有待发展，而超过50米的水域，未来可能以安装浮动 式基座为主。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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