【华西证券】中国民航业成长+公司服务内容延伸.pdf

2024-04-25

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公司介绍：中国民航业的信息中枢

公司是中国航空旅游业信息技术解决方案的主导供应商

以2023年为例，公司营业收入69.84亿元，同比增长34%。其中：航空信息技术服务38.51亿元（占比55.1%）、结算及清算服务4.47亿元（占比6.4%）、数据网络及其他16.91亿元（占比24.2%）、系统集成服务9.94亿元（占比14.2%）。以疫情前的2015-2019年为例，期间中国民航客运量复合增速为10.9%、公司营收复合增速为10.2%，因此我们判断，从长期角度，公司营收增长的主要驱动力之一为中国民航客运量。

根据华经产业研究院，公司分销系统在中国的市占率达95%左右。以2023年为例，中国民航客运量为6.19亿人，公司内航司订座量为6.09亿个。从公司订座量结构看，2010-2019年内航司订座量占比的均值为95.8%，2020-2023年内航司订座量占比的均值为 99.1%。未来随着国际航班的恢复，外航司订座量占比有望逐步恢复至2010-2019年的均值。

公司ROE主要靠高净利率驱动

2014-2019年公司的ROE均值为16.2%。细拆公司ROE的主要项目，我们发现公司的ROE主要靠高归母净利率驱动，比如 2014-2019年公司的归母净利率均值为33.7%。公司账上大量现金长期压制ROE。2019年底账上现金及其他短期投资合计76.5亿元，占同期公司股东权益41%。如果剔除账上现金及对应产生的收益，我们测算2014-2019年剔除现金后ROE的均值为27.4%。

固定资产阶段性投产也会阶段性影响短期ROE。比如公司ROE在2014-2017年稳步上升，但2017/2018年北京新运行中心一期启用转固，一方面短期增长较快的折旧摊销造成短期净利率的下降，另一方面则造成资产周转次数的下降，二者造成公司ROE在2017-2019年出现环比下降。从趋势上看，2019年相较2018年ROE基本企稳。

疫情通过对航空出行需求的影响，显著影响公司的ROE。一方面，疫情期间航空出行需求骤降，但公司的折旧摊销、人力成本具有较强的刚性，因此公司的归母净利率相较疫情前明显下降；另一方面，疫情期间业务量下降造成公司整体周转次数下降，此外疫情期间航空公司业绩承压，间接造成公司应收账款周转天数的拉长。

国内主要航司均是公司重要股东

截止2023年底，中国民航信息集团有限公司是公司的大股东（持股29.55%），中国航空集团、中国东方航空集团、中国南方航空集团均是公司重要股东，持股比例分别为9.99%、7.24%、9.18%。 2023年12月28日，公司公告《建议采纳第三期H股股票增值权计划及相关首次授予方案》。截止2024年4月24日，公司暂没公开披露相关的最新进展。

第一增长动力：中国民航业的成长

长期看中国航空出行还在成长期上半场

航空客运总需求=出行总需求*航空出行渗透率： ①经济增长是出行总需求增长的底层逻辑。一方面体现在出行人次的增长，另一方面体现在出行距离的拉长，比如企业在异地扩张市场引发更长距离的差旅需求，再比如旅客前往更远目的地去旅游。 ②航空出行是旅客出行的消费升级。任何一个出行方式的成本包括直接成本（票价）和时间成本，人均可支配收入增长直接带动旅客时间成本提升，这个是航空出行渗透率提升的最底层逻辑。

中美两国横向对比：以2019年为例，中国人均航空出行人次仅0.47次，而同期美国为2.80次。1995年美国人均乘机次数达到2次后，1995-2019年航空客运量复合增速为2.3%，甚至2014-2019年复合增速达到了4%。

纵向看中国：中国人均乘机次数从0.2次（2010年）增长至0.39次（2017年），花费时间为7年，期间航空客运量复合增速为10.8%。假设2027年中国人均乘机次数达到0.8次（从0.39次到0.8次，花费10年时间），则2017-2027年航空客运量复合增速为7.4%。参考美国1970年人均乘机次数达到0.8次后的增速情况，我们认为2027-2047年中国航空需求增速依旧可以保持5%左右增速，当前中国航空出行还在成长期的上半场。

航司与机场端供给对航空出行需求形成支撑

航司对中长期中国航空出行需求的预期、以及短期盈利情况，二者影响航司长、短期机队规模的变化。以6大干线上市航司为例，截止24Q1飞机合计3196架，相较2019年增长12.8%。我们认为，在既定飞机规模下，客座率、机票价格等因子影响短期的航班供给（飞机日利用小时）。但航司重资产的特点，使得其短期内有降票价来提升客座率、飞机利用率的动力。因此在不考虑疫情等外界因子情况下，中国航空客运量具备增速低波动的特点。

截止2023年底，中国民用运输机场数量259个。根据《“十四五”民用航空发展规划》，预计2025年底民用运输机场数量达到270个，意味着2024、2025年将有11个民用运输机场投产。根据《“十四五”民用航空发展规划》，截止2025年民用运输机场具备保障1700万架次飞机起降的能力，相较2019年增长43.4%，同期民用运输机场数量增长13.4%，因此“十四五”既包括新机场的建设，还包括现有机场的扩建。

第二增长动力：公司服务内容的延伸

第一重延伸：非航空信息技术的发展

公司的核心业务是航空信息技术服务，该项收入主要来自公司向航空公司提供的航班控制系统服务、计算机分销系统服务、机场旅客处理系统服务，以及与上述核心业务相关的延伸信息技术服务。2009-2014年非航空信息技术的高增长，使得公司营收快于同期民航客运量的增速。由于航空信息技术服务的定价遵循边际递减策略，因此航空信息技术的营收增速低于同期航空客运量增速。但公司以航空信息技术服务为基数，发展结算及清算、系统集成、数据网络及其他等非航空信息技术服务。2006-2019年，非航空信息技术营收占比从18.5%提升至44.4%。

第二重延伸：智慧民航应用领域的扩展

（1）航空信息技术服务（AIT）由一系列的产品和解决方案组成，为41家中国商营航空公司和370多家外国及地区商营航空公司提供电子旅游分销服务（ETD）（包括航班控制系统服务（ICS）和计算机分销系统服务（CRS）、机场旅客处理系统服务（APP）），以及与上述核心业务相关的延伸信息技术服务。鉴于公司在中国民航信息化领域垄断地位，AIT业务量成长空间取决于中国民航客运量。鉴于AIT边际成本的特点，该项业务遵循边际递减策略。

公司以电子旅游分销服务（ETD）为基础，持续延伸相关的信息技术服务，比如为商营航空公司提供决策支持的数据服务以及提高地面营运效率的信息管理系统等服务。以2023年为例：①数据盈(ADA)作为数据整合平台解决方案，向航司提供集数据安全接入、数据整合挖掘、应用场景支持于一体的服务，累计投产海南航空、吉祥航空、四川航空等17家航空公司；②智能控舱系统打造国内首个控舱管理过程与生产过程融合的数字化产品，完成首家客户中国联合航空正式投产；③航司全局运营管理系统(ATOMS)实现与昆明航空、江西航空、长安航空的合作，并扩大深圳航空、山东航空投产范围，完成16个重点场站投产实施。

（2）结算及清算服务收入主要来源于本集团向商营航空公司、机场、代理人及政府机构等第三方提供的结算及清算服务。 2023年公司第三代客运收入管理平台实现南方航空、东方航空、吉祥航空等航司投产上线，支持实时结算和订单结算等新业务处理，进一步巩固了公司核心结算产品的市场地位。在此基础上，2023年公司继续拓展结算及清算服务的应用领域，比如：①加强海外市场拓展，以东南亚市场、澳新市场为重点，提高一带一路沿线国家市场覆盖率，并为新加坡酷航提供结算系统服务，实现海外低成本航空公司客运结算领域零的突破；②差旅账户产品由自营模式向平台化转型，与外部金融机构达成合作，围绕国资央企提供差旅支付服务，在中国差旅支付市场份额持续提升。

（3）系统集成服务收入主要来源于公司向机场、商营航空公司以及其他机构客户提供的硬件集成、软件集成及数据信息集成服务，该项收入增加/下降主要由于达到竣工验收条件的项目数量同比增加/下降所致。我们判断为新建机场项目提供集成服务是公司该项业务的基本盘。根据《“十四五”民用航空发展规划》，预计2025 年底民用运输机场数量达到270个，意味着24、25年将有11个民用运输机场投产。预计2025年民用运输机场具备保障 1700万架次飞机起降的能力，相较19年增长43.4%，因此“十四五”既包括新机场的建设，还包括现有机场的扩建。

这些年公司从提高民航业务处理效率角度出发，针对现有存量机场不断研发应用，比如旅客中转行李直挂、机场行李跟踪系统项目、人脸登机项目、One ID旅客服务平台等。以2023年为例：①航易行机场端完成南京、银川、珠海等机场推广；②人脸登机在全国54家大中小型机场部署；③ One ID旅客服务平台新增西安、武汉等7家机场推广，累计在31家机场投产使用；④民航中转旅客服务平台累计在230 余家机场投产使用等。

第三重延伸：未来向非民航领域延展

我们认为海量而又复杂的航空大数据处理能力是公司的底盘，未来向非民航领域的延展包括两个方向：①以航空旅游相关业务为纽带，向非民航客户延展。比如公司推动差旅账户产品在中国差旅支付市场份额逐步提升，2021年新签约企业客户326家，2022年新签约79家；②以中央企业、政府部门、金融及互联网企业为重点，拓展公共信息技术服务客户，实现IT系统规划、设计、建设到运维的整体能力输出。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）